央国企为基，“战略客户+自研产品”双轮加速驱动

深耕大型央国企，“战略客户+自研产品”双轮驱动架构稳步发展，盈利能力持续提升。 公司起家于服务石油石化大型央国企的集团管控与财务信息化建设，后陆续拓展中国建筑、国家管网等，并在多年服务经验之上提炼打磨出财务共享等自研产品，从而形成“4+2”战略客户与自研产品的双轮驱动发展格局。2016年以来聚焦优势领域后，得益于高质量的服务与近年来打磨出的平台化交付能力，公司毛利率与净利率经历短暂波动后持续提升，2022年公司毛利率进一步升至47.81%。净利率也突破并维持在20%以上。 央国企数字化不断加速，行业信创东风渐起。当前央国企的产值与经济体量在我国经济体系内占重要地位，央国企是国民经济压舱石，对国民经济发展有着重要的引领作用。同样，在我国社会信息化、数字化发展之路上，央国企的数字化转型也具有较为明显的标杆效应。近年来，我国出台一系列央国企数字化的政策，而各主要央国企也纷纷发布其数字化转型战略与规划，其数字化转型有望不断加速。同时，随着信创从党政范围扩散至行业层面，央国企作为各行各业的代表性企业，也将率先引领行业信创的落地。 深耕“4+2”战略客户，自研产品打开新市场，平台化交付提升经营质量，加码信创积极研发适配。1）公司起家于石油石化信息化建设，目前在战略客户层面形成“4+2”的战略客户架构，同时公司在石油石化领域从财务与集团管控相关信息化建设发展至生产管理领域，而在中国建筑，公司更是切入其数字建造项目建设。2）战略客户之外，公司以标准化程度较高的财务共享、XBRL相关产品等自研产品，成功在金融行业、地产公司领域形成较好的业务卡位。3）在开发与交付能力上，公司搭建PaaS平台与OSP开发平台，大幅提升产品开发与实施交付效率，进一步降本增效。4）行业信创渐起之下，公司组建专门团队积极研发信创相关产品，加速适配信创标准与信创环境，在央国企信创中持续获取更大的市场份额。 盈利预测与投资建议：我们预计公司2023-2025年营业收入分别为9.22/11.50/14.0 8亿元，归母净利润分别为1.97/2.53/3.38亿元，对应PE分别为29/22/17倍。考虑到公司在央国企ERP建设中的独特卡位及客户资源优势，且积极拓展业务领域与客户群体，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：石油石化行业景气度下滑的风险；建筑行业业务发展不及预期的风险；战略客户开拓不及预期的风险；行业信创推进不及预期的风险；研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险，行业规模测算偏差风险等。 一、公司经营概况： 1.1深耕大型集团企业客户20年 普联软件成立于2001年，2008年成功在美国纳斯达克交易所上市，并设立普联香港公司。2013年公司完成私有化，从纳斯达克交易所退市，并在2014年完成股改工作。2010年-2014年相继设立深圳分公司、新疆分公司、成都分公司、巴州分公司。2018年起公司加快战略客户的拓展节奏，成立建筑事业部，并相继拓展了中国建筑、中国海油、国家管网等大型央国企。2021年公司成功登陆创业板。 图表1：普联软件发展历程 20余年的发展历程中，公司深耕于大型集团企业客户市场，通过内生及外延的方式不断拓展产品体系，提升服务质量。产品及服务涵盖集团财务管控、集团资金管理、智能化共享服务、大数据应用以及信息系统集成等业务领域。 公司不断将优质产品体系及解决方案向更多行业拓展，目前已经扩展到石油、化工、建筑、地产及银行、保险等多个行业。公司在北京、深圳、乌鲁木齐、库尔勒、成都、西安、香港、日本大阪等国内外城市设臵办事机构，业务覆盖全国及海外市场。 公司目前的客户主要集中于大型央国企为代表的集团客户。公司起家于石油石化行业的信息化建设服务，后又陆续拓展以万达、龙湖为代表的地产大型企业，小米、龙湖为代表的行业龙头企业等，业务覆盖主要客户的海内外财务、资金管理系统等。目前，公司主要客户包括中国石油、中国石化、中国海油、国家管网、中国建筑和中国中铁六大央企战略客户:中核集团、兵器工业集团、国家电网、中国华能、中航集团、东方航空、中国通用技术、中国中车、中国铁建、国药集团、中国广核、气集团、山东港口集团等其他央企及地方国企客户。万达集团、新希望集团、龙湖集团、融创集团、小米集团等行业龙头企业:中国平安、中国人寿、太平洋保险等逾百家保险行业客户以及中央结算公司、中国期货市场监控中心、全国股转公司等。一般来说，大型集团企业对供应商的产品质量、服务能力、研发创新、企业治理能力等多方面均有较高要求，我们认为，公司获得较多大型集团客户的选择与持续认可，表明公司产品、服务、管理等已经在业内具备较强的竞争优势。 图表2：普联软件部分典型客户 核心团队，管理层兼具高稳定性与高专业能力。公司核心高管团队中，以董事长蔺国强先生为首的核心高管成员均曾有相关工作经历，且高管团队普遍于公司创立时/创立早期即加入公司，均效力公司20年左右。稳定的核心团队，一方面为管理层带来了较高的稳定性，另一方面，之前的工作经历也使得公司核心高管具备较强的专业能力，从而保证公司发展决策的专业性。 图表3：普联软件高管团队简况 创始人保持实际控制权，主要董监高成员直接持股。股权结构上，截止23Q1末，董事长蔺国强、副董事长王虎分别直接持有公司股份的10.89%、10.64%，且两人构成一致行动人关系，均为公司的实际控制人。同时，公司部分主要董监高成员亦直接持股。 图表4：普联软件股权结构 1.2产品线面向集团客户，深入大型企业运营管理的方方面面 公司起家于大型集团企业的服务，其产品线也主要面向集团客户，深入大型集团企业运营管理的方方面面。具体而言，公司的产品主要包括面向集团管控的产品/方案、XBRL应用产品及方案、软件开发平台、系统集成工具等多条产品线和支撑平台，不同产品线中又各自包含多个具体产品及方案。目前，公司已构建起丰富的产品生态体系，可以满足企业财务、资金管理、数据应用、人力管理等多方面需求。 1.2.1面向集团管控的主要产品/方案 面向集团管控的产品与方案，是公司针对大型集团企业规模庞大、产业链长、组织层级深、业务逻辑与处理流程复杂、组织变革频繁、管理创新需求旺盛等特点，充分融合集团企业信息化建设的实践经验，经过技术不断创新，自主研发并持续迭代完善形成的集团级信息系统解决方案。该方案为集团企业实现业务流程的持续优化、业务的持续拓展、管理的持续创新提供系统支撑，为企业集中管控、资源调配、统筹运作及分析决策能力的不断提升提供技术保障。公司集团管控产品与解决方案具体情况如下： 图表5：面向集团管控的主要产品/方案 1.2.2XBRL应用产品及方案 XBRL（可扩展的商业报告语言，Extensible Business Reporting Language）是数据的“二维码”，计算机系统可以通过识别“二维码”获取存储的数据信息，包括组织机构、会计期间、数据类型、数据维度等，实现不依赖于报表格式快速、准确、可靠地处理商业报告数据，报表报告由人类可阅读延伸到计算机系统可阅读，提高信息处理的数字化、自动化、网络化水平。目前，XBRL已广泛应用于监管机构和金融保险行业。 公司拥有“XBR分类标准编辑、验证、辅助校验、报表统计系统、监管报送、通用分析、偿二代编报、偿二代风险综合评级”等XBRL系列产品及核心处理引擎，积累了较全面的校验规则库，形成了适用于监管机构、保险公司、银行的XBRL应用产品和企业大数据应用解决方案。该产品客户包含财政部、中证信息、银保监会、保险公司、银行、全国股转公司等，其中，偿付能力二代报送系统在全国一半以上的保险公司成功应用。 图表6：XBRL应用产品及方案 值得一提的是，目前公司的XBRL工具软件、报表报告系统、风险管理系统、数据分析系统均为独立的软件产品，可以独立销售、独立应用，也可以通过和客户已有系统集成提高自动化、集成化程度，客户使用的灵活度较高。 图表7：普联偿二代偿付能力报告编报系统示意图 1.2.3软件开发平台、系统集成工具等重要支撑平台 公司拥有以OSP云开发平台、PaaS云平台为核心的软件开发平台及业务模型库，可支持基于原型的快速迭代开发模式和承担大型系统开发项目；拥有以业务集成平台、数据集成平台为核心的软件集成工具平台，支持复杂运行环境下的多异构系统的信息集成与交互。 1.3经营状况与财务表现 1.3.1营收表现：三阶段发展明晰，发展战略不断优化 公司成立以来，在发展战略、业务模式、业务领域、行业拓展等方面进行了积极的探索和尝试，先后经历了石油石化行业竞争优势培育与形成阶段，多行业、多业务领域扩张与探索阶段，优化公司战略、业务快速发展阶段。对应地，其营收表现也呈现较为明显的三阶段发展。 2001-2010年：石油石化行业竞争优势培育与形成阶段，业务快速发展。 公司2001年成立起至2010年，主要为中国石油、中国石化提供财务管理领域的软件开发及技术服务，持续深化系统应用，逐步探索形成长期服务的业务模式，建立集团总部业务与分子公司业务并重的服务格局，奠定了在石油石化信息化领域的竞争优势和行业地位。2006年公司全面启动中国石油会计集中核算系统建设项目，2008年又启动中国石油资金管理系统和中国石化资金管理系统建设项目，石油石化进入财务集中管理阶段；2008年公司成立了香港公司，服务中国石油、中国石化境外资金管理系统建设，为全球资金集中管理业务的形成奠定了基础；2010年又成立油田事业部，拓展石油石化所属分子公司市场，逐步建立了总部业务和所属分子公司业务相互补充、相互支持的发展格局。在这一阶段，公司快速建立起石油石化行业的竞争优势，业务与营收也实现了快速发展，2001-2010年，公司营收的CAGR达65.47%。 2010-2016年：多行业、多业务领域扩张与探索阶段。基于在石油石化行业的业务基础和技术积累，在继续深耕石油石化行业的同时，公司开始尝试启动多行业、多业务领域的扩张与探索工作。2010年，成立外包公司，从事对日软件开发和测试外包业务；成立煤炭事业部，从事煤炭行业市场业务拓展。2011年，公司进入人力资源管理软件市场，重点聚焦煤炭行业。2013年，公司成立XBRL事业部，从事基于XBRL的数据应用领域的技术研究、产品开发和市场拓展；2015年，成立共享事业部，从事财务共享服务方案研究、软件开发和市场拓展。通过多行业、多业务领域的扩展与探索，公司逐步确立并形成了公司财务共享服务、XBRL数据应用两大优势业务领域，拓展了万达集团、华夏幸福等大型客户，并进入了金融保险行业。但在扩展与探索过程中，由于对日软件开发与测试外包业务市场发生重大变化，煤炭行业产能过剩、价格下降导致行业危机，造成公司外包业务和煤炭行业拓展遇到困难；同时，扩张策略造成公司资源投入相对分散，影响了公司业绩增长，导致期间业绩增速相对缓慢，甚至在2013年出现了营收负增长。2010-2016年，公司营收复合增速有所下滑，期间营收CAGR仅为15.87%。 2017年至今：优化公司战略、业务快速发展阶段。2017年起，公司总结前期发展的经验与教训，对业务模式、业务范围与战略布局进行了调整，逐步形成了“聚焦大型集团企业客户、聚焦优势业务领域”的发展战略，进一步优化资源配臵，加强对大型集团企业客户和优势业务领域力量的投入。这一期间内，公司成功拓展中国建筑、中国海油、国家管网、龙湖集团等大型集团客户。通过上述行业布局和业务优化调整，公司持续巩固面向大型集团企业信息化的主营业务，优势行业从早期的石油石化行业扩展到建筑地产、金融保险等行业，逐步形成了大型集团客户聚集、多行业并重的市场格局，营收增速也有所提升。2016-2022年，公司营收的期间CAGR为19.53%。 图表8：2001-2022年普联软件营收及增速情况（单位：百万元） 产品角度：定制软件是公司核心收入来源。2017-2022年公司营业收入分别为2.77/2.93/3.68/4.22/5.82/6.94亿元，2017-2022年复合增速2