信用债持仓分析：机构在买什么？

信用债持仓分析：机构在买什么？ 证券研究报告/固定收益点评2023年8月11日 分析师：肖雨 执业证书编号：S0740520110001电话： Email：xiaoyu@zts.com.cn 分析师：赖逸儒 执业证书编号：S0740523060004电话： Email：laiyr01@zts.com.cn 相关报告 投资要点 本文以债券持有者结构为观测主体，选择银行理财、基金公司、债券资管三类机构，从评级、估值、券种、区域、行业等维度分析机构持仓，梳理了2021年第二季度至2023年第二季度机构持仓规模、占比及变化。 从银行理财持仓来看，城投债披露规模为3790.18亿元、产业债为2252.87亿元、金融债为6177.87亿元。从基金公司持仓来看，城投债为941.73亿元、产业债为1859.58亿元、金融债为6581.48亿元。从券商资管持仓来看，城投债为193.21亿元、产业债为185.41亿元、金融债为216.26亿元。 从持仓披露情况看，各机构更为偏好评级高、风险小的债券。各机构持仓债券主体评级多集中于AAA评级。根据持仓披露规模，各机构持仓债券隐含评级多集中于AAA-和AA+评级，券商资管此前持仓AA(2)和AA-债券占比较高，但呈现逐步下降趋势。 债券估值可以反映机构持仓的风险偏好。2021年第二季度至2023年第一季度，银行理财披露持仓规模中估值小于4.00%的债券占比超过50%，其中2023年第一季度为82.16%。2021年第一季度至2023年第二季度，基金公司披露持仓规模中估值在2.50%至3.50%的债券占比最多，普遍超过60%，且2021年第四季度高达90.30%。2021年第一季度至2023年第一季度，券商资管持仓规模中估值在2.00%至4.00%的债券占 比最多，且呈上升趋势。 银行理财披露城投债持仓分析：分省份看，2023年一季度，银行理财对浙江、江苏、山东、重庆和四川5个省份披露持仓规模位居前�。总体来看，银行理财持仓城投债规模和占比均呈现下降趋势。分地市看，2023年第一季度，银行理财披露持仓规模在青岛市、湖州市和南京市较大。2023年一季度银行理财对遵义市城投披露持仓规模同比减少最多。 基金公司披露城投债持仓分析：分省份看，2023年二季度，基金公司披露持仓规模在江苏、浙江和山东较大。总体来看，基金公司对于城投债披露持仓规模占存量债比重呈现下降趋势。分地市看，2023年第二季度，基金公司披露持仓规模在南京市、深圳市和广州市较大，基金公司披露持仓规模在郑州市增加最多，西安市减少最多。 券商资管披露城投债持仓分析：分省份看，2023年一季度，券商资管披露持仓规模在浙江、江苏和山东较大，虽然券商资管披露持仓规模在北京、青海和甘肃从2021年二季度至2023年一季度有所增加，但是其占存量债规模比重下降。分地市看，2023年第一季度，券商资管披露持仓规模在青岛市、湖州市和绍兴市较大，券商资管披露持仓规模在广州市增加较多，淮安市减少较多。 从机构持仓产业债行业维度来看，基金公司更为偏好公用事业和产控主体，而银行理财的持仓行业分布相对较为均匀。2023年一季度，银行理财披露持仓规模中位居前三的行业分别为产业控股、房地产和公用事业；基金公司披露持仓规模中位居前三的行业分 别为公用事业、产业控股和能源；券商资管披露持仓规模中位居前三的行业分别为建筑施工、房地产和产业控股。 从机构持仓产业债属性维度来看，2023年第一季度，银行理财、基金公司和券商资管中产业类国企占比均在90%左右。具体来看，银行理财对于地方产业类国企的持仓规模大于中央国有企业，前者为1137.34亿元，后者为842.27亿元。而基金公司对央企 的披露持仓规模较大，为1165.71亿元，对地方国企持仓规模为868.81亿元。券商资 管对地方国企的持仓规模略大于央企，二者分别为88.96亿元和74.49亿元。 风险提示：1）数据披露程度有限，无法反映市场全貌；2）券种划定存在一定主观性； 3）样本统计偏误。 内容目录 一、机构持仓总体分析.-3- 1、三类持仓机构概览..................................................................................-3- 2、机构持仓债券组成..................................................................................-3- 二、多维度分析机构持仓....................................................................................-5- 1、主体评级维度.........................................................................................-5- 2、隐含评级维度.........................................................................................-6- 3、债券估值维度.........................................................................................-6- 三、机构持仓城投债分析....................................................................................-8- 1、银行理财................................................................................................-8- 2、基金公司..............................................................................................-10- 3、券商资管..............................................................................................-12- 四、机构持仓产业债分析..................................................................................-14- 1、行业维度..............................................................................................-14- 2、属性维度..............................................................................................-14- �、总结............................................................................................................-15- 机构持仓是指机构投资者买入并持有基金、债券和股票等有价资产以获取投资收益，机构投资者的持仓策略能够反映市场情绪，同时也会作用于市场情绪。我们以债券背后的持有者结构为观测主体，选择银行理财、基金公司、债券资管三类机构，从评级、估值、券种、区域、行业等维度分析机构持仓。本文梳理了2021年第二季度至2023年第二季度1机构持仓规模、占比及变化，以供投资者参考。 一、机构持仓总体分析 1、三类持仓机构概览 基于前十大持仓机构披露，三类机构中银行理财持仓规模最大，基金公司次之，券商资管规模最小。2021年第二季度至2023年第一季度，银行理财披露持仓规模最大，均值为15378.41亿元。基金公司次之，均 值为7737.90亿元。券商资管规模最小，均值为678.34亿元。 图表1：2021第二季度至2023第一季度机构持仓披露市值（亿元） 25000 银行理财基金公司券商资管（右） 1000 20000800 15000600 10000400 5000200 00 2021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q1 来源：WIND，中泰证券研究所 2、机构持仓债券组成 银行理财 从银行理财披露持仓规模来看，2023年第一季度银行理财持仓规模为 16760.13亿元，相比去年同期增加26.79%。其中，城投债为3790.18 亿元、产业债为2252.87亿元、金融债为6177.87亿元。金融债2占比最大，为50.55%。2021年二季度至2023年一季度，城投债披露持仓规模占比呈波动下降趋势，下降了9.94%，产业债占比略有下降，降幅为1.92个百分点，金融债占比呈波动增加趋势，增加了11.86%。 1注：由于银行理财和券商资管2023年第二季度数据未全面披露，本文多数情况下只分析2021年第二季度至2023年第一季度机构持仓数据，在分析最新情况时基金公司采用2023年第二季度数据。 2注：本文的金融债口径剔除政策银行债。 图表2：2021第二季度至2023第一季度分债券类别银行理财持仓规模（亿元） 12000 城投债规模产业债规模 金融债规模城投债占比（右） 产业债占比（右）金融债占比（右） 60% 1000050% 800040% 600030% 400020% 200010% 00% 2021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q1 来源：WIND，中泰证券研究所 注：金融债指的是WIND一级分类为“金融债”的债券（剔除政策银行债）。截至2023年8月7 日，银行理财信息披露至2023年一季度。由于2021年一季度数据披露较少，不作展示。 基金公司 从基金公司披露持仓规模来看，2023年第二季度基金公司持仓规模为 9382.78亿元，相比去年同期增加13.21%。其中，城投债为941.73亿 元、产业债为1859.58亿元、金融债为6581.48亿元。金融债占比最大，为70.14%。2021年一季度至2023年二季度，城投债披露持仓规模占比呈波动下降趋势，下降了3.59%，产业债下降幅度较大，下降了16.05%，金融债呈波动上升趋势，增加了19.64%。 图表3：2021第二季度至2023第一季度分债券类别基金公司持仓规模（亿元） 7000 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 城投债规模产业债规模 金融债规模城投债占比（右） 产业债占比（右）金融债占比（右） 2021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 来源：WIND，中泰证券研究所 券商资管 从券商资管披露持仓规模来看，2023年第一季度券商资管持仓规模为 710.90亿元，相比去年同期减少1.51%。其中，城投债为193.21亿元、产业债为185.41亿元、金融债为216.26亿元。三者占比分别为32.48%、31.17%、36.35%。2021年一季度至2023年一季度，城投债披露持仓规模占比呈波动下降趋势，下降了22.46%，产业债占比基本持平，仅 下降了0.21%，金融债占比呈波动上升趋势，增加了22.67%。 图表4：2021第一季