2023年二季度货币政策执行报告解读：货币政策边际上更加积极

此次报告中的重点信息 第一，总基调上，央行对经济的态度依然整体乐观，并总结了下半年经济恢复的坚实基础。二季度以来，央行认为经济存在居民收入预期不稳、消费恢复仍弱、民间投资信心不足、企业经营困难、生产线外迁、地方财政收支平衡压力大等问题。对此，央行认为，“经济恢复是一个波浪式发展、曲折的过程”，“我国经济具有巨大的发展韧性和潜力，长期向好的基本面没有改变”。下半年经济恢复的基础主要有三个：一是随着居民收入提高，“消费-生产-收入”将形成“正反馈”；二是新动能成长壮大，上半年新能源、高技术服务业（按照统计局分类，主要包括信息服务、电子商务服务、高技术服务等项目）为代表的投资增速保持高增速，下半年有望成为经济的重要支撑；三是政策效应显现，政策性金融工具持续转化为基建的实物工作量，信贷保持较快增长，后续也将逐渐转化为投资。 第二，货币政策的表述边际上更加积极。此次报告新增“更好发挥货币政策工具的总量和结构双重功能，稳固支持实体经济发展”。总量货币政策上，将“保持利率水平合理适度”调整为“促进企业融资和居民信贷成本稳中有降”，呼应8月的降息；结构性货币政策上，新增“必要时还可再创设新工具”，为后续稳增长工具箱筹备政策。货币政策上的表述整体更偏积极。 第三，强调“坚决防范汇率超调风险”，稳汇率力度升级。在汇率的表述上，央行新增“必要时对市场顺周期、单边行为进行纠偏，坚决防范汇率超调风险”。 在专栏4中，央行认为，近期人民币汇率贬值压力加大主要原因是美联储加息预期反复、二是美国债务上限、地缘政治风险等推升美元上涨、国内季节性购汇需求扩大外汇供求缺口等因素交织所致。当前人民币汇率没有偏离基本面，并“有信心、有条件、有能力维护外汇市场平稳运行”。央行对汇率“强硬”表态后，离岸人民币汇率快速上涨400点。我们认为随着后续经济基本面持续修复，人民币汇率贬值压力将逐步下降。 第四，加强对地产的政策支持力度。为了进一步落实政治局会议提出的“适应房地产市场供求关系发生重大变化的新形势，适时调整优化房地产政策”，央行同样删除了“房住不炒”的表述，强调“落实好‘金融16条’，保持房地产融资平稳有序，加大对住房租赁、城中村改造、保障性住房建设等金融支持力度”。 在专栏3中，央行强调结构性货币政策工具要支持房地产市场的平稳运行，包括延续实施保交楼贷款支持计划至2024年5月末等。稳地产政策不断加力，优化。 第五，新增“统筹协调金融支持地方债务风险化解工作”。这可能意味着政治局会议提出“一揽子化债方案后”，货币政策将在其中发挥较为重要的作用。 此次报告中央行的其他关注事项 第一，对外部环境上边际乐观，央行提到全球主要经济体延续恢复，国际金融市场总体回好等积极因素，但也关注到通胀回落尚需时日、金融稳定风险上升、货币政策不确定性加大等问题。 第二，对于银行净息差持续下降的问题，央行在专栏1中表示“商业银行盈利状况会随着经济周期波动，对此应理性看待，不必过多解读”。 第三，再次重申当前没有通缩，并强调与历史上的通缩存在明显差异。目前居民收入、消费意愿均在恢复，物价涨幅大概率已处于年内低位，有望触底回升。 第四，并未提及市场关注的降低存量房贷利率，后续是否落地以及如何落地可能需要更多时间探讨。 稳增长政策落地阶段债市不宜过度追涨 总体而言，此次报告的基调是政治局会议的延续。尽管5月以来经济出现了一定的下行压力，但是央行认为当前经济发展的亮点增多，经济有望持续好转。货币政策的表述边际上更加积极，但是后续稳增长“组合拳”或将加速落地，对债市可能形成压力。此次降息后债市下行幅度不及MLF降幅，表明市场对于稳增长政策强度依然有博弈。我们建议，政策落地阶段债市不宜过度追涨，后续收益率边际上行的可能性较大。 风险提示：政策变化不及预期，经济增速不及预期。 附图1：各类型贷款利率已经降至历史最低水平（%）