上半年业绩高速增长，净利率提升趋势显著

敬请参阅最后一页特别声明 1 2023年8月7日，公司发布2023年半年度报告，2023年上半年实现收入11.47亿元，同比+19%；实现归母净利润2.64亿元，同比+112%；实现扣非归母净利润2.59亿元，同比+117%。 单季度来看，2023Q2实现收入5.97亿元，同比+15%；实现归母净利润1.63亿元，同比+100%；实现扣非归母净利润1.60亿元，同比+109%。 国内内镜耗材需求快速恢复，海外市场实现稳步增长。上半年国内市场医院终端恢复情况良好，择期手术需求得到一定释放，中国大陆消化内镜耗材实现收入5.5亿元，同比+33%。同时海外市场渗透率持续提升，上半年美洲、EMEA（欧洲、中东及非洲）市场均实现同比21%的业绩增长，自有品牌销售拓展顺利。 费用投放得到高效控制，利润率提升趋势显著。公司上半年管理费用率13.3%，同比-4.5pct，主要系股权激励费用减少影响。公司研发费用率6.0%，同比-2.7pct。目前公司战略已从注重规模转向注重效益，将通过开源、提效、将本实现有质量的增长，利润率提升成果显著，上半年公司实现净利率23.6%，同比+10.1pct。 研发项目进展顺利，可视化产品国内外同步拓展。2023年上半年公司各类研发项目取得不同程度进展。其中，一次性内科用胆道镜获得美国、欧洲及日本注册证，一次性外科用胆道镜取得国内注册证并实现量产出货。此外围绕一次性内镜开发的微型胆道活检钳获得日本注册、微型取石球囊等镜下配套耗材获得国内注册，可视化产品国内外均取得进展，有望为公司带来第二增长曲线。 我们看好公司在消化内镜耗材及一次性内镜领域的发展潜力，预计2023-2025年公司归母净利润分别为4.84、6.58、8.64亿元，同比增长46%、36%、31%，EPS分别为2.58、3.50、4.60元，现价对应PE为29、21、16倍，维持“买入”评级。 医保控费政策风险；院内需求恢复速度不及预期风险；新产品研发不达预期风险；产品推广不达预期风险；汇兑风险。 02004006008001,00 01,2001,40063.0073.0083.0093.00103.00113.00220808人民币(元)成交金额(百万元)成交金额南微医学沪深300 公司点评 敬请参阅最后一页特别声明 2 附录：三张报表预测摘要 损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 1 ,326 1 ,947 1 ,980 2 ,608 3 ,431 4 ,449 货币资金 645 1,163 1,875 2,403 2,749 3,311 增长率 46.8% 1.7% 31.7% 31.6% 29.6% 应收款项 226 367 293 375 493 639 主营业务成本 -451 -697 -773 -956 -1,258 -1,632 存货 215 394 567 508 668 868 %销售收入 34.0% 35.8% 39.1% 36.6% 36.7% 36.7% 其他流动资产 1,412 882 247 49 61 76 毛利 876 1,249 1,207 1,652 2,174 2,816 流动资产 2,498 2,807 2,983 3,334 3,971 4,893 %销售收入 66.0% 64.2% 60.9% 63.4% 63.4% 63.3% %总资产 80.5% 77.3% 76.6% 75.1% 76.5% 79.4% 营业税金及附加 -12 -16 -16 -21 -27 -36 长期投资 35 58 53 73 103 153 %销售收入 0.9% 0.8% 0.8% 0.8% 0.8% 0.8% 固定资产 374 467 560 724 796 790 销售费用 -278 -389 -433 -561 -738 -956 %总资产 12.1% 12.9% 14.4% 16.3% 15.3% 12.8% %销售收入 21.0% 20.0% 21.9% 21.5% 21.5% 21.5% 无形资产 179 264 265 276 286 295 管理费用 -223 -346 -309 -352 -446 -556 非流动资产 607 825 911 1,107 1,218 1,271 %销售收入 16.8% 17.8% 15.6% 13.5% 13.0% 12.5% %总资产 19.5% 22.7% 23.4% 24.9% 23.5% 20.6% 研发费用 -100 -153 -165 -183 -240 -311 资产总计 3 ,105 3 ,632 3 ,894 4 ,441 5 ,189 6 ,164 %销售收入 7.5% 7.9% 8.3% 7.0% 7.0% 7.0% 短期借款 0 7 6 6 6 6 息税前利润（EBIT） 263 346 283 536 722 957 应付款项 334 421 380 552 712 923 %销售收入 19.8% 17.8% 14.3% 20.6% 21.1% 21.5% 其他流动负债 87 174 171 209 275 356 财务费用 -16 -21 61 44 53 63 流动负债 421 602 558 767 993 1,285 %销售收入 1.2% 1.1% -3.1% -1.7% -1.5% -1.4% 长期贷款 0 0 0 0 0 0 资产减值损失 -15 -24 -23 -27 -8 -11 其他长期负债 20 40 61 14 13 12 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 0 负债 442 641 620 781 1,006 1,297 投资收益 49 65 43 10 0 0 普通股股东权益 2,611 2,943 3,225 3,606 4,123 4,799 %税前利润 16.4% 17.3% 11.7% 1.8% 0.0% 0.0% 其中：股本 133 134 188 188 188 188 营业利润 282 367 364 563 767 1,009 未分配利润 566 779 1,009 1,390 1,907 2,584 营业利润率 21.3% 18.9% 18.4% 21.6% 22.3% 22.7% 少数股东权益 53 47 49 54 60 68 营业外收支 19 10 4 5 5 5 负债股东权益合计 3 ,105 3 ,632 3 ,894 4 ,441 5 ,189 6 ,164 税前利润 301 377 368 568 772 1,014 利润率 22.7% 19.4% 18.6% 21.8% 22.5% 22.8% 比率分析 所得税 -35 -48 -35 -80 -108 -142 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 所得税率 11.6% 12.7% 9.5% 14.0% 14.0% 14.0% 每股指标 净利润 266 329 333 489 664 872 每股收益 1.956 2.428 1.766 2.576 3.502 4.602 少数股东损益 5 5 2 5 6 8 每股净资产 19.581 22.007 17.223 19.194 21.947 25.549 归属于母公司的净利润 2 61 3 25 3 31 4 84 6 58 8 64 每股经营现金净流 1.734 1.293 1.336 4.872 3.521 4.653 净利率 19.7% 16.7% 16.7% 18.6% 19.2% 19.4% 每股股利 1.000 0.600 0.750 0.550 0.750 1.000 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 9.99% 11.03% 10.25% 13.42% 15.96% 18.01% 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 8.40% 8.94% 8.49% 10.90% 12.68% 14.02% 净利润 266 329 333 489 664 872 投入资本收益率 8.72% 10.08% 7.81% 12.58% 14.83% 16.89% 少数股东损益 5 5 2 5 6 8 增长率 非现金支出 49 82 101 80 75 86 主营业务收入增长率 1.45% 46.77% 1.72% 31.70% 31.58% 29.64% 非经营收益 -29 -42 -92 -12 -5 -5 EBIT增长率 -17.98% 31.77% -18.13% 89.28% 34.72% 32.47% 营运资金变动 -55 -196 -91 358 -73 -79 净利润增长率 -14.11% 24.54% 1.80% 46.38% 35.94% 31.41% 经营活动现金净流 2 31 1 73 2 50 9 15 6 61 8 74 总资产增长率 8.00% 16.96% 7.22% 14.04% 16.85% 18.79% 资本开支 -161 -163 -211 -228 -143 -73 资产管理能力 投资 -41 346 832 -20 -30 -50 应收账款周转天数 51.6 52.5 58.7 52.0 52.0 52.0 其他 39 63 48 10 0 0 存货周转天数 172.9 159.5 227.0 200.0 200.0 200.0 投资活动现金净流 -163 2 46 6 69 -238 -173 -123 应付账款周转天数 164.7 156.7 169.2 160.0 160.0 160.0 股权募资 0 36 36 0 0 0 固定资产周转天数 71.4 52.2 52.2 55.6 47.8 36.4 债权募资 0 0 0 -44 0 0 偿债能力 其他 -52 -102 -110 -104 -141 -188 净负债/股东权益 -76.34% -66.65% -57.40% -65.78% -65.83% -68.12% 筹资活动现金净流 -52 -66 -74 -148 -141 -188 EBIT利息保障倍数 16.9 16.6 -4.7 -12.2 -13.6 -15.3 现金净流量 -1 3 22 9 08 5 29 3 47 5 63 资产负债率 14.22% 17.66% 15.91% 17.59% 19.39% 21.04% 来源：公司年报、国金证券研究所 公司点评 敬请参阅最后一页特别声明 3 市场中相关报告评级比率分析 日期 一周内 一月内 二月内 三月内 六月内 来源：聚源数据 市场中相关报告评级比率分析说明： 市场中相关报告投资建议为“买入”得1分，为“增持”得2分，为“中性”得3分，为“减持”得4分，之后平均计算得出最终评分，作为市场平均投资建议的参考。 最终评分与平均投资建议对照： 1.00 =买入； 1.01~2.0=增持 ； 2.01~3.0=中性 3.01~4.0=减持 历史推荐和目标定价(人民币) 序号 日期 评级 市价 目标价 1 2021-10-21 买入 261.29 N/A 2 2021-10-28 买入 255.60 N/A 3 2022-02-26 买入 154.79 N/A 4 2022-04-26 买入 98.10 N/A 5 2022-0