23H1跑鞋产品表现亮眼，维持全年收入增长中双位数指引

公司研究/公司快报 2023年8月11日 23H1跑鞋产品表现亮眼，维持全年收入增长中双位数指引 买入-A(维持) 李宁（02331.HK） 纺织服装 公司近一年市场表现 资料来源：最闻，山西证券研究所 市场数据：2023年8月10日 收盘价（港元）：43.350 年内最高/最低（港元）：82.700/38.600流通A股/总股本（亿）：26.36/26.36流通A股市值（亿港元）：1,142.72 总市值（亿港元）：1,142.72 资料来源：最闻，山西证券研究所 分析师：王冯 执业登记编码：S0760522030003邮箱：wangfeng@sxzq.com 孙萌 执业登记编码：S0760523050001邮箱：sunmeng@sxzq.com 事件描述 公司披露2023年中期业绩，2023H1，公司实现收入140.19亿元，同比增长13.0%，实现归母净利润21.21亿元，同比下降3.1%。 事件点评 23H1公司营收同比增长13%，23Q2零售流水同比增长中双位数。营收端，2023H1，公司实现收入140.19亿元，同比增长13.0%，收入增长主要为线下渠道拉动。从流水角度看，2023H1公司整体流水同比增长10%，流水稳健增长主要为线下渠道贡献，电商直营流水同比增长低单位数，线下渠道零售流水同比增长低双位数，其中线下渠道整体成交率保持良好水平，整体连带率持续提升，平均件单价进一步提升，零售折扣略有加深。分季度看，23Q1李宁销售点（不含李宁YOUNG）全平台零售流水增长中单位数，其中直营增长中双位数，批发增长中单位数，电商下降低双位数；23Q2全平台流水增长中双位数，其中直营增长20%-30%高段，批发增长中双位数，电商增长低双位数。业绩端，2023H1，公司实现归母净利润21.21亿元，同比下降3.1%，归母净利润同比下滑主因销售毛利率同比下降，以及期间费用率略有提升、其它收入同比下滑。 跑鞋产品零售流水增长强劲，持续扩大专业产品矩阵。分产品看，2023H1，鞋、服装、配件和器材收入分别为75.15、56.40、8.64亿元，同比增长11.2%、14.9%、16.3%，收入占比为53.6%、40.2%、6.2%。2023年上半年，公司零售流水同比增长10%，其中运动生活、篮球、跑步、健身品类零售流水同比增长-2%、6%、33%、12%，零售流水占比分别为34%、28%、24%、13%。跑步品类流水表现强劲，组成以“超轻”、“赤兔”、“飞电”为核心的专业跑鞋矩阵，驱动跑步生意增长，2023年上半年，飞电3challenger累计销售超过70万双，赤兔6&赤兔6PRO累计销量超过220万双，超轻20累计销量超过140万双，三大核心IP产品累计销量突破430万双。 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1 2023H1线下渠道零售流水增长低双位数，线上渠道短期承压。分渠道看，2023年上半年，李宁牌（不含国际市场和李宁YOUNG）电商、直营、批发渠道收入占比分别为27%、25%、48%。直营渠道方面，2023H1直营渠道（不含李宁YOUNG）实现收入33.09亿元，同比增长22.3%，期末直营门店较上年同期净开158家至1423家，直营同店增长中单位数。批发渠道方面，2023H1批发渠道（不含国际市场及李宁YOUNG）实现收入63.38亿元，同比增长13.9%，期末批发门店合计4744家，较上年同期净开72家，估算单店提货额同比增长双位数。2023年上半年，公司持续拓展高质量可盈利店铺，店铺平均面积240平方米，300平方米以上的大店数量超过1630家，占李宁牌门 店数量比重超过25%。电商渠道方面，2023H1电商渠道收入同比增长1.7%，主要受到疫情后消费者渠道选择的暂时变化，线上同店同比下降低双位数，平均折扣加深中单位数。 23H1毛利率水平仍待恢复，库存周转保持健康水平。盈利能力方面，2023H1，公司毛利率下滑1.2pct至48.8%，主要原因为：1）电商渠道促销竞争加剧，折扣加深中单位数；2）研发费用增加；3）毛利率更高的DTC渠道收入占比下降。2023H1，公司销售费用率为28.2%，同比提升0.9pct，其中广告及市场推广费用率同比下滑0.5pct至7.4%，公司管理费用率为4.2%，同比微幅提升0.04pct，其中研发费用率同比提升0.2pct至2.1%。叠加其它收入占营收比重下降1.5pct，综合影响下，2023H1公司经营利润率同比下降3.6pct至17.7%，归母净利润率同比下滑2.5pct至15.1%。存货方面，渠道库销比为3.8个月，保持在健康水平。截至2023H1末，公司存货21.20亿元，同比增长7.3%，平均存货周转天数57天，同比增加2天。现金流方面，2023H1，公司经营活动现金流净额为19.42亿元，同比增长22.7%。 投资建议 2023年2季度，公司零售折扣同比、环比均有所改善，全平台同店销售增长低单位数，零售流水同比增长中双位数，库销比保持较为健康水平，受益于线下渠道客流恢复及门店效率提升，2季度整体经营稳健。公司继续坚持“单品牌、多品类、多渠道”经营战略，打造跑鞋及篮球鞋专业产品矩阵，跑鞋核心IP产品销售良好，印证公司产品力及品牌力进一步提升。根据公司公开业绩交流会，公司维持2023年收入增长中双位数、净利润率中双位数的指引。考虑国内消费市场整体处于弱复苏态势，我们调整公司盈利预测，预计2023-2025年每股收益分别为1.71、2.08和2.40元，对应公司2023-2025年PE约23、19倍，维持“买入-A”建议。 风险提示 行业竞争加剧；广告宣传推广费用加大；电商渠道增长放缓；原材料价格大幅上涨。 财务数据与估值： 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 22,572 25,803 29,838 34,372 39,574 YoY(%) 56.1 14.3 15.6 15.2 15.1 净利润(百万元) 4,011 4,064 4,509 5,473 6,317 YoY(%) 136.1 1.3 11.0 21.4 15.4 毛利率(%) 53.0 48.4 49.5 49.7 50.0 EPS(摊薄/元) 1.52 1.54 1.71 2.08 2.40 ROE(%) 19.0 16.7 16.3 16.9 16.6 P/E(倍) 26.3 25.9 23.4 19.3 16.7 P/B(倍) 5.0 4.3 3.8 3.2 2.8 净利率(%) 17.8 15.7 15.1 15.9 16.0 数据来源：最闻，山西证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元) 利润表(百万元) 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 18672 12395 24817 25972 34364 营业收入 22572 25803 29838 34372 39574 现金 15146 8026 20239 20943 28346 营业成本 10603 13319 15068 17289 19787 应收票据及应收账款 903 1020 1298 1233 1745 营业税金及附加 0 0 0 0 0 预付账款 0 0 0 0 0 营业费用 6138 7314 8295 9538 10962 存货 1773 2428 2461 2912 3356 管理费用 1111 1113 1223 1409 1623 其他流动资产 850 921 819 884 917 研发费用 0 0 0 0 0 非流动资产 11603 21252 14617 16846 17888 财务费用 -33 -327 -195 -544 -545 长期投资 1267 1369 1622 1915 2198 资产减值损失 0 0 0 0 0 固定资产 2959 5257 5139 5025 4966 公允价值变动收益 16 24 20 22 21 无形资产 350 376 355 313 276 投资净收益 0 0 0 0 0 其他非流动资产 7027 14249 7501 9593 10448 营业利润 4928 4610 5467 6701 7768 资产总计 30275 33647 39434 42818 52252 营业外收入 400 805 522 576 635 流动负债 7704 7241 10275 8685 12527 营业外支出 0 0 0 0 0 短期借款 0 0 0 0 0 利润总额 5328 5415 5989 7277 8403 应付票据及应付账款 5624 5233 8157 6723 10170 所得税 1317 1351 1480 1804 2086 其他流动负债 2080 2008 2118 1962 2357 税后利润 4011 4064 4509 5473 6317 非流动负债 1467 2074 1477 1672 1741 少数股东损益 0 -0 -0 -0 -0 长期借款 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 4011 4064 4509 5473 6317 其他非流动负债 1467 2074 1477 1672 1741 EBITDA 5967 5174 6390 7582 8705 负债合计 9171 9315 11752 10357 14268 少数股东权益 3 2 2 2 2 主要财务比率 股本 239 240 240 240 240 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 资本公积 20901 24270 24270 24270 24270 成长能力 留存收益 0 0 2255 4991 8150 营业收入(%) 56.1 14.3 15.6 15.2 15.1 归属母公司股东权益 21102 24329 27680 32458 37982 营业利润(%) 161.3 -6.5 18.6 22.6 15.9 负债和股东权益 30275 33647 39434 42818 52252 归属于母公司净利润(%) 136.1 1.3 11.0 21.4 15.4 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 53.0 48.4 49.5 49.7 50.0 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 净利率(%) 17.8 15.7 15.1 15.9 16.0 经营活动现金流 6525 3914 7803 3847 9654 ROE(%) 19.0 16.7 16.3 16.9 16.6 净利润 4011 4064 4509 5473 6317 ROIC(%) 16.6 15.0 14.6 14.9 14.7 折旧摊销 1140 0 824 923 1041 偿债能力 财务费用 -33 -327 -195 -544 -545 资产负债率(%) 30.3 27.7 29.8 24.2 27.3 投资损失 0 0 0 0 0 流动比率 2.4 1.7 2.4 3.0 2.7 营运资金变动 791 0 2825 -2041 2853 速动比率 2.1 1.3 2.1 2.6 2.4 其他经营现金流 616 177 -161 36 -13 营运能力 投资活动现金流 -6539 -9481 5801 -3106 -2069 总资产周转率 1.0 0.8 0.8 0.8 0.8 筹资活动现金流 7596 -1887 -1390 -37 -182 应收账款周转率 28.9 26.8 25.7 27.2 26.6 应付账款周转率 2.3 2.5 2.3 2.3 2.3 每股指标（元） 估值比率 每股收益(最新摊薄) 1.52 1.54 1.71 2.08 2.40 P/E