多元布局扩边界，深耕客户稳发展

秉承同心多元战略，专注全球消费市场。 公司致力于为国内外领先客户提供质量优异的服务，成为全球领先的消费品整体解决方案供应商。公司主营业务沿着体育休闲、智能家居、健康医疗等方向进行产业升级，不断强化市场赛道竞争力，主要通过在OEM、JDM和ODM模式进行合作，主要客户包括迪卡侬、宜家、Wagner、YETI等全球领先跨国企业。 受22年下半年主要客户降库存影响，公司22年实现营收9.31亿，同比减少2.0%。23Q1公司客户库存压力降低，实现收入2.07亿，营收企稳并环比改善。截止2023年6月，欧美客户“去库存、补库存”渐入新阶段，终端销售持续向好。 消费行业长期向好，市场空间容量大。 体育产业蓬勃发展，随着政府的大力支持以及商业成熟度的整体提升，有望保持较强的成长性和可持续性。家居市场规模持续扩大，多元化、智能化助推行业升级。健康护理行业规模稳增，电动牙刷等品类增速可观。三大行业保持良好景气度，或将带动消费品广泛应用。 客户资源优势突出，核心客户贡献稳定营收。 2019-2022年，公司对前五大客户的销售收入分别为5.42/6.25/8.51/8.31亿元，占比为92.9%/90.3%/89.6%/89.3%。公司坚持发展大客户战略效果显著： 1）22年公司前五大客户分别为迪卡侬、宜家、Wanger、哈尔斯（最终客户YETI）、云顶信息，主要客户销售规模大，渠道布局广，为公司提供稳定订单与市场份额；2）核心客户发展趋势向好，公司在核心客户供应商体系等级较高且占其采购占比较小，在客户份额中有较大提升空间；3）公司积极开发新客户，多个新客户已处于放量增长阶段。 重视研发能力，合作模式向JDM、ODM升级。 公司与主要客户的合作模式以JDM为主，占主营业务收入约60%，ODM与OEM两者合计约40%。公司持续向前端产品设计延伸，向客户提供工业设计、结构设计等服务，持续增强客户粘性。通过着重提升公司内部研发、设计能力，以技术创新支撑市场开发，逐步扩大JDM、ODM模式占比。公司研发费用投入逐年增加，22年研发费用为0.42亿，同比增长0.5%，研发费用率为4.5%。 生产基地完善，产能规划清晰。 公司现有三大生产基地，包括厦门、石狮、马来西亚，远期规划20-30亿产能。厦门基地定位于体育户外、健康护理用品；石狮基地定位于家居生活用品，已实现“塑料+五金”双制程的生产体系；马来西亚定位实现公司国际化跨越式发展的综合性生产基地，主要服务美线客户。 盈利预测与评级：公司不断深化客户合作并已成为重点供应商，同时积极开发新客户获取增量，战略同频以销定产，重视研发巩固核心竞争优势，现有布局的三大赛道市场容量大、潜力足，未来发展可期。我们预计23-25年公司实现收入10.4/12.5/14.7亿元，归母净利为1.5/1.7/1.9亿元，对应PE为19/16/14x，参考可比公司PE，给与公司23年23倍PE，对应目标价为30元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：宏观经济、政策变化风险；客户集中风险；原材料价格波动风险；汇率风险；募投项目不能达到预期效益风险等。 财务数据和估值 1.不懈耕耘十余年，定位多领域一站式制造商 通达创智（厦门）股份有限公司为国家高新技术企业，在OEM、JDM和ODM模式下，与迪卡侬、宜家、Wagner、YETI等全球领先跨国企业建立长期稳定的战略合作关系。公司秉承同心多元化战略，以产品设计、精密模具设计开发、多工艺多制程整合以及智能制造为核心，从事体育户外、家居生活、健康护理等消费品的研究、生产和销售。 表1：公司主要产品及用途 1.1.产品趋于多元，拓宽发展边界 2008-2012年：进入迪卡侬产业链，确立多元发展战略。 公司前身为通达科技产品发展事业处，通达科技为港交所上市公司通达集团下属公司。 2008年，通达科技成立产品发展事业处，并于2009年进入全球体育用品领先品牌迪卡侬的供应链体系。2012年，通达集团加大对产品发展事业处的支持力度，制定产品发展事业处同心多元化的发展战略，逐步确定体育户外、家居生活为发展方向。 2013-2017年：深耕体育户外，拓展家居生活领域。 2014年，产品事业部成功进入Wagner供应链体系，并经过近两年的考察认证成为宜家的供应商，稳步开拓家居领域。2016年，经通达集团战略考虑，以产品事业处为基础成立创智有限，独立承载体育户外、家居生活等消费品的生产制造。创智有限成立后，公司进一步增强对精密模具设计开发实力，从而进入YETI供应链体系。 2018-至今：初步形成“产品设计+智能制造”体系，业务范围拓展至健康护理领域。 在完善的设计开发验证体系的基础上，公司业务重心延伸至产品设计，随着自动化装备的引进及信息系统的导入，公司已初步形成“产品设计+智能制造”体系。2019年，公司成立健康子公司，成功将业务拓展至健康护理领域，后陆续进入宝洁、美的供应链体系。2023年，公司于深圳交易所挂牌上市，开启新征程。 图1：公司发展历程图 1.2.股权集中度高 公司由通达集团控制，实际控制人为王亚扬、王亚榆、王亚华、王亚南兄弟四人。截止2023年4月28日，通达现代家居（香港）有限公司和通达（厦门）科技投资有限公司均受通达集团控股有限公司控制，王亚扬、王亚榆、王亚华、王亚南兄弟四人是公司的共同实际控制人，并就公司相关事项签署一致行动协议，一致行动协议至公司首次公开发行股票并上市后满5年之日终止。 图2：公司股权结构图 1.3.聚焦三大主业，推动业绩增长 前期深度绑定客户业绩增长明显，23年去库渐入尾声静待营收回升。2018-2022年，得益于公司客户优势明显，公司业绩实现快速增长，四年CAGR为15.0%。2022年，公司实现营收9.31亿，同比减少2.0%，下半年公司客户受俄乌冲突、欧洲能源危机及宏观经济环境转变等多重不利因素影响，库存消化周期变慢，库存较高，进而影响公司22年下半年订单。同时，公司部分主要客户基于对未来经济的不确定性预期，主动采取降低库存策略。 23Q1公司生产经营受疫情影响，实现收入2.07亿，同比减少18.6%，随着主要客户库存压力降低且部分客户新产品的量产上市，营收已呈现企稳现象。截止2023年6月，欧美客户“去库存、补库存”渐入新阶段，基于消费刚性且消费者偏好高性价比产品情况下，公司客户终端销售持续向好。 图3：2018-2023Q1公司营收（亿元）及同比 体育户外、家居生活、健康护理业务为公司主要收入来源，呈现良好增势。22年公司家居生活/体育户外/健康护理/模具/其他收入占比分别为46.7%/43.2%/7.0%/0.7%/2.4%。分品类看，得益于持续导入新项目及产品迭代，2021年家居生活产品收入提升明显；随着疫情影响及大众健康意识提升带来体育用品销售增长，体育户外产品营收呈上涨趋势；公司于2019年成立子公司创智健康，专注健康护理领域，随着电动牙刷生产线实现规模量产及新产品的持续开发带来了订单量的上涨，营收持续上升。 图4：2018-2022年公司分产品营收占比 图5：2018-2022年公司分产品营收（亿元） 产品销往全球，以境外销售为主。22年，公司内销、外销分别实现收入2.13、7.18亿元，占总营业收入22.9%、77.1%，外销中法国、美国、德国等地贡献主要收入。公司主要终端客户为迪卡侬、宜家等全球行业领先企业，公司生产的产品通过主要客户销往全球主要区域，境内客户主要为迪卡侬、宜家等全球行业领先企业在境内设立的子公司。随着终端市场需求扩大，以及公司与主要客户的合作加深，境内外销售收入呈上涨的趋势。 图6：2018-2022年公司内销、外销收入（亿元） 图7：公司各外销地区收入占比 22年盈利微增，保持良好的利润率水平。2022年公司归母净利为1.3亿，同比+0.2%，毛利率、净利率分别为25.1%、14.1%。公司毛利率整体较为稳定，波动较小，产品销售呈现“多品类、小批量、定制化”的特点，各类产品毛利率存在一定波动，主要受产品销售结构变化的影响。 图8：2018-2023Q1公司归母净利（亿元）及同比 图9：2018-2022年公司毛利率、净利率 2022 年公司家居生活/体育户外/健康护理/模具业务的毛利率分别为22.5%/29.4%/11.6%/3.1%，其中家居生活、体育户外业务各年度毛利率基本维持稳定。公司销售的模具主要为配合客户产品生产而开发的模具，毛利率波动较大，主要原因系公司产品以定制化为主，对应模具种类多变所致。健康护理业务早期处于生产销售的爬坡期，故毛利率波动较大，后产量逐步提升带动产品毛利率改善。 综合来看，汇率价格、原材料价格影响部分产品毛利率，但对总体利润率影响不大。公司的主要结算币种为人民币和美元，外币结算占比不大（约30%），以家用电动工具产品为例，部分产品毛利率受到人民币兑美元汇率影响。公司销售收到美元会用于支付境外采购，部分用于境外公司的投资等，剩余的会及时予以结汇，汇率波动对公司影响不大。同时公司产品品类多样、原材料价格涨跌不一，且与客户形成稳定的价格联动机制，原材料价格对公司的利润率影响不会太大。 图10：2018-2022年公司分业务毛利率 图11：家用电动工具毛利率及汇率变动影响 各项费用率基本稳定，销售费用率显著低于同业。2022年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为0.5%/5.3%/4.5%/-0.7%。2019管理费用率增加明显，主要系公司确认股份支付金额一次性计入管理费用，剔除股份支付后，管理费用率基本维持稳定。公司销售费用率维持低水平并显著低于可比公司，主要是由于采用直销模式销售、客户集中度高导致销售人员较少所致。 图12：2018-2023Q1公司销售/管理/研发/财务费用率 图13：2019-2022年公司与同业销售费用率对比 2.消费市场空间广阔，维持向上趋势 2.1.社零稳增，三大赛道长期向好 全球消费品品类丰富、种类众多，市场发展空间广阔。根据Statista统计，2020年全球消费市场受新冠疫情冲击影响，全球零售额降至23.74万亿美元，后随着宏观环境改善，叠加线上渠道消费规模的增长，2021年全球零售总额达26.04万亿美元，同比增长9.7%，预计2025年将达31.7万亿美元。同时，受内需优势凸显和外需持续扩大的双重驱动，我国消费品市场发展亦持续向好。 图14：2019-2025E全球零售市场额（万亿美元）及同比 图15：2015-2022年我国社会消费品零售总额（万亿元）及同比 体育产业具有较强的成长性和可持续性。根据麦肯锡发布的《2022全球体育用品行业报告》，随着社会经济生活快速复苏，2021年体育用品行业实现14%的同比增长，市场规模达3944.40亿美元。根据欧睿国际，全球运动服饰市场规模于20年下滑后，21年快速回升后稳增，亦体现体育用品行业发展韧性。在我国体育产业发展上，国家政策保持较大推动和引导力度，按照国务院《关于加快发展体育产业促进体育消费的若干意见》提出的发展目标，力争到2025年我国体育产业总规模将超过5万亿元，预计2020-2025年CAGR为12.8%。 图16：2017-2022年全球体育服饰市场规模（亿美元）及同比 图17：2015-2025E中国体育产业总规模（万亿元） 家居市场规模持续扩大，多元化、智能化推动市场发展。根据欧睿国际，全球家居市场规模呈增长趋势，2017-2022年复合增长率为2.4%。根据Strategy Analytics，2021年全球智能家居市场规模达1230亿美元，预计2025年将继续增长至1730亿美元，年均复合增长率达8.9%。 图18：2017-2022年全球家居市场规模（亿美元）及同比 图19：2014-2025E智能家居市场规模(十亿美元)及同比 口腔清洁护理用品行业规模稳定增长，电动牙刷增速靓丽。随着国民整体对口腔健康及美丽重要性意识提升和消费升级的推动，口腔护理用品