宏观利率图表149：美日欧7月货币收紧，压力测试延续

期货研究报告|宏观周报2023-07-30 美日欧7月货币收紧，压力测试延续 ——宏观利率图表149 研究院宏观组 研究员 徐闻宇 021-60827991 xuwenyu@htfc.com 从业资格号：F0299877投资咨询号：Z0011454 投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289号 策略摘要 美联储25个基点的加息叠加银行资本金要求的提升预期，一方面提升了美国金融业的集中度，另一方面加速了美元流动性特别是非美流动性的收紧。7月外部来看，不考虑节奏，方向上美联储、欧央行和日本央行均采取了货币政策的进一步收紧，内部来看年中政治局会议继续释放宏观政策宽松的信号，在“活跃资本市场”驱动和中金所“长风计划”支持下，稳定市场的信心和预期。 核心观点 ■市场分析 国内：支持政策开始�台。1）货币政策：央行进行3410亿元逆回购操作，1120亿元逆回购到期，全周实现净投放2290亿元。2）宏观政策：政治局会议提�国内需求不足，一些企业经营困难，重点领域风险隐患较多，“要活跃资本市场，提振投资者信心”；住建部首次提�降低首套住房首付比例支持需求，“认房不用认贷”；国常会通过《关于在超大特大城市积极稳步推进城中村改造的指导意见》；国税总局发布《支持协调发展税费优惠政策指引》；外汇局拟全国推广跨境融资便利化试点政策。3）经济数据：中国6 月规模以上工业企业利润同比-8.3%，降幅收窄；截至2023年6月末，全国地方政府债 务余额377999亿元，控制在全国人大批准的限额之内。 海外：货币政策继续收紧。1）货币政策：美联储加息25BP，未排除9月加息可能，今年不降息；欧央行加息25BP，对9月份加息模棱两可；日本央行10年期日债收益率目 标波动区间维持在±0.5%，以1%的收益率购买10年期国债。2）通胀数据：美国6月核心PCE同比+4.1%，5月+4.6%；7月法国CPI同比+4.3%，6月+4.5%，德国CPI同比 +6.2%，6月+6.4%，东京CPI同比+3.2%，预期2.9%。3）美国经济：美国二季度GDP+2.4%，超预期；核心PCE价格+3.8%，一季度4.9%；6月耐用品订单环比+4.7%，预期1.3%；7月Markit制造业PMI初值为49，回升至三个月来高位；6月新屋销售环比-2.5%。4）非美经济：7月欧元区制造业PMI从6月43.4降至42.7；德国制造业PMI跌到38.8；法国制造业PMI为44.5，降至38个月最低水平；新加坡二季度私人住宅价格环比下跌0.2%，自2020年一季度以来首次下跌；IMF上调2023年全球经济增速至3%。 ■策略 维持收益率曲线策略陡峭化（+2×TS-1×T） ■风险 地缘冲突升级，疫情风险升级，欧洲债务风险 请仔细阅读本报告最后一页的免责声明 目录 策略摘要1 核心观点1 一周宏观关注3 全球宏观图表5 总量：经济预期回落，库存预期回落，产能周期稳定5 结构：PMI↓·CPI↑·消费↓·进口↓·出口↓·M2↓6 利率预期图表9 宏观流动图表10 图表 图1:美欧金融状况指数对比和VIX波动率丨单位：%3 图2:实际经济周期和预期经济周期对比5 图3:预期经济周期和利率周期对比5 图4:美国库存周期见顶回落，预期值回升5 图5:中国库存周期回落，预期值反弹5 图6:美国期限利差（2S10S）短期稳定5 图7:中国期限利差（2S10S）短期反弹5 图8:过去3个月主要央行加减息变化丨净加息次数不变9 图9:十一国利率预期变化丨单位：BP9 图10:主要市场CDS利差变化丨单位：BP10 图11:主要货币1Y-3M利差变化丨单位：BP10 图12:主要市场企业债收益率变化丨单位：BP10 图13:主要货币对美元XCCY基差变化丨单位：BP10 图14:主要货币市场LOIS利差变化丨单位：BP10 图15:中国银行间质押式回购加权利率丨单位：BP11 图16:中国银存间质押式回购加权利率丨单位：BP11 图17:港元HIBOR利率期限结构丨单位：%11 图18:HKD存款利率期限结构丨单位：%11 图19:3个月港元LIBOR互换期限结构丨单位：%11 图20:港元远期利率协议期限结构丨单位：%11 表1:一周宏观交易日历4 表2:全球主要经济体景气横向对比丨基期=2010.16 表3:全球主要经济体通胀横向对比丨基期=2010.16 表4:全球主要经济体消费横向对比丨基期=2010.17 表5:全球主要经济体进口横向对比丨基期=2010.17 表6:全球主要经济体�口横向对比丨基期=2010.18 表7:全球主要经济体货币横向对比丨基期=2010.18 一周宏观关注 一周宏观图表。高利率和低波动。7月美联储延续25个基点的加息幅度，将联邦基金利率抬升至5.25-5.50%的高位。在美联储随后的新闻发布会上，美联储主席鲍威尔释放了2024年某个时间点可能降息的预期，但2023年预期稳定在不降息，意味着下半年仍是 对全球压力测试的时间。从货币政策收紧到经济行为的负面影响增强，6月经济数据的不及预期或带来下半年核心消费通胀形成向下的压力逐渐增加的预示，但是经济压力的增加并不妨碍通胀的“任性”，7月UPS薪资水平的抬升或继续传导至其他领域，未来需密切关注薪资通胀对于货币政策带来延续“不降息”甚至更强的风险。 图1:美欧金融状况指数对比和VIX波动率丨单位：% 美国金融状况VIX指数(右轴) 2 0 -2 01.5 100.5 20-0.5 30-1.5 40-2.5 欧元区美国 2022202320242022/012022/072023/012023/072024/01 数据来源：Wind华泰期货研究院 一周宏观日历。7月份的美国非农就业报告即将公布，在美联储7月货币政策延续加息，下次议息会议在9月份的背景下，7-9月通胀和就业数据成为市场交易关注的焦点。一方面6月份美国非农就业增长低预期、二季度经济增长超预期但通胀低预期的状态下， 市场对于美国经济在高利率下的韧性继续表现🎧“乐观”的状态，即使在下半年随着高利率状态的延续、美国银行业压力逐渐增加，美国超额流动性逐渐降低的状态下，下半年仍需要持续的关注市场预期差的变化。其他经济数据层面，7月份制造业PMI景气度报告即将公布，也将释放在当前持续高利率状态下，全球经济受到的影响程度的信号，对于未来央行的继续加息节奏带来影响。 表1:一周宏观交易日历 日期 时间 地区 数据名称 周期 前值 预期值 货币/财政动态 6月工业产出(环比)月-2.2%- 7:50日本 6月零售销售(同比) 月 5.8% - 7/31 9:30 中国 7月官方制造业PMI 月 49.0 49.2 - 17:00 欧元区 7月CPI(同比) 月 5.5% 5.3% 21:45 美国 7月芝加哥PMI 月 41.5 - 7:30 日本 6月求才求职比 月 1.31 1.32 8:00 韩国 6月出口(同比) 月 -6.0% -14.5% 9:45 中国 7月财制造业PMI 月 50.5 50.3 15:50 法国 月 46.0 44.5 8/1 15:5516:00 德国 欧元区 7月Markit制造业PMI 月月 40.643.4 38.842.7 2:00美联储信贷调查/12:30澳洲联储利率 16:30 英国 月 46.5 45.0 决议 21:45 月 46.3 49.0 22:00 美国 7月ISM制造业PMI 6月营建支出(环比) 月月 46.0 0.9% 46.50.0% 6月职位空缺(万人) 月 982.4 - 7:00 韩国 7月CPI(同比) 月 2.7% 2.4% 8/2 19:0020:15 美国 上周30年抵押贷款利率7月ADP就业(万人) 周月 6.87% 49.7 -- 15:00泰国央行利率决议 9:45 中国 7月财新服务业PMI 月 53.9 - 14:00 德国 6月贸易帐(亿欧元) 月 144.0 - 15:50 法国 月 48.0 47.4 15:55德国月 54.1 52.0 8/3 16:0016:30 欧元区英国 7月Markit服务业PMI 月月 51.152.0 52.051.5 5:00巴西央行利率决议/19:00英国央行利率决议 17:00 欧元区 6月PPI(同比) 月 -1.5% -6.9% 20:30 上周首申失业金人数(万) 周 22.1 - 21:45 美国 7月Markit服务业PMI 月 54.4 52.4 22:00 7月ISM非制造业PMI 月 53.9 - 14:00 德国 6月制造业订单(环比) 月 6.4% -2.3% 17:00 欧元区 6月零售销售(环比) 月 0.0% 0.0% 8/4 7月非农就业(万人) 月 20.9 18.4 - 20:30 美国 7月失业率 月 3.6% 3.6% 7月平均薪资(同比) 月 4.4% - 资料来源：investing华泰期货研究所 全球宏观图表 总量：经济预期回落，库存预期回落，产能周期稳定 图2:实际经济周期和预期经济周期对比图3:预期经济周期和利率周期对比 全球景气周期经济预期波动周期全球利率周期经济预期波动周期 1.0 0.5 0.0 -0.5 -1.0 2018201920202021202220232024 1.0 0.5 0.0 -0.5 -1.0 20182019202020212022202320242025 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图4:美国库存周期见顶回落，预期值回升图5:中国库存周期回落，预期值反弹 标普500同比威尔希尔5000同比库存(右轴)沪深300同比中证500同比产成品库存(右轴) 100 80 60 40 20 0 -20 -40 25 20 15 10 5 0 2018201920202021202220232024 60 40 20 0 -20 -40 -60 25 20 15 10 5 0 -5 2018201920202021202220232024 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图6:美国期限利差（2s10s）短期稳定图7:中国期限利差（2s10s）短期反弹 150 100 50 0 -50 -100 美债期限利差(左轴，BP)美国产能利用率(%) 64 69 74 79 84 140 120 100 80 60 40 20 0 中债期限利差(左轴,BP)中国产能利用率(%) 66 68 70 72 74 76 78 20182019202020212022202320242018201920202021202220232024 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 结构：PMI↓·CPI↑·消费↓·进口↓·出口↓·M2↓ 表2:全球主要经济体景气横向对比丨基期=2010.1 2022 2023 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 全球 0.2 -0.3 -0.6 -0.8 -1.0 -1.2 -1.3 -1.1 -0.8 -0.9 -0.9 -0.9 -1.2 - 美国 -0.3 -0.4 -0.4 -0.8 -1.0 -1.3 -1.4 -1.7 -1.6 -1.9 -1.7 -1.8 -2.0 - 中国 -0.3 -0.9 -0.7 -0.3 -0.8 -1.5 -2.0 -0.3 1.0 0.7 -0.8 -1.1 -0.9 - 欧元区 0.0 -0.5 -0.5 -0.7 -1.2 -1.0 -0.9 -0.7 -0.7 -1.0 -1.3 -1.5 -1.8 -1.9 日本 0.7 0.5 0.3 0.0 0.0 -0.7 -0.7 -0.7 -1.1 -0.6 -0.5 -0.1 -0.4 - 德