达仁堂2023中报点评：业绩符合预期，混改落地激发百年底蕴活力

达仁堂（600329） 证券研究报告·公司点评报告·中药Ⅱ 达仁堂2023中报点评：业绩符合预期，混改落地激发百年底蕴活力 买入（维持） 2023年08月15日 证券分析师朱国广 执业证书：S0600520070004 zhugg@dwzq.com.cn 股价走势 达仁堂沪深300 盈利预测与估值 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元） 8,249 9,275 10,504 12,017 同比 19% 12% 13% 14% 归属母公司净利润（百万元） 862 1,114 1,390 1,738 同比 12% 29% 25% 25% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 1.12 1.45 1.81 2.26 P/E（现价&最新股本摊薄） 35.96 27.81 22.29 17.83 关键词：#业绩符合预期投资要点 134% 119% 104% 89% 74% 59% 44% 29% 14% -1% -16% 2022/8/152022/12/142023/4/142023/8/13 段落提要：2023H1公司实现营收40.9亿元（+8.31%，同比，下同）；归母净利润7.2亿元（+54.12%）；扣非归母净利润7.12亿元（+53.41%）；经营现金流量1.22亿元（+37.48%）；业绩符合我们预期。 市场数据 收盘价(元)40.23 一年最低/最高价21.09/56.26 市净率(倍)4.89 单Q2利润端稳步增长，联营企业表现亮眼：分季度看，23Q2公司营业收入保持稳步增长，实现营收19.33亿元（+2.6%）；归母净利润3.22亿 流通A股市值(百万元) 22,764.87 元（+19.5%）；扣非归母净利润3.17亿元（+19.3%），利润端在前期高 基数背景下仍实现稳步增长。此外，23H1公司投资收益1.99亿元 （+89%）；23Q2公司投资收益9729万元（+71%），主要系联营企业中美史克表现亮眼。分业务看，公司以中成药为核心的战略持续推进，中成药板块实现收入30.51亿元（+23.0%），西药板块实现收入7.36亿元 （-13.8%）。 组织管理优化明显，盈利能力显著提升：自公司完成混改以来，组织管理优化、营销策略改革和产业链条重塑效果明显，管理费用明显下降。2023H1，公司毛利率显著提升，毛利率达46.86%（+5.67pp）,其中中成药毛利率达58.48%（+2.21pp），相较21年同期提升4.41pp。2023H1公 司管理费用1.57亿元（-10.78%），管理费用率3.84%（-0.82pp），管理优化效果显著。此外，公司医药工业占比不断提升，带动公司整体净利率提升显著，2023H1净利率为17.67%（+5.25pp）。未来随着工业板块收入占比的持续增加，公司净利率有望进一步提升。 “三核九翼”战略持续推进，助力完成“十四🖂”规划：2023H1,公司 “三核九翼”整体战略规划快速落地，坚持学术推动：新增速效救心丸 进入《中国老年高血压管理指南》、通脉养心丸进入《冠状动脉粥样硬化性心脏病患者药物治疗管理路径专家共识》等；23Q2在零售及三终端发货放缓背景下，各销售团队紧抓机遇与头部连锁及省级连锁客户商务洽谈，储备推广客户，开发空白市场：清咽滴丸挂网24个省市，全 国铺货400家余连锁，开发医疗终端2000余家。我们认为，速效救心丸、清咽滴丸、京万红软膏等各产线单品有望在营销改革背景下多点开花，助力公司完成“十四🖂”工业板块营收每年18%以上增长等目标。 盈利预测与投资评级：我们维持公司2023-2025年归母净利润为 11.14/13.90/17.38亿元，对应当前市值对应2023-2025年PE分别为 28/22/18倍，我们看好公司作为百年老字号在混改落地后的的发展，维持“买入”评级。 风险提示：营销体系改革进展不及预期，市场竞争加剧，原材料涨价等 风险等。 总市值(百万元)30,987.16 基础数据 每股净资产(元,LF)8.22 资产负债率(%,LF)38.35 总股本(百万股)770.25 流通A股(百万股)565.87 相关研究 《达仁堂(600329)：百年品牌底蕴，混改落地焕发新生》 2023-06-13 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 1/3 公司点评报告 达仁堂三大财务预测表 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 7,245 6,434 9,161 10,279 营业总收入 8,249 9,275 10,504 12,017 货币资金及交易性金融资产 2,883 1,931 3,844 4,514 营业成本(含金融类) 4,956 5,191 5,682 6,287 经营性应收款项 2,796 2,929 3,464 3,838 税金及附加 77 93 105 132 存货 1,429 1,455 1,702 1,790 销售费用 1,969 2,344 2,636 3,087 合同资产 0 0 0 0 管理费用 378 513 579 672 其他流动资产 137 119 151 136 研发费用 153 241 294 300 非流动资产 2,912 2,875 2,836 2,785 财务费用 (40) (62) (34) (91) 长期股权投资 760 790 820 850 加:其他收益 7 0 0 0 固定资产及使用权资产 1,131 1,078 1,024 967 投资净收益 274 320 350 370 在建工程 334 334 334 334 公允价值变动 0 0 0 0 无形资产 281 267 252 238 减值损失 (58) 0 0 0 商誉 85 85 85 85 资产处置收益 1 1 1 1 长期待摊费用 7 7 7 7 营业利润 980 1,276 1,592 2,001 其他非流动资产 314 314 314 304 营业外净收支 0 0 0 0 资产总计 10,157 9,309 11,997 13,064 利润总额 980 1,276 1,592 2,001 流动负债 3,333 2,240 3,519 2,825 减:所得税 107 147 183 240 短期借款及一年内到期的非流动负债 106 106 106 106 净利润 873 1,129 1,409 1,761 经营性应付款项 1,406 469 1,583 687 减:少数股东损益 11 15 18 23 合同负债 219 260 284 314 归属母公司净利润 862 1,114 1,390 1,738 其他流动负债 1,603 1,406 1,546 1,718 非流动负债 272 272 272 272 每股收益-最新股本摊薄(元) 1.12 1.45 1.81 2.26 长期借款 151 151 151 151 应付债券 0 0 0 0 EBIT 685 893 1,207 1,538 租赁负债 1 1 1 1 EBITDA 805 1,030 1,346 1,679 其他非流动负债 119 119 119 119 负债合计 3,605 2,511 3,790 3,097 毛利率(%) 39.93 44.03 45.90 47.68 归属母公司股东权益 6,521 6,752 8,143 9,880 归母净利率(%) 10.45 12.01 13.24 14.46 少数股东权益 30 45 64 87 所有者权益合计 6,552 6,798 8,206 9,967 收入增长率(%) 19.42 12.43 13.25 14.40 负债和股东权益 10,157 9,309 11,997 13,064 归母净利润增长率(%) 12.05 29.31 24.76 24.99 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 重要财务与估值指标 2022A 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 677 (265) 1,686 413 每股净资产(元) 8.43 8.77 10.57 12.83 投资活动现金流 (12) 221 251 281 最新发行在外股份（百万股 770 770 770 770 筹资活动现金流 (237) (908) (24) (24) ROIC(%) 9.13 11.40 13.77 14.49 现金净增加额 428 (952) 1,913 670 ROE-摊薄(%) 13.21 16.50 17.07 17.59 折旧和摊销 121 137 139 141 资产负债率(%) 35.49 26.98 31.59 23.70 资本开支 (106) (49) (49) (49) P/E（现价&最新股本摊薄） 35.96 27.81 22.29 17.83 营运资本变动 (57) (1,234) 465 (1,142) P/B（现价） 4.77 4.59 3.81 3.14 ） 数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 2/3 特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码：215021 传真：（0512）62938527 公司网址：http://www.dwzq.com.cn 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明出处为东吴证券研究所，并注明本报告发布人和发布日期，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 东吴证券投资评级标准 投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）），具体如下： 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上； 增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间；中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与5%之间；减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间； 卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。行业投资评级： 增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于基准5%以上；中性：预期未来6个月内，行业指数相对基准-5%与5%；减持：预期未