互联网行业深度报告：结构性改革下平台企业的发展与思考

行业研究 互联网行业 互联网行业 结构性改革下平台企业的发展与思考 7月中旬，国务院总理李强主持召开平台企业座谈会，听取对更好促进平台经济规范健康持续发展的意见建议。李强指出：平台经济在时代发展大潮中应运而生，为扩大需求提供了新空间，为创新发展提供了新引擎，为就业创业提供了新渠道，为公共服务提供了新支撑，在发展全局中的地位和作用日益突显。在全面建设社会主义现代化国家新征程上，平台经济大有可为。李强强调各级政府要完善相关政策和措施，推动平台经济规范健康持续发展。 在随后的《发展改革热点，我知道》中提到：国家发展改革委会同相关部门，深入调研了解平台企业发展情况，梳理了一批典型投资案例。从调研情况看，平台企业持续加大在技术创新、赋能实体经济等领域的投资力度，2023年一季度，我国市值排名前10位的平台企业通过自主投资或子公司投资等方式加大投资力度，在芯片、自动驾驶、新能源、农业等领域投资占比不断提高，环比提升了15.6个百分点。 梳理2020年以来中央各部门对平台经济的表述，其逻辑与我国正在进行的结构性改革是相当吻合的。我们希望通过思考和分析结构性改革的目标和逻辑来理解和预测平台企业未来的发展。本篇点评仅是对结构性改革和平台经济相互关系的思考，以达抛砖引玉之目的。 建设社会主义现代化需要结构性改革，结构性改革需要平台企业配合 20大的重大改变，是不按照西方既有的“现代化”内涵来设定我国的发展目标。在追求西方“现代化”，即“工业化、城市化、金融化”的过程中，发展到2015年，这三个领域严重的供给过剩出现了，中国经济增长进入“L”形下滑的“新常态”。如果说工业、城市化过剩影响的是本国经济民生，金融资本过剩则导致了中国资本与美国资本的直接利益冲突。中美脱钩、全球化解体成为“新形势”，其本质是全球的供给过剩。面对“新常态”、“新形势”，20大提出新的“现代化”发展目标。其中以人民为核心，与然和谐共生，约束资本野蛮扩张是核心内涵之一。 平台企业政策指引的两个阶段遵循与结构性改革的框架。 为建设社会主义现代化，结构性改革是解决当前社会经济主要矛盾的抓手。结构性改革框架下的“三去一降一补”是解决供给过剩的主线；“要素市场化配置”是结构性改革的新突破。梳理过去3年有关部门针对平台经济的表述，就是围绕 着这两大主题进行的，并且分成两个阶段。第一阶段是“规范”，从2020年到 2022年底主要围绕着平台企业突出的乱象进行整治，为数据要素市场化改革进行铺垫。重点整治了垄断竞争、资本无序扩张、数据隐私安全等突出问题；第二阶段是“发展”。引导平台企业发挥优势，积极开展科技创新，加快关键核心技术创新，提升核心竞争力；同时，鼓励平台企业充分利用技术、人才、资金、渠道、数据等方面优势，在产业数字化浪潮中起到的关键作用，推动“互联网+”向更大范围、更深层次、更高效率方向发展。遵循结构性改革的框架我们可以梳理平台企业未来的发展方向。 2023年8月10日行业研究·深度报告 基础数据 所属行业互联网行业 评级无 恒生指数20,078.9 52周最高22,700.85 52周最低14,597.31 近3个月日均成交额（亿）1,009 数据来源：Wind；数据日期：2023年8月10日收盘国信证券（香港）研究部整理 股价表现 数据来源：Wind；数据日期：2023年8月10日收盘国信证券（香港）研究部整理 ZHENGYufei SFCCENo.:BJV215 +85228996772 zhengyf@guosen.com.hk 表1：各部门关于平台经济的表述 日期会议/部门关于资本/平台经济内容 2020年12月中央经济工作会议首次提出“强化反垄断和防止资本无序扩张” 2021年04月中央政治局会议提出“要加强和改进平台经济监管，促进公平竞争” 2021年12月中央经济工作会议首次提出“要为资本设置‘红绿灯’，依法加强对资本的有效监管，防止资本 野蛮生长” 2022年1月国家发改委等部门《关于推动平台经济规范健康持续发展的若干意见》 2022年1月网信办等四部门召开促进互联网 企业健康持续发展工作座谈会 2022年3月国务院金融稳定发展委员会召开 专题会议 2022年4月李克强主持召开经济形势专家和企业家座谈会 互联网企业发展前景广阔，必须把握大势、坚定信心；平台经济在我国经济社会发展全局中发挥着重要的积极作用。 关于平台经济治理，提出稳妥推进并尽快完成大型平台公司整改工作，促进平台经济平稳健康发展。 推动平台经济健康持续发展，稳定和带动就业。 2022年4月国务院常务会议支持市场主体稳岗，促进平台经济健康发展，带动更多就业。 2022年4月中央政治局会议要促进平台经济健康发展，完成平台经济专项整改，实施常态化监管，出台支持平台经济规范健康发展的具体措 施。 2022年4月中央政治局第三十八次集体学习依法规范和引导我国资本健康发展，发挥资本的积极作用。 2022年5月中国人民银行召开专题会议推动完成平台企业金融业务专项整改，要对平台企业金融活动实施常态化金融监管，促进平台经济规范健康发 展。 2022年7月中央政治局会议要推动平台经济规范健康持续发展，完成平台经济专项整改，对平台经济实施常态化监管，集中推出一批“绿 灯”投资案例。 2022年12月中央经济工作会议要大力发展数字经济，提升常态化监管水平，支持平台企业在引领发展、创造就业、国际竞争中大显身手。 2023年4月中央政治局会议要推动平台企业规范健康发展，鼓励头部平台企业探索创新。资料来源：公开资料整理，国信证券（香港）研究部 “规范”阶段平台企业的治理遵循了那些结构性改革要点？ 中国的结构性改革主要遵循“抓主要矛盾”、“问题—结构—对策”这样的逻辑分析范式。因此梳理平台经济过往政策也应当遵循这样的逻辑。 首先，为什么是规范“平台经济”？ 最初市场认为有关部门对平台企业的整改是与此前教育产业整改相类似的。这显然低估了平台经济在结构性改革中的重要程度。我们认为可以从一下三个方面来理解： 1）平台经济对国民经济的贡献越来越重要，抓住平台经济就是抓住矛盾的主要方面。2015-2020年，我国超10亿美元数字平台总价值由7702亿美元增长到35043亿美元，年均复合增长率达35.4%，尤其是在2020年全球经济低迷的背景下，实现了56.3%的超高 速逆势增长。截至2020年底，我国价值超10亿美元的数字平台企业达197家，比2015年新增了133家，平均以每年新增超26家的速度快速扩张。 2）平台企业涉足的大数据、云计算、人工智能、区块链下的现代互联网体系，具有颠覆性作用，可以对经济社会产生更强大的推动力，必须加以正确的引导。研究表明“数字化”基础平台实际存在“五全特征”：全空域、全流程、全场景、全解析和全价值。当它们跟产业链结合时形成了产业链的信息、全流程的信息、全价值链的信息、全场景的信息，成为十分具有价值的数据资源。“数字化”是这个社会最先进的、最有穿透力的生产力，战略上既需要支持又需要谨慎。 3）互联网平台公司具有社会性公共服务的功能，一旦出事，后果严重，需要更全面的监管。 其次，对平台公司的“规范”与结构性改革的契合点在哪里？ 刚刚我们提到中国的结构性改革主要是通过“三去一降一补”、“要素市场化配置”来解决供给过剩的问题。在回溯对平台经济的“规范“过程中我们可以通过倒推”对策—结构—问题“的方式来寻找政策与结构性改革的契合点。 1）2020年12月对平台经济的首个“规范“就是“强化反垄断，防止资本无序扩张“。追溯其结构改革逻辑是中共中央政治局2019年2月22日就完善金融服务、防范金融风险举行第十三次集体学习中首次提出了金融供给侧改革，其中就提到要建设更有效率的资本市场。防止资本无序扩张，才能够建设有效的资本市场、发挥其要素优化配置的功能，是“去杠杆”的重要手段。 2）2022年5月中国人民银行专题会议推动平台企业金融业务专项整改，对金融类的互联网平台公司要提高准入门槛、强化监管。其结构改革逻辑也遵循金融供给侧改革框架，是防范金融风险的重要抓手。重点解决P2P打着互联网贷款创新的幌子借高利贷、互联网金融供给过剩脱实向虚的问题。以及因互联网技术与金融结合带来的监管创新不足的问题，如蚂蚁金服ABS循环贷款问题。 3）2022年1月《关于推动平台经济规范健康持续发展的若干意见》中提出关于“数据安全、算法歧视”等整改对策，其结构改革逻辑来自于2021年底推出的“十四五”规划中对释放数据要素价值的规划。与结构性改革提出的“要素市场化配置”改革一脉相承。 根据当前结构性改革的规划，为“发展”平台经济还会有哪些“对策”值得市场期待？ 平台经济作为我国市场经济的重要组成部分，以及“数字化”领域的引领者，就像李强总理提到的，“平台企业在全面建设社会主义现代化国家新征程上，平台经济大有可为”。当前出台的政策仅仅契合了结构性改革框架的极少部分，国家还将根据改革的进程和方向通过更多新政策指引平台企业的发展，根据改革框架我们还可以推导出在以下领域有潜在政策的空间： 三去一降一补之“去杠杆”—--提升企业股权融资的比例—--资本要素改革，建设更加完善有效的资本市场：党的十九大和2017年中央经济工作会议将去杠杆、防风险放在首位，作为当前中国经济的最重要任务。而我国企业的杠杆率较高，占GDP比例远高于美国。比较突出的问题是债权融资比例过高，股权融资比例较低。因此发展资本市场，提升直接融资比例是“去杠杆“的重要抓手。针对资本市场发展我们预计以下潜在措施可能会对平台企业产生影响： 1）将平台公司纳入重要成分股指数，并以成分股指数替代综合指数成为市场标杆，使成分股指数成为反应中国经济的晴雨表。设立平准基金以及相关ETF。 2）完善注册制支持同股不同权、VIE架构公司、港美两地上市公司进入沪港通名单或者回A股上市。 3）树立平台企业成为民间企业投资的标杆，依法规范和引导民营资本健康发展。近期出台《中共中央国务院关于促进民营经济发展壮大的意见》将某平台公司物流园REITs案例作为典型，基础设施REITs是盘活存量资产又不增加企业负债的的重要方式之一。引导平台企业跨周期与逆周期投资，能够抑制资本的无序扩张，同时对民间投资起到示范作用。 要素市场化配置---数据要素市场化配置：2022年12月发布的《中共中央国务院关于构建数据基础制度更好发挥数据要素作用的意见》（简称“《数据20条》”）成为加强加快数字经济的发展的压舱石。数据要素作为一种资源与传统意义上的资源相比最大的不同就在于，数据资源可以重复使用，叠加增值。换句话说，共享和快速流转会大大降低数据要素的成本。数据要素成本降低能激励平台企业大力投入数字经济领域的人工智能、云计算、大数据、区块链等新技术的发展。数据要素市场化，政策的着力点会落在数据产权制度与数据交易流通机制的完善。构建一套有效的产权制度和授权机制够在数据隐私保护与数据开放共享之间保持平衡。而数据采集标准化是加快培育数据要素市场的重要举措，是其可交易可流通的关键基础。 1）建立数据产权制度。探索数据产权的结构性分置制度，在数据的产生、流通、使用过程中将数据分类、分级确权。数据的分级授权制度。例如，数据登记要求将数据载入指定正式记录，将数据来源、提供者、权利人、使用期限、使用次数、使用限制、安全等级、保密要求等作为事实确认下来，并赋予唯一标识，用以证明该数据的身份。通过建立数据登记及披露制度，能够有效提高数据流通效率，打破“数据垄断”，促进公平竞争。 2）鼓励平台企业探索数据授权机制。加强数据要素供给激励。鼓励平台企业对进行数据并进行平等授权共享。 3）建立数据要素流通市场，支持数据处理者依法依规在场内和场外采取开放、共享、交换、交易等方式流通数据。鼓励探索数据流通安全保障技术、标准、方案。 4）建立数据交易所，降低数据交易成本。平台企业可成为早期参与者，支持探索多样化、符合数据要素特性的定价模式和价