6月工业企业利润点评：乐观再添新证，利润同比即将转正

宏观研究 证券研究报告 宏观快评2023年07月27日 【宏观快评】 乐观再添新证：利润同比即将转正 ——6月工业企业利润点评 华创证券研究所 证券分析师：张瑜 电话：010-66500887 邮箱：zhangyu3@hcyjs.com执业编号：S0360518090001 证券分析师：陆银波 电话：010-66500831 邮箱：luyinbo@hcyjs.com执业编号：S0360519100003 相关研究报告 《【华创宏观】美债或已进入最优配置区间——7月FOMC会议点评》 2023-07-27 《【华创宏观】民营经济政策脉络与新变化——政策观察双周报第62期》 2023-07-25 《【华创宏观】经济呈波浪，地产超预期，股市有转机——七句话极简解读7月政治局会议》 2023-07-25 《【华创宏观】央行出手，汇率“政策底”清晰 ——宏观审慎调节参数上调点评》 2023-07-20 《【华创宏观】财政两大灵魂问题：佛系重演？发力缺钱？——6月财政数据点评》 2023-07-19 主要观点 乐观再添新证：利润同比即将转正的四个原因 6月，利润同比继续收窄，收窄的主要原因来自毛利率的改善。展望三季度，我们从量、价、利润率等角度综合看，利润同比有望转正（7月就有较大概率看到），三季度乐观再添新证。 （一）原因一：需求端的好转。三季度需求端的变化核心在政府、居民两端。对于政府，我们测算，在一般公共预算支出全年完成目标的99%、专项债发现使用完毕、政府性基金下半年收入增速与上半年一致情况下，下半年广义政 府支出有望从上半年的-3.6%提升至下半年的4.6%。对于居民，三季度学生出游带动下，服务消费有望回暖。 （二）原因二：去库趋缓，工业产出有望匹配需求。预计三季度GDP增速可能会在4.1%左右，则工业增加值三季度增速有望在3%-4%之间。我们以季末工业产成品库存增速的变化衡量库存变动，以工业增加值增速与GDP增速 之差衡量工业产出与需求的匹配情况。历史数据显示，两者有较强的相关性，即去库时，工业产出与需求之差偏低，补库时，工业产出与需求之差偏高。2季度，工业部门快速去库，产成品库存增速从1季度末的9.1%快速降至2季度末的2.2%，工业增加值与GDP增速差达到-1.8%。如果三季度末产成品库存增速保持在2.2%附近，则三季度工业增加值与GDP增速会较为接近。 （三）原因3：PPI同比即将上行。中性情景下，假设PPI三季度环比为0，则7-9月PPI同比有望从6月的-5.4%提升到-4.1%、-2.9%、-2.8%，即三季度PPI同比中枢在-3.3%左右。 （四）原因4：利润率的拖累将大幅减轻。2022年7月开始，受PPI同比快速下行影响，利润率快速回落，2022年7月利润率为5.58%，相比2022年6月的6.76%，下行1.18%。此前2011-2021年，7月利润率相比6月平均下降0.58%。 如果假设今年7月利润率相比6月下降幅度为2011年-2021年平均值，则7 月，利润率同比有望转正。 综上，需求好转，去库趋缓，量价相抵，利润率不再拖累，三季度，利润增速同比有望转正。 6月工业企业利润数据：毛利率改善，利润同比降幅进一步收窄 6月规模以上工业企业利润同比增长-8.4%，5月为-12.4%。库存方面，截止至今年6月，库存同比为2.2%，前值为3.2%。 量、价、利润率拆分来看，量升价跌，利润率有所回升。PPI同比，6月为-5.4%，5月为-4.6%。工业增加值6月增速为4.4%，5月为3.5%；收入端，6月增速为-2.6%，5月为-1.4%。利润率方面，6月为6.41%，5月为6.16%。6月利润率的回升，主要原因来自成本端的下降。成本端，6月成本收入比为84.92%， 前值为85.73%。费用端，6月费用收入比为8.48%，前值为7.95%。其他成本 （非经营性损益、营业外收支等）方面，6月占收入比重为0.2%，前值为0.15%。 风险提示： 工业品价格持续下行；费用率持续上行拖累利润率。 目录 一、利润同比即将转正的四个原因4 二、6月工业企业利润数据点评5 （一）整体情况：利润增速继续收窄5 （二）行业情况：装备制造、消费品亮点纷呈5 图表目录 图表1利润率：7月开始基数陡降4 图表2PPI：中性情景下，7-8月同比持续上行4 图表3工增-GDP与库存周期4 图表4政府支出有望上行4 图表5利润增速：三因素拆分5 图表6利润率：有所回升5 图表7制造业：中游利润保持较快增长6 图表8利润结构：中下游占比大幅回升6 一、利润同比即将转正的四个原因 原因1：需求端的好转。三季度需求端的变化核心在政府、居民两端。对于政府，我们测算，在一般公共预算支出全年完成目标的99%、专项债发现使用完毕、政府性基金下半年收入增速与上半年一致情况下，下半年广义政府支出有望从上半年的-3.6%提升至下半年的4.6%。对于居民，三季度学生出游带动下，服务消费有望回暖。 原因2：去库趋缓，工业产出有望匹配需求。我们以季末工业产成品库存增速的变化衡量库存变动，以工业增加值增速与GDP增速之差衡量工业产出与需求的匹配情况。历史数据显示，两者有较强的相关性，即去库时，工业产出与需求之差偏低，补库时，工业产出与需求之差偏高。2季度，工业部门快速去库，产成品库存增速从1季度末的9.1%快速降至2季度末的2.2%，工业增加值与GDP增速差达到-1.8%。如果三季度末产成品库存增速保持在2.2%附近，则三季度工业增加值与GDP增速会较为接近。预计三季度GDP增速可能会在4.1%左右，则工业增加值三季度增速有望在3%-4%之间。 原因3：PPI同比即将上行。中性情景下，PPI三季度环比为0，则7-9月PPI同比有望从6月的-5.4%提升到-4.1%、-2.9%、-2.8%，即三季度PPI同比中枢在-3.3%左右。 原因4：利润率的拖累将大幅减轻。2022年7月开始，受PPI同比快速下行影响，利润率快速回落，2022年7月利润率为5.58%，相比2022年6月的6.76%，下行1.18%。此前2011-2021年，7月利润率相比6月平均下降0.58%。如果假设今年7月利润率相比6 月下降幅度为2011年-2021年平均值，则7月，利润率同比有望转正。综上，量价相抵、利润率不再拖累，三季度，利润增速同比有望转正。 图表1利润率：7月开始基数陡降图表2PPI：中性情景下，7-8月同比持续上行 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券预测 图表3工增-GDP与库存周期图表4政府支出有望上行 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券预测 二、6月工业企业利润数据点评 （一）整体情况：利润增速继续收窄 6月规模以上工业企业利润同比增长-8.4%，5月为-12.4%。库存方面，截止至今年6月，库存同比为2.2%，前值为3.2%。 分所有制看，国有及国有控股工业企业6月利润同比为-32.0%，外商及港澳台6月利润同比为-9.7%，私营企业6月利润同比为36.4%。 量、价、利润率拆分来看，量升价跌，利润率有所回升。PPI同比，6月为-5.4%，5月为-4.6%。工业增加值6月增速为4.4%，5月为3.5%；收入端，6月增速为-2.6%，5月为-1.4%。利润率方面，6月为6.41%，5月为6.16%。6月利润率的回升，主要原因来自成本端的下降。成本端，6月成本收入比为84.92%，前值为85.73%。费用端，6月费用收入比为8.48%，前值为7.95%。其他成本（非经营性损益、营业外收支等）方面，6月 占收入比重为0.2%，前值为0.15%。 图表5利润增速：三因素拆分图表6利润率：有所回升 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 （二）行业情况：装备制造、消费品亮点纷呈 从利润占比来看，中下游利润占比有所回升，6月回升至57.9%，5月为50.7%。采矿及制造业上游占比降至32.0%，5月为39.5%。 从利润同比来看，采矿业6月利润增速为-37.96%，低于前值为-29.1%，其中煤炭6月利 润同比为-46.8%，油气6月利润同比为-23.3%。制造业6月利润增速为-4.87%，前值为 -11.7%。电热气水6月利润增速为31.7%，5月为36.9%。制造业内部，上游6月增速为 -24.3%，前值为-38.8%。中游6月增速为19.48%，前值为14.89%。下游6月增速为-26.7%， 5月为-5.36%。 6月分行业看，装备制造、消费品亮点纷呈。1）装备制造：根据统计局介绍，“（上半年）分行业看，光伏设备、锂离子电池、新能源汽车、高铁车组等新产品生产快速增长，带动电气机械、汽车、铁路船舶航空航天运输设备行业利润分别增长29.1%、10.1%、35.3%；通用设备行业受产业链发展带动，利润增长17.9%。”6月，专用设备、铁路船舶航空航天运输设备行业、电气机械、电子设备增速分别为18.4%、34.7%、28.7%、61.5%。 2）消费品：根据统计局介绍，“6月份，消费品行业利润加快回升，有10个行业当月利润同比增长，较5月份增加5个，其中皮革制鞋行业利润同比增长1.07倍，化纤行业利润增长21.2%，家具、纺织服装、文教工美、医药行业利润分别增长7%—14%。” 图表7制造业：中游利润保持较快增长图表8利润结构：中下游占比大幅回升 资料来源：Wind，华创证券；注：2021年为两年平均资料来源：Wind，华创证券 宏观组团队介绍 研究所副所长、首席宏观分析师：张瑜 研究方向：长期从事国内外宏观经济、大类资产配置、人民币汇率及金融市场等方面研究。现任华创证券研究所副所长、宏观经济研究主管、首席宏观分析师，曾任民生证券投资决策委员会委员、首席宏观分析师、资产配置与投资战略研究中心负责人。目前还兼任中国人民大学国际货币研究所研究员，中国人民大学财税研究所兼职研究员，澳门城市大学经济研究所特约研究员，中国金融四十人论坛（CF40）青年论坛会员，中国保险资产管理业协会资管百人。作为首席带队连续多年获得资本市场奖项。2022年最新获奖详情：新财富最佳分析师第三名、水晶球最佳分析师第二名上证报最佳分析师第二、中证报最佳分析师第二、新浪金麒麟最佳分析师第三。 副组长、高级分析师：陆银波 研究方向：宏观政策、经济增长及行业比较。中国人民大学汉青研究院数量经济学硕士研究生，统计学院数学与经济学双学士学位，CPA，2019年加入华创证券研究所。凤凰卫视、第一财经等特约连线评论员，对外经济贸易大学特聘讲师。作为核心成员，连续两年获得资本市场多个奖项，包括2020-2022年新财富最佳分析师等。 高级研究员：文若愚 研究方向：金融利率，流动性分析，信用扩张等方面。美国得克萨斯大学达拉斯分校硕士，2021年加入华创证券研究所。2022年新财富最佳分析师团队核心成员。 分析师：高拓 研究方向：财政政策。麦克马斯特大学金融学硕士，CFA，2019年加入华创证券研究所。具有多年海外宏观与大宗商品策略研究经验，曾在加拿大任职于海外大宗商品基金，回国后任财富管理公司研究部负责人，长期在新浪财经、扑克财经、华尔街见闻等多家财经平台担任特约专栏作者。2020-2022年新财富最佳分析师团队核心成员。 高级分析师：殷雯卿 研究方向：海外宏观与大类资产。中国人民大学国际商务硕士，2019年加入华创证券研究所。2020-2022年新财富最佳分析师团队核心成员。 分析师：付春生 研究方向：全球通胀和海外经济。中国人民大学金融硕士，2020年加入华创证券研究所，具有3年宏观研究经验。 2020-2022年新财富最佳分析师团队核心成员。助理研究员：李星宇 研究方向：大类资产。清华大学金融硕士，2021年加入华创证券研究所。 助理研究员：夏雪 研究方向：海外宏观。中国人民大学金融硕士，2022年加入华创证券研究所。助理研究员：