盈利能力持续提升，AI数据中心业务优势突出

买入（维持） 股价（2023年08月16日）20.89元 盈利能力持续提升，AI数据中心业务优势突出 公司研究|中报点评工业富联601138.SH 目标价格32.67元 52周最高价/最低价26.6/7.61元 总股本/流通A股（万股）1,986,645/1,980,528 A股市值（百万元）415,010 23年上半年公司实现营收近2068亿元，同比下降8%；归母净利润71.6亿元，同比增长4%；扣非归母净利润75.36亿，同比增长18%。其中，2Q23营收1009 亿，同比下降16%；归母净利润40.3亿元，同比增长12%；扣非归母净利润43.30 亿，同比增长32%。 盈利能力持续提升，主营业务质量增强。受益于AI算力需求爆发和产品结构优化， 1H23盈利水平显著提升。1H23毛利率7.17%，同比增长0.7个百分点；1H23净利率3.46%，同比增长0.4个百分点。其中，2Q23毛利率6.97%，同比增长0.7个百分点；净利率4.0%，同比增长近0.98个百分点。服务器毛利率增长显著，1H23同比增长超过1个百分点。 服务器行业龙头，业务布局持续增深增广。公司在全球服务器市场长期保持市占率领先，据1H23半年报，上半年AI服务器销量强劲增长，产品结构性优化，CSP产 品占比提升。公司持续推动服务器业务布局增深增广，一方面，坚持深化AI服务器业务，在高性能AI服务器、边缘服务器、数据中心模块化等方面不断探索；另一方面，积极拓展新领域，加速研发车用移动服务器、太空运算服务器等。 AI应用推高网络设备业务，800G交换机产品预计下半年贡献营收。23年上半年，受益于AI发展带来的数据中心及运营商网络设备需求，公司高速交换机、高速路由 器业务分别增长70%、95%。其中，400G交换机出货快速增长，800G交换机产品已进入NPI阶段，预计2H23将贡献营业收入，并自2024年起放量。 推动“智能制造+工业互联网”发展战略，加大大数据及新能源领域投资布局。公司打造“灯塔工厂+数字制造平台”创新发展模式，截至1H23末累计打造含全球首座精密金属加工“灯塔工厂”在内的6座“灯塔工厂”；上半年参与联合发起山东孚弘新能源产业投资基金，领投上海采日能源科技，增加对NUWARobotics投资。 盈利预测与投资建议 我们预测公司23-25年每股收益分别为1.21、1.51、1.73元（原23-24年预测为1.11、1.23元，主要受AI行业快速发展上调通信网络和云服务设备营业收入）。采用可比公司23年27倍PE进行估值，对应目标价为32.67元，维持买入评级。 风险提示 业务竞争加剧，汇率等因素导致盈利波动。 营业收入(百万元)439,557511,850571,390650,192734,923 营业利润(百万元)22,39821,87226,28332,75737,568 国家/地区中国 行业电子 核心观点 报告发布日期2023年08月17日 1周 1月 3月 12月 绝对表现% -6.12 -21.46 44.85 125.72 相对表现% -2.36 -19.39 48.87 134.33 沪深300% -3.76 -2.07 -4.02 -8.61 证券分析师蒯剑 021-63325888*8514 kuaijian@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860514050005香港证监会牌照：BPT856 证券分析师李庭旭 litingxu@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860522090002 证券分析师韩潇锐 hanxiaorui@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860523080004 联系人杨宇轩 公司主要财务信息 2021A2022A2023E2024E2025E yangyuxuan@orientsec.com.cn 联系人薛宏伟 同比增长(%)1.8%16.4%11.6%13.8%13.0% xuehongwei@orientsec.com.cn 同比增长(%)13.6%-2.3%20.2%24.6%14.7% 归属母公司净利润(百万元)20,01020,07324,09630,01134,406 同比增长(%)14.8%0.3%20.0%24.5%14.6% 每股收益（元） 1.01 1.01 1.21 1.51 1.73 毛利率(%) 8.3% 7.3% 7.5% 7.9% 8.0% 净利率(%) 4.6% 3.9% 4.2% 4.6% 4.7% 净资产收益率(%) 18.0% 16.2% 17.8% 19.5% 19.1% 市盈率 20.7 20.7 17.2 13.8 12.1 市净率 3.5 3.2 2.9 2.5 2.1 公司有望受益于算力需求和手机结构件升级 2023-03-05 前三季度业绩稳健增长2022-11-06 各业务齐头并进，业绩稳步提升2021-11-03 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 AI数据中心业务优势突出 完善的AI服务器全球生产布局及产业链优势。公司布局了AI服务器的全产业链各环节：GPU模组、GPU基板、生成式AI服务器、服务器机柜、AI数据中心等，公司前瞻性布局全球化生产制造基地及供应链，在中国大陆、中国台湾、匈牙利、捷克、越南、墨西哥、美国等多个国家及地区建立制造基地，可以满足全球客户的全球交付需求。 图1：公司具有AI服务器全产业链布局优势 数据来源：鸿海、东方证券研究所 公司持续投入自主技术研发，业务覆盖数据中心、云服务、高性能计算、边缘计算等领域，主要客户涵盖全球市场占有率较高的头部品牌商、北美前三大CSP服务商、国内头部CSP服务商及互联网应用服务企业，出货量位居全球领先地位。 AI服务器布局超前，稳居行业领先地位。公司AI服务器自2017年发展至今，已迭代至第四代，并于2023年起为客户开发并量产英伟达的H100及H800等高性能AI服务器。此外，公司云端 游戏服务器也已于23年3月起正式出货。公司不断深化AI及算力领域布局，陆续推出一系列面向多场景及多维度的边缘服务器、数据中心模块化及可拓展的高性能服务器，未来，将持续提升研发投入，不断优化AI服务器产品结构。 图2：生成式AI伺服器供应链 数据来源：鸿海、东方证券研究所 模块化架构和先进散热技术可提升服务器部署密度，节约水电和空间。标准化模块的架构使AI服务器可实现高密度部署，公司研发了基于开放平台联盟架构的DC_MHS数据中心模块化硬件系统，推出全球第一台模块化服务器，并联合英特尔推出全球最小的模块化计算架构，产品应用于客户最新一代HPC加速器中。公司不断推进先进散热技术，推出了一系列液冷产品，相较传统风冷,其PUE值显著降低，节省能耗40%，大幅降低水资源的需求量，同时大幅提升单位密度的 算力和算效，实现成本节约及效率提升，持续引领云计算的关键技术发展潮流。公司也采用基于NVIDIAHGX、OVX和CGX系统设计的NVIDIAGraceCPU和NVIDIAGraceHopperSuperchip，以满足超级数据中心及边缘运算等更高的算力需求。 图3：公司的模组化和液冷技术具有单位密度算力和算效优势 数据来源：鸿海\东方证券研究所 盈利预测与投资建议 我们预测公司23-25年每股收益分别为1.21、1.51、1.73元（原23-24年预测为1.11、1.23元，主要受AI行业快速发展影响，上调通信网络设备和云服务设备的营业收入）。考虑到公司估值受23年AI算力需求爆发影响较大，采用可比公司23年27倍PE进行估值，对应目标价为32.67元，维持买入评级。 图4：可比公司估值 公司 代码 最新价格(元)2023/8/16 每股收益（元） 市盈率 2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 澜起科技 688008 48.75 1.14 0.97 1.68 2.23 42.70 50.03 28.93 21.89 浪潮信息 000977 42.40 1.41 1.67 2.12 2.59 30.00 25.33 20.04 16.38 紫光股份 000938 25.86 0.75 0.94 1.15 1.39 34.27 27.48 22.46 18.64 中兴通讯 000063 35.55 1.69 2.07 2.42 2.78 21.04 17.14 14.67 12.77 中科曙光 603019 39.99 1.06 1.37 1.77 2.22 37.90 29.12 22.54 18.05 最大值 42.70 50.03 28.93 21.89 最小值 21.04 17.14 14.67 12.77 平均数 33.18 29.82 21.73 17.55 调整后平均 34.06 27.31 21.68 17.69 数据来源：Wind、东方证券研究所 图5：主要财务信息变动分析表 主要财务信息 调整前 调整后 2023E 2024E 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 527,512 565,367 571,390 650,192 734,923 变动幅度 8.3% 15.0% 营业利润(百万元) 24,517 27,167 26,283 32,757 37,568 变动幅度 7.2% 20.6% 归属母公司净利润(百万元) 22,060 24,437 24,096 30,011 34,406 变动幅度 9.2% 22.8% 每股收益（元） 1.11 1.23 1.21 1.51 1.73 变动幅度 9.3% 22.8% 毛利率(%) 7.6% 7.9% 7.5% 7.9% 8.0% 变动幅度 -0.1% 0.0% 净利率(%) 4.2% 4.3% 4.2% 4.6% 4.7% 变动幅度 0.0% 0.3% 数据来源：公司公告、东方证券研究所 图6：收入分类预测变动分析表 收入分类预测表 调整前 调整后 2023E 2024E 2023E 2024E 2025E 通信网络设备销售收入（百万元） 303,521 322,528 312,610 339,644 365,444 变动幅度 3.0% 5.3% 毛利率 10.0% 10.0% 9.3% 9.4% 9.4% 变动幅度 -0.7% -0.6% 云服务设备销售收入（百万元） 219,157 236,516 254,932 305,919 364,043 变动幅度 16.3% 29.3% 毛利率 3.6% 4.1% 4.9% 5.8% 6.1% 变动幅度 1.3% 1.7% 工业互联网销售收入（百万元） 3,083 4,222 2,419 3,078 3,753 变动幅度 -21.5% -27.1% 毛利率 43.5% 43.9% 48.4% 49.4% 49.4% 变动幅度 4.9% 5.5% 其他销售收入（百万元） 1,752 2,102 1,429 1,551 1,683 变动幅度 -18.4% -26.2% 毛利率 30.0% 30.0% 33.0% 33.3% 33.3% 变动幅度 3.0% 3.3% 合计 527,512 565,367 571,390 650,192 734,923 变动幅度 8.3% 15.0% 综合毛利率 7.6% 7.9% 7.5% 7.9% 8.0% 变动幅度 -0.1% 0.0% 数据来源：公司公告、东方证券研究所 风险提示 业务竞争加剧，汇率等因素导致盈利波动。 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2021A 202