资金利率周报：结构性货币政策工具如何续力

证券研究报告|宏观点评 宏观点评 2023年8月5日 证券分析师芦哲 资格编号：S0120521070001 邮箱：luzhe＠tebon.com.cn 联系人 王洋 资格编号：S0120121110003 邮箱：wangyang5@tebon.com.cn 相关研究 《地方债加速发行或收紧资金面——资金利率周报2023.07.24-07.28》 《资金利率预期为何偏紧？——资金利率周报2023.07.17-07.21》 《三季度“降准”概率较高——资金利率周报2023.07.10-07.14》 投资要点： 结构性货币政策工具如何续力 资金利率周报2023.07.31-08.05 本周资金利率观点：结构性货币政策工具如何续力 占烁张佳炜 资格编号：S0120122070060资格编号：S0120121090005 邮箱：zhanshuo@tebon.com.cn邮箱：zhangjw3@tebon.com.cn 结构性货币政策工具再入视野。央行对结构性货币政策工具的使用由来已久，最经典的三项结构性货币政策工具支农、支小再贷款和再贴现分别开始 于1999年、2014年和2008年（再贴现开始发挥结构性功能），此外，2014年伴随着棚户区改造的推进央行创设了第四项结构性货币政策工具抵押补充贷款PSL。结构性货币政策工具快速发展始于2021年，2021-2022年为应对疫情冲击、支持薄弱环节（如小微、民营企业）和关键领域（如科技创新、普惠养老、双碳），央行陆续创设了11项结构性货币政策工具，今年上半年为应对房地产行业发展新态势央行又创设了2项房地产相关的结构性 货币政策工具，目前共有17项结构性货币政策工具。今年4月，央行在一季度金融统计数据新闻发布会上表示“多数的结构性工具是阶段性工具……完成了政策目标，就会按期及时退出”，实际上，今年上半年结构性货币政策工具的使用较为稳健，根据央行公布的截止6月底的使用情况，我们发现上半年投放的结构性货币政策工具主要是碳减排支持工具和支持煤炭清洁高效利用专项再贷款两项，支持领域都在双碳方向，而前两年为应对疫情扰动、缓解小微企业经营压力的部分工具在今年上半年投放较小，反映出央行确实在收缩阶段性工具的使用力度，市场对其的关注也有所降低。8月4日，人民银行货币政策司司长邹澜在发改委新闻发布会上回答关于结构性货币政策工具的提问时表示“必要时还可再创设新的工具”，结构性货币政策工具再次引发关注。 现有工具使用情况：截止今年6月底，占比最高的工具依然是抵押补充贷 款、支小再贷款、再贴现和支农再贷款这四项较为长期的工具，而在阶段性工具中，碳减排支持工具、科技创新再货款、支持煤炭清洁高效利用专项再贷款和设备更新改造专项再贷款占比较高。根据央行发布的结构性货币政策工具介绍表来看，科技创新再贷款和设备更新改造专项再贷款等5项工 具都已到期，会随着当前余额到期而逐步退出，已到期工具合计额度达7000 亿元，合计余额达5597亿元，退出后对6月底结构性货币政策工具余额影响为8.14%。 新工具如何推出：今年上半年新推出两项结构性货币政策工具，分别为房企 纾困专项再贷款和租赁住房贷款支持计划，额度共1800亿元，远不及即将退出的各项工具总额度，且去年底以来创设的新工具使用情况有限，如保交楼贷款支持计划仅使用5亿元，或由于保交楼相关资金投放集中在推出时间更早的保交楼专项借款上。7月14日国务院发布关于促进民营经济发展 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 壮大的意见，提出“完善融资支持政策制度……推动民营企业债券融资专项支持计划扩大覆盖面、提升增信力度”，预计下一步结构性货币政策工具在民营经济领域扩大额度或创设新工具以加力提效，扩大或新工具总额度预计小幅低于或接近5000亿元，以对冲退出工具的影响。 下周资金面展望： 下周资金面展望：维持平衡宽松。从30天移动平均DR007来看，截至8 月4日，DR007的30天移动均值下行4个BP至1.81%，持续低于7天逆回购政策利率，2月以来始终位于7天逆回购政策利率±10BPS的区间内小幅波动，继续高于1年期定期存款基准利率和报价利率。7月份DR007均值虽然维持在1.80以上较高水平，但全月资金供给较为充足，资金面体感宽松，8月第一周资金利率中枢下移，然而从周五来看，利率中枢下移却伴随着午后供给收敛，DR007在周一至周二跨月后持续下行，至周五DR007边际回升，根据上海国际货币经纪，周二到周四大行及股份行融出较为稳定，资金面保持均衡宽松，而到周五出现变化，周五午后银行融出暂停，资金面边际趋紧态势维持至尾盘，警惕8月份资金利率波动加大的风险。展望下周资金供需，利空的因素主要来自政府债券融资或将加速；利多因素则有人民币中间价边际回落汇率贬值压力趋缓、跨月因素褪去资金面恢复常态等，从多空因素看，8月资金供需缺口稳定，资金利率因政府债券融资等风险尚有上行风险，跨月影响消退后资金面短期回归相对平衡。本周资金面主要扰动因素来自资金跨月，下周重点关注缴准压力、7月金融数据。 下周存单发行量价展望：存单供给继续下降。下周（8月7日-8月11日）将有6256.40亿元同业存单到期，此后两周将分别有4091.70亿元、5923.40 亿元同业存单到期；截止8月5日统计，下周披露有596.20亿元同业存单发行计划，同业存单到期量上升、发行量下降。如果将同业存单净融资量作为商业银行主动负债意愿变化的指标，本周同业存单净融资量下降至 469.70亿元，银行普遍不缺“长钱”，资产回报率不高导致银行加杠杆意愿较低。 下周利率债供给：利率债供给平稳。下周（8月7日-8月11日）已经安排 有1523.07亿元地方政府债、220亿元农发债发行，国债在8月9日安排 续发950亿2年期附息国债、950亿5年期附息国债；8月11日安排续发 230亿30年期附息国债；下周地方政府债缴款2195.25亿元、国债和政金 债缴款3360亿元。总体来看，下周利率债供给平稳，总量可控，近期多地 报道对年内专项债9月内完成发行的要求落地，预留地方政策计划发行等 时间后，实际发行时点或集中在8月中下旬至9月上旬。 下周重点关注：周二中国7月进出口数据发布，周三中国7月通胀数据发布，周四中国7月金融数据发布。下周（8月7日-8月11日）有三项重点关注事项，周二中国7月进出口数据发布，考虑到去年基数较高，7月出口 压力仍然较大，预计同比增速为-11%左右；周三中国7月通胀数据发布， 7月猪肉、蔬菜、水果等主要食品价格均环比下行，预计7月CPI同比为- 0.4%，PPI同比为-3.9%，8月起二者增速预计将双双回升，7月成为年内 唯一CPI、PPI同比双双下降的年份；周四中国7月金融数据发布，预计7 月金融机构口径贷款新增7600亿左右，较2022年同期同比小幅多增810 亿，预计7月社会融资规模新增1.10万亿左右，对应社融存量同比增速小幅回升至9.5%，贷款投放回到“季初小月、季末大月”的节奏。 本周资金面市场回顾： 央行态度：维护银行间市场流动性合理充裕。本周（7月31日-8月4日） 期间总计有3410亿元7天期逆回购到期，央行按照“维护银行体系流动性 合理充裕”的基调，总计开展了530亿元7天期逆回购操作，OMO口径合 计净回笼2880亿元流动性。 资金：平衡宽松。本周（7月31日-8月4日）银行间市场资金延续均衡宽 松态势，全周来看，准政策基准利率DR007下行17.50个BP至1.6402%，隔夜DR001下行30.94个BP至1.1458%；银行间质押R007下行25.30个BP至1.7072%，隔夜R001利率下行29.04个BP至1.2778%，R007 和DR007溢价收窄至6.70个BP。 存单：NCD量价双降。本周（7月31日-8月4日）同业存单发行3899.80 亿元，到期3430.10亿元，净融资规模为469.70亿元，平均发行利率为2.1638%。分评级来看，全市场AAA级同业存单平均发行利率下行8.11个BP至2.1278%，其中3个月期同业存单发行利率均值上行3.51个BP至2.0469%、6个月期同业存单发行利率均值上行6.8个BP至2.2186%、1年期同业存单发行利率均值下行0.37个BP至2.3069%。1年期国有大行AAA级同业存单发行利率下行2.25个BP至2.2796%，1年期股份行AAA级同业存单发行利率下行0.93个BP至2.2912%。 衍生品：IRS小幅下行，国债期货小幅上涨。本周（7月31日-8月4日） FR007IRS1Y下行5.22个BP至1.9783%，FR007IRS5Y下行2.89个BP 至2.4678%，3MSHIBORIRS1Y下行3.93个BP至2.1696%，10年期国 债期货活跃合约收盘价上涨0.19元至102.25元。 风险提示：国内货币政策超预期变化；海外货币政策超预期变化；信用违约事件发酵。 (亿元) 公开市场操作:货币回笼 公开市场操作:货币投放公开市场操作:货币净投放 图1：公开市场操作净投放/回笼图2：中期借贷便利（MLF）到期量 中国:中期借贷便利(MLF):到期量 30,000 20,000 10,000 0 (10,000) (20,000) (30,000) 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 0 (亿元) 2022-072022-102023-012023-042023-07 2021-082022-022022-082023-022023-082024-02 资料来源：Wind，德邦研究所资料来源：Wind，德邦研究所 表1：下周资金日历 单位：亿元 周一(8-7) 周二(8-8) 周三(8-9) 周四(8-10) 周五(8-11) 逆回购到期 310 80 90 30 20 MLF到期 国债发行计划 1,900.00 230.00 地方债发行计划 581.88 420.13 521.06 政金债发行计划 130.00 90.00 同业存单到期 1,365.30 1,777.50 478.80 725.30 1,394.90 重要日期 缴准日 缴税申报T-2 资料来源：Wind，德邦研究所 表2：结构性货币政策工具一览 工具名称 存续状态 支持领域 利率(1年期)/激励 比例 2022年底额度(亿元) 2023年6月底额度(亿元) 2022年 底余额(亿元) 2023年6月底余额(亿元) 余额 （%） 长期性工具 支农再贷款 存续 涉农领城 2% 7600 8000 6004 5658 8.23 支小再贷款 存续 小微企业、民营企业 2% 16400 17600 14171 14231 20.70 再贴现 存续 沙农、小微和 民营企业 2%（6个 月） 7050 7400 5583 5950 8.66 普惠小微贷款支持工具 存续普惠小微企业1%（激 励） 4008002133980.58 抵押补充贷存续款 棚户区改造、 地下管廊、重点水利工程等 2.40% / / 31528 29896 43.49 碳减排支持存续工具 清洁能源、节 能减排、碳减排技术 1.75%80008000309745306.59 支持煤炭清 洁高效利用存续专项再贷款 煤炭清洁高效 利用、煤炭开发利用和储备 1.75% 3000 3000 811 2459 3.58 科技创新再 货款 到期科技创新企业1.75%40004000200032004.66 浙江、江苏、 普惠养老专 项再贷款存续 阿南、河北、 江西试点，普惠养老项目 1.75% 400 400 7 13 0.02 道路货物运输 阶经营者和中小 交通物流专到期微物流(含快1.75% 项再贷款递)、仓储企 业 1000 1000 242 434 0.63 设备更新改制造业，社会造专项再贷到期服务领域和中1.75% 200