基金经理系列研究报告之二：诺安基金杨谷：核心成长策略为基，辅以卫星仓位增厚收益

基金经理系列研究报告之二： 2023年8月17日 诺安基金杨谷：核心成长策略为基，辅以卫星仓位增厚收益 证券分析师 郭子睿投资咨询资格编号 S1060520070003 GUOZIRUI807@pingan.com.cn 王近投资咨询资格编号 S1060522070001 WANGJIN942@pingan.com.cn 本报告仅对基金行业进行分析，不包含对证券及证券相关产品的投资评级或估值分析。 杨谷先生，曾就职于平安证券公司综合研究所、西北证券公司资产管理部，研究员期间有科技、交运等多个行业的研究经验。2003年加入诺安基金，现任公司副总经理。自2006年担任诺安先锋的基金经理以来，已有17年的基金管理经验，目前在管1只产品——诺安先锋，也是管理时间最长的产品，最新基金规模44.96亿元。 基金经理投资框架与理念：1）投资理念：基金经理侧重自下而上寻找成长股，通过深入研究试图发现具有业绩持续增长趋势的公司，把握住业绩增长带来的超额收益，以及业绩增长带动估值抬升的潜能。2）选股流程：在成长股的筛选上，基金经理希望通过深入挖掘，找到能解决用户痛点、有竞争壁垒、处于蓝海市场的公司。3）投资框架与投资目标：基金经理构建的组 合包括核心成长策略和卫星策略两个部分，核心仓位是以精选出的业绩持续增长的公司作为核心仓位长期持有，卫星策略部分仓位一般不超过20%。 仓位管理与板块配置：1）考虑到诺安先锋在2019年下半年发生策略变更，为便于展示策略变更后基金经理的风格特征，我们重点对2020年以来基金 的表现进行分析。2）仓位管理：产品较少作仓位择时，仅在极端市场环境下减持一定仓位，其他时间仓位保持稳定。3）板块配置：基金经理偏好配置制造业领域，包括机械设备、电力设备、汽车等制造板块，以及周期行业 中制造业属性较强的化工行业，同时阶段性配置过计算机为代表的科技板块，主要对应卫星仓位资产。4）持股数量：持仓个股适度集中，有效持股数量在50只左右，且2022年以来呈现进一步集中的趋势。 股票持仓偏好：1）持仓风格：持仓风格偏中小盘成长，2020年明显减持大盘成长资产，持仓股票市值规模有所下沉。2）持仓因子特征：基金经理选股偏好中小盘高成长性个股，并且与持仓偏好中小盘成长风格的同类基金相 比，基金经理更看重估值合理性和盈利质量。3）注重未来成长性的同时， 基金经理看重估值合理和盈利确定性的风格，使该产品与其他中小盘成长风格相比，表现出更低的净值波动性，长期的风险回报比也更为突出。 重仓股持仓特征及组合超额收益归因：1）持仓集中度：基金经理持仓整体较为分散。2）重仓股的超额收益表现兼具高胜率和高赔率特征。3）跑赢基准个股的行业：集中在化工、机械设备、计算机、电子、汽车等行业，以制造和科技板块为主。4）重仓个股操作回顾：基金经理长期重仓的个股要么 具有稳定较高的利润成长性，要么在重仓后呈现业绩放量、成长性提升的特点。5）超额收益来源分析：超额收益主要来自基金经理选股，以化工、机 械、建材、汽车等行业为主，今年以来卫星仓位重点配置的数字经济板块是主要的超额收益来源。 风险提示：1）本报告是基于公募基金历史数据进行的客观分析，可能存在错漏导致结果偏差。2）基金过往的情况不代表未来表现。3）本报告涉及的 基金不构成投资建议。 基 金报 告 基 金动态跟踪报告 证券研究报告 正文目录 一、基本信息与产品风险收益特征4 1.1基金经理基本信息4 1.2代表产品的风险收益特征4 1.3基金经理投资框架与理念6 二、组合管理习惯与持仓交易偏好7 2.1仓位管理与板块配置7 2.2股票持仓交易偏好9 2.3重仓股持仓特征12 三、超额收益来源分析14 四、风险提示15 图表目录 图表1基金经理管理产品名单4 图表2基金经理任职以来风险收益特征：诺安先锋VS主动权益基金样本4 图表32020年以来风险收益特征：诺安先锋VS主动权益基金样本5 图表42020年以来超额收益表现（%）5 图表52020年以来诺安先锋历年收益率与最大回撤统计（%）5 图表6基金经理的投资框架总结7 图表7诺安先锋股票仓位变化（%）7 图表8诺安先锋板块配置分布（%）8 图表9诺安先锋申万一级行业配置仓位统计（%）8 图表10诺安先锋有效持股数量统计（只）9 图表11诺安先锋各类风格资产仓位拟合结果9 图表12诺安先锋不同市值规模股票的仓位统计10 图表13中小盘成长风格产品PE-ROE分位点分布散点图10 图表14中小盘成长风格产品PE-盈利成长性分位点分布散点图10 图表15在中小盘成长风格基金样本中诺安先锋的波动性明显更低，风险回报比突出11 图表16诺安先锋历年持仓换手率统计（%）11 图表17诺安先锋重仓股季度留存率统计12 图表18诺安先锋前十大重仓股集中度（%）12 图表19诺安先锋不同静态超额收益水平的重仓股仓位统计（%）13 图表202020年以来重仓股季度跑赢基准的行业分布（%）13 图表21皇马科技利润增速稳定在20%-40%（%）14 图表22重仓宏川智慧后利润增速提升至56%（%）14 图表23增持石头科技后利润增速提升至75%（%）14 图表24重仓海康威视后利润增速最高达40%（%）14 图表252020年以来单年度超额收益归因前五大贡献行业14 一、基本信息与产品风险收益特征 1.1基金经理基本信息 杨谷先生，硕士，CFA。曾就职于平安证券公司综合研究所、西北证券公司资产管理部，研究员期间有科技、交运等多个行业的研究经验。2003年加入诺安基金，历任投资部总监、权益投资事业部总经理等，现任公司副总经理。自2006年担任诺安先锋的基金经理以来，已有17年的基金管理经 验，期间共管理过4只主动偏股型基金，其中有3只已卸任基金经理，目前在管1只产品——诺安 基金代码 基金名称 基金类型 成立日期 任职日期 离任日期 基金规模（亿元） 320003.OF 诺安先锋A 偏股混合型基金 2005-12-19 2006-02-22 - 44.96 320012.OF 诺安主题精选 偏股混合型基金 2010-09-15 2010-9-15 2015-1-17 3.90 320016.OF 诺安多策略 偏股混合型基金 2011-08-09 2013-4-13 2015-1-17 0.14 320005.OF 诺安价值增长 偏股混合型基金 2006-11-21 2006-11-21 2007-11-13 10.67 先锋，也是管理时间最长的产品，截至2023年二季末规模44.96亿元。图表1基金经理管理产品名单 资料来源：Wind，平安证券研究所；数据截至2023/6/30 1.2代表产品的风险收益特征 基金经理任职以来，风险收益回报在主动权益基金样本中处于前列，风险回报比在同类产品中排名前34%。基金经理任职以来，代表产品诺安先锋的年化收益率为13.9%，年化波动率为23.3%。 图表2基金经理任职以来风险收益特征：诺安先锋VS主动权益基金样本 资料来源：Wind，平安证券研究所；数据截至2023/8/7 考虑到诺安先锋在2019年下半年发生策略变更，为便于展示策略变更后基金经理的风格特征，我 们重点对2020年以来基金的表现进行分析。自2020年以来，诺安先锋的风险收益回报在主动权益基金样本中同样处于前列，在承担21%年化波动率的情况下，获得了20%的年化收益率。2020年以来至2023年8月7日，诺安先锋的年化收益率为19.7%，年化波动率为20.7%。 图表32020年以来风险收益特征：诺安先锋VS主动权益基金样本 资料来源：Wind，平安证券研究所；数据截至2023/8/7 相比偏股混合型基金指数，该基金2020年以来跑赢62.4%，超额收益明显。以Wind偏股混合型基 金指数为基准，自2020年以来，该基金跑赢基准62.4%，其中超额收益在2021年快速积累、2022年三季度以来逐步扩大。 图表42020年以来超额收益表现（%） 资料来源：Wind，平安证券研究所；基准取Wind偏股混合型基金指数，数据截至2023/8/7 分年度业绩来看，除在大盘风格占优的2020年该产品跑输基准外，其他年份均跑赢基准，在2021年超额收益高达40.7%。从回撤控制来看，除在2022年下跌市回撤大于市场外，其他年份回撤表现优于市场。 图表52020年以来诺安先锋历年收益率与最大回撤统计（%） 基金/指数表现 2020年 2021年 2022年 2023年至今 收益率 46.58 48.40 -15.18 3.75 基准收益率 55.91 7.68 -21.03 -3.19 超额收益 -9.32 40.71 5.85 6.94 最大回撤 -12.29 -11.80 -28.64 -7.68 基准最大回撤 -15.15 -16.39 -26.21 -11.21 资料来源：Wind，平安证券研究所；基准取Wind偏股混合型基金指数，数据截至2023/8/7 1.3基金经理投资框架与理念 结合对基金经理的调研和基金定期报告披露的产品运作回顾等各方面信息，我们总结基金经理的投资理念和投资框架如下： 1、投资理念：基金经理侧重自下而上寻找成长股，通过深入研究试图发现具有业绩持续增长趋势，即处于出业绩阶段的公司，把握住业绩增长带来的超额收益，以及业绩增长带动市场定价和估值抬升的潜能。基金经理对于成长股所属的行业板块和市值规模没有特殊偏好，不过不同时间周期下成 长类资产对应的行业会有变化，比如2006年前后以金融地产为代表的大盘股有较高的成长性，2016 年供给侧改革背景下水泥等行业供给侧出清、市占率提升带来的业绩增长，以及2020年以后居民消费升级带来的消费板块的业绩增长等等。基金经理希望找到不同时代背景下最具成长性的资产，在目前阶段重点关注新材料、智能化制造、物联网等高精度制造业的投资机会。 2、选股流程：在成长股的筛选上，基金经理有三个选股标准：一是看公司是否能解决用户的痛点，了解客户和公司的粘性；二是看公司是否在做难做的事情，了解公司业务的进入和竞争壁垒；三是看公司所在行业是否为蓝海市场，规避处于红海市场的公司，了解公司所处行业的竞争格局。整体 上，基金经理希望通过深入挖掘，找到能解决用户痛点、有竞争壁垒、处于蓝海市场的公司。在选股方法上，基金经理主要通过三种方式来发现这些成长股：一是通过财务指标量化筛选的方法，初步找到值得进一步研究的个股；二是卖方和内部研究员推荐；三是通过已覆盖公司，从产业角度挖掘产业链上下游的公司。同时，基金经理注重公司基本面的持续跟踪，按照三个选股标准和对公司的跟踪和理解，不断修正和明确对公司成长性和未来成长趋势的判断，并进行持仓调整和优化。 3、投资框架与投资目标：基金经理构建的组合包括核心成长策略和卫星策略两个部分。核心仓位是以精选出的业绩持续增长的公司作为核心仓位长期持有，卫星策略部分仓位一般不超过20%，主要 包括两部分资产：一是不符合核心成长策略的某些筛选条件，二是在相比市场认知领先的领域，认为这些板块有市场机会的话会通过卫星仓位来参与。通过卫星资产，可以使基金经理保持对市场的敏感度和好奇心，以及可以更好地跟踪目前不符合核心成长策略、但未来有潜力成为有持续业绩增长的公司，提供了发现更多符合核心成长策略股票的通道。投资目标上，基金经理希望通过核心成长策略获得业绩增长带来的超额收益，这是组合收益来源的基本盘，而在卫星仓位上，希望长期积累的在擅长领域相比市场认知的领先优势，通过阶段性布局作为超额收益来源的补充。 4、行业配置：没有明显的行业偏好，重点从自下而上挖掘不同时代背景下最具成长性的资产，行业配置更多体现自下而上选股的结果。在目前阶段，基金经理重点在新材料、智能化制造、物联网等高精度制造业领域挖掘成长股。 5、组合运作管理：基金经理主要通过以下方式来规避风险：一是通过分散持仓降低单只个股风险对组合的影响，单只股票仓位一般不超过5%。二是尽量避