FY2023Q2点评：零售业务利润率显著提升，云业务增长有望企稳

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2023年08月14日买入亚马逊(AMAZON)（AMZN.O）FY2023Q2点评：零售业务利润率显著提升，云业务增长有望企稳核心观点公司研究·财报点评互联网·互联网II证券分析师：谢琦021-60933157xieqi2@guosen.com.cnS0980520080008基础数据投资评级买入(维持)合理估值165.00-175.00美元收盘价138美元总市值/流通市值14295/14295亿美元52周最高价/最低价144/81美元近3个月日均成交额76亿美元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《亚马逊（AMZN.O）-2023Q1点评：零售边际好转，云业务关注复苏周期与AI云进展》——2023-05-19业绩总览：亚马逊FY23Q2整体财务表现亮眼。①整体：本季度公司实现营收1344亿美元（同比+11%），营业利润77亿美元（同比+233%），OPM为5.7%（同比+3pcts，环比+2pcts），净利润67亿美元（去年同期亏损20亿美元）扭亏为盈。②分业务：泛零售板块中网上商店收入530亿美元（同比+5%），实体店收入50亿美元（同比+7%），第三方卖家服务收入323亿美元（同比+18%），订阅服务收入99亿美元（同比+14%），广告服务收入107亿美元（同比+22%），其他收入13亿美元（同比+26%），云业务板块中AWS收入221亿美元（同比+12%）。业务重点：①零售业务触底后加速反弹，在营收与利润层面均表现出色。本季度北美部分销售额825亿美元（同比+11%），营业利润32亿美元（经营利润率3.9%）。国际分部销售额297亿美元（同比+10%），持续提升，营业利润-9亿美元（去年同期亏损18亿），亏损收窄。利润率改善的最大驱动是运输等履约成本的降低。本季度履约费占总收入的比例为15.9%（环比下降0.5pcts,同比下降0.9pcts）。同时，大幅裁员、优化物流配送效率、关闭线下实体店等多种举措也使得公司零售板块利润改善明显。②前期企业IT开支弱周期云业务增长承压，但后续有望企稳。本季度云收入221亿美元，同比+12%，增速随着基数增长持续降速，经营利润54亿美元，营业利润率在24.2%（环比+0.2pcts），公司业绩会表示云业务7月会保持23Q2增速，有望企稳，后续重点关注周期复苏与AI机会。业绩展望：下季度增长指引良好。公司预计FY23Q3营收为1380-1430亿美元（同比+9%-13%），营运利润指引55-85亿美元（22年同期为25亿美元），同时公司将进一步缩减开支、降本增效。投资建议：泛零售业务加速反弹加上利润率扩张，云业务有望企稳，维持“买入”。①公司零售业务壁垒深厚，收入有望在宏观复苏和汇率改善的大环境下稳步提升，同时降本增效下利润端改善明显。②云业务产品力和份额领先，增速有望企稳，后续随着AI发展可以打开公司长期空间。考虑公司收入与利润率扩张优于预期，我们上调2023-2025财年收入预测至5693/6344/7096亿美元（前值5595/6204/6913亿美元），调升目标价至165-175美元（前值135-140美元），对应2023年EV/GAAPEBITDA26-27x，维持“买入”评级。风险提示：宏观波动风险；IT支出放缓；云与AI竞争加剧；电商竞争加剧；监管风险；订阅业务发展低于预期。盈利预测和财务指标202120222023E2024E2025E营业收入(百万美元)469,822513,983569,291634,417709,588(+/-%)22%9%11%11%12%归母净利润(百万美元)33,364-2,72221,61731,16639,244(+/-%)56%----44%26%EPS（美元）3.23-0.262.103.023.80EBITMargin5.3%2.6%5.2%6.8%8.1%净资产收益率（ROE）24.1%-1.9%12.9%15.7%16.5%市盈率（PE）44-539684737EV/EBITDA3032231814市净率（PB）1110976资料来源：Wind，国信证券经济研究所预测注：年份为财年，货币为美元，摊薄每股收益按最新总股本计算 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2财报表现：零售业务营收利润均表现出色，云业务增长有望企稳概览：整体来看，2Q23营业收入1344亿美元（同比+11%），高于上季度业绩指引1270-1330亿美元，营业利润77亿美元（去年同期33亿美元，上季度业绩指引20-55亿美元），OPM为5.7%（同比+3pcts，环比+2pcts），净利润67亿美元（去年同期亏损20亿美元）。图1：亚马逊收入变化情况（单位：百万美元、%）图2：亚马逊净利润及变化情况（单位：百万美元、%）资料来源：公司财报、国信证券经济研究所整理资料来源：公司财报、国信证券经济研究所整理1、泛零售业务触底后加速反弹，在营收与利润层面均表现出色。收入端：亚马逊本季泛零售板块收入1121亿美元（同比+10.6%，环比上季度+2.4pcts）。本季度北美和国际市场的宏观经济指标有所改善，客户对高性价比购物的需求强劲。分地区来看，北美地区的泛零售类业务同比增长11%，与上季度增速持平，体现了宏观经济复苏下居民消费的持续改善。国际零售板块本季度同比增速+10%（上季度为+1%），主要由于美元汇率拖累因素消失。在剔除汇率的影响下，本季度与上季度国际业务的增速为10%和9%。分业务来看，网上商店收入530亿美元（同比+5%），增速比上季度提升了两个百分点，带来的收入端改善显著。第三方卖家服务（同比+18%）、订阅服务（同比+14%）、广告服务（同比+22%）、其他收入（同比+26%）继续维持了过去几个季度的高增速。图3：零售分业务收入及总收入变化情况（单位：百万美元、%）图4：亚马逊分地区收入占比变化情况（单位：百万美元） 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3资料来源：公司财报、国信证券经济研究所整理资料来源：公司财报、国信证券经济研究所整理收入端的增长受益于亚马逊持续提升的用户体验和Prime会员服务以及电商广告的高转化率。泛零售业务收入的超预期除了有宏观经济因素的催化，同时也得益于公司用户服务质量的持续提升。公司现在为美国Prime会员提供数千万件最受欢迎商品的免费当日或一日送达服务。财报会披露本季度以有史以来最快的速度向美国Prime会员交付了最多的产品，简化了商品从下单到准备交付的流程，最快只需11分钟。同时增加了40多个体育赛事来扩大PrimeVideo的内容列表，电商广告的高转化率也促使广告业务增长保持强劲。利润端：本季度公司整体经营利润超预期的主要仍是泛零售板块贡献。具体来看，北美零售板块本季经营利润32亿美元（去年同期亏损6.3亿美元）经营利润率3.9%，环比提升2.7pcts，回归到疫情前的正常水平。而国际零售本季度的营业利润-9亿美元（去年同期亏损18亿），营业利润率亏损在去年Q3触底以来，已经有连续三个季度的改善，第二季度的利润率亏损为-3%，比过去三个季度提高了590bp，亏损明显收窄。图5：零售分地区收入及OPM变化情况（单位：百万美元、%）图6：亚马逊云收入及利润变化情况（单位：百万美元、%）资料来源：公司财报、国信证券经济研究所整理资料来源：公司财报、国信证券经济研究所整理利润率改善的最大驱动是运输等履约成本的降低。本季度履约费占总收入的比例为15.9%（环比下降0.5pcts,同比下降0.9pcts）,本季度履约费占总零售收入的比例为19%（环比下降0.7pcts,同比下降1pcts）。财报会披露亚马逊对通过区域划分的方法，将国家区域的物流调度网络转变为8个独立的地理区域网络，每个区域都保留了大量库存，以便产品更便捷地触达客户。区域化方法使包裹运输的接触次数减少了20%，包裹交付的里程减少了19%，区域内完成的交付率达到76%（增加1000+bp）。成本端优化降速，但利润率回归疫情前的水平后仍有提升空间。从去年至今，亚马逊进行的大刀阔斧的降本增效行动，进行大幅裁员、优化物流配送效率、关闭线下实体店等多种降本增效举措，使得公司在零售板块利润改善明显。目前公司员工人数为146万（同比-4%），相比2022年初裁员16万人。财报会披露成本优化虽然仍在继续但已趋于缓和，许多成本优化已经完成。但是得益于与相关的成本结构改善，运输等履约成本以及相关支出的增长速度持续低于单位销量的增长速度，公司预计利润率在目前回到疫情前的水平（北美零售营业利润率约为4%）之后仍有提升空间。图7：亚马逊各项费率变化情况（单位：%）图8：亚马逊员工数量（单位：人） 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4资料来源：公司财报、国信证券经济研究所整理资料来源：公司财报、国信证券经济研究所整理2、AWS在企业IT开支弱周期下虽承压但后续有望企稳。AWS业务收入221亿美元（同比+12%，环比-4pcts），同比增速从22年初的30%+随着基数增长持续降速。营业利润54亿美元（去年同期57亿美元），略好于市场一致预期的52.1亿美元，经营利润率过去三个季度维持在24%左右。与Azure增速放缓表现相似，目前云业务的表现主要受到公司企业资本开支弱周期以及海外企业IT支出弱势周期的影响，AI方面的影响尚未提现到业绩端。同时，亚马逊的云业务主要依赖于IaaS和PaaS的基础设施服务，随着AIGC浪潮中Maas、SaaS、DaaS（模型、软件、数据）等功能属性越来越成为B端客户上云的考量，AWS云业务市场竞争面临更多挑战，期待后续AI服务增长带来的增量。3、资本支出：预计全年开支同比降低。二财季资本支出（含融资租赁）104亿美元，同比-26%，大于营业利润，但预计全年资本开支（含融资租赁）将略微超过500亿美元，低于2022年的590亿美元。公司预计履约和运输资本支出将同比下降，但是AWS业务的基础设施资本支出会增加，包括与生成AI和大型语言模型相关的额外投资。4、业绩指引：下季度增长指引稳健。公司预计FY23Q3营收为1380-1430亿美元（同比+9%-+13%），营运利润指55-85亿美元（22年同期为25亿美元）；同时将进一步缩减开支、降本增效。5、AI应用进展：全方面部署AI技术，推近AI业务ToB落地平台端：AWS提供构建生成式AI应用程序和代理服务BedRock，Bedrock代理使开发人员更容易创建基于人工智能的生成；算力端：设计了用于AWS的定制机器学习推理芯片Inferentia2、机器学习训练芯片Trainium；模型端：由AI公司Cohere（本季度新增加）、Anthropic和StabilityAI提供最新基础大模型，比如Anthropic作为基础模型提供商，亚马逊的客户可选择Anthropic的最新基础模型。应用端：辅助编程工具CodeWhisperer，AWSHealthScribe可以根据医患对话自动创建初步临床文档，其中AWSHealthScribe可以提供符合HIPAA标准的服务，适用于使用语音的医疗保健软件提供商识别和生成AI。1）AWS新增多项功能：亚马逊不仅在平台、算力、模型以及应用角度均布局推近 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告5AI技术发展，也在不断精进技术，本季度宣布AWS突破功能不断。分别为：①推出AWSAppFabric服务，能帮助IT和安全团队更轻松地管理和保护应用程序；②构建亚马逊数据安全湖（AmazonSecurityLake），能将AWS的安全数据集中在本地，以及其他云环境集成到专门构建的数据池中；③推出GuardDuty新功能，这是AWS的威胁检测服务，有助于保护客户免受使用机器学习、异常检测和集成威胁情报的最新威胁；④优化托管的关系型数据库服务，全新升级AmazonAuroraI/O，面向那些执行大量数据I/O操作的应用，