2023年7月美国零售销售&库存数据点评：零售销售大超预期，名义库存去库延续

证券研究报告|宏观点评 2023年8月16日 宏观点评 零售销售大超预期，名义库存去库延续 2023年7月美国零售销售&库存数据点评 证券分析师 芦哲 资格编号：S0120521070001 邮箱：luzhe＠tebon.com.cn 张佳炜 资格编号：S0120523070005 联系人 邮箱：zhangjw3@tebon.com.cn 韦祎 资格编号：S0120123040019 相关研究 邮箱：weiyi@tebon.com.cn 投资要点： 核心观点：大超预期的零售销售强化美国居民部门消费韧性现实，这意味着年内加息预期的强化和高利率久期的拉长。企业部门总量去库进程延续，且库销比指标显示去库周期仍将维持一段时期，但行业层面库存节奏的分化意味着部分行业或将有提前补库需求。强于预期的经济数据下，亚特兰大联储GDPNow对美国2023Q3 实际GDP环比年率增长最新预测由此前的+4.1%上修至+5%。需警惕当前市场过 于乐观的降息预期（最新预期2024Q1降息概率为47%）面临不断修正的风险。 零售数据：零售销售与核心分项环比均大幅超预期，消费韧性强化。7月美国零售销售环比录得+0.7%，预期+0.4%，前值由+0.2%上修至+0.3%；除汽车与加油站外零售销售环比+1.0%，预期+0.4%，前值+0.2%；核心对照小组（不包括餐饮服 务、加油站、建材与汽车）环比+1.0%，预期+0.5%，前值由+0.6%下修至+0.5%。零售销售环比增速普遍大幅超出预期与前值，且主要核心分项环比增速达到 +1.0%。美国居民部门消费的持续强劲进一步提振市场对经济前景的乐观预期，数据发布后，10年美债利率与美元指数短期快速上行，黄金价格下跌。 数据结构：除建材以外耐用品零售环比下滑，非耐用品零售强劲，餐饮服务与线上销售持续拉动零售消费增长。①耐用品：7月建材与园艺零售销售环比+0.69%，前值-1.5%，或与制造业建筑开支的增长和地产销售的回暖有关。除建材以外其他 耐用品分项均环比下滑：机动车&零件销售环比-0.29%，是自今年3月以来首度转 负；家具&家居销售环比-1.77%，该项今年以来仅在1月和6月分别录得环比 +10.15%和+1.4%的正增长；电子&电器环比-1.26%，前值+0.71%。由于耐用品消费季节性波动较大，其后续趋势仍待观察。②非耐用品：7月非耐用品主要分项环比均录得显著正增长，其中受油价上涨影响，加油站零售销售环比+0.38%，是1 年以来首次转正。服饰、体育用品&文娱零售环比增速均超过+1%，食饮、百货商店等零售额环比拉动率分别为+0.1%和+0.08%，是非耐用品的主要拉动项。③线上零售&餐饮业：美国线上零售业（无店面零售业）自4月以来经历了持续增长， 7月环比录得+1.86%，前值+1.53%，环比拉动率达到+0.31%，是本月零售销售的 重要贡献项。受益于服务消费的修复，餐饮服务业自3月以来同样经历了持续的环比正增长，7月环比+1.41%，前值+0.76%，环比拉动率+0.18%。 名义库存&库销比。三大部门继续去库存，库销比拐点尚未出现。总量上，6月美国企业部门总体和制造商、批发商、零售商三大部门名义库存同比增速分别录得 +2.1%、-0.42%、+5.6%、+1.63%，较前值均继续回落，去库进程持续。值得注意的是，虽然三大部门名义库存增速已降至低位，但较前几次周期的负区间仍有距离 （图2），且制造业名义库存同比增速虽然转负，但此轮周期中制造商库存的价格因素影响极大，其实际库存同比增速仅刚见顶回落，尚处于去库存的早期（详见专题报告《美国去库存进展：总量启示与行业机遇》）。从库销比角度看，三大部门名义库销比仍在上升区间，且制造商和批发商库销比均处于高位。从经验看，由于库销比的顶点领先库存同比增速的底部，即企业在库销比达到顶峰后会继续去库存直至库销比明显回落，由于库销比尚未见拐点，去库周期预计仍将持续一段时期。从结构看，重点行业中，机动车、电器、机械设备等行业的名义库存同比仍在高位，家具&家居、电脑&软件、建材&园艺等行业去库进程较快，或有结构性补库需求。但从库销比看，上述行业中仅有电脑&软件行业的去库较为彻底。 风险提示：金融系统风险再度发酵；通胀下行速度不及预期；美联储加码紧缩。 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表1：美国零售销售主要分项环比增速及拉动率 资料来源：美联储，彭博，德邦研究所；核心对照组为不包括餐饮服务、加油站、建材与汽车 表2：美国零售销售主要分项同比增速及拉动率 资料来源：美联储，彭博，德邦研究所；核心对照组为不包括餐饮服务、加油站、建材与汽车 图1：近3个月美国零售销售核心分项环比增速 23/0523/0623/07 1.2% 1.0% 0.8% 0.6% 0.4% 0.2% 0.0% 零售与餐饮销售 除机动车与部件 除加油站 除机动车与加油站零售（除餐饮服务） 核心对照组 资料来源：美联储，彭博，德邦研究所；核心对照组为不包括餐饮服务、加油站、建材与汽车 图1：美国名义库存同比增速图2：美国名义库销比 库存同比 制造商 批发商 零售商 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% 00/01 01/01 02/01 03/01 04/01 05/01 06/01 07/01 08/01 09/01 10/01 11/01 12/01 13/01 14/01 15/01 16/01 17/01 18/01 19/01 20/01 21/01 22/01 23/01 -20% 1.8 1.7 1.6 1.5 1.4 1.3 1.2 1.1 00/01 01/01 02/01 03/01 04/01 05/01 06/01 07/01 08/01 09/01 10/01 11/01 12/01 13/01 14/01 15/01 16/01 17/01 18/01 19/01 20/01 21/01 22/01 23/01 1 库销比制造商批发商零售商 资料来源：美联储，德邦研究所资料来源：美联储，德邦研究所 零售商 批发商 图4：美国机动车名义库存同比增速图5：美国家具&家居名义库存同比增速 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% 00/01 01/01 02/01 03/01 04/01 05/01 06/01 07/01 08/01 09/01 10/01 11/01 12/01 13/01 14/01 15/01 16/01 17/01 18/01 19/01 20/01 21/01 22/01 23/01 -40% 零售商 批发商 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% 00/01 01/01 02/01 03/01 04/01 05/01 06/01 07/01 08/01 09/01 10/01 11/01 12/01 13/01 14/01 15/01 16/01 17/01 18/01 19/01 20/01 21/01 22/01 23/01 -20% 资料来源：美联储，德邦研究所资料来源：美联储，德邦研究所 图6：美国建材&园艺名义库存同比增速图7：美国服饰名义库存同比增速 零售商 批发商 零售商 批发商 50%50% 40%40% 30%30% 20%20% 10%10% 0%0% -10%-10% 00/01 01/01 02/01 03/01 04/01 05/01 06/01 07/01 08/01 09/01 10/01 11/01 12/01 13/01 14/01 15/01 16/01 17/01 18/01 19/01 20/01 21/01 22/01 23/01 00/01 01/01 02/01 03/01 04/01 05/01 06/01 07/01 08/01 09/01 10/01 11/01 12/01 13/01 14/01 15/01 16/01 17/01 18/01 19/01 20/01 21/01 22/01 23/01 -20%-20% 资料来源：美联储，德邦研究所资料来源：美联储，德邦研究所 图8：美国专业商业设备名义库存同比增速vs库销比图9：美国电脑&软件名义库存同比增速vs库销比 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% 00/01 01/01 02/01 03/01 04/01 05/01 06/01 07/01 08/01 09/01 10/01 11/01 12/01 13/01 14/01 15/01 16/01 17/01 18/01 19/01 20/01 21/01 22/01 23/01 -20% 1.5 批发商 库销比（右） 1.4 1.3 1.2 1.1 1 0.9 0.8 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% 00/01 01/01 02/01 03/01 04/01 05/01 06/01 07/01 08/01 09/01 10/01 11/01 12/01 13/01 14/01 15/01 16/01 17/01 18/01 19/01 20/01 21/01 22/01 23/01 -30% 0.95 批发商 库销比（右） 0.9 0.85 0.8 0.75 0.7 0.65 0.6 资料来源：美联储，德邦研究所资料来源：美联储，德邦研究所 图10：美国电器名义库存同比增速vs库销比图11：美国机械设备名义库存同比增速 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% 1.8 批发商 库销比（右） 1.6 1.4 1.2 1 制造商 批发商 40% 30% 20% 10% 0% -10% 00/01 01/01 02/01 03/01 04/01 05/01 06/01 07/01 08/01 09/01 10/01 11/01 12/01 13/01 14/01 15/01 16/01 17/01 18/01 19/01 20/01 21/01 22/01 23/01 -30% 0.8 -20% 00/01 01/01 02/01 03/01 04/01 05/01 06/01 07/01 08/01 09/01 10/01 11/01 12/01 13/01 14/01 15/01 16/01 17/01 18/01 19/01 20/01 21/01 22/01 23/01 资料来源：美联储，德邦研究所资料来源：美联储，德邦研究所 表3：美国主要行业名义库销比 2023/06 2023/05 2023/04 2023/03 2023/02 2023/01 2022/12 2022/11 2022/10 2022/09 2022/08 2022/07 2022/06 制造商 1.490 1.490 1.500 1.480 1.490 1.480 1.490 1.470 1.460 1.470 1.470 1.470 1.450 批发商 1.407 1.404 1.403 1.407 1.373 1.377 1.391 1.387 1.362 1.351 1.346 1.330 1.296 耐用品 1.860 1.851 1.857 1.833 1.785 1.802 1.817 1.817 1.755 1.745 1.736 1.715 1.690 机动车及部件 1.813 1.795 1.812 1.793 1.725 1.698 1.727 1.697 1.664 1.682 1.748 1.687 1.659 家具&家居 1.769 1.768 1.824 1.828 1.832 1.891 1.906 1.916 1.902 1.972 1.916 1.959 1.946 木材与其他建材 1.655