积极寻找具利润的新业务发展方向

2023年7月27日 華顯光電|00334.HK |研究報告 公司報告 積極尋找具利潤的新業務發展方向 敖曉風,Brian,CFA 高級分析師 評級 未評級 目標價 HK$- brianngo@westbullsec.com.hk +85238962965 我們最近與華顯光電(00334.HK)會面並就集團近期的營運及未來發展方向進行討論。 長遠發展的不確定性: 持續尋找清晰且具利潤的業務發展方向:由於行業下滑的拖累，華顯光電(00334.HK)於2019年–2020年受到較顯著的衝擊。同時作為重組的一部份，集團多番嘗試及考慮不同的發展方向，包括加工業務、AMOLED顯示模組業務、車載業務等。然而，疲弱的終端市場並不利於新業務的拓展，銷售低端顯示模組業務依然為集團目前最具利潤空間的業務，而集團仍積極尋找具利潤的新業務發展方向。 有限的優化空間:我們預期華顯光電(00334.HK)包括維修費在內的資本開支及來自於廠房搬遷與升級的折舊費用將分別為現金流及利潤率帶來一定壓力。雖然提升產能利用率是維持現金流及利潤水平的主要方法之一，然而我們認為華顯光電(00334.HK)難以從主流手機生產商取得新的訂單，因此我們認為集團通過手機液晶顯示模組業務大幅提升產能利用率存在困難。 未來計劃?:中尺寸液晶模組銷售有可能為華顯光電(00334.HK)未來的發展方向之一。然而，平板電腦的市場遠小於手機市場，而重組後車載顯示模組不再為集團旗下的業務之一。此外，由於低端液晶顯示模組的市場將持續萎縮，對華顯光電(00334.HK)長遠發展而言並不具可持續性。我們認為一個新的發展方向(如推出新產品線、升級小尺寸液晶顯示模組產品、提高華星光電與華顯光電(00334.HK)之間協同效應等)對集團而言是一個重大的利好訊號，同時對其長遠發展亦至關重要。 估值:華顯光電(00334.HK)現時的估值約為3.9x歷史市盈率，較過去兩年平均水平低約 1.0個標準差。然而，我們認為估值並非一個適當的指標以評估集團的投資價值，主要由於估值並不能夠反映集團目前面對的困難及不確定性，而集團未來的定位與發展方向是我們最為關注的重點。 香港上環德輔道中199號無限極廣場2701–2703室 華顯光電(00334.HK) 評級未評級 目標價HK$- 現價HK$0.34 52-周波幅HK$0.32–0.55 市值(港元,十億)HK$0.7 人民幣,百萬 2019 (A) 2020 (A) 2021 (A) 2022 (A) 收入 5,455.8 3,571.2 5,840.1 4,208.4 毛溢利 268.2 279.0 494.6 343.7 毛潤率 4.9% 7.8% 8.5% 8.2% 淨利潤 47.5 6.3 199.7 169.0 股本回報率 6.7% 0.8% 25.2% 18.5% 股價表現1個月3個月半年一年絕對值0.0%-11.7%-26.1%-16.0% 相對恒指-3.0%-9.7%-11.9%-8.7% 0.60 0.50 0.40 0.30 0.20 0.10 2022-07-26 2022-08-26 2022-09-26 2022-10-26 2022-11-26 2022-12-26 2023-01-26 2023-02-26 2023-03-26 2023-04-26 2023-05-26 2023-06-26 2023-07-26 0.00 投資要點 長遠發展的不確定性 持續尋找清晰且具利潤的業務發展方向 由於行業下滑的拖累，華顯光電(00334.HK)於2019年–2020年受到較顯著的衝擊。同時作為重組的一部份，集團多番嘗試及考慮不同的發展方向，包括加工業務、AMOLED顯示模組業務、車載業務等。然而，疲弱的終端市場並不利於新業務的拓展，銷售低端顯示模組業務依然為集團目前最具利潤空間的業務，而集團仍積極尋找具利潤的新業務發展方向。 有限的優化空間 華顯光電(00334.HK)的主營業務為低端液晶顯示模組的組裝及銷售，而該業務為資本密型業務，利潤率偏低。我們預期集團包括維修費在內的資本開支與來自於廠房搬遷及升級的折舊費用將分別為現金流及利潤率帶來一定的壓力。 我們相信提升產能利用率是維持現金流及利潤水平的主要方法之一。然而，由於i)作為重組的一部份，華顯光電(00334.HK)出售武漢廠房予華星光電、ii)個別主流手機生產商採用ODM生產低端手機型號，華顯光電(00334.HK)難以從主流手機生產商取得新的訂單，因此我們認為集團通過手機液晶顯示模組業務大幅提升產能利用率存在困難。 未來計劃? 根據華顯光電(00334.HK)的資料，集團中尺寸液晶顯示模組生產線從三條增加至四條，而產能亦從每年400萬片增加至每年960萬片，反映中尺寸液晶模組銷售仍為集團未來的發展方向之一。然而，平板電腦的市場遠小於手機市場，而重組後車載顯示模組不再為集團旗下的業務之一。因此，我們相信中尺寸液晶顯示模組業務短期內難為華顯光電(00334.HK)帶來重大的轉變。 此外，由於低端液晶顯示模組的市場將持續萎縮，對華顯光電(00334.HK)長遠發展而言並不具可持續性。我們認為一個新的發展方向(如推出新產品線、升級小尺寸液晶顯示模組產品、提高華星光電與華顯光電(00334.HK)之間協同效應等)對集團而言是一個重大的利好訊號，同時對其長遠發展亦至關重要。 業務回顧 2023年首季業務表現 華顯光電(00334.HK)於2023年首季錄得5.9億元人民幣總收入，較去年首季下降58.1%。同期，集團非貼合模組出貨量(扣除加工業務部份)按年減少12.5%至91萬片，而貼合模組出貨量(扣除加工業務部份)則同比下跌41.6%至861萬片。此外，非貼合模組及貼合模組的平均售價分別下挫至22.7元人民幣及65.4元人民幣，為集團記錄以來的最低水平。 圖:按業務分類之收入(人民幣,百萬) 1,600.0 1,400.0 1,200.0 1,000.0 800.0 600.0 400.0 200.0 - 11.1 5.0 8.6 8.4 15.0 1,068.0 1,429.0 552.8 1,398.9 583.8 2020 2021 2022 2022Q1 2023Q1 銷售液晶顯示模組加工液晶顯示模組 資料來源:公司資料、西牛證券 圖:按產品分類之出貨量 1.0 0.7 0.6 0.4 0.2 0.8 0.5 0.3 - - - - - 0.1 0.1 - 3.6 0.0 0.5 - 0.4 0.4 2.5 16.2 15.4 14.5 14.7 0.9 13.5 14.7 15.0 - 12.1 11.8 0.1 8.6 20.0 18.0 16.0 14.0 12.0 10.0 8.0 6.0 6.4 7.0 7.7 0.7 0.6 0.8 0.7 0.6 0.5 1.0 0.3 1.0 2.1 0.3 0.2 0.9 4.0 2.0 - 2020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q1 銷售非貼合模組(片,百萬)銷售貼合模組(片,百萬)加工非貼合模組(片,百萬)加工貼合模組(片,百萬) 資料來源:公司資料 圖:華顯光電(00334.HK)銷售液晶顯示模組之平均售價 100.0 90.0 80.0 70.0 60.0 50.0 40.0 30.0 20.0 10.0 - 87.8 86.9 90.6 71.3 79.9 60.2 92.890.0 83.484.4 93.296.594.691.8 78.0 49.0 44.3 32.0 84.5 39.3 76.1 24.1 70.9 65.4 39.8 22.7 2020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q1 非貼合模組平均售價(人民幣)貼合模組平均售價(人民幣) 資料來源:公司資料、西牛證券 銷售存在復甦的可能 傳音銷售保持穩健 Tecno、Infinix及Itel之母公司傳音為華顯光電(00334.HK)的重點客戶之一。得益於在非洲及南亞穩健的銷售表現，Tecno、Infinix及Itel的出貨量在行業下行周期中仍然保持優於同業的表現，該等品牌於2023年首季合共佔據全球手機出貨量約5.9%之市場份額。我們認為較為強勁的銷售主要受惠於i)低端手機的升級較為明顯、ii)規格類近手機的價格出現較顯著的下降，為發展中地區的銷售帶來靭性。因此，我們預期傳音仍為集團的重點客戶之一，並支持集團的銷售復甦。 圖:除Tecno、Infinix及Itel以外的Android手機與Tecno、Infinix及Itel合計的出貨量增長 25,000,000100.0% 20,000,000 15,000,000 10,000,000 5,000,000 80.0% 60.0% 40.0% 20.0% 0.0% -20.0% - 20192019201920192020202020202020202120212021202120222022202220222023 -40.0% TecnQo、1InfQin2ix及IQte3l合計Q的4手機Q出1貨量Q2 Tecno、Infinix及Itel合計的出貨量增長 Q3Q4Q1 Q2除QT3ecnoQ、4InfinQix1及IteQl以2外的QA3ndrQoi4d手機Q出1貨量增長 資料來源:彭博、西牛證券 中國手機出貨量正在復甦 根據中國工信部的數據，2023年5月份中國手機出貨量為2,603.7萬部，為2023年最高水平，而中國品牌出貨量佔比從1月份的52.3%大幅提升至5月份的79.7%，反映Android手機的銷售在中國地區出現較明顯的復甦。 圖:2023年首5個月中國手機出貨量 100.00 80.00 52.3% 68.6%74.6%77.6%79.7% -9.5%-6.8%-0.7% 80.0% 30.0% 60.00 40.00 -42.8% -16.1% -28.3% -18.8%-14.7% -5.6% -20.0% 20.00 -61.4%18.90 21.26 22.62 18.69 26.04 - Jan-23 Feb-23 Mar-23 Apr-23 -120.0% May-23 -70.0% 中國手機出貨量(百萬)中國手機出貨量累計同比增長 中國品牌手機於中國地區出貨量累計同比增長中國品牌手機銷售佔比 資料來源:中國工信部、西牛證券 受惠於下游去庫存的帶動，2023年第二季的復甦較為明顯，有望為相關零部件供應商帶來較多的訂單。因此，我們相信華顯光電(00334.HK)於第二季能夠受惠，帶動其出貨量有所改善。 估值 華顯光電(00334.HK)現時的估值約為3.9x歷史市盈率，較過去兩年平均水平低約1.0個標準差。然而，我們認為估值並非一個適當的指標以評估集團的投資價值，主要由於估值並不能夠反映集團目前面對的困難及不確定性，而集團未來的定位與發展方向是我們最為關注的重點。 圖:華顯光電(00334.HK)市盈率通道 6.0 5.5 5.0 4.5 4.0 3.5 3.0 市盈率-2SD-1SD平均值+1SD+2SD 資料來源:西牛證券 同業比較 市值 市盈率 預測市盈率 市賬率 市銷率 總收入 毛利率 股本回報率 (港元,百萬) (x) (x) (x) (x) (港元,百萬) (%) (%) 00285.HK 比亞迪電子 66,131.6 32.6 - 2.4 0.6 124,811.6 5.9 7.5 00732.HK 信利國際 2,971.4 9.8 - 0.3 0