广钢气体(A22656)新股覆盖：国内领先电子大宗气体综合服务商，紧抓集成电路及显示行业机遇

国内领先的电子大宗气体综合服务商，优异的客户质量保障公司长远发展。公司是国内领先的电子大宗气体综合服务商，主要业务分为电子大宗气体和通用工业气体。2018年公司中标滁州惠科现场制气项目，打破外资企业在电子大宗气体领域的垄断。随后公司先后中标华星光电、合肥长鑫、晶合集成、粤芯半导体、方正微现场制气项目。2022年营业收入15.4亿元，归母净利润2.35亿元，公司2022年销售毛利率38.27%，销售净利率15.46%。2022年公司电子大宗气体客户主要包括华星光电、中天科技、晶合集成、信利半导体、惠科股份，前五大客户占比34.14%。2022年通用工业气体主要客户有奥托立夫、铜陵有色、JFE钢板、中国石油、中国船舶，前五大客户合计占比13.84%。我们认为优异的客户质量是保证公司稳定发展的基石。 电子大宗市场规模持续扩大，公司在多领域大放异彩。随着全球晶圆厂的加速扩建以及产能的逐步释放，电子大宗气体市场规模持续扩大。据卓创资讯，2021年中国电子大宗气体市场规模达到86亿元，预计2025年电子大宗气体市场规模将达到122亿元，复合增长率约为9.14%。公司在集成电路和半导体显示领域大放异彩，2018-2022年9月，国内半导体显示领域新建配套电子大宗气站中标占比中，公司成功超越空气化工，服务产能占比达23.9%，仅次于林德的26.7%。近年来，公司陆续进入华星光电、惠科股份等行业龙头厂商，在国内现有的18条高世代面板产线中，已有7条由公司服务，其中华星光电5条，惠科股份两条。集成电路制造领域，2018年至2022年9月，在国内集成电路制造细分领域新建配套电子大宗气站的项目中，公司中标产能占比达到26.2%，比液化空气的26.3%仅略低0.1%。 2023-07 3M 募集资金多用于合肥长鑫大宗气站建造以及氦气项目。公司本次募集资金11.5亿元，将用于“合肥长鑫二期电子大宗气站项目”，为长鑫配套提供电子大宗气体； “合肥综保区电子级超高纯大宗气体供应项目”，为晶合集成等等企业供气；“氦气及氦基混合气智能化充装建设项目（存储系统）”等项目，看好公司在电子大宗气体行业霸主的地位。 投资建议：公司为国内极少数实现超高纯（ppb级）电子大宗气体大规模供应的内资企业，技术能力达到国内领先水平，与外资气体公司水准基本一致，实现了国内电子大宗气体的自主可控。此外公司现有客户包括华星光电、合肥长鑫、晶合集成、粤芯半导体、方正微等，凭借优异的客户资源以及过硬的业务实力，我们认为公司有望抓住行业快速发展的机会，有电子大宗气体为核心抓手，快速提升国产化率，夯实自身头部企业的优势。 风险提示：项目建设不及预期、下游需求不及预期、产品价格波动风险 1.国内领先电子大宗气体综合服务商 1.1.公司拥有齐全产品线，稳定供应各类工业气体 公司是国内领先的电子大宗气体综合服务商，是国务院“科改示范企业”及广州市国资委重点混合所有制改革项目企业。公司前身为由广钢集团出资5000万元设立的气体有限，成立于2014年9月。2018年，广钢气体改制为股份有限公司，经广钢集团审批通过。 2020年公司先后收购因林德普莱克斯合并而剥离的部分业务，并取得合资公司控股权。2017年林德气体与普莱克斯签署合并协议，成立Linde PLC。国家市场监督管理总局对此发布反垄断审查决定，文件要求Linde PLC剥离氦气业务以及广州广钢、深圳广钢、珠江气体、粤港气体四家合资公司50%的股权，广钢气体为上述资产唯一适格买方。公司于2020年先后完成上述资产重组。 近年公司电子大宗气体业务发展迅速。2018年公司中标滁州惠科现场制气项目，打破外资企业在国内市场的垄断格局。随后公司先后中标华星光电、合肥长鑫、晶合集成、粤芯半导体、方正微现场制气项目。 图1：公司历史沿革 1.2.国资控股，股权结构稳定 公司为国资控股的国有企业，下属27家子公司和2家参股公司。 截至2023年2月末，工控集团直接持有公司27.55%的股份，通过控制广钢控股、工控新兴投资间接持有公司27.02%的股份。广州市人民政府直接持有工控集团90%的股权，广州市国资委代表广州市人民政府对工控集团履行出资人职责，因此为公司的实际控制人。 公司子公司包括广州广钢、芜湖广钢、深圳广钢等，公司现有27家全资子公司和两家参股公司。子公司围绕公司主营业务，承担各项职能，包括气体产品的采购、生产、销售、运输及气体相关设备的研发等。 图2：公司股权结构（截至2023年2月末） 1.3.主营业务包含电子大宗气体与通用工业气体 电子大宗气体业务方面，公司拥有自主研发的核心技术以及多年的气体生产运营经验，拥有ppb级超高纯电子大宗气体的制备及稳定供应能力，通过现场制气、零售供气等方式为客户供应氮气、氦气、氧气等电子大宗气体。 通用工业气体业务方面，公司通过空气分离装置，为化工、有色金属等行业提供现场制气服务以及液体及瓶装气产品。公司以专业的大型空分运营技术和管理水平享誉国内，并获得客户的高度评价。 表1：公司主要产品情况 1.4.营收稳步增长，电子大宗盈利稳步增长 公司营收规模及盈利能力大幅增长。2022年实现营收15.40亿元，同比增长30.73%，得益于下游电子半导体产业的政策支持和市场需求的快速增长、公司电子大宗气体业务的快速拓展，公司营收4年复合增速为85.70%。2023年一季度实现营收4.14亿元，同比增长45.20%；主要系1）公司现场制气客户华星光电、晶合集成、鼎泰匠芯、捷捷微电、九峰山实验室等的新项目陆续开始供气，使得现场制气收入稳步增长；2）2022年至2023年3月末，公司氦气的主要终端客户奥托立夫、联影医疗、中天科技等终端客户用气量增长以及市场供不应求导致的销售价格上涨，使得氦气收入快速增长。 图3：公司营业收入情况 业绩复合增长显著。2020年，公司营业收入和归母净利润均有较大幅度的上升，但由于公司于年末计提河南骏化项目资产减值损失10023.66万元、应收账款坏账损失975.81万元、存货跌价损失275.62万元，合计占当期营业利润的38.34%，导致当年扣除非经常性损益后的归属于母公司股东的净利润下降较多。 2021年-2023Q1，公司扣除非经常性损益后的归母净利润和营业收入情况变动趋势基本吻合，且增长较为显著，公司整体业绩状况稳中向好。2019-2022年公司归母净利润年化复合增速为41.01%，2023Q1公司实现归母净利润0.75亿元，同比增长155.6%。 图4：公司归母净利润和扣非归母净利润情况 电子大宗气体占营业收入比重逐年上升。公司主营业务包含电子大宗气体和通用工业气体。近年来公司大力发展电子大宗气体业务，通用工业气体占比呈持续下降趋势。2019年公司电子大宗业务仅占主营收入和毛利比重分别为9.21%和7.68%，至2022年，占比则分别提升至68.49%和76.70%。 2022年电子大宗业务实现营收9.67亿元，实现毛利润4.31亿元。 图5：公司营业收入构成（单位:亿元） 图6：公司主营业务毛利构成（单位：万元） 公司近年来电子大宗毛利水平远高于通用工业气体毛利水平。2020-2022年公司电子大宗业务盈利水平逐年增长，远高于通用工业气体盈利水平，主要原因如下： ①电子大宗气体现场制气模式的收入占比较高。电子大宗气体现场制气模式下，部分项目的水电费由客户承担，且运输费较少，毛利率普遍高于零售供气。2020-2022年，公司电子大宗气体的现场制气客户数量持续增加，且来自高毛利率的现场制气收入及占比逐年上升，而通用工业气体受河南骏化项目影响，现场制气收入及占比下降较大； ②电子大宗气体的零售主要以氦气为主，通用工业气体的零售主要以氧气、氮气为主，因氦气的稀缺属性，毛利率高于氧气、氮气。 2022年公司实现销售毛利率38.27%，销售净利率15.46%，其中电子大宗气体实现毛利率44.52%，通用工业气体实现毛利率29.40%。 图7：公司销售毛净利率情况（单位：%） 图8：公司主营产品毛利率情况（单位：%） 公司销售费用逐年增长，销售费用率稳定在1%-4%。主要原因系2021年以来公司积极扩展华中、华东地区市场，业务覆盖区域扩大、业务量增多。公司为更好的服务客户，扩大了电子大宗气体业务的销售团队规模，新增专业度高、资历深的销售人员，职工薪酬相应增长，带动2020-2022年内公司销售费用逐年增长。 但公司销售费用率低于同行业平均水平，主要系公司现场制气销售收入占比较高，该类业务主要偏向技术型销售，所需的销售人员数量较少，因此费用率较低。 除2019年外，管理费用率逐年增加，由6.53%增至8.73%。主要原因系： ①2021年，公司进行了股权融资及IPO筹备工作，相应中介服务费用增长较多。 ②随着公司经营规模的快速增长，管理人员数量增加，2022年，公司管理费用率略有上升主要系广州广钢、杭州广钢等子公司根据业务扩张需要新增管理人员，导致人员薪酬增长较多。财务费用率稳定在5%以内。 公司研发费用快速增长。2022年公司研发费用达7170.40万元，主要原因系公司在系统级制气、气体储运、数字化运行、气体应用等领域加大研发项目投入，相应的人员和设备投入增加。公司研发人员数量从2020年54人增至2022年113人，增长明显。公司研发成果和在研项目数量较多，研发所需资金支持较多，2020年至2022年研发费用的复合增长率为61.46%，持续增长的研发投入为公司的产品创新与技术升级提供了不竭动力。 图9：公司研发费用及费率情况 图10：公司三费情况（单位：%） 2.电子大宗气体：半导体产业重要原料，用量巨大 2.1.电子大宗气体：满足半导体要求的高纯大宗气体 电子大宗气体主要指满足电子半导体领域要求的高纯度和超高纯度大宗气体，包括氮气、氧气、氩气等。电子大宗气体在半导体制程中用量大且覆盖85%以上环节的应用，主要用作环境气、保护气等。 相较于通用工业气体，电子大宗气体对纯度、可靠性等的要求更加严格。通用工业气体纯度要求在2N-5N，一般要求供应商具备连续供应能力即可，倘若供应商产线不发生实质变化则无需进行重新测试认证。而电子大宗气体要求纯度达到5N-9N，并要求供应商拥有每年365天，每天24小时不间断的供应能力，气体纯度波动需要控制在1ppb以内，且需要对气体进行全部实时检测（COA）。 表2：电子大宗气体对比普通工业气体 电子气体分为电子大宗气体和电子特种气体，二者在各方面均有所区别。电子大宗气体种类较少，仅有氮气、氦气等六种，单一品种用量大；电子特气有多达260余种，单一品种用量少。因此电子特种气体参与者较多，行业集中度相较于被林德、液化空气、空气化工垄断的电子大宗气体较低。 由于电子大宗气体的用量较大，主要采用现场制气模式；电子特气则以零售供气为主。一般来讲一个下游客户通常配备一个电子大宗气体现场制气供应商，合同期在15年甚至更长；而一个下游客户需要同时面对众多电子特气供应商以获取所有需要的特气种类。 表3：电子大宗气体对比电子特种气体 电子大宗气体和电子特种气体在电子半导体领域的用量可通过在成本的占比看出。在集成电路制造、半导体显示等生产环节更多、生产要求更严苛、制程更先进的细分领域，电子大宗气体占全部气体成本的比例更高。集成电路制造领域电子大宗气体占比55%，而在半导体显示领域电子大宗气体占比更是高达65%。 图11：电子大宗气体、电子特种气体用量占比 电子大宗气体可以作为环境气、保护气、清洁气和运载气等，应用在电子半导体生产的各个环节。环境气体主要为氮气，为半导体生产全过程提供惰性氛围； 保护气体包括氮气、氦气、氩气等，用于防止器件在加工过程中氧化；清洁气体主要用于清洗反应后在晶圆和器件上残留的杂质；运载气体可以将挥发性物质和气体混合物从发生源输送至反应腔。反应气体作为原料气、还原气有时可以形成PN结、保护层和隔离层。 图12：保护气、环境气、运载气、清洗气作