铭利转债申购分析：精密结构件及模具一站式配套服务商

2023年08月02日 固定收益类●证券研究报告 铭利转债（123215.SZ）申购分析 主题报告 精密结构件及模具一站式配套服务商投资要点本次发行规模10亿元，期限6年，评级为AA-/AA-（中证鹏元）。转股价37.82元，到期补偿利率为15%属较高水平。下修条款15/30,85%和强赎条款15/30,130%均为市场化条款。以2023年8月1日中债6YAA-企业债到期收益率6.3364%贴现率计算，纯债价值85.82元，对应YTM为3.61%，债底保护性一般。 总股本稀释率6.2%、流通股本稀释率13.46%，有一定摊薄压力。从近期市场转债申购情况看，假设网上申购数为1000万户，单户申购上限金额100 万元，则中签率预计为0.0026%。 截至2023年8月1日，公司PE(TTM)31.81，低于同行业可比公司平均值（剔除负值）。ROE4.1%，高于同行业可比公司平均值（剔除负值），同时处于自身上市以来1.54%分位数，估值弹性较高。上市至今公司日成交量占同行业可比上市公司成交量比重平均值处于较低水平为9.16%。年初至今公司股价下降30.33%，行业指数（申万三级-金属制品）上升2.59%，公司跑输行业指数。公司流通市值占总市值比例为42.49%，限售股下次将于2023年10月9日解禁，剩余限售股将于2025年10月8日全面解禁，届时将面临一定的解禁风险。综合考虑公司自身经营状况、可比券和模型预测结果，我们预计上市首日转股溢价率为30%左右，对应价格为113.96元~125.96元。 风险提示： 1、募投项目效益未达预期或短期内无法盈利。2、公司生产经营或资金周转出现严重不利情况面临偿债风险和流动性风险。3、公司外部竞争日益激烈、净利润下滑风险。4、正股股价波动风险。5、定价模型可能失效，预测结果与实际可能存在较大差异。 分析师罗云峰 SAC执业证书编号：S0910523010001luoyunfeng@huajinsc.cn 相关报告地方债发行计划半月报-2023年三季度地方债发行计划已披露20325亿元2023.8.17月PMI点评-内需拉动去库趋缓2023.7.31转债半年报掘金（一）2023.7.30ESG市场跟踪双周报（2023.7.17-2023.7.30）-中财绿指发布上市公司绿棕收入数据库2023.7.30胶原领域领先企业-东宝转债（123214.SZ）申购分析2023.7.30 内容目录 一、铭利转债分析3 （一）转债分析3 （二）中签率分析3 二、正股分析4 （一）公司简介4 （二）行业分析5 （三）财务分析7 （四）估值表现9 （五）募投项目分析10 三、定价分析11 四、风险提示：12 图表目录 图1：中国铝锭A00市场价（元/吨）6 图2：2023年一季度同行业可比上市公司财务状况（百万元）7 图3：营业收入情况（万元，%）8 图4：归母净利润情况（万元，%）8 图5：公司经营现金流情况（万元）9 图6：近一年行业指数及铭利达股价走势10 图7：华锐转债及正股表现情况（%）11 图8：锋龙转债及正股表现情况（%）11 表1：铭利转债基本要素3 表2：公司主营收入分产品（万元）5 表3：公司主要财务指标8 表4：期间费用情况（万元）8 表5：同行业可比上市公司（亿元，%）9 一、铭利转债分析 （一）转债分析 本次发行规模10亿元，期限6年，评级为AA-/AA-（中证鹏元）。转股价37.82元，到期补偿利率为15%属较高水平。下修条款15/30,85%和强赎条款15/30,130%均为市场化条款。以2023年8月1日中债6YAA-企业债到期收益率6.3364%贴现率计算，纯债价值85.82元，对应YTM为3.61%，债底保护性一般。 总股本稀释率6.2%、流通股本稀释率13.46%，有一定摊薄压力。 表1：铭利转债基本要素 基本要素 债券简称 铭利转债 债券代码 123215.SZ 正股简称 铭利达 股票代码 301268.SZ 评级 AA-/AA-（中证鹏元） 认购代码 371268.SZ 发行金额 10.00 发行期限 6 转股价（元/股） 37.82 起息日 2023-08-03 转股起始日 2024-02-09 转股结束日 2029-08-02 下修条款 15/30,85% 强赎条款 15/30,130% 回售条款 30,70%，附加回售 补偿利率 15.00% 利率0.30%，0.50%，1.0%，1.50%，2.00%，3.00% 发行方式优先配售和网上定价优先配售（元/股）2.4999 募集资金用途项目名称项目投资总额拟使用募集资金金额 总股本稀释率6.20%流通股本稀释率13.46% 铭利达安徽含山精密结构件生产基地建设项目（一期） 73,567.43 35,000.00 铭利达江西信丰精密结构件生产 60,441.57 30,000.00 基地建设项目（一期）新能源关键零部件智能制造项目 27,985.81 10,000.00 （一期）补充流动资金 25,000.00 25,000.00 合计 186,994.81 100,000.00 主要指标 转股价 37.8200 折现率（2023/8/1） 6.3364% 债券面值 100 平价溢价率 7.53% 正股收盘价（2023/8/1） 34.90 转股溢价率 8.37% 纯债价值 85.82 纯债溢价率 16.52% 平价 92.28 纯债YTM 3.61% 资料来源：Wind，华金证券研究所 （二）中签率分析 截至2023年3月31日，铭利达前十大股东持股比例合计79.41%，持股较为集中。假设前十大股东参与比例为80%，剩余股东参与比例为50%，则股东优先配售比例为73.82%。网上申购额度为2.62亿元。从近期市场转债申购情况看，假设网上申购数为1000万户，单户申购上限金额100万元，则中签率预计为0.0026%。 二、正股分析 （一）公司简介 公司自上市以来，达磊投资为公司的控股股东，陶诚为公司的实际控制人，控制权未发生变化。公司控股股东和实际控制人持有公司的股份均不存在质押情况，无股权质押风险。 公司专业从事精密结构件及模具的设计、研发、生产及销售，以产品研发、模具设计和工艺设计与创新为核心，以精密压铸、精密注塑、型材加工和五金冲压技术为基础，为国内外优质客户提供多类型、一站式的精密结构件产品，公司主要产品包括各类精密结构件和模具。精密压铸结构件、精密注塑结构件和型材冲压结构件是公司主营业务收入的主要来源，近三年及一季度上述三类业务占各期主营业务收入比例的96%以上。 公司精密结构件产品种类较多，从成型材料划分，主要包括精密金属结构件和精密塑胶结构件；从生产工艺划分，主要包括精密压铸结构件、精密注塑结构件和型材冲压结构件。公司精密压铸结构件主要包括各类产品金属外壳、支架、内部支撑结构、汽车轻量化部件等，相关产品强度较高、密封性及耐腐蚀性能较好；精密注塑结构件包括各类产品外壳、支架等一般类精密注塑结构件以及电线组件，其中电线组件主要应用于光伏领域，具有热量损失少、气密性良好等特点；型材冲压结构件包括各类散热器、散热片产品，按照主要工艺的不同可以细分为型材结构件及冲压结构件，但部分产品存在同时应用型材切削、五金冲压上述两种工艺的情形。模具则是精密结构件产品生产的基础工艺装备，是指在外力作用下，将金属或非金属材料制成特定形状及大小零部件的工具。 近三年及一季度，公司境内销售和境外销售的占比相近，境内销售的占比在49%以上，境外销售的占比在44%以上。境内销售方面，我国已经形成了长三角、珠三角两大精密结构件制造产业集群，前述地区经济活跃、供应链配套体系完善、产业链各环节企业较为集中。公司境内销售主要销往华南地区和华东地区，同时积极布局中西部地区。境外销售方面，公司主要客户多为跨国经营的大型企业，在全球设立有分支机构或与大型组装厂合作。公司根据客户要求，向其全球分支机构或组装厂供货。主要销往以色列、墨西哥、马来西亚、越南、中国香港等国家和地区。 公司主要原材料为铝锭、塑胶粒、铝挤压材等。近三年，公司直接材料占主营业务成本的比例超过60%，主要原材料市场价格的波动对公司的主营业务成本和盈利水平具有较大影响。铝锭、塑胶粒的市场价格均有一定程度的波动。公司与部分主要客户约定有调价机制，如原材料市场价格发生较大波动，双方会对销售价格进行相应调整，价格调整依据主要为原材料历史市场价格，且调整产品、调整幅度等具体情况需双方进行协商，故产品调价机制的执行整相较于原材料价格的波动整体滞后时间约为3个月左右。 盈利模式方面，公司的盈利主要来自于为客户提供精密结构件及模具销售收入及对应成本费用之间的差额。通过产品研发、模具设计以及工艺设计及创新以满足客户对结构件功能、精密度、稳定性以及外观等各方面需求，是公司实现盈利的重要途径。采购模式方面，在制定采购计划方面，公司主要采用“以销定产、以产定采”的采购方式。生产模式方面，公司以自行组织生产和外协加工相结合的方式。销售模式方面，公司依托长期积累的客户资源，采用直接销售模式，利用丰富的结构件产品种类和专业化的支持，为客户提供一站式采购服务。 表2：公司主营收入分产品（万元） 2023年1-3月 金额占比 2022年 金额占比 2021年 金额占比 2020年 金额占比 精密压铸结构件32,173.2633.28%128,863.7940.28%81,854.8244.79%54,265.0135.97% 精密注塑结构件32,464.4333.59%96,381.9830.13%57,345.4031.38%52,652.5734.90% 型材冲压结构件31,350.4832.43%88,533.7227.67%41,232.1522.56%38,187.2525.32% 精密模具673.000.70%6,126.891.92%2,304.201.26%5,742.683.81% 合计96,661.17100.00%319,906.37100.00%182,736.58100.00%150,847.50100.00% 资料来源：Wind，华金证券研究所 （二）行业分析 公司专业从事精密结构件及模具的设计、研发、生产及销售，公司突破传统制造业的经营模式，致力于为客户提供一站式定制化精密结构件配套解决方案，属于精密结构件制造行业。精密结构件是指具备高尺寸精度、高表面质量、高性能要求并且能够起到保护、支撑或散热作用的金属或塑胶部件，精密结构件与电子零部件、机械零部件等功能部件按一定的方式组装即可得到终端产品。作为一种中间产品，精密结构件和其他功能零部件在产品装配时要达到完全配合，对精度和质量存在较高要求。精密结构件的应用领域十分广阔，大到航天飞机、军工机械，小至工业部件、电子配件。公司目前生产的精密结构件主要应用在光伏、安防、汽车以及消费电子等行业，不同应用领域对精密结构件的功能、特性、外形等要求的差别较大。通过选取不同的原材料并采用不同的生产工艺，精密结构件可以达到结构支撑、固定零部件、抗振绝热、电气绝缘、电磁屏蔽、散热等不同功能，以满足客户对结构件产品不同的定制化需求。 精密结构件制造行业上游行业包括金属材料、塑胶材料等大宗原材料行业。在各种原材料中，铝锭、塑胶粒、铝挤压材等原材料采购金额占公司采购总额的比例较高。精密结构件制造行业下游包括光伏、安防、汽车、消费电子、通讯、航空航天、工业自动化等多个应用领域，与公司相关的下游行业主要包括光伏、汽车、安防、以及消费电子等行业。从整个产业链来看，精密结构件制造行业的市场需求与下游应用领域景气程度密切相关。 我国精密结构件制造行业相较于欧美、日本等工业发达国家及地区发展时间较短，上述国家依靠雄♘的工业基础和长时间的资本投入，取得了先发优势，技术上较为先进，产业发展也更为成熟。近年来，随着我国经济的持续快速发展，工业化水平和技术实力不断提升，加之具备竞争力的用工成本