工商储+充电桩双轮驱动，开启公司新纪元

四条主线打造差异化竞争优势，储能及充电桩贡献强劲增长动力。公司作为电力电子平台型公司，起家于APF、SVG等传统业务，后紧抓行业发展趋势，进入储能、电动汽车与电池化成与检测市场。近年来公司新能源产品线营收占比逐步扩大，2022年已达62.5%，我们认为公司有望在未来一轮储能及充电桩爆发趋势中收获放量。 差异化策略助力大储盈利领先，工商业经济性拐点在即有望放量。1）大储：市场端公司差异化布局：境内主推纯PCS，境外主推半集成系统，充分发挥优势避免与客户竞争，客户端境外精选高质量客户保证高毛利率；碳酸锂价格跌至30万元/吨以内推动储能IRR提升，境内外政策推动大储放量，公司加强IGBT模块供应下充分受益，我们预计2023年公司储能出货可达到3GW+。2）工商储：境内峰谷价差拉大叠加政策推动工商储拐点初现，浙江工商储IRR可达23.85%，经济性凸显，公司前瞻布局、产品储备丰富，客户渠道与原业务共用下快速起量，我们预计2023年公司工商储出货可达400-500MW，同比翻三倍以上增长。 充电桩需求高涨，定位高端产品，需求缺口推动快速发力。受益于新能源汽车发展，境内外充电桩需求高增。产品端，公司充电桩产品采用有源APFC技术，性能优异，系统效率达到95%以上，功率因数达0.99，同时认证领先；盈利端，公司是全国首家在大功率直流充电系统中具备交流侧漏电保护功能的企业，多年深耕行业，现有产品定位高端，毛利率长期领跑行业。公司充电桩业务境内外稳步发展，并享有优质客户资源，我们预计2023年充电桩业务收入有望达9.5亿元。 其他业务方面，电能质量设备定位“现金牛”，电池化成与检测业务亦稳步增长。综合考虑行业特征及公司实力，叠加行业进入稳增长阶段，我们预计公司电能设备板块未来将保持10-20%的稳健增速；公司耕耘电池化成与检测业务十年，产品相比于业内其他公司具有更多优势，具有能量高效利用等特性，深受下游客户青睐，我们认为公司将继续保持技术领跑者地位，预计2023年公司该业务收入达3-4亿元，同增50%+。 盈利预测与投资评级 ：我们预计2023-2025年公司归母净利润为4.4/6.6/8.7亿元，对应PE为23/16/12倍，考虑到充电桩、储能行业正处于高速发展阶段，公司将充分受益高增，同时公司产品、研发、渠道上具有多方优势，盈利弹性较大，2023年我们给予公司35倍PE作为估值依据，目标价49.9元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：储能行业发展不及预期，境外政策不确定，行业竞争格局恶化。 1.电力电子平台型公司，四条主线打造差异化竞争优势 1.1.业务：电能质量为基，业务重心逐步转向新能源行业 专注电力电子变换技术十五载，产品线逐步拓展。公司是我国领先的电力电子变换与控制企业，成立于2007年，早期主要从事电能质量产品APF、SVG等，后紧抓行业发展趋势，进入储能、电动汽车与电池化成与检测市场。经过多年积累，公司在技术、研发上都形成了深厚积累，在产品迭代、研发产业化上具有丰富经验，支撑公司在新的业务领域不断突破。 图1：公司发展历程 目前公司主要有四大支柱业务，分别为工业配套电源、新能源电能变换设备、电动汽车充电桩与电池化成与检测设备。公司开发的各类产品核心技术皆为电力电子变换与控制技术，根据不同应用需求运用该核心技术开发出不同种类产品，使产品能实现变换和控制电力的核心功能。同时，公司对各类产品均进行了模块化处理，客户可以整体购买相应产品，也可以购置相应模块解决对应的电力电子问题。 图2：公司主要产品示意图 表1：公司主要产品及用途 1.2.管理层：股权较为集中，管理层具有产业背景 公司股权结构稳定，前三大股东合计持股29.63%。截至23年6月29日，公司实际控制人与最终受益人为方兴，持有公司18.75%股权；第二大股东盛剑明与第三大股东肖学礼分别持有公司6.02%与4.89%股权，三人合计持股29.66%，其余股东持股比例均小于3%，公司控制权稳定。目前，公司旗下共有8家全资子公司，包括美国盛弘和新加坡盛弘两家境外子公司。 图3：公司股权结构（截至23年6月29日） 多名高管具有产业、外企背景。董事长方总出身于头部外企宝洁、捷普电子，公司创始团队多名核心技术人员曾在华为电气、艾默生等全球头部企业就职，专业能力扎实，对储能PCS、充电桩等行业与技术理解深刻。公司从成立便具有国际化基因，为后续全球业务布局奠定了基础。 表2：公司高管履历 1.3.财务：经营风格稳健，盈利情况可观 公司营收稳步增长，利润增速有升有降。2016-2020年公司营收CAGR为14.63%，营收稳步上升。随着储能在境内外的应用高增，公司工业配套电源产品和新能源电能变换设备需求大幅增长，公司2021/2022年实现营收10.21/15.03亿元，同增32.41%/47.16%，2023Q1实现营收4.48亿元，同增89%。利润方面，2019-2022年公司归母净利润分别为0.62/1.06/ 1.13/2.24亿元，2019-2022年CAGR为53%，2021年利润增速下滑主要系储能业务毛利率下滑较多，该业务主要系内销占比提升+IGBT紧缺原材料涨价影响所致，2022年再次恢复高增长；2023Q1公司实现归母净利润0.63亿元，同比增长172.53%。 图4：公司营收及同比增速 图5：公司归母净利润及同比增速 多元化业务结构体现，利润率趋于稳定。2016-2018年间电能质量设备、充电桩是公司两大主业，2018年后随着新能源行业腾飞，公司电能变换设备（主要是储能变流器PCS）业务快速发展，营收占比大幅提升。2022年公司储能业务收入占比为17.02%，相较2018年提升了8.23pct。充电桩、储能行业竞争激烈，公司通过专注产品、规模化分摊成本，相关业务利润率总体实现企稳，2022年公司电能质量设备、充电桩、储能、电池化成与检测设备毛利率分别为54.43%/35.29%/43.80%/39.28%。2022年公司销售毛利率/销售净利率分别为43.85%/14.87%。 图6：公司各类业务收入占比 图7：公司近年销售毛利率、销售净利率 图8：公司各类业务毛利率 持续研发投入，长期发展可持续。公司始终重视研发，是后续产品持续迭代并获得高毛利率的重要基础。在人员构成上，截至2022年公司共有技术人员629人，占员工总数的37.33%。在投入上，公司研发费用率整体保持在10%左右，2023Q1公司研发费用为0.45亿元，同比增长59.72%。截至2022年12月31日，公司累计已获得授权的有效专利及软件著作权共计214件，公司先后被评为国家级高新技术企业、广东省工程技术研究中心、深圳市企业技术中心、深圳市工业设计中心、国家专精特新“小巨人”企业。依靠产品不断的技术创新，满足客户的新需求，解决客户痛点，提升客户体验，促使公司的可持续发展。 图9：公司近年员工人数构成结构 图10：公司近年研发费用投入情况 2.储能：差异化策略助力盈利领先，工商储拐点已至加速放量 公司聚焦大储及工商储PCS。公司于2010年开始进入光储领域，储能产品包括PCS、光储系统集成和一体机三个细分板块。公司储能变流器产品可灵活适用于电网级和工商业储能；除PCS外，公司亦布局储能系统电气集成，为客户提供一站式服务，同时研发了光储一体机产品，专门针对无电地区微网应用。 图11：公司储能业务涉及产业链环节 表3：公司储能产品简介 全球储能需求高增，我们预计2023/2025年出货分别为236/568GWh。中美大储需求持续高增，欧洲户储回归理性增长，南非户储需求爆发，全球工商储市场开始起量，我们预计2023全球储能市场总需求为120GWh，对应出货量为236GWh，装机/出货同增95%/84%，到2025年装机/出货需求为315GWh/568GWh，2022-2025年装机/出货CAGR为72%/64%。 图12：全球储能空间测算 储能PCS市场地位领先，2022年PCS出货量位居全球TOP5/境内TOP7。根据CNESA数据，2022年境内出货量前十的储能PCS提供商中，盛弘股份排名第七，全球市场储能PCS出货的中国提供商中排名第五，市场地位领先。2022年由于IGBT短缺，出货受到一定限制，实现出货约1GW+。2023年加强境内IGBT替代和境外保供，乘大储和工商储之风，出货将继续快速增长，我们预计出货3GW+，同增200%+。 图13：中国储能PCS提供商2022年境内出货量（GW） 图14：中国储能PCS提供商2022年全球出货量（GW） 境外大举布局+产品强实力，毛利率高于行业。公司储能业务境内外收入比为4:6，由于境外业务利润率更高，较高的境外收入占比提升了公司利润率。一般而言，境外户储PCS的毛利率较大储更高，但与主要生产境外户储PCS的固德威、大储&户储PCS均有生产的阳光电源对比，公司储能毛利率仍处于较高水平，主要系境外客户价格接受度高、同时公司选择高质量客户使得公司储能毛利率居于行业前列。2022年公司储能毛利率为43.80%，而阳光电源/固德威分别为23.24%/44.50%，公司具有较高水准的毛利率。在政策推动下，中国美国大储行业短期高增具有更高确定性，工商业有望迎来拐点，公司将持续受益于行业发展，我们预计2023/2024年储能收入分别为8/12亿元左右。 图15：可比公司储能业务毛利率 2.1.大储：海内外因地制宜，市占率持续提升 2.1.1.行业：降价刺激储能经济性提升，政策招标推动大储放量 碳酸锂价格跌至30万/吨以内，6月储能系统及EPC中标价格降至1.1元/wh、1.6元/wh，将有效带动项目IRR提升，需求边际改善。制造环节来看，碳酸锂价格降幅大，23Q2末相较于22Q4末储能电池成本下降29%左右，带动储能系统及EPC价格纷纷回落，截至2023年6月，储能系统及EPC中标价格降至1.1元/wh及1.6元/wh，价格较高点回落30%+，价格下行将有效带动项目IRR提升进一步刺激储能全产业链需求。 图16：22Q4、23Q2末磷酸铁锂电池成本测算对比 图17：储能系统及EPC价格下降（元/Wh） 境内外政策推动大储放量，逆变器厂商有望持续受益。1）看政策，美国ITC延期10年并将非户用储能基础抵免比例提升至30%-70%，推动储能备案量高增，截至2023年6月底，美国储能备案量超30GW，同增82%；境内强制配储政策叠加多省探索完善储能成本疏导机制提升储能经济性，大储受益地面需求起量高增；后续西北部消纳比例下降也可以通过储能平滑日内波动，提升消纳比例，迎来光储平价；2）看招标及装机，美国方面，2023Q1新增储能装机0.8GW/2.1GWh，环比-27%/-29%，主要系碳酸锂价格下跌，持观望情绪，同时光伏受到海关政策供给收紧，导致大储并网延迟，2023年6月美国大储装机1GWh，同环增95%/621%，我们预计7-8月装机将迎来高峰、环比有望改善，我们预计美国2023年储能装机高增达25GWh，同增80%，2025年装机为69GWh，2022-2025年CAGR分别为72%；境内方面，大储需求持续爆发，2023年1-6月招标超30GWh，并网超15GWh，超市场预期，2023年我们预计储能装机达43GWh，同增150%+。 图18：美国大型电池储能备案量（MW，累计） 图19：美国大型电池储能装机（MW） 图20：境内储能月度招标数据（MWh） 图21：境内储能累计并网量（MWh） 2.1.2.公司：海内外因地制宜采取不同策略，2023年有望进一步放量 境外市场半集成+境内市场PCS策略，发挥自有优势避免竞争。公司基于电能质量设备切入光储逆变器市场，深耕储能十数年，对储能PCS产品理解深入、研发能力较强，公司结合自身在市场、客户资源方面的优势，针对海内外采用不同策略布局：境内市场主推PCS产品，而非系统集成产品，避免与境内集成商如阳光电源、海博思