英美烟草：雾化量价齐升、盈利改善，HNB新品发布

轻工制造 证券研究报告|行业点评 2023年08月04日 英美烟草：雾化量价齐升、盈利改善，HNB新品发布 新型烟草维系高增，雾化盈利改善显著。2023H1年英美烟草整体收入为 134.41亿英镑（同比+2.6%，固定汇率），其中新型烟草贡献显著、收入 达16.56亿英镑（同比+26.6%，固定汇率），无烟产品（新型烟草+传统 口含烟草）整体份额已达16.6%（较2022年底+1.8pct，其中已在23个市场占比超30%）。新型烟草业务亏损幅度已降至1200万英镑（同比-90.7%，固定汇率），主要系雾化产品盈利能力改善显著，2023H1毛利率高达58% （较2022年+9cpct，同期加热不燃烧/现代口含烟毛利率分别为 68%/72%）。目前公司非燃烧产品使用人数已达2400万人（较2022年末 +150万人），受益于消费群体持续扩张，公司维持2025年收入规模达50 亿英镑/2024年新型烟草板块盈利整体预期。 雾化电子烟：量价齐升，VUSEALTO过审PMTA维持信心。2023H1雾化板块实现收入8.66亿英镑（同比+35.5%，固定汇率），出货量3.19亿颗 （同比+9.0%），出货单价为2.71英镑（同比+28.5%），主要市场中VUSE 市占率达38.3%（同比+2.4pct）。分地区来看，美国/AME（美洲&欧洲） /APMEA（亚太&中东&非洲）雾化收入分别同比+23.0%/+56.5%/+76.6%，销量分别同比-6.5%/+28.6%/+35%。美国市场承压主要系非法一次性小烟抢占份额（目前一次性渗透率预计已超50%），但Vuse自身在美市占率（可追溯合规市场）已成功提至46.7%，公司表示对拳头产品VUSEALTO过审PMTA抱有较强信心，预计未来伴随FDA执法力度加强，市占率有望持续提升。此外，公司一次性产品VUSEGO已在全球46个市场发售（解锁秘鲁、哥伦比亚等新兴地区），未来有望持续贡献增量。 加热不燃烧：日本竞争加剧，发布新品静待回暖。2023H1加热板块实现收入5.5亿英镑（同比+10.2%，固定汇率），出货量为121亿颗（同比+9.8%）， 出货单价为0.05英镑/颗（同比+0.6%），主要市场中GLO市占率为18.2% （同比-1.1pct）。分地区来看，AME/APMEA地区收入分别同比 +14.3%/+6.3%，销量分别同比+8.8%/+10.9%。尽管在波兰、捷克等市场公司份额高位提升，但由于竞争加剧日本市占率下滑1.7pct至18.4%。目前公司已在日本改善商业策略，2023Q2市占率已逐步修复，未来伴随新品HyperX2Air（迄今最轻产品）7月在日本发售，回暖趋势有望延续。 标的推荐：推荐全球新型烟草科技巨头，深度绑定全球大客户，HNB、医疗&美容、大麻雾化共驱成长的思摩尔国际；技术研发&柔性化生产能力领先，新客户、新订单预期较强的盈趣科技；关注子公司斯科尔一次性小烟高增放量、品牌优势领先，有望持续抢占海外份额的赢合科技。 风险提示：新型烟草渗透率增速放缓，监管政策超预期。 增持（维持） 行业走势 轻工制造沪深300 32% 16% 0% -16% -32% 2022-082022-122023-042023-08 作者 分析师姜文镪 执业证书编号：S0680523040001邮箱：jiangwenqiang1@gszq.com 相关研究 1、《轻工制造：本周梳理智能家居、电子烟，政策持续发力、布局顺周期》2023-07-30 2、《轻工制造：CCER年内有望重启，林业碳汇大有可为》2023-07-28 3、《轻工制造：菲莫国际：新型烟草延续靓丽表现，ILUMA有望赴美销售》2023-07-26 重点标的 股票代码 股票名称 投资评级 EPS（元） PE 2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 06969.HK 思摩尔国际 买入 0.41 0.34 0.41 0.50 20.49 24.71 20.49 16.80 002925.SZ 盈趣科技 买入 0.89 0.96 1.33 1.68 21.46 19.90 14.36 11.37 300457.SZ 赢合科技 - 0.75 1.24 1.76 2.42 23.55 21.64 15.21 11.06 资料来源：Wind，国盛证券研究所（赢合科技估值取自2023年8月3日Wind一致预期） 请仔细阅读本报告末页声明 2023年08月04日 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议,本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 投资评级说明 投资建议的评级标准 评级 说明 评级标准为报告发布日后的6个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准。 股票评级 买入 相对同期基准指数涨幅在15%以上 增持 相对同期基准指数涨幅在5%~15%之间 持有 相对同期基准指数涨幅在-5%~+5%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在5%以上 行业评级 增持 相对同期基准指数涨幅在10%以上 中性 相对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在10%以上 国盛证券研究所 北京上海 地址：北京市西城区平安里西大街26号楼3层邮编：100032 传真：010-57671718 邮箱：gsresearch@gszq.com 地址：上海市浦明路868号保利One561号楼10层邮编：200120 电话：021-38124100 邮箱：gsresearch@gszq.com 南昌深圳 地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦邮编：330038 传真：0791-86281485 邮箱：gsresearch@gszq.com 地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编：518033 邮箱：gsresearch@gszq.com P.2请仔细阅读本报告末页声明