汽车物流供应链综合服务商，渠道为王入局电池回收赛道！

长久物流（603569） 证券研究报告 2023年07月31日 投资评级 汽车物流供应链综合服务商，渠道为王入局电池回收赛道! 长久物流：汽车物流供应链综合服务商，渠道赋能动力电池回收新业务 公司成立于2003年，是国内首家在A股上市的第三方汽车物流企业。经过逾20年的发展积累，公司已构建起“公路+铁路+水运”的多式联运物流体系，是国内领先的汽车物流供应链解决方案供应商，并致力于构建新能源汽车后市场产业链。基于物流网络和渠道优势，公司跨越布局新能源汽车的动力电池回收赛道，于2022年新设新能源事业部，探索布局动力 电池回收和逆向物流等综合服务，推进业务转型升级。公司于2023年收购迪度新能源，加速正逆向物流、梯次利用布局，打造退役动力电池回收利用生态闭环，培育新的业绩支柱。2023Q1，公司实现营收8.83亿元， 同比-5.48%，归母净利润0.13亿元，同比+3320.26%。 新能源产业链末端的新生意，动力电池回收赛道迎来高景气 行业交通运输/物流 6个月评级买入（首次评级） 当前价格11.79元 目标价格15元 基本数据 A股总股本(百万股) 560.35 流通A股股本(百万股) 560.35 A股总市值(百万元) 6,606.52 流通A股市值(百万元) 6,606.52 每股净资产(元) 3.91 资产负债率(%) 51.74 一年内最高/最低(元) 13.13/7.30 1）政策端：《新能源汽车动力电池回收利用管理办法》制订有序推进，推 动电池回收利用体系规范化，加速淘汰非正规渠道的“小作坊”式企业，利好资质良好的第三方电池回收企业。2）供给端：在零碳经济和环保约束背景下，上游供给端开始重视动力电池回收利用，欧洲部分车企已将回收利用列入供应链要求；我们测算2030年国内动力电池退役总量550.1GWh，动力电池退役潮有望加速电池回收市场扩容。3）需求端：一方面，我国镍钴锂资源储量较低，高度依赖进口，且稀缺性资源约束加剧了材料价格波动，对材料回收利用需求迫切；另一方面，梯次利用的应用场景丰富，下游储能、通信电站、低速电动车处于扩产期，有望打开电池回收的梯次利用市场空间。 公司竞争优势：技术筑基+渠道协同，打造电池回收利用生态闭环 1）产品布局：公司于2023年5月收购迪度新能源，扩充家庭储能、集装 箱式储能等梯次产品布局，梯次储能产线一期项目预计于2023年内建成投产。2）渠道优势：回收端，作为第三方汽车物流领先企业，公司拥有 作者吴立分析师 SAC执业证书编号：S1110517010002 wuli1@tfzq.com 陈金海分析师 SAC执业证书编号：S1110521060001 chenjinhai@tfzq.com 蒋梦晗分析师 SAC执业证书编号：S1110519110001 jiangmenghan@tfzq.com 林毓鑫联系人 linyuxin@tfzq.com 股价走势 “B端+C端”全渠道逆向物流能力，且具备电池等危险品运输资质，抬升长久物流沪深300 回收渠道壁垒；销售端，依托国际物流网络和“一带一路”沿线资产布局， 赋能梯次储能产品在东南亚、中东、中亚等海外弱电网地区市场开拓；3）资源优势：公司联合协鑫能科、北京昇科能源、长久集团、中国汽车流通协会等产业资源，在电池回收渠道、数据平台、光储充检等方面进行合作，有望在电池回收领域快速建立起先发优势。 投资建议：我们预计公司2023-2025年的营业收入分别为54.93/66.63/ 79.60亿元，归母净利润2.37/3.56/4.66亿元，当前股价对应PE为27.9/18.5/14.2x。看好公司“汽车物流+动力电池回收”协同布局，储能产品产能高速扩张，给予2024年23倍PE，对应目标价15元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：汽车市场风险，国际经营风险，进入新业务领域风险，测算存在一定主观性等风险。 44% 34% 24% 14% 4% -6% -16% 2022-082022-122023-04 资料来源：聚源数据 相关报告 1《长久物流-季报点评:营收逆市增长 提价有待落实》2018-10-25 2《长久物流-半年报点评:上半年业绩符合预期，盈利空间看公路治超下的旺季》2018-08-28 3《长久物流-首次覆盖报告:供给侧改革在即，下半年或量价齐升，盈利拐点可期》2018-05-15 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 4,486.55 3,957.61 5,492.67 6,663.16 7,960.41 增长率(%) 10.04 (11.79) 38.79 21.31 19.47 EBITDA(百万元) 95.79 177.42 478.16 670.55 859.58 归属母公司净利润(百万元) 85.24 17.97 236.50 356.46 465.98 增长率(%) (28.92) (78.92) 1,216.31 50.72 30.72 EPS(元/股) 0.15 0.03 0.42 0.64 0.83 市盈率(P/E) 77.50 367.70 27.93 18.53 14.18 市净率(P/B) 2.79 2.77 2.51 2.22 1.92 市销率(P/S) 1.47 1.67 1.20 0.99 0.83 EV/EBITDA 44.60 31.33 14.74 10.44 7.95 资料来源：wind，天风证券研究所 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 内容目录 1.长久物流：汽车物流综合服务商，渠道赋能动力电池回收5 1.1.基于汽车物流渠道优势，发力动力电池回收业务5 1.2.股权结构6 1.3.财务分析7 2.动力电池回收：新能源产业链末端的新生意8 2.1.回收利用：打造动力电池产业链闭环节点9 2.1.1.梯次利用9 2.1.2.再生利用10 2.2.政策端：国家政策密集出台，加速回收利用体系规范化11 2.3.供给端：新能源车迎电池退役潮，环保诉求催化回收潜力12 2.3.1.废旧电池污染问题亟待解决，回收利用为有效环保方案12 2.3.2.动力电池装车量持续高增，回收利用赛道高景气13 2.4.需求端：梯次利用场景多元化，打开电池回收价值空间15 2.4.1.回收利用：资源稀缺性抬升回收价值，材料价格波动倒逼行业发展15 2.4.2.梯次利用应用场景一：储能16 2.4.3.梯次利用应用场景二：基站备电18 2.4.4.梯次利用应用场景三：低速电动车20 3.竞争优势：技术筑基+渠道协同，打造电池回收利用生态闭环22 3.1.收购迪度新能源，打造第二增长曲线22 3.2.“回收+流通+销售”多端协同，打造全渠道逆向物流能力23 3.3.技术研发先行+产业资源联合，加速电池回收产业布局25 4.整车运输&国际业务：传统主业，赋能新能源业务26 5.盈利预测&投资建议28 6.风险提示29 图表目录 图1：长久物流的主要发展历程5 图2：长久物流的主要业务结构6 图3：长久物流的股权结构图（截至2023.07.05）6 图4：长久物流的营业收入&同比增速（亿元，%）7 图5：长久物流的归母净利润&同比增速（亿元，%）7 图6：长久物流的分业务收入（亿元）7 图7：长久物流的营业收入结构（%）7 图8：长久物流的毛利率&净利率（%）8 图9：长久物流的各项费用率（%）8 图10：锂离子动力电池结构图9 图11：动力电池的主要材料组成9 图12：回收利用打造动力电池产业链闭环9 图13：动力电池梯次利用的目标市场10 图14：磷酸铁锂电池VS三元电池的循环次数曲线10 图15：格林美的湿法回收工艺流程11 图16：赛德美的物理回收法工艺流程11 图17：关于动力电池回收利用的重点政策梳理12 图18：全球各国家地区的减碳政策目标（截至2021年末）13 图19：部分欧洲车企的供应链碳中和目标13 图20：中国新能源汽车的产量&销量（万辆）14 图21：中国的动力电池装机量（GWh）14 图22：中国的镍、钴、锂供需结构失衡（2021年）15 图23：中国的镍、钴、锂矿资源储量占全球比重（%）15 图24：中国的碳酸锂（99.5%电）价格走势（万元/吨）16 图25：储能系统的主要技术方案分类17 图26：电池储能电站结构示意图17 图27：GMDE针对电池一致性问题的组串分布式架构17 图28：科士达针对电池一致性问题的多分支储能系统解决方案17 图29：电化学储能的成本结构18 图30：梯次利用电池储能vs新电池储能的累计收益18 图31：中国的新型储能装机容量（GW）18 图32：中国的储能电池市场规模（亿元）18 图33：通信基站的主要类型19 图34：宏基站结构示意图19 图35：中国铁塔的塔类站址数（万个）20 图36：中国铁塔的5G基站累计承建数（万个）20 图37：梯次电池在低速电动车领域的主要应用场景20 图38：低速车领域的锂电池与铅酸电池对比21 图39：电动两轮车市场的电池类型渗透率（%）21 图40：中国的电动两轮车销量&产量（万辆）21 图41：中国电动两轮车用锂离子电池出货量（GWh）21 图42：中天鸿锂的动力电池梯次利用模式及场景22 图43：迪度新能源的梯次利用产品22 图44：迪度新能源的营业收入&净利润（亿元）23 图45：迪度新能源的资产总额&负债总额（亿元）23 图46：动力电池回收的逆向物流23 图47：长久物流的电池回收渠道布局23 图48：长久物流的汽车物流网络24 图49：“光储充检”一体化示意图25 图50：长久物流的整车业务范围26 图51：长久物流的国际业务范围26 图52：长久物流的整车业务收入（亿元）27 图53：长久物流的整车业务毛利&毛利率（亿元，%）27 图54：长久物流的国际业务收入（亿元）27 图55：长久物流的国际业务毛利&毛利率（亿元，%）27 表1：三元电池正极材料的金属含量11 表2：废旧锂离子电池的主要化学特性和潜在环境污染12 表3：电池制造和使用环节的技术应用及减碳效果13 表4：动力电池使用寿命的分布假设14 表5：中国的动力电池退役量测算（GWh）15 表6：中国镍、钴、锂资源的进出口情况（万吨）16 表7：基站备电领域的梯次锂电池与铅酸电池对比19 表8：危险货物分类含义及长久物流的危化品运输资质24 表9：长久物流在电池回收领域的战略合作情况26 表10：长久物流的分业务盈利预测（亿元，%）28 表11：可比上市公司的PE估值（截至2023.07.31）29 1.长久物流：汽车物流综合服务商，渠道赋能动力电池回收 北京长久物流股份有限公司（603569.SH）成立于2003年，于2016年8月在上交所主板上市，是国内首家在A股上市的第三方汽车物流企业。公司是一家为汽车行业提供综合物流解决方案的现代服务企业，长期专注于汽车上下游产业链业务拓展，提高一体化综合服务能力；经过近20年的发展积累，公司进一步依托网络优势、运力能力、仓储网点等，形成整车物流、零部件物流、仓储服务、多式联运、国际物流、智慧物流平台等综合一体化供应链服务体系。近年来，公司正基于传统汽车物流业务，加大向新能源汽车业务的资源倾斜力度；依托自身作为汽车物流企业的渠道优势，以及控股股东长久集团的雄厚产业链资源，进一步探索为下游新能源车提供动力电池回收及逆向物流等综合服务。经过逾20年的发展积累，公司已成为国内领先的汽车物流供应链解决方案供应商，并致力于构建新能源汽车后市场产业链。 1.1.基于汽车物流渠道优势，发力动力电池回收业务 公司起源于1992年的汽车运输业务，发展初期以长春市为主要经营地开展公路驾送运输 业务；后于1996年以自有运输车辆实现零公里运输，并开始开启跨区域开拓业务。2003年，北京长久物流有限公司正式注册，开始探索引入承运商运输模式，逐渐实现承运商运力与自有运力协同，后自2007年起向以承运商运输