中国经济在信心疲软的情况下进一步下滑

CMB国际全球市场|股票研究|经济学视角 中国经济 由于信心疲软，经济进一步下滑 BinganYE,Ph.D (852)37618967 yebingnan@cmbi.com.hk 弗兰克·刘 (852)37618957 frankliu@cmbi.com.hk 同比（%，2021年2年复合年增长率，2023年3月零售额2年复合年增长率 ） 205 15 10 5 0 (5) (10) (15) (20) (25) 201920202021 零售销售FAI 2022 货物出口 2023 来源：Wind，CMBIGM 同比（%，2021年和2023年3月起2年复合年增长率 ） 10 5 0 (5) (10) (15) 2019 2020 VAIO 2021 2022 服务输出索引 2023 来源：Wind，CMBIGM 7月份的活动数据显示，随着GFA的销售和 起步、零售销售、FAI、VAIO和服务产出指数均低于 expectation.Employmentconcernsareinthespottopleasreleaseofyouth 失业率突然暂停。家庭和私人企业 由于国家开发商巨头的信用违约，信心仍然疲软，错过信托产品的支付和地方政府债务的担忧。 中国人民银行近期下调MLF利率15个基点，为进一步下调LPR铺平了道路下周，表明未来货币政策进一步放松。中央 银行也可能在下一步启动存款准备金率下调，并引导银行增加信贷供应几个月。同时，包括一线城市在内的更多城市可能会进一步放松 首付比例和抵押贷款持续下降的房地产政策 首次购房者和第二次购房者的利率。随着服务业的复苏 和持续的政策宽松，中国的GDP增长可能在未来温和改善 几个季度，预计2023年将达到5.1%，2024年将达到4.8%。 房地产市场进一步恶化，并可能从 九月或十月售出的总建筑面积(GFA)和开始的总建筑面积 商品楼宇在7M23年分别下跌6.5%及24.5%。上半年分别下降5.3%和24.3%。房地产开发投资 7M23年进一步下跌8.5%，1H23年下跌7.9%。连续房屋开工的低迷表明房地产开发投资可能 进一步减少。房地产开发商仍然谨慎购买土地，因为他们的融资条件仍然艰难，他们的信心仍然很低。 低迷的房地产市场进一步加剧了开发商的收入，这可能导致下半年债务违约率上升。细分资金来源 房地产开发投资、押金和预付款下降3.8% 和个人抵押贷款基金在分别砍伐后的7M23下跌1% 0.9%，1H23上升2.7%。同时，国内贷款基金进一步下降 7M23年的11.5%，在1H23年下降了11.1%。潜在的住房供应随着再平衡的开始，萎缩幅度超过了住房需求 在大多数供应过剩的城市。与土地相关的显著萎缩财政制度增加了地方政府或有债务风险，带来了地方政府支出的下行压力。展望未来， 从9月或10月开始，房屋销售可能会出现温和改善随着政策制定者继续放松房地产政策和信贷供应，服务业恢复改善了就业状况。然而， 房地产开发投资可能保持疲软，同比下降。 由于消费者不愿消费，零售销售仍然疲软 尤其是耐用品。年零售额同比增长下降至2.5% 7月从6月的3.1%下降至7月的2.6% 在六月。调查细节，零售额几乎在整个 董事会，餐饮服务和石油产品除外，温和反弹 因为他们的2年复合年增长率分别从6月份的5.6%和5.9%上升到6.8%和 7月份为6.5％。与住房相关的耐用品在7月份再次下降家电、家具和建筑装饰材料 收窄至0.6%，在增长3.8%后，7月份下降3.2%和9.5%， -2.8%和-5.9%的2年复合年增长率。主食销售显示出混合信号， 食品和药品的2年复合年增长率分别降至5.8%和5.7% 从7月份的7.2%和6月份的9.2%，而饮料和酒精和烟草 7月份产品从2.7%和7.3%温和上升至3%和7.4%。 请阅读最后一页的分析师认证和重要披露1 来自彭博社的更多报告：RESPCMBR<GO>或http://www.cmbi.com.hk 随着2年复合年增长率的上升，汽车销售和电信设备的复苏有所放缓从6月份的6.1%和6.6%降至7月份的3.9%和3.9%。新发布 零售服务销售额在7M23年同比增长20.3%，而今年增长7.3% 商品销售，因为服务业成为消费的主要贡献者 复苏。展望未来，零售额可能会在未来几年逐步改善随着促增长政策开始生效并提振整体 消费者信心。我们维持对年零售额增长的预测 2023年为7.5%。 7月服务业活动和工业产值均未达到市场预期。 服务产出指数和VAIO增长均低于预期， 从今年的6.8%和4.4%分别放缓至7月份的5.7%和3.7%6月。从2Y复合年增长率，VAIO和服务产出指数来看从6月份的4.1%和4%降至3.7%和3.1%。在服务业，交通、电信服务、互联网和IT服务情绪良好 而资本市场服务和房地产服务较弱。在 制造业，纺织、医药、非金属矿产品产量，由于出口大幅放缓，金属产品和通用设备疲软房地产市场活动和商业资本支出仍然低迷。产出化工产品，橡胶和塑料制品，有色金属， 特殊用途设备和电子设备减少。然而，输出 黑色金属、汽车和公用事业改善，相关行业受益来自世界范围内的能源转型革命。展望未来，服务业的持续复苏应支持逐步改善 就业状况和消费者信心。服务业有 吸收了中国60%以上的中小企业和城市就业。 由于房地产投资继续自由落体，FAI急剧恶化。 FAI的同比增长从6月份的3.3％降至7月份的1.2％。房地产房地产开发投资下跌12.2%，行业继续暴跌 在6月份下降10.2%后，7月份。在“撒谎”并停止土地之后由于房地产市场复苏非常缓慢，一些私人 开发商开始拖欠国内外债务利息， 标志着房地产行业崩溃的甚至恶化阶段。同比 制造业FAI的增长从今年的6％放缓至7月份的4.3％。 6月。展望未来，化工产品、汽车和电气材料& 随着能源转型和智能，设备可能会保持强劲的FAI增长技术革命提高了这些领域的业务资本支出。然而，大多数其他制造业可能会看到FAI逐渐放缓 需求增长持续放缓以及国内的不确定性 政策和地缘政治。今年基础设施同比增长显著放缓至5.3% 由于土地销售萎缩和财政状况紧缩，7月从11.7% 由于地方政府和地方政府债务的增加。FAI的同比增长公用事业、运输、仓储和邮政服务、铁路运输 水利保持高位，而公共固定投资 设施管理和健康与社会福利仍然薄弱。看未来，我们预计基础设施投资可能在 中央政府用数万亿的国库券为他们纾困。 我们将2023年FAI增长的预测从5%下调至4%。 中国可能会继续放松货币政策和房地产政策接下来的几个季度。利率和首付要求 抵押贷款已经降低，首套住房购买限制已经 在二线城市放松，而一线城市的政府官员正在讨论 与开发商进行可能的调整。中国人民银行交付了15个基点的降息 MLF至2.5%，昨日下调7天逆回购利率10bp至1.8%至应对近期持续的通缩压力和疲软的经济 三个月。政策制定者可能会进一步放松信贷供应 进一步下调存款准备金率、存款利率和LPR。同时，大多数城市可能放松房地产政策，首付比例持续下降， 首套房和第二套购房者的抵押贷款利率。此外，信贷和对硬技术和高端制造业的财政支持可能会 进一步增加。然而，目前的政策步伐似乎落后于经济下行的速度和更加激烈和非常规的 在修复为时已晚之前需要刺激包。 图1：中国经济指标 YoY(%) 2年复合年增长率 2019 2020 2021 2022 1Q23 May Jun 7月 8月(F) 1Q23 May （%） 7月 8月(F) GDP 6.0 2.3 8.4 3.0 4.5 4.6 VAIO 5.7 2.8 9.6 3.6 3.0 3.5 4.4 3.7 3.0 4.7 2.1 4.1 3.7 3.6 -Mining 5.0 0.5 5.3 0.6 3.2 (1.2) 1.5 1.3 4.3 6.9 2.8 5.0 4.6 4.8 -Manufacturing 6.0 3.4 9.8 (2.0) 2.9 4.1 4.8 3.9 3.1 4.5 2.1 4.1 3.3 3.1 -公用事业 7.0 2.0 11.4 (2.2) 3.3 4.8 4.9 4.1 2.8 4.7 2.5 4.1 6.8 8.1 出口交货价值 1.3 (0.3) 17.7 5.5 (5.3) (5.0) (9.5) (6.4) (4.0) 4.1 2.7 2.1 1.4 0.6 服务输出索引 6.9 0.0 13.1 (0.1) 6.7 11.7 6.8 5.7 5.0 4.6 3.0 4.0 3.1 3.4 城市FAI(年初至今) 5.4 2.9 4.9 5.1 5.1 4.0 3.8 3.4 3.1 7.2 5.1 4.9 4.5 4.4 -房地产开发 9.9 7.0 4.4 (10.0) (5.8) (7.2) (7.9) (8.5) (8.9) (2.6) (5.6) (6.7) (7.5) (8.2) -Manufacturing 3.1 (2.2) 13.5 9.1 7.0 6.0 6.0 5.7 5.5 11.2 8.3 8.2 7.8 7.7 -基础设施 3.3 3.4 0.2 11.5 10.8 9.5 10.2 9.4 9.2 10.6 8.8 9.7 9.5 9.8 出售商品建筑的总建筑面积(年初至今) (0.1) 2.6 1.9 (23.3) (1.8) (0.9) (5.3) (6.5) (6.8) (8.0) (13.0) (14.2) (15.2) (15.3) 商品建筑开始GFA(年初至今) 8.5 (1.2) (11.4) (38.9) (19.2) (22.6) (24.3) (24.5) (24.5) (18.4) (26.7) (29.5) (30.5) (31.1) 零售销售 8.0 (3.9) 12.5 (0.2) 5.8 12.7 3.1 2.5 0.0 4.5 2.5 3.1 2.6 2.7 货物出口 0.5 3.6 29.9 7.0 (1.5) (7.1) (12.4) (14.5) (4.5) 6.5 3.8 0.9 0.1 0.9 货物进口 (2.7) (0.6) 30.1 1.1 (7.0) (4.5) (6.8) (12.4) (10.0) 1.4 (0.6) (3.6) (5.8) (5.4) 来源：Wind，CMBIGM估计 与2018-2019年相比，回收率（%， 1Y3T0D) 120 110 100 90 80 70 60 50 40 2020 已售出GFA 资金来源 2021 2022 2023 GFA开始 GFA已完成 20Y（%，年初至今，2021年2年复合年增长率） 10 0 (10) (20) (30) (40) (50) 2018201920202021 2022 2023 出售用于商品建筑的GFA GFA开始用于商品建筑 ASP 图2：房地产市场指标图3：与2019年相比的恢复率 来源：WIND，CMBIGM来源：WIND，CMBIGM 图4：房地产投资资金来源图5：主食零售额 同比（%，年初至今，2021年2年复合年增长率） 25 20 15 10 05 (5) (10) (15) (20) (25) (30) (35) (40) 同比（%，2021年和2023年3月起2年复合年增长率） 3450 30 25 20 15 10 5 0 (5) (10) (15) 2018 资金总额 201920202021 国内贷款 20222023 2020 Food 20212022 饮料 2023 押金和预付款 来源：WIND，CMBIGM 个人住房抵押贷款基金 酒精和烟草产品医学 来源：WIND，CMBIGM 图6：汽车和电子产品的零售额图7：家用电器和家具零售额 Y2o0Y（%，2021年和2023年3月起的2Y复合年增长率） 10 0 (10) (20) (30) (40)