利率债周观点：政策助力经济发展，利率债走势承压

固收研究|固定收益周报 2023年08月01日 政策助力经济发展，利率债走势承压 固定收 益 固定收益周 报 证券研究报 告 ——利率债周观点(7.24-7.30) 一级市场：利率债净融资额转负，到期压力边际增加。上周政金债到期偿还压力增加为主要拉动，地方债发行小幅回落，国债发行增加。利率债净融资额在到期压力增加下转 负。同业存单发行小幅增加，到期压力持续，净融资额增加，1个月、3个月发行利率上行。一级市场招投标全场倍数分化，需求整体一般。 二级市场：国债收益率曲线整体上移，中美利差倒挂压力持续。上周国债、国开债收益率整体回升，1年期国债收益率上行幅度较大，国债期限利差边际收窄，5年期国开债隐含 税率持续小幅上行。美债长端利率上周区间震荡上行，中美利差长端倒挂幅度小幅加深，短端利差收窄。当前利差倒挂压力依然较大。 货币市场流动性：资金跨月央行OMO净投放力度加大。央行公开市场操作净投放2290亿元。月末央行加大逆回购投放力度，满足机构短期资金跨月需求，平抑资金面波动。本周 OMO到期压力依然较大，8月MLF将到期4000亿元。货币政策保持宽松，三季度预期或将迎来降准，对冲MLF到期压力，央行持续呵护市场流动性，保持中长期流动性供给。 实体流动性：货基利率持续回落，中票信用利差分化。微信理财通、余额宝收益率均保持下行，周度呈现回升态势。上 周，中票利率大多上涨，1年、3年期信用利差整体走高，中低等级期限利差震荡上行。 经济基本面：1）政治局会议召开，提振市场信心，政策助力经济发展。地产政策放松，地方债由控新增转为化债。政策持续助力扩内需，关注就业问题。2）美联储7月如期加 息25bp，年内预期不会开启降息。3）我国6月工业企业利润跌幅持续收窄，制造业利润持续上行。 政策：1）央行起草《中国人民银行业务领域数据安全管理办法》2）证监会召开2023年系统年中工作座谈会，证监会党委书记、主席易会满发布《坚定信心，稳中求进，奋力推 进中国特色现代资本市场建设》3）国家卫健委等六部门印发《深化医药卫生体制改革2023年下半年重点工作任务》。强调促进优质医疗资源扩容等。 利率债策略：政治局会议召开后，受政策驱动和市场情绪影响下，上周二利率债市场显著下跌，随后缓步回升。地产、资本市场的提振政策给利率债走势带来一定压力，继续下行 突破前期低点难度增加。三季度降准预期下，利率短期大幅上行可能性有限，可以延续持有长久期利率债的票息策略。 风险因素：居民消费、购房持续疲弱，海外货币政策变动超预期，政策推行和落地不及预期。 分析师:于天旭 执业证书编号：S0270522110001 电话：17717422697 邮箱：yutx@wlzq.com.cn 分析师:刘馨阳 执业证书编号：S0270523050001 电话：18652269737 邮箱：liuxy1@wlzq.com.cn 相关研究 美联储加息符合预期，经济保持韧性 净融资回暖，信用利差集体收窄信贷投放转好，关注后续政策出台 正文目录 1一级市场：利率债净融资转负，同业存单到期压力延续3 2二级市场：收益率曲线整体上移，资金跨月压力不大4 2.1债市：收益率曲线整体上移，中美利差倒挂压力持续4 2.2货币市场：资金跨月OMO投放增加，资金利率上行幅度温和5 2.3实体流动性：货基利率走势震荡，中票信用利差分化7 3政治局会议提振市场，政策助力经济发展7 3.1经济基本面：政治局会议提振市场，美联储如期加息7 3.2政策：政策公布助力资本市场建设8 3.3利率债投资策略8 4风险提示8 图表1：政金债净融资额形成负向拖累（亿元）3 图表2：地方债发行小幅回落(亿元)3 图表3：本周国债到期偿还规模减小（亿元）3 图表4：同业存单到期压力延续(亿元)3 图表5：上周一级市场招投标全场倍数分化4 图表6：国债收益率曲线整体上移(bp，%)4 图表7：国开债收益率曲线走陡（bp，%）4 图表8：10Y-1Y国债期限利差继续收窄（bp，%）5 图表9：5年、10年期国开债隐含税率震荡分化（%）5 图表10：美债长端利率高位区间震荡(bp，%)5 图表11：中美短端利差倒挂幅度依然较大（bp，%）5 图表12：OMO保持净投放(亿元,%)6 图表13：8月MLF将到期4000亿元(亿元，%)6 图表14：7天质押式回购利率周度上行（%）6 图表15：隔夜质押式回购利率周度小幅上行（%）6 图表16：隔夜质押式回购成交量走势分化（百亿元）6 图表17：2周质押式回购利率周度区间震荡（%）6 图表18：高等级同业存单利率小幅上行（%）7 图表19：货币基金利率持续下探（%）7 图表20：1Y、3Y信用利差走阔（%）7 图表21：中低等级期限利差震荡上行（%）7 图表22：上周主要政策、文件公布8 1一级市场：利率债净融资转负，同业存单到期压力延续 利率债净融资转负，到期压力边际增加。上周利率债发行金额3215亿元，总偿还量3355亿元，净融资额-141亿元。从发行情况来看，地方债、政金债发行小幅回落，国债发行增加为主要拉动；上周到期偿还压力边际增加，国债到期偿还规模继续减少，政金债到期压力增加；利率债净融资额在到期压力增加下转负，主要是政金债净融资额大幅下跌拉动。 同业存单发行小幅增加，到期压力持续，净融资额增加。上周同业存单到期偿还规模依然较大，发行规模环比增加，净融资额上行。上周6个月同业存单发行利率回落，1个月、3个月发行利率上行。 图表1：政金债净融资额形成负向拖累（亿元）图表2：地方债发行小幅回落(亿元) 资料来源：Wind，万联证券研究所资料来源：Wind，万联证券研究所 图表3：本周国债到期偿还规模减小（亿元）图表4：同业存单到期压力延续(亿元) 资料来源：Wind，万联证券研究所资料来源：Wind，万联证券研究所 一级市场招投标全场倍数分化，需求整体一般。1）国债：上周3只国债招投标，2只全场倍数在3以上，需。求2一）般国开债：上周7只国开债招投标，3只全场倍数 超过5，需求分化。3）进出口行债：上周新发行5只进出口行债，4只全场倍数均在 5以上，需求较好。4）农发行债：上周7只农发行债招投标，5只全场倍数在4以上， 需求分化。 图表5：上周一级市场招投标全场倍数分化 债券类型 债券简称 发行起始日 计划发行(亿) 发行规模(亿) 发行期限(年) 票面利率(%) 全场倍数 农发行债 23农发清发05 2023-07-18 80.00 80.00 1.00 1.95 2.91 23农发清发03(增发6) 2023-07-18 60.00 60.00 2.00 2.27 5.18 23农发清发01(增发17 2023-07-18 40.00 40.00 7.00 3.01 5.14 23农发05(增10) 2023-07-17 50.00 50.00 3.00 2.55 5.47 23农发07(增6) 2023-07-17 60.00 60.00 5.00 2.63 5.66 23农发06(增10) 2023-07-19 90.00 90.00 1.00 2.11 3.79 23农发10(增5) 2023-07-19 110.00 110.00 10.00 2.83 3.68 进出口行债 23进出04(增5) 2023-07-21 70.00 70.00 1.00 1.95 4.46 23进出02(增8) 2023-07-21 30.00 30.00 2.00 2.35 8.76 23进出03(增11) 2023-07-20 50.00 50.00 3.00 2.64 4.83 23进出05(增21) 2023-07-20 40.00 40.00 5.00 2.87 7.98 23进出11(增2) 2023-07-20 70.00 70.00 10.00 2.85 5.66 国债 23贴现国债43 2023-07-21 300.00 301.00 0.25 1.24 3.30 23附息国债09(续3) 2023-07-21 230.00 230.00 30.00 3.19 5.15 国开债 23国开14(增8) 2023-07-20 25.00 25.00 3.00 2.27 4.85 23国开10(增9) 2023-07-20 140.00 140.00 10.00 2.82 4.62 23国开清发02(增发2) 2023-07-20 15.00 15.00 7.00 2.71 8.03 23国开清发20 2023-07-20 15.00 15.00 20.00 3.03 9.21 23国开06(增9) 2023-07-18 60.00 60.00 1.00 2.10 4.66 23国开07(增2) 2023-07-18 65.00 65.00 3.00 2.25 4.78 23国开08(增8) 2023-07-18 80.00 80.00 5.00 2.52 5.00 资料来源：Wind，万联证券研究所 2二级市场：收益率曲线整体上移，资金跨月压力不大 2.1债市：收益率曲线整体上移，中美利差倒挂压力持续 国债收益率曲线整体上移，国开债收益率曲线走陡。截至上周末，国债1年期、2年期、3年期、5年期、10年期到期收益率分别为1.82%、2.16%、2.24%、2.44%、2.65%，周变动幅度分别为7.96bp、3.90bp、3.85bp、4.9bp、4.54bp，上周1年期收益率上行幅度最大，国债收益率曲线小幅上升。国开债1年期收益率曲线持续下降，其余国开债收益率均上行。 图表6：国债收益率曲线整体上移(bp，%)图表7：国开债收益率曲线走陡（bp，%） 资料来源：Wind，万联证券研究所资料来源：Wind，万联证券研究所 国债期限利差边际收窄，国开债隐含税率走势分化。上周，10Y-1Y国债期限利差 83.5bp，较前一周小幅收窄，国开债利差小幅走阔。国开债隐含税率持续震荡分化， 5年期由4.69%上行为4.82%，5年期国开债隐含税率持续上行，10年期由4.40%小幅回落为3.97%。 图表8：10Y-1Y国债期限利差继续收窄（bp，%）图表9：5年、10年期国开债隐含税率震荡分化（%） 资料来源：Wind，万联证券研究所资料来源：Wind，万联证券研究所 美债10年期收益率高位震荡，中美利差倒挂压力持续。美债长端利率区间震荡，上周�小幅上行为3.96%，低于前期高点。1年期美债维持高位区间震荡，我国长、短端国债均有所上行，中美长端利差倒挂幅度再度小幅加深，上周🖂10年期中美利差达到130.67bp，短端利差小幅收窄。美联储7月议息会议如期加息25bp，并未给出9月加息具体路径。 图表10：美债长端利率高位区间震荡(bp，%)图表11：中美短端利差倒挂幅度依然较大（bp，%） 资料来源：Wind，万联证券研究所资料来源：Wind，万联证券研究所 2.2货币市场：资金跨月OMO投放增加，资金利率上行幅度温和 资金跨月央行OMO净投放力。度央加行大上周逆回购投放了3460亿元，到期1170亿 元，公开市场操作净投放2290亿元。月末央行加大逆回购投放力度，满足机构短期资金跨月需求，平抑资金面波动。本周OMO到期规模为3460亿元，到期规模较上周大幅增加。8月MLF将到期4000亿元，到期压力增加，货币政策保持宽松，三季度预期 将迎来降准，对冲MLF到期压力，央行持续呵护市场流动性，保持中长期流动性供给。图表12：OMO保持净投放(亿元,%)图表13：8月MLF将到期4000亿元(亿元，%) 资料来源：Wind，万联证券研究所资料来源：Wind，万联证券研究所 资金利率走势整体上升，隔夜银行间质押式回购成交量高位小幅回落。DR007、R007分别为1.82%、1.96%，较上周�分别变动0.36bp、8bp，隔夜资金利率周度持续震荡小幅走高，14天质押利率走势区间震荡。隔夜银行间质