可转债周策略：转债在市场宽幅调整后表现强势的概率较高

固定收益周报 证券研究报告|固定收益周报 转债在市场宽幅调整后表现强势的概率较高 可转债周策略 2023年8月13日 证券分析师徐亮 资格编号：S0120521060004 研究助理 邮箱：xuliang3＠tebon.com.cn 林浩睿 相关研究 邮箱：linhr＠tebon.com.cn 1.《义乌：“小商品之都”的城投观察》，2023.8.12 2.《近期银行理财市场规模平稳，新发减少》，2023.8.9 3.《继续做多选择什么合约》， 2023.8.7 4.《8月流动性分析和存单利率展 望》，2023.8.7 投资要点： 转债在市场宽幅调整后表现强势的概率较高 3.《7月中央政治局会议后，下半 年债市如何看》，2022.7.28 4.《混凝土外加剂领军企业——博 22转债投资价值分析-》， 2022.7.27 5.《优秀固收基金经理如何看市场 ——2022基金二季报策略部分总 结-》，2022.7.26 本周市场出现明显调整，上证指数周涨跌幅为-3.01%，我们认为7-8月市场波动的核心变量主要在于经济复苏预期和政策力度预期，而这两个预期又因为关注度高，容易受到个别事件的冲击导致投资者产生“代表性偏差”。未来仍可能有一些政策待出台，当前出台的政策从传导到生效可能也需要一定时间，在政策的托底下对经济的预期不易过度悲观。波动产生机会，转债由于债底的保护更合适在市场波动增加的窗口期进行合理增配，我们经过历史的复盘，筛选20年至今上证指数周跌幅大于3%的样本，除去本周总计17个。比较转债指数和正股指数的相对表现，结合用于衡量转债市场估值水平变化的偏离度数据分析历次大跌后转债资产的表现。（转债指数使用万德可转债等权指数） 大跌后下周的转债表现往往较为强势，我们观察到较多样本转债周涨跌幅高于正股（下表中标红的行是大跌后下周转债表现强势，转债指数涨跌幅高于正股的样本），另外我们观察到一些样本转债估值也有一定上升，意味着转债投资者可能在增配转债资产。我们认为大跌下周转债资产强势的原因一方面在于波动增大的市场中转债期权属性凸显导致内在价值上升，另外往往大跌当周转债估值均有所下降，下周在估值消化的窗口期投资者增配转债的胜率或有所上升 可转债周策略 本周正股指数普遍调整，中证转债周涨跌幅-1.05%；石油石化、煤炭、交通运输、医药生物等板块涨跌幅靠前。各个平价区间转债溢价率涨跌分化，交易额出现回落；从我们跟踪的转债“超买超卖”信号角度，近期转债多空力量接近，多方略强，从用偏离度测算的行业转债估值水平变化的角度，医药生物、煤炭、汽车等行业估值水平涨幅靠前。 市场的调整我们认为主要来源于经济复苏预期和政策力度预期的波动，结合业绩披露期，一些标的业绩若出现不及预期的情况可能会影响投资者的风险偏好，我们认为8月应该采取偏防御性的策略，也可在指数波动的底部区域进行少量增配；我们建议关注两条线索：当前经济的核心变量：地产、金融；业绩确定性较高的板块，如高端制造的光储等细分，部分消费细分。 我们观察到本周调整中，转债资产表现不差，从机构持股转债的多空力量对比、分平价区间溢价率走势、行业偏离度变化等角度均可印证，我们认为转债资产的表现强势可能来源于其“固收+”资产的稀缺性，因此投资者可能对当前的估值水平有更强的宽容度；结合前文历次市场调整后转债资产往往表现强势的观点，我们认为当前位置转债投资者可以更乐观；从行业层面来看，本周地产链和一些防御性行业行业估值上升，我们认为当前投资者仍偏好顺周期相关的转债标的。 风险提示：经济复苏不及预期，疫情反复，海外通胀和加息不确定性风险，转债主体信用风险，转债主体业绩未达预期 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1.转债在市场宽幅调整后表现强势的概率较高4 2.近期转债策略5 3.风险提示11 信息披露12 图表目录 图1：历次周度大跌后转债表现统计分析4 图2：宽基指数上周涨跌幅（单位：%）6 图3：行业指数上周涨跌幅（单位：%）6 图4：转债对应正股周累计涨跌幅前15（%）6 图5：2022年1月至今部分转股价值区间3日平均溢价率走势（单位：%）6 图6：2022年1月至今部分转股价值区间3日平均溢价率走势（单位：%）7 图7：可转债周成交量走势（单位：亿元）7 图8：基金持仓数量靠前的100支转债多空力量对比8 图9：全债券样本行业“超买”“超卖”信号变化8 图10：偏离度视角的四时点行业维度溢价率水平对比（单位：%）9 图11：溢价率水平变化（单位：%）9 图12：本周行业估值指数及对应分位数9 图13：行业估值指数分位数变化10 图14：下周转债上市情况10 图15：上市进度—近期证监会核准公告11 图16：上市进度—近期过发审会公告11 1.转债在市场宽幅调整后表现强势的概率较高 本周市场出现明显调整，上证指数周涨跌幅为-3.01%，我们认为7-8月市场波动的核心变量主要在于经济复苏预期和政策力度预期，而这两个预期又因为关注度高，容易受到个别事件的冲击导致投资者产生“代表性偏差”。未来仍可能有一些政策待出台，当前出台的政策从传导到生效可能也需要一定时间，在政策的托底下对经济的预期不易过度悲观。 波动产生机会，转债由于债底的保护更合适在市场波动增加的窗口期进行合理增配，我们经过历史的复盘，筛选20年至今上证指数周跌幅大于3%的样本，除去本周总计17个。比较转债指数和正股指数的相对表现，结合用于衡量转债市场估值水平变化的偏离度数据分析历次大跌后转债资产的表现。（转债指数使用万德可转债等权指数） 我们观察到下跌明显的当周转债的表现普遍趋弱，从转债指数来看未出现明显的防御性，类似2020年2月28日所在周或2022年3月11日所在周，转债指数跌幅接近上证指数，大部分样本当周偏离度也下降，说明转债估值有所压缩。 大跌下周的转债表现往往较为强势，我们观察到较多样本转债周涨跌幅高于正股（下表中标红的行是大跌后下周转债表现强势，转债指数涨跌幅高于正股的样本），另外我们观察到一些样本转债估值也有一定上升，意味着转债投资者可能在增配转债资产。我们认为大跌下周转债资产强势的原因一方面在于波动增大的市场中转债期权属性凸显导致内在价值上升，另外往往大跌当周转债估值均有所下降，下周在估值消化的窗口期投资者增配转债的胜率或有所上升。 图1：历次周度大跌后转债表现统计分析 当周最后交 易日 下一周最后交易日 上证指数跌 幅（%） 转债指数涨 跌幅（%） 偏离度周变 化（%） 下周上证指数 涨跌幅（%） 下周转债指数 涨跌幅（%） 下周偏离度 周变化（%） 2020/1/23 2020/2/7 -3.22 -0.71 1.25 -3.38 0.66 -0.55 2020/2/7 2020/2/14 -3.38 0.66 -0.55 1.43 2.15 0.83 2020/2/28 2020/3/13 -5.24 -3.25 -0.42 -4.85 -1.87 0.42 2020/3/13 2020/3/20 -4.85 -1.87 0.42 -4.91 2.68 0.49 2020/3/20 2020/3/27 -4.91 2.68 0.49 0.97 -0.99 -0.12 2020/7/17 2020/7/24 -5.00 -3.17 -1.31 -0.54 0.69 1.68 2020/9/25 2020/9/30 -3.56 -2.71 -0.57 -0.04 0.24 0.30 2021/1/29 2021/2/5 -3.43 -5.71 -2.25 0.38 -3.62 -0.78 2021/2/26 2021/3/5 -5.06 -1.22 -0.16 -0.20 1.75 0.36 2021/7/30 2021/8/6 -4.31 -0.44 -0.00 1.79 2.37 0.81 2022/1/28 2022/2/11 -4.57 -2.05 1.02 3.02 1.68 -0.54 2022/3/11 2022/3/18 -4.00 -3.96 -1.36 -1.77 1.39 3.07 2022/4/22 2022/4/29 -3.87 -0.95 0.09 -1.29 0.08 0.06 2022/7/15 2022/7/22 -3.81 -1.08 -0.15 1.30 1.83 -0.22 2022/9/16 2022/9/23 -4.16 -2.85 0.19 -1.22 -0.39 0.29 2022/10/28 2022/11/4 -4.05 -2.09 -0.03 5.31 3.41 0.08 2022/12/23 2022/12/30 -3.85 -2.49 -0.38 1.42 0.99 0.72 资料来源：Wind，德邦研究所 2.近期转债策略 本周正股指数普遍调整，中证转债周涨跌幅-1.05%；石油石化、煤炭、交通运输、医药生物等板块涨跌幅靠前。各个平价区间转债溢价率涨跌分化，交易额出现回落；从我们跟踪的转债“超买超卖”信号角度，近期转债多空力量接近，多方略强，从用偏离度测算的行业转债估值水平变化的角度，医药生物、煤炭、汽车等行业估值水平涨幅靠前。 市场的调整我们认为主要来源于经济复苏预期和政策力度预期的波动，结合业绩披露期，一些标的业绩若出现不及预期的情况可能会影响投资者的风险偏好，我们认为8月应该采取偏防御性的策略，也可在指数波动的底部区域进行少量增配；我们建议关注两条线索：当前经济的核心变量：地产、金融；业绩确定性较高的板块，如高端制造的光储等细分，部分消费细分。 在转债赛道方面，我们看好：（1）消费建材、装修、家具等地产链相关的细分板块；（2）高端制造中的储能、汽零等细分环节；（3）食品饮料、纺织服装等相对高景气的消费细分；（4）生猪养殖。 我们观察到本周调整中，转债资产表现不差，从机构持股转债的多空力量对比、分平价区间溢价率走势、行业偏离度变化等角度均可印证，我们认为转债资产的表现强势可能来源于其“固收+”资产的稀缺性，因此投资者可能对当前的估值水平有更强的宽容度；结合前文历次市场调整后转债资产往往表现强势的观点，我们认为当前位置转债投资者可以更乐观；从行业层面来看，本周地产链和一些防御性行业行业估值上升，我们认为当前投资者仍偏好顺周期相关的转债标的。 图2：宽基指数上周涨跌幅（单位：%） 资料来源：Wind，德邦研究所 图3：行业指数上周涨跌幅（单位：%） 资料来源：Wind，德邦研究所 图4：转债对应正股周累计涨跌幅前15（%） 资料来源：Wind，德邦研究所 图5：2022年1月至今部分转股价值区间3日平均溢价率走势（单位：%） 资料来源：Wind，德邦研究所（转换价值区间单位：元） 图6：2022年1月至今部分转股价值区间3日平均溢价率走势（单位：%） 资料来源：Wind，德邦研究所（转换价值区间单位：元） 图7：可转债周成交量走势（单位：亿元） 资料来源：Wind，德邦研究所（数据截至7月21日） 图8：基金持仓数量靠前的100支转债多空力量对比 资料来源：Wind，德邦研究所（橫轴为周样本对应的日期） 图9：全债券样本行业“超买”“超卖”信号变化 资料来源：Wind，德邦研究所（纵轴单位：个（左轴），%（右轴）） 图10：偏离度视角的四时点行业维度溢价率水平对比（单位：%） 资料来源：Wind，德邦研究所 图11：溢价率水平变化（单位：%） 资料来源：Wind，德邦研究所 图12：本周行业估值指数及对应分位数 资料来源：Wind，德邦研究所 图13：行业估值指数分位数变化 资料来源：Wind，德邦研究所（本周分位数和上周分位数对应左轴，本周变化对应右轴） 图14：下周转债上市情况 资料来源：Wind，德邦研究所 图15：上市进度—近期证监会核准公告 资料来源：Wind，德邦研究所（数据截至8月12日） 图16：上市进度—近期过发审会公告 资料来源：Wind，德邦研