激光切割控制系统龙头，持续突破成长边界

柏楚电子是行业内少数具备“MES、图形、运动控制、驱动、传感”一体化研发能力的公司，管理层对工控自动化行业商业模式理解极深，具备供给创造需求的能力。2016-2022年公司收入/净利润CAGR为39%/36%，平均毛利率、净利率分别为80.92%、60.81%，2022年收入/净利润分别为8.9/4.8亿元，集高成长与高盈利性于一体。复盘公司发展历史，公司持续完善激光切割领域的生态布局，由控制系统、套料软件向智能切割头、工业互联网拓展，逐渐实现激光切割领域的产品链闭环；同时，公司持续开拓新应用场景，从激光切割控制系统向焊接控制系统、超快控制系统以及驱控一体等领域扩张，持续突破成长边界。 第一成长曲线：公司保持较高市占率，中低功率增长趋于稳健。 2022年公司中低功率控制系统收入4.34亿元，占比48%。中低功率行业基本完成国产替代，激光器价格战告一段落，行业竞争格局稳定，预计未来3年行业需求增速5-10%。公司完整掌握控制系统五大底层技术，产品稳定性和易用性行业领先，根据公司招股说明书及我们最新测算，公司近五年在中低功率领域平均市占率达到60%以上。中低功率激光控制系统需求稳健增长，将成为公司稳定现金流来源和业绩支撑。 第二成长曲线：“高功率”+“切割头”渗透率持续提升，公司收入端高速增长。 2022年公司高功率控制系统收入占比16%，智能切割头收入占比19%，二者合计占比35%。高功率市场主要份额被进口厂商占据，未来受光纤激光器降价驱动，高功率渗透率将持续提升，预计未来3年行业需求增速30-50%。根据我们测算，2022年公司在高功率领域市占率近20%，尚有提升空间，未来板块收入增速有望超过行业。此外，公司于2020年推出“高功率+切割头”组合方案，已实现初步放量，并突破国内一线客户，未来有望凭借软硬件结合的整体解决方案，快速占领市场，板块业绩实现高速增长。 第三成长曲线——钢构焊接市场空间广阔，焊接业务有望成为公司新增长点。 2021年公司发布定增公告，以钢结构场景作为切入点，布局智能焊接机器人。钢构焊接为高度非标的应用场景，目前仍由成熟的焊工来完成，而由于人工成本上升，成熟焊工招聘难，钢构焊接环节自动化改造需求迫切，根据公司增发预案，我国钢构厂焊接工需求量约20万人，以每台设备替换2个人工测算，对应10万台自动化设备，按智能焊接机器人28万元单价计算，则智能焊接机器人长期市场规模有望达到280亿元。2023年8月1日，根据鸿路钢构采购物流中心，鸿路已开启1000套焊接机器人视觉招标以及500套角焊缝免示教机器人焊接工作站招标，下游应用场景逐步落地。焊接控制系统与激光切割控制系统具有技术底层共通性，都以CAD/CAM/NC/传感器/硬件设计等技术为核心。公司依托底层技术共通性，应用场景从激光切割向焊接拓展，开发焊接离线编程软件和焊接控制系统，以解决小批量、多种类非标工件的柔性加工，目前客户已有突破。根据公司公告，目前已与宏宇重工、八方钢构以及中建钢构签署意向购买协议；根据公司公众号，2022年7月公司与鸿路钢构达成合作，焊接控制系统产品首次亮相，3D点云方式解决了非标焊接的问题，焊接业务有望成为公司新增长点。 远期——布局驱动一体及超快控制系统，底层运动控制技术支撑新产品期权。 ①驱控一体：公司2021年定增方案中提出前瞻布局超高驱控一体技术，技术链条由控制层向驱动层延伸，与公司已有运动控制系统相结合，实现更高精度的多轴运动控制，为公司未来超高精密领域产业布局奠定基础。②超快激光控制系统：公司IPO项目布局超快激光精密微纳米加工系统。根据中国科学院武汉文献情报中心，2015-2020年国内超快激光器复合增速44%，数倍于激光设备行业，随着下游半导体、精密电子、PCB等领域应用逐渐成熟，超快激光有望步入爆发期。 目前全球仅有以色列ACS、美国AEROTECH和柏楚三家的运动控制技术达到较高水平。公司超快产品已在头部客户中展开试用，未来有望乘超快激光行业快车，业绩实现快速增长。 投资建议： 短期从行业贝塔角度，通用制造业处于下行筑底的尾声，复苏渐行渐近，中期焊接自动化提供新的增长曲线，长期底层技术研发能力支撑新产品期权 。预计公司2023年-2025年的收入分别为12.71/16.92/23.54亿元，增速分别为41.47%、31.52%、37.31%，净利润分别为6.51/9.37/12.92亿元，增速分别为35.66%、43.98%、37.99%，对应PE分别为55X/38X/28X，维持“买入-A”的投资评级,6个月目标价275.30元，对应2024年43X的动态市盈率。 风险提示：宏观经济下行，制造业景气度低于预期，中低功率领域市场萎缩风险，高功率市场国产化进程不及预期或公司在该领 1.核心观点：激光切割控制系统龙头，寻找无边际的扩张 激光控制系统行业产业链位置佳，系统高壁垒+竞争格局优，造就良好的盈利能力。激光切割控制系统位于产业链中游，以软件为核心，负责整个切割设备的运转，技术壁垒高。根据华经产业研究院，控制系统在整个激光切割设备中成本占比仅为5%，下游客户对系统的价格敏感度较低，愿意为高稳定性产品支付溢价。从竞争格局来看，激光控制系统市场集中度较高，低功率领域只有柏楚、维宏、奥森迪科等少数公司，CR3高达90%，高功率领域在国内被几乎进口厂商垄断，国产设备仅柏楚一家，不存在激烈价格战。受益于系统高壁垒以及良好竞争格局，激光控制系统行业主要参与厂商毛利较高。 图1.激光切割机床及柏楚电子主要产品形态 图2.控制系统位于激光产业链中游 图3.激光控制系统企业毛利率高于激光加工设备企业 公司中低功率市占率超60%，高功率市占率近20%，大幅领先竞争对手。柏楚电子立足于控制技术，凭借技术优势以及先发优势，在中低功率激光切割领域已建立竞争壁垒，近5年公司在中低功率激光切割控制系统领域市占率稳定在60%以上。在高功率领域是国内具备自主研发技术的激光控制系统制造的头部厂商，2022年公司在高功率激光切割控制系统领域市占率近20%。 图4.2022年公司在中低功率激光切割控制系统市占率超60% 图5.2022年公司在高功率激光切割控制系统市占率近20% 公司的核心优势在于：①掌握激光控制系统五大核心能力（CAD、CAM、NC、传感器和硬件设计），并在其中多个环节上均达到了国际一流水平，产品性能全面领先国内同行，比肩外资品牌，为日后终端应用场景的延伸奠定了坚实基础；②对工控领域理解深刻，提供一体化的激光切割解决方案，规避传统二次开发繁琐流程，产品易用性业内领先。 复盘公司发展历史，五大技术集中突破，应用场景不断迭代。公司坚持“由精到全”的发展路径，一方面，公司持续完善激光切割领域的生态布局，由控制系统、配套套料软件向智能切割头、工业互联网拓展，逐渐实现激光切割领域的产品链闭环；另一方面，公司依托五大核心技术，持续开拓新应用场景，正从激光切割控制系统向焊接控制系统、超快控制系统以及驱控一体等领域扩张，持续突破成长边界。 图6.复盘公司发展历史，持续构建成长曲线 第一曲线：中低功率激光切割控制系统。行业增长趋于稳健，公司保持较高市占率。 行业：中低功率激光设备已基本完成国产替代，且激光器价格战告一段落，竞争格局稳定。中低功率激光切割控制系统发展趋于平稳，预计未来三年行业需求增速为7%、10%、5%，预计2025年中低功率激光切割控制系统市场规模达到7.22亿元。 公司：作为行业内少数拉通底层技术的控制系统厂商，已构建完善的激光切割生态，下游客户粘性较强，根据我们测算，近五年公司在中低功率领域的平均市占率在60%以上，龙头地位稳固。我们预计中低端激光控制设备需求稳健增长，将成为公司稳定的现金流来源和业绩支撑。 第二曲线：高功率激光切割控制系统+切割头。设备降价促进渗透率持续提升，公司收入端高速增长。 行业：1）高功率系统：市场主要份额被进口厂商垄断，国产替代稳步推进。行业驱动因素为：①激光产品结构持续向高功率升级；②激光器降价促进高功率激光切割设备渗透率持续提升，逐渐替代等离子、火焰等传统厚板切割方式，预计未来三年行业需求增速为40%、30%、20%，预计2025年高功率激光切割控制系统市场规模达到14.40亿元。2）智能切割头：切割头是激光设备的核心部件，与高功率激光设备是1:1的配比关系，且具备耗材属性，技术壁垒较高。行业驱动因素为智能切割头的进口替代以及高功率切割设备的渗透率提升，预计2025年智能切割头市场规模22.36亿元。 公司：柏楚是国内具备自主研发高功率激光切割系统的头部制造商，根据我们测算，2022年市占率近20%。公司采用软硬件结合的整体解决方案，有望凭借品牌+客户积累+性价比优势，快速抢占高功率市场，板块业绩有望持续高速成长。 第三曲线：焊接控制系统。焊接系统新产品逻辑逐步兑现，有望成为公司新增长点。 行业：焊接对工人技能要求很高，焊接自动化需求迫切，根据我国钢结构行业上市公司的年报数据显示，国内钢结构焊工20万人，对应10万台自动化设备，按单套焊接控制系统28万元计算，则焊接控制系统存量市场规模有望达到280亿元。 公司：基于五大底层技术的共通性，开发焊接离线编程软件和焊接控制系统，以期解决小批量、多种类非标工件的柔性加工场景下较难实现高度自动化的痛点现状。 根据公司公告，目前已与宏宇重工、八方钢构以及中建钢构签署意向购买协议。根据公司公众号，2022年7月公司与鸿路钢构达成合作，焊接控制系统产品首次亮相，3D点云方式解决了非标焊接的问题，焊接业务有望成为公司新增长点。 远期：驱控一体+超快激光。底层运动控制技术支撑新产品期权。 驱控一体：公司2021年募投项目前瞻布局超高驱控一体技术，技术链条由控制层向驱动层延伸，补足驱动器技术空缺，有望与公司已有运动控制系统相结合，实现更高精度的多轴运动控制，为公司未来超高精密领域产业布局奠定基础。 超快激光：根据前瞻研究院援引中国科学院武汉文献情报中心数据，2020年国内超快激光器市场规模27亿元，2015-2020年CAGR达44%，增速超过激光设备行业。随着超快激光在下游半导体、3C电子、PCB等领域的应用逐渐趋于成熟，超快开始对雕刻机等传统设备甚至连续激光设备进行替代，市场有望迎来爆发期。根据公司招股说明书（2019年），全球仅以色列ACS、美国AEROTECH和柏楚电子三家运动控制企业达到较高水平。公司于2019年推出FSCUT7000精密加工系统，已在大族激光、圣石激光等头部客户中开展试用。未来有望迎超快激光风口，实现长期业绩快速增长。 2.国内激光切割控制系统龙头，市占率稳居国内第一 2.1.国内激光切割控制系统龙头，打造产业链闭环能力 国内激光切割控制系统龙头。公司主要从事激光切割控制系统的研发、生产和销售，完整掌握激光切割控制系统所需的CAD、CAM、NC、传感器和硬件设计等五大核心技术，并依托上述技术，向焊接控制系统、超快激光控制系统，智能切割头以及工业互联网等领域拓展。 2022年公司在国内中低功率、高功率激光切割控制领域市占率分别达到61%、19%，在超快激光控制领域是全球最具竞争力的三大厂商之一。 公司主要产品包括随动控制系统、板卡控制系统、总线控制系统、切割头和套料软件等五大类： ①随动控制系统：实现对切割头和待切工件间的实时高度控制（Z轴），配合激光切割软件能实现高度自动跟踪、蛙跳、振动抑制等功能。 ②板卡控制系统：实现对钣金平面切割机或管材三维切割机的机械传动装置、激光器、辅助气体及其他辅助外设装置的控制（X/Y轴），具有灵活性高、应用性广、适用性强的特点，且价格相对较低，主要用于中低功率激光切割设备。 ③总线控制系统：集成板卡控制系统、随动控制系统、工业电脑、显示器、操作面板等部件，具有稳定性高、实时性高、集成度高等特点，但价格相对较高，主要用于高功率激光切割设备。 ④切割头：智能切割头为针对钣金行业的总线控制切割头，能够实现对激光切割