公司简评报告：订单充沛，业绩高增

公司研究 2023年08月11日 公司简评 买入（首次覆盖） 报告原因：业绩点评 证券分析师 杜永宏S0630522040001 医药生物 dyh@longone.com.cn 证券分析师 伍可心S0630522120001 wkx@longone.com.cn 数据日期 2023/08/11 收盘价 62.38 总股本(万股) 10,817 流通A股/B股(万股) 6,857/0 资产负债率(%) 24.75% 市净率(倍) 2.65 净资产收益率(加权) 4.73 12个月内最高/最低价 88.50/56.62 2% -5% -12% -19% -25% -32%22-08 -39% 22-11 23-0223-05 9% 百诚医药沪深300 百诚医药（301096）：订单充沛，业绩高增 ——公司简评报告 投资要点 优秀的商业模式与充沛的订单保障业绩高增长。公司目前已建成CRO+CDMO全产业链平台，实现商业闭环，并优选项目保留销售分成权益，持续增厚业绩。2023年上半年，公司 分别实现营收、归母净利润4.24、1.19亿元，同比增速分别为72.5%、40.5%；收入端高增长延续，利润端增速差距较大主要是去年同期利息收入及政府补贴较高影响。2022年及2023年上半年，公司新增订单金额分别为10.07、6.27亿元，同比增长24.7%、56.3%，充足的订单为公司业绩增长提供保障。2023年Q2，公司营收为2.63亿元(YoY+75.5%)，归母净利润为0.84亿元(YoY+28.9%)，公司全年业绩高增可期。 受托研发：临床前研发业务稳健，临床业务发力。2023年上半年，公司受托业务收入1.95亿元，同比增长(YoY+45.5%)，实现毛利率51.4%，较去年同期下降3.3个百分点，预计主要是受传统CRO业务上半年竞争加剧存在一定降价压力及临床CRO板块投入增加影响。 报告期内，临床前研究与临床收入分别为1.25亿元(YoY+38.0%)、0.70亿元(YoY+61.2%)，毛利率分别为58.2%、39.2%，分别较去年同期下降0.4和7.4个百分点。 自主研发技术成果转化：充分储备支撑高速发展。公司研发技术成果转化业务显著缩短客户对该药品的研发周期，增强客户粘性。2023年上半年，公司转化了47个项目，实现收入 1.90亿元(YoY+174.9%)，毛利率82.8%，较去年同期提高6.9个百分点。截至2023年6月30日，公司自主研发项目中有154个处于小试阶段，36个项目处于中试放大阶段，18个处于验证生产阶段，50个处于稳定性研究阶段，项目储备充分。 权益分成：多个项目获批在即，明年有望重回高增速。基于两大核心业务，公司和部分客户还在合同中约定保留了药品上市后的销售权益分成，进一步增厚公司业绩。2023年上半 年，公司权益分成收入为1661.85万元，同比下滑(YoY-46.3%)，我们预计主要是受大品种集采影响。公司拥有销售权益分成的项目达73项，多个药品有望年底或明年年初获批。 CDMO业务逐步成长，协同效应下加速放量。2021年起，公司CDMO板块正式展业，同时对内、外承接外部项目，完善仿制药CRO+CDMO一站式服务，实现商业闭环。2023年上 半年，赛默制药收入6009.31万元，其中对外实现的CDMO收入占赛默收入29.1%。具体来看，CDMO业务收入1727.57万元(YoY+135.26%)，毛利率为43.6%，较上年同期提升8.99个百分点，伴随业务量增加及承接商业化生产，毛利率有望持续提升。赛默制药承接项目数190余个，已完成项目落地验证品种270余个，申报注册品种133个，对内完成受托研发项目CDMO服务148个。伴随前端项目持续推进，公司CDMO业务进入快速增长期。 投资建议：公司是CRO新秀，深耕仿制药领域，布局新药、中药研发等，在传统受托研发之外，积极自主研发储备项目以实现技术成果转化，基于两项核心业务发展，公司权益分成项目有望稳定增加，业绩有望持续增厚；此外，伴随前端业务持续转化，公司新兴CDMO 业务有望持续放量。我们预计公司2023-2025年的EPS分别是2.57元、3.64元、5.02元，对应PE分别24.3、17.2、12.4倍。首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：药物研发失败风险，项目进展不及预期风险，行业竞争加剧及政策风险。 盈利预测与估值简表 2020A 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 主营收入(百万元) 207.25 374.31 607.41 896.98 1284.15 1775.59 同比增速(%) 32.50% 80.61% 62.27% 47.67% 43.16% 38.27% 净利润(百万元) 57.40 111.09 194.16 277.85 393.31 543.08 同比增速(%) 29.29% 93.52% 74.78% 43.10% 41.55% 38.08% 毛利率(%) 65.81% 67.26% 67.37% 68.03% 67.66% 67.21% 每股盈利(元) 0.71 1.37 1.8 2.57 17.31 12.53 ROE(%) 14.48% 15.36% 7.82% 10.37% 12.80% 15.02% PE(倍) 117.54 60.74 37.95 24.28 17.16 12.42 资料来源：携宁，东海证券（数据截止至2023年8月11日收盘） 正文目录 1.百诚医药：行业新星，优秀的商业模式驱动业绩高增长5 2.全产业链拓展，协同效应下后端业务有望持续发力7 2.1.受托研发：临床端发力有望快速放量8 2.2.自主研发：项目储备充分，有望持续高速放量8 2.3.权益分成：受益于两大核心业务持续增厚利润9 2.4.CDMO：协同效应下有望持续快速放量9 3.盈利预测10 3.1.收入假设及预测10 3.2.估值分析11 4.投资建议12 5.风险提示12 图表目录 图1公司业务涵盖研发及生产全链条5 图2公司盈利模式5 图3公司营业收入持续高增长6 图4公司单季度营收在年内呈逐季增长态势6 图5公司归母净利润增长强劲6 图6公司单季度归母净利润6 图7公司毛利率与净利率持续提升7 图8公司四费率基本保持稳定7 图9公司主营收入构成（亿元，%）7 图10公司受托业务收入及同比增速8 图11公司受托业务毛利及毛利率8 图12公司自主研发成果转化业务收入及毛利率情况9 图13公司自主研发板块的关键节点项目数量（个）9 图14公司权益分成收入及同比增速9 图15公司拥有销售分成的项目数量9 图16赛默制药收入情况10 图17赛默制药关键项目数量10 图18公司PE-BAND11 图19当前公司PE历史五年分位数为历史最低12 表1公司主营业务收入假设11 表2可比公司一览12 附录：三大报表预测值14 1.百诚医药：行业新星，优秀的商业模式驱动业绩高增长 CRO新星，商业模式优秀。百诚医药成立于2011年6月，于2021年12月登陆深交所创业板。公司深耕仿制药CRO领域，业务涵盖药物发现、药学研究、临床试验、定制研发生产及注册申请等药物研发主要环节。依托于专业的技术研发平台和领先的研发实力，公司在传统的受托研发业务基础上，同时采取主动研究开发药物技术的策略，有效地掌握了医药研发的主动权，目前公司受托研发及自主研发技术成果转化模式下均有一定比例的业务保留了分享权益或延长至定制研发生产服务端。 图1公司业务涵盖研发及生产全链条 资料来源：公司公告，东海证券研究所 图2公司盈利模式 资料来源：公司公告，东海证券研究所 订单充沛保障业绩持续高增长。2018-2022年，公司营收从0.82亿元增长至6.07亿元，4年CAGR为64.91%；归母净利润从0.11亿元增长至1.94亿元，4年CAGR为 104.78%。2023年上半年，公司实现营业收入4.24亿元，同比增长72.53%，高增长延续。利润端，公司实现归母净利润1.19亿元，同比增长40.51%，增速与收入端差距较大主要是去年同期利息收入及政府补贴较高影响。2022年及2023年上半年，公司新增订单金额分别为10.07、6.27亿元，同比增长24.69%、56.30%，充足的订单为公司业绩增长提供保障。 过往业绩在年内逐季增长，高起点下全年业绩高增可期。2023年Q1-Q2，公司营业收入分别为1.61、2.63亿元，同比增速分别为67.97%、75.45%；归母净利润分别为0.35、 0.84亿元，同比增速分别为79.56%、28.86%，分季度来看，公司营收在完整自然年度中，Q1-Q4收入逐季增长，考虑到Q1、Q2已实现高增速，全年业绩维持强劲增长可期。 图3公司营业收入持续高增长图4公司单季度营收在年内呈逐季增长态势 资料来源：Wind，东海证券研究所资料来源：Wind，东海证券研究所 图5公司归母净利润增长强劲图6公司单季度归母净利润 资料来源：Wind，东海证券研究所资料来源：Wind，东海证券研究所 规模效应提升公司盈利能力。2023年上半年，公司毛利率为66.56%，较去年同期增加 0.97个百分点；净利率为28.19%，下降6.39个百分点；主要受公司去年同期利息收入及政策补贴较高影响。期间费用率方面，销售、管理、研发费用率分别为1.01%、14.45%、21.66%，分别下降0.39、2.39、7.11个百分点；财务费用率为-3.08%，增长6.06个百分点。除财务费用率外，其余期间费用率均呈下降态势，规模效应持续体现。 图7公司毛利率与净利率持续提升图8公司四费率基本保持稳定 资料来源：Wind，东海证券研究所资料来源：Wind，东海证券研究所 2.全产业链拓展，协同效应下后端业务有望持续发力 全流程服务平台建成，协同效应下后端业务有望持续发力。公司目前已形成“药学研究 +临床试验+定制研发生产”综合药物研发及生产的一体化服务优势，可实现CRO+CMO各阶段的无缝衔接，显著提高客户研发效率，促进公司各服务板块的协同。2022年，公司CDMO板块超过65%的收入来源于公司内部业务转化。2023年上半年，公司受托研发、自主研发技术成果转化、权益分成及定制研发生产服务四项收入分别为19468.27万元、19012.49万元、1661.85万元、1727.57万元，占比分别为45.93%、44.86%、4.08%、3.92%。 图9公司主营收入构成（亿元，%） 资料来源：Wind，东海证券研究所 2.1.受托研发：临床端发力有望快速放量 公司受托研发业务主要涵盖药学研究、临床试验、注册申报环节，其中从收入口径可以分为临床前药学研究服务、临床服务。公司目前受托业务中临床前收入占比最高，主要是部分符合条件的仿制药可豁免生物等效性试验，且临床CRO需要交付的周期较长。公司已陆续开展新药受托研发业务，对受托研发及联合研发的服务能力和新技术平台进行了布局建设，目前拓展有临床前CMC平台、DMPK平台及体内外药效平台。依托公司在创新药领域的不断深入及药学研究、临床试验等领域积累的丰富经验，陆续为10余家不同客户提供创新药项目的受托研发服务。 临床业务发力带动受托研发收入快速增长。2023年上半年，公司受托业务板块实现收入1.95亿元，同比增长45.53%，实现毛利率51.38%，较去年同期下降3.34个百分点，预 计主要是受传统CRO业务上半年竞争加剧存在一定降价压力及临床CRO板块投入增加影响。其中，临床前药学研究板块实现收入1.25亿元，同比增长37.98%，占受托收入64.03%，实现毛利率58.21%，较去年同期下降0.43个百分点；临床服务板块实现收入0.70亿元，同比增长61.24%，占受托收入35.97%，实现毛利率39.22%，较去年同期下降7.35个百分点。 图10公司受托业务收入及同