药学研究+临床试验+定制研发生产，综合药物研发及生产的一体化大平台逐步隐现

受托研发服务：仿制药/中药CRO订单充足，驱动业务快速发展 受托研发服务主要为各大药企和医药研发投资企业等提供药学研究、临床试验、注册申报等一体化医药研发服务，公司有望持续受益于国内仿制药和中成药旺盛的CRO外包需求。其中，仿制药CRO方面，公司重视研发投入、人才储备和技术积累，在行业内形成了良好口碑，目前已成为国内仿制药CRO龙头之一。公司新增订单金额从2021年的8.08亿元增长至2022的10.07亿元，新增订单持续强劲增长；中药CRO方面，公司强化中药领域的研发布局，研发管线涉及中药新药、院内制剂、经典名方、同名同方以及大健康产品等多个领域，中药CRO领域受益于中药行业的快速发展且目前竞争格局未定，公司力求高速度高质量发展，中药CRO有望成为未来核心增长点之一。 技术成果转化：全面布局多类疾病领域，自主立项品种丰富 公司充分考虑各疾病领域的研发进展、临床需求等因素，结合自身研发平台优势，实现药品的自主立项研发。截止2022年底，公司已立项尚未转化的自主研发项目超过250项，全面覆盖呼吸、消化、感染、肿瘤、精神神经、心血管等领域。目前公司拥有销售权益分成的研发项目达73项，已获批项目6项。公司自主立项品种丰富，研发技术成果转化业务有望持续高增长。 CDMO：提供优质高效的创新药和仿制药CDMO服务 公司通过全资子公司赛默制药布局CDMO业务，目前项目订单持续增长且产能建设积极推进，有效增强了客户的合作粘性。其中，项目订单情况，截止到2022年底，赛默制药已承接了超过360个项目，与超过100家企业深度合作。2022年赛默制药的CDMO服务实现营收6009.31万元，其中承接外部客户CDMO订单实现营收2080.22万元，同比增长121.27%。产能建设方面，赛默制药已通过GMP检查的生产线达11条，已完成项目验证未申报或已申报未通知核查的生产线达16条。赛默制药原料工艺和剂型齐全，可充分满足客户创新药和仿制药订单的定制生产需求，加速了受托项目和自主研发项目的推进。 创新药研发：建立服务新药开发全过程的创新药技术平台，布局创新药研发服务 公司依托在药学研究和临床试验等领域的经验，目前已建立了服务新药开发全过程的创新药技术平台，且围绕成熟靶点和全新靶点进行布 1.百诚医药：构建“药学研究+临床试验+定制研发生产”的综合药物研发及生产的一体化服务平台 1.1.以技术开发为核心的综合性医药研发企业 百诚医药成立于2011年，为各类制药企业和医药研发投资企业提供CRO、CDMO及研发技术成果转化等服务。公司业务涵盖药物发现、药学研究、临床试验、定制研发生产、注册申请等药物研发和生产的主要环节。经过了多年的发展，公司在药学研究和生物等效性试验研究等服务上形成行业领先的竞争优势，且于2021年成功实现A股上市。 图1.百诚医药的公司发展历程 1.2.邵春能、楼金芳夫妇合计持有上市公司36.01%的股权 邵春能、楼金芳夫妇为公司控股股东和实际控制人，二人通过杭州跃祥、员工持股平台百君投资和福裕投资以及资管计划等合计持有上市公司36.01%的股权。 图2.百诚医药的股权结构图（截止至2023H1） 1.3.充足订单驱动业绩持续高增长，2018-2022年利润CAGR高达105% 公司在手订单充足，驱动业绩持续高增长。公司营收从2018年的0.82亿元增长至2022年的6.07亿元，CAGR约为64.91%。公司归母净利润从2018年的0.11亿元增长至2022年的1.94亿元，CAGR约为104.78%。 图3.百诚医药历年营收情况 图4.百诚医药历年归母净利润情况 按业务结构划分，2023H1公司受托药品研发服务、自主研发技术成果转化、CDMO、权益分成、其他业务的收入占比分别为45.93%、44.86%、4.08%、3.92%、1.22%。 图5.百诚医药营收结构分析 公司的整体毛利率从2018年的54.04%快速提升至2023H1的66.56%。其中，2023H1临床前药学研究、临床服务、自主研发技术成果转化的毛利率分别为58.21%、39.22%、82.78%。 图6.百诚医药历年毛利率情况 公司的期间费用率从2018年的41.70%逐步下降至2023H1的34.04%。其中，2023H1公司的销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为1.01%、14.45%、21.66%、-3.08%。 图7.百诚医药历年期间费用率情况 2.受托研发服务：仿制药和中药CRO订单充足，驱动业务快速发展 百诚医药的受托研发服务主要为各大药企和医药研发投资企业等提供药学研究、临床试验、注册申报等一体化医药研发服务，为客户的药品研发提高了成功率和研发效率。 图8.百诚医药业务覆盖范围 国内仿制药和中成药市场规模巨大，为公司带来充足的CRO外包需求。根据Frost&Sullivan和Euromonitor的数据，预计2022年国内仿制药的市场规模已增长至8019亿元；国内中成药市场规模从2015年的6252亿元稳定增长至2019年的8149亿元，CAGR为6.8%，预计2024年国内中成药市场规模将增长至11375亿元。国内巨大规模的仿制药和中成药市场有望为公司带来充足的CRO订单。 图9.国内仿制药市场规模（亿元） 图10.国内中成药市场规模（亿元） 服务能力行业领先且订单需求持续增长，驱动公司受托研发服务快速增长。其收入从2017年的0.24亿元增长至2022年的2.98亿元，CAGR高达65.03%。2023H1其收入同比增长仍高达45.53%。当前公司在手订单充足，该业务有望持续快速增长。 图11.百诚医药受托药品研发服务的营收情况 2.1.仿制药CRO：已成为国内仿制药CRO龙头企业之一，在手订单持续快速增长 百诚医药重视研发投入、人才储备和技术积累，在行业内形成良好口碑，目前已成为国内仿制药CRO龙头企业之一（相关业务的营收体量在行业内领先）。当前客户资源持续丰富，在手订单有望持续快速增长。其中，百诚医药的新增订单金额（含税金额）从2021年的8.08亿元增长至2022的10.07亿元；服务客户包括华东医药、花园药业、特一药业等国内中大型药企和温岭创新医药、西洲医药、广州世济医药等新兴药企。 表1：百诚医药行业内可比公司的对比分析 图12.百诚医药在手订单金额（亿元） 图13.百诚医药新增订单金额（亿元） 图14.百诚医药的客户资源分析 图15.百诚医药历年客户数量变化 研发投入方面，公司高度重视研发平台建设且研发费用持续投入。公司的研发费用率从2018年15.05%增长至2023H1的21.66%，研发费用总额保持持续增长，为公司提供了创新发展所需的持续推动力。 图16.百诚医药2018-2023H1研发费用及研发投入占比 人才储备方面，公司持续引进各类高层次研发人员，强化人才储备。截至2022年底，公司硕博人员占比、本科人员占比分别为33.23%、53.63%，技术研发人员936名，占比为70.86%。 图17.百诚医药员工学历分布（截止到2022年底） 表2：百诚医药核心技术人员 技术积累方面，公司已形成行业内领先的核心技术优势。公司目前已搭建了创新药研发、仿制药及一致性评价药学研究、BE/PK研究、包材相容性研究等核心技术平台，深入布局吸入制剂、透皮制剂、缓控释制剂、细粒剂等高端制剂领域，形成了具有自主知识产权的核心技术，在行业内部具有较强的竞争力。 表3：百诚医药核心技术分析 2.2.中药CRO：强化中药领域的研发布局，培育未来业绩新增长点 百诚医药强化中药领域的研发布局，中药CRO有望成为未来核心增长点之一。公司于2022年开始建立中药天然药物中心，将服务范围进一步拓展至中药领域。其中，研发管线方面，公司主要布局中药新药、院内制剂、经典名方、同名同方以及大健康产品（包括保健品、医疗器械、特医食品等）等研发转化和开发，目前多个品种处于研发的快速推进阶段；产能配套方面，公司目前拥有软膏、贴膏、水凝胶、油剂等各种特殊制剂的生产线，具备中试和放大生产能力。 图18.百诚医药中药领域的研发布局 受益于中药企业研发投入的加大和研发外包率的提升，中药CRO的市场规模有望超百亿级别。 其中，研发投入方面，受到中药相关政策的提振，中药药企近年创新研发持续加大投入，中药上市公司研发费用率均值从2017年的2.90%逐步提升至2022年的3.85%；研发外包方面，参照国际成熟市场药企外包率情况（根据普华有策数据，大型药企和小型Biotech CRO外包率分别为30%-40%、60%），且充分考虑到中药企业自主研发能力与化药企业的差异，我们认为中药CRO外包率具备提升空间。 图19.SW中药上市公司（剔除ST标的）研发费用率情况 根据Euromonitor的数据，2019年国内中成药市场规模约为8149亿元，按照中性假设测算，假设中药企业研发费用率为4%、CRO研发外包率为50%，国内中药CRO市场规模有望达163亿元。 （1）保守假设：国内中成药市场规模达8149亿元，按照中药企业研发费用率2%、研发外包率30%测算，国内中药CRO市场规模约为49亿元； （2）中性假设：国内中成药市场规模达8149亿元，按照中药企业研发费用率4%、研发外包率50%测算，国内中药CRO市场规模约为163亿元； （3）乐观假设：国内中成药市场规模达8149亿元，按照中药企业研发费用率6%、研发外包率70%测算，国内中药CRO市场规模约为342亿元。 图20.国内中药CRO市场规模测算（亿元） 国内中药CRO行业竞争格局未定，百诚医药有望脱颖而出。考虑到近年中医药行业的快速发展和中医药企业研发外包率较高等因素，中药CRO外包需求有望持续快速增长。从行业竞争格局分析，国内中药CRO领域尚未出现绝对的龙头企业，百诚医药的中药CRO业务力求高速度高质量发展，有望在行业内脱颖而出。 表4：布局中药CRO领域的相关企业梳理 3.研发技术成果转化：全面布局多类疾病领域，自主立项品种丰富 自主研发技术成果转化业务主要是指基于公司的药品研发平台进行立项研发，在取得一定的研发成果后实现自主研发技术成果转化，且接受客户委托完成后续研发等服务。此类研发技术成果转化服务模式分为两种，一种为不参与药品上市后销售权益的分享，即无销售权益的自主研发技术成果转化模式，另一种为公司和接受方还在部分合同中约定保留了药品上市后的销售分成权利，即有销售权益的自主研发技术成果转化模式。 图21.百诚医药自主研发技术成果转化服务流程 公司曾经和广州世济医药科技股份有限公司签订“左乙拉西坦口服溶液项目”技术成果转化服务合同，该合同类型为有销售权益的自主研发技术成果转化。公司在前期经过市场评估后对该项目进行自主研发，形成了注册申报阶段的技术成果后向广州世济予以推荐，推荐成功后客户委托公司在前期研发成果的基础上继续完成获取药品批件前的发补等工作，后期随着该品种的上市销售，公司还获取了部分比例的销售收益，进一步增厚公司的业绩。 图22.百诚医药技术研发盈利模式 公司充分考虑各疾病领域的研发进展、临床需求等因素，结合自身研发平台优势，实现药品的自主立项研发。截止2022年底，公司已立项尚未转化的自主研发项目超过250项，全面覆盖呼吸、消化、感染、肿瘤、精神神经、心血管等领域。目前公司拥有销售权益分成的研发项目达73项，已获批项目6项。公司自主立项品种丰富，研发项目有望持续成功转化。 表5：百诚医药进入注册程序的药品情况梳理（截止到2022年底） 公司自主立项品种丰富，研发技术成果转化业务持续高增长。公司的自主研发技术成果转化业务营收从2018年的1019.07万元快速增长至2022年的2.21亿元。2023H1该业务营收同比增长仍高达174.87%。 图23.百诚医药自主研发技术成果转化业务的营收情况 4.CDMO：提供优质高效的创新药和仿制药CDMO服务 公司通过