美欧7月PMI点评：需求反弹兑现，货币收紧再行

结论 8月美国制造业PMI指数与上月持平。新订单和就业指数大幅反弹印证了我们之前“警惕需求反扑”和“劳动力市场趋缓的走势仍有反复”的观点，美国经济依然处在过热状态，控通胀非常困难。欧元区制造业PMI连续第7个月下行，欧央行强硬加息的态度较为明确，欧洲经济面临诸多不利因素，制造业或将继续回落，经济衰退或将难以避免。 数据 美国8月制造业PMI指数52.8%，与上月持平，仍是2020年6月后的最低值。 其中，新订单指数51.3%，大幅反弹3.3个百分点；产出指数50.4%，下降3.1个百分点；就业指数54.2%，大幅回升4.3个百分点；供应商交付指数55.1%，下降0.1个百分点。原材料库存53.1%，下降4.2个百分点。 欧元区8月制造业PMI指数49.6%，较7月的49.8%再度下滑0.2个百分点，自俄乌冲突后连续第7个月下滑，并且创造2020年6月后新低。 要点 虽然美国8月制造业PMI指数与7月持平，但内在结构存在差异，新订单和就业指数重新反弹说明美国依然没有摆脱过热的经济状态。从订单结构来看，外需减弱，内需增强，新订单指数大幅反弹。主要原因是美联储对于控通胀的态度不够坚决，导致需求反弹，美联储难辞其咎。制造业就业指数大幅反弹，劳动力市场过热现象仍将持续，工资增速可能继续维持高位。高工资增速将继续支撑旺盛的消费需求，美国降通胀将会非常困难。 新增就业集中在弹性较高的服务业，美国劳动力市场处于一种过热但不稳定的状态。服务业就业的弹性较高，一旦需求遇冷，就业人数可能出现大幅下滑。 美国8月制造业PMI表现出两个较为异常的经济现象。我们认为，这与美国发生的一系列大规模罢工有关。即使工资增速维持在5%以上的高位也赶不上通胀增速，美国大规模罢工事件频频发生，正常的经济秩序受到影响。 欧洲通胀再创新高，失业率再创新低，欧央行9月或将大幅加息，制造业可能进一步萎缩。近期，欧盟和俄罗斯针对天然气问题展开博弈，造成制造业企业能源成本不断上升。欧盟景气指数全面下滑，8月服务业信心指数8.5，已经连续6个月下滑。欧元区7月服务业PMI指数51.2%，连续3个月回落。随着服务业指数也即将逐渐跌入收缩区间，欧洲经济衰退的趋势会越来越明显。 风险提示：美联储超预期加息、欧美通胀再创新高、国际局势恶化、信用事件集中爆发。 1.美国8月需求和就业重新反弹 美国8月制造业PMI指数52.8%，与上月持平，高于市场预期的52%。分项来看，新订单和就业大幅反弹是8月制造业的主要特点。在点评美国7月通胀时，我们强调要“警惕需求反扑”，8月制造业新订单指数大幅反弹至51.3%表明了需求反弹。同样，在点评美国7月制造业PMI指数时，我们认为“就业形势还未大幅恶化，劳动力市场从过热到趋缓的走势可能还有反复”，8月制造业就业指数大幅回升至54.2%表明了就业反弹。虽然8月制造业PMI指数与7月持平，但内在结构存在差异，新订单和就业指数重新反弹说明美国依然没有摆脱过热的经济状态。 图1：美国8月制造业PMI与上月持平 表1：美国8月制造业PMI分项 外需减弱，内需增强，新订单指数大幅反弹，美联储难辞其咎。从订单结构来看，8月美国新国内订单51.9%，较7月45.6%大幅反弹6.3个百分点；8月新出口订单49.4%，较7月52.6%大幅下滑3.2个百分点，外需订单和内需订单呈现出完全相反的变化方向。我们认为，主要原因是美联储7月货币政策会议后，一直到8月26日鲍威尔鹰派讲话之前，对于控通胀的态度显得摇摆不定，流露出一种因担忧经济衰退而掣肘加息节奏的想法，导致市场预期紊乱，美国金融环境改善，需求也出现了反弹。除此之外，我们一直阐述的一个观点就是油价上涨挤压商品消费需求，一旦油价下跌，释放出的消费能力将重新促使需求反弹。 图2：美国制造业新订单结构 制造业就业指数大幅反弹，劳动力市场过热现象仍将持续，工资增速可能继续维持高位。 8月美国就业指数54.2%，较上月49.9%大幅反弹4.3个百分点，时隔三个月后重回扩张区间。美国7月失业率3.5%，再创历史新低，同时职位空缺率也反弹至6.9%，劳动力市场依旧过热。美国7月平均时薪同比5.2%，工资增速依然较高。高工资增速将继续支撑旺盛的消费需求，美国降通胀将会非常困难。 图3：美国高职位空缺率，低失业率 图4：工资增速仍在高位 新增就业集中在弹性较高的服务业，美国劳动力市场处于一种过热但不稳定的状态。美国过热的劳动力市场和即将衰退的经济并不矛盾。美国7月新增非农就业52.8万人，其中服务业新增就业40.2万人。服务业就业的弹性较高，一旦需求遇冷，就业人数可能快速出现大幅下滑。但目前来看，美联储加息抑制需求的作用尚未显现，强劲的劳动力市场就像弹簧一样，任何轻微的需求反弹都可能带来通胀的快速增长。 图5：新增非农就业集中在弹性较高的服务业 美国8月制造业PMI表现出两个较为异常的经济现象。第一，在新订单和就业大幅反弹的情况下，产出指数大幅回落3.1个百分点至50.4%，濒临收缩区间，产出指数也创造了2020年5月后的最低值。第二，8月美国制造业产出回落，供应商交付好转，原材料价格也大幅降低了7.5个百分点，按理说，价格降低，供应好转，产出也降低的情况下，原材料库存应该增多。但是，原材料库存指数却大幅减少4.2个百分点至53.1%。 我们认为，这与美国发生的一系列大规模罢工有关。7月16日，由于美国铁路公司和铁路工会的谈判破裂，代表约11.5万名铁路工人的工会计划在7月18日举行大罢工。7月底，加州爆发卡车司机大规模抗议活动，奥克兰港、洛杉矶港和长滩港的货物运输基本停滞，这三个港口的吞吐量加起来约占美国集装箱货运量的一半。而8月，美国相继发生了俄亥俄州教师罢工、路透社在美记者罢工、艾奥瓦州军工厂工人罢工等等抗议事件。 归根到底，即使工资增速维持在5%以上的高位也赶不上通胀增速，美国大规模罢工事件频频发生，正常的经济秩序受到影响。 图6：美国通胀 2.欧元区8月制造业再创疫情后新低 欧元区8月制造业PMI指数49.6%，在7月49.8%的基础上继续下跌0.2个百分点，自俄乌冲突后已经第7个月连续降低，并且再度创造2020年6月疫情后新低。制造业回落是欧洲经济即将步入衰退的一个缩影。我们认为，欧洲经济面临诸多不利因素，制造业仍将处于回落趋势，经济衰退或将难以避免。而且因为欧洲科技研发投入不足，传统的技术优势逐渐被中美赶超，本次衰退之后欧洲经济可能较难复苏。 图7：欧元区制造业PMI继续下跌 欧洲通胀再创新高，失业率再创新低，欧央行9月或将大幅加息，制造业可能进一步萎缩。欧元区8月HICP同比9.1%，通胀继续上行，创造历史新高。而欧元区7月失业率6.6%，继续下滑，创造历史新低。这种高通胀，低失业率的经济环境给欧央行在9月继续大幅加息提供了充足的理由。在欧央行货币会议纪要点评中，我们认为，欧央行意识到了即使经济发生衰退，中期通胀也可能继续上行，因此，欧央行表现出了坚决的控通胀态度。欧央行大幅加息之后，制造业可能加速回落。 图8：欧元区通胀历史新高，失业率历史新低 近期，欧盟和俄罗斯针对天然气问题展开博弈，造成制造业企业能源成本不断上升。8月31日，俄罗斯工业公司因“北溪-1号”管道检修而宣布中断天然气供应三天，而此前7月份的时候，俄罗斯也暂停供气10天。据欧洲媒体报道，俄罗斯在断供当天就在位于“北溪-1号”管道起点的俄罗斯波尔托瓦亚压气站直接燃烧多余的天然气。而欧洲天然气基础设施的数据显示，截止7月28日，欧盟已经储备了过冬所需天然气的79.94%，这一进度意味着提前两个月完成了欧盟计划的在11月1日前达到总容量80%的目标。欧俄在天然气问题上的对抗导致天然气价格急剧上涨，制造业企业能源成本也居高不下。 图9：欧洲能源成本不断上升 景气指数全面下滑，欧洲经济衰退或将难以避免。欧元区7月消费者信心已经跌至历史最低，8月虽然稍微回升，但依然处于历史较低位置。欧央行认为服务业的强劲或将能够在一定程度上支撑欧洲经济，但是，欧盟8月服务业信心指数8.5，已经连续6个月下滑。 欧元区7月服务业PMI指数51.2%，连续3个月回落。随着服务业指数也即将逐渐跌入收缩区间，欧洲经济衰退的趋势会越来越明显。 图10：欧洲景气指数全面下滑 图11：欧元区服务业PMI连续回落 风险提示 美联储超预期加息、欧美通胀再创新高、国际局势恶化、信用事件集中爆发。