基金优选系列之三十七：民生加银中证内地资源A：新旧资源品协同共舞

摘要 基金经理简介 基金经理何江，清华大学流体力学硕士，18年证券从业经历，曾在上海海狮资产管理有限公司任投资总监、副总经理；工银瑞信基金管理有限公司指数投资部任基金经理、副总监，风险管理部数量分析师、高级经理、业务主管；金诚国际信用评估有限公司任信用分析师；北京方速信融有限公司任高级分析师；北京色诺芬信息服务有限公司任合伙人、研究部负责人。2019年4月加入民生加银基金管理有限公司，现任量化投资部总监、基金经理。目前在管产品8只，在管总规模6.22亿元。 内地资源投资机会 2022年以来受俄乌战争影响，资源股备受关注。资源品行情主要由疫情所带来的供需错配以及全球主要央行的宽松货币政策所引起的。从更长的视角来看，全球碳减排背景下，传统能源企业的资本开支受到约束，全球能源品可能存在较长时间的产能短缺。一方面，锂、钴等新能源相关的资源品长期或具有投资机会，另一方面，中特估促使央国企价值重估，有望推动传统资源品估值回归。 中证内地资源指数投资价值分析 中证内地资源（000944.CSI）以中证800为样本空间，高度覆盖上游资源行业，目前指数内部市值占比最高的前3大行业分别为有色金属、煤炭和石油石化，分别占比58.91%、22.05%和12.31%，前三大行业合计权重达93.27%。中证内地资源指数成分股总资产收益率ROA始终大幅高于中证500成分股和沪深300成分股。 民生加银中证内地资源A产品分析 民生加银中证内地资源A（690008.OF）成立于2012年3月8日，为被动指数型基金。基金经理何江自2022年2月28日开始管理，任期排名407/1516，相对比较基准超额收益1.49%。基金产品紧跟中证内地资源主题指数，通过指数化、分散化的投资方式，坚持买入并持有的长期投资策略，谋求中国资本市场和内地资源行业长期增长的收益。 风险提示：本报告结论完全基于公开的历史数据进行统计、测算，文中部分数据有一定滞后性，同时存在第三方数据提供不准确风险；对基金产品和基金管理人的研究分析结论并不预示其未来表现，也不能保证未来的可持续性，亦不构成投资收益的保证或投资建议；产品的表现受宏观环境、行业基本面超预期变动、市场波动、风格转换等多重因素影响，存在一定波动风险，投资者需充分认知自身风险偏好以及风险承受能力，基金有风险，投资需谨慎。 1基金经理何江 基金经理何江，清华大学流体力学硕士，18年证券从业经历，曾在上海海狮资产管理有限公司任投资总监、副总经理；工银瑞信基金管理有限公司指数投资部任基金经理、副总监，风险管理部数量分析师、高级经理、业务主管；金诚国际信用评估有限公司任信用分析师； 北京方速信融有限公司任高级分析师；北京色诺芬信息服务有限公司任合伙人、研究部负责人。2019年4月加入民生加银基金管理有限公司，现任量化投资部总监、基金经理。目前在管产品8只，在管总规模6.22亿元。 何江的量化模型主要分为因子挖掘和因子组合两个板块。结合多因子框架和机器学习，核心因子库400多个，周频和月频因子大概各占50%，综合运用机器学习等方法，将特征因子映射到个股打分，最终将个股得分应用到策略当中，也会和其他策略进行结合配置。因子组合构建，采用两种策略：一是基于理性主义的思想，例如基于DCF估值模型，将因子整合到估值框架中；二是基于经验主义的思想，运用机器学习等方法从历史数据中学习市场规律，非线性机制的引入能够更优地捕捉市场的结构特征，并不断迭代优化模型。 本文主要介绍何江目前管理规模最大的基金：民生加银中证内地资源A，该基金为被动指数基金，下文将分析其跟踪指数和产品的投资价值。 表1：基金经理何江在管产品一览 图1：基金经理何江管理规模 2内地资源指数投资机会 2022年以来受俄乌战争影响，资源股备受关注。资源品行情主要由疫情所带来的供需错配以及全球主要央行的宽松货币政策所引起的。从更长的视角来看，全球碳减排背景下，传统能源企业的资本开支受到约束，全球能源品可能存在较长时间的产能短缺。一方面，锂、钴等新能源相关的资源品长期或具有投资机会，另一方面，中特估促使央国企价值重估，有望推动传统资源品估值回归。 新能源相关资源品受碳减排长期政策支持。在经历过使用人工火和化石能源的两次能源革命之后，当前我们正在经历第三次能源革命——“绿色革命”。2020年9月，习近平主席在第七十五届联合国大会一般性辩论上首次提出我国计划力争于2030年实现碳达峰，2060年实现碳中和。在经历了2021-2022年从0到1的关键一步之后，电动化渗透率有望进一步提升，但总体增速或将回落。锂钴镍等能源金属作为新能源电池的主要材料，放眼全球，在环保政策日趋严格、海外矿产资源获取难度加大的背景下，能源金属资源战略性地位凸显。 “中特估”促使央国企价值重估，传统能源转型进行时。政策高度重视国央企价值实现与估值提升，净资产收益率考核指标促进国企高分红，煤炭、石油石化行业是典型的国央企集中行业。2011年至今，国企上市公司整体股息率显著高于民企，截至2023年6月底，煤炭和石油石化等能源行业近12个月股息率高于4%，能源板块的股息率具备明显优势，较高股息率促进企业合理分配利润，立足价值投资和长远发展的角度，推动估值合理回归。同时碳中和背景下，传统能源转型已经开启。 图2：国企与民企ROE（%） 图3：中信行业近12个月股息率（%） 3中证内地资源指数投资价值分析 3.1中证内地资源指数介绍 中证内地资源（000944.CSI）以中证800为样本空间，包含以下主题证券：综合性石油与天然气企业、燃油炼制、天然气加工、煤炭、有色金属和其他非金属材料。选取主题类别中过去一年日均市值由高到低排名前50的证券纳入主题指数样本，若主题类证券数量少于50只，则将其全部纳入相应主题指数。 表2：中证内地资源主题指数编制规则 3.2中证内地资源指数以大中市值为主，行业集中 成分股市值以大中市值为主。由于指数以中证800为样本空间，从成分股市值分布来看，市值大于200亿元小于500亿元的成分股有30家，占比60%，比例较大。市值在500亿与1000亿之间的有7家，占比14%。市值大于1000亿的11家，占比22%。市值小于200亿元的成分股有2家，占比4%。由于指数的选择方法主要通过年均市值筛选，因此大市值公司在指数内部的影响力高。 图4：指数成分股市值分布 中证内地资源指数行业集中。申万一级行业的统计口径下，中证内地资源指数高度覆盖上游资源行业，目前指数内部市值占比最高的前3大行业分别为有色金属、煤炭和石油石化，分别占比58.91%、22.05%和12.31%，前三大行业合计权重达93.27%。 虽然中证内地资源指数的样本空间为中证800，但其与沪深300、中证500和中证800成分股行业分布均存在较大差异，其主要覆盖行业在沪深300、中证800中占比都比较低（占比排名在前5外，被归入其他）；与中证500相比，中证内地资源指数相对超配煤炭、石油石化等资源行业。 图5：内地资源成分股行业分布情况 图6：沪深300成分股行业分布情况 图7：中证500成分股行业分布情况 图8：中证800成分股行业分布情况 表3：中证内地资源与其他市场宽基指数成分股行业分布 3.3中证内地资源指数成分股近年来盈利能力提升 从盈利能力看，中证内地资源指数成分股净资产收益率ROE在2017-2020年期间均低于中证500成分股和沪深300成分股，在2021年-2022年ROE提升，高于沪深300和中证500成分股。中证内地资源指数成分股总资产收益率ROA始终大幅高于中证500成分股和沪深300成分股。 从每股收益看，在2017-2022年期间中证内地资源指数成分股每股收益EPS低于中证500和沪深300，但在2021年以来显著提升，2022年接近沪深300成分股EPS。从每股净资产来看，在2017-2022年期间中证内地资源指数成分股每股净资产BPS高于中证500但低于沪深300。 图9：指数成分股近年来ROE（%） 图10：指数成分股近年来ROA（%） 图11：指数成分股近年来EPS（元） 图12：指数成分股近年来BPS（元） 3.4中证内地资源指数重仓股主要为上游资源龙头股 中证内地资源指数占比前十的重仓股中，长期持有有色、煤炭和石油石化上游资源行业的龙头企业。最新指数前十大重仓股中有6只有色金属行业企业、2只煤炭行业和2只石油石化企业。重仓股稳定性高，自2022年以来，前九大重仓股一直保留。 图13：最新季报重仓股历史持有情况（%） 前十大权重股多为所在行业的龙头股，分别为紫金矿业、中国神华、陕西煤业、天齐锂业、中国石化、赣锋锂业、华友钴业、中国石油、北方稀土和中国铝业。前十大权重股集中度较高，占比33.16%，所属行业较为集中，涵盖有色金属、石油石化和煤炭行业。 截止2023年7月7日，前十大权重股今年以来的平均涨跌幅达到14.3%。前十大权重股中，有5只股票的PB分位数均在50%以下。 表4：中证内地资源最新重仓股 4民生加银中证内地资源A产品分析 4.1民生加银中证内地资源A简介 民生加银中证内地资源A（690008.OF）成立于2012年3月8日，为被动指数型基金。 基金经理何江自2022年2月28日开始管理，任期排名407/1516，相对比较基准超额收益1.49%。基金产品紧跟中证内地资源主题指数，通过指数化、分散化的投资方式，坚持买入并持有的长期投资策略，谋求中国资本市场和内地资源行业长期增长的收益。 表5：民生加银中证内地资源A产品介绍 表6：民生加银中证内地资源A基本信息 4.2操作风格：持股集中，重仓股超额胜率明显 持股集中度较高。在基金经理任职期间，前十大重仓股占比较为稳定，近年以来集中度略微下降，平均占比为50.75%，持股集中度较高。 图14：持股集中度（季报数据） 换手率较低，重仓股留存率高。基金换手率低于0.4，相较全市场基金换手率较低。基金重仓股留存率高，报告期内重仓股留存个数均大于8只。 图15：基金换手率 图16：基金重仓股稳定性 重仓股超额胜率明显：自基金经理接管以来，重仓股季度加权平均涨幅为4.27%，重仓股超额胜率高达100%。从重仓股情况来看，基金经理紧跟内地资源指数，重仓股具有稳健长期增长的收益。 图17：重仓股季度加权平均超额收益 具体到每期的个股，基金经理任期内，天齐锂业、兖矿能源和陕西煤业等重仓股在单季度内对基金贡献了较高的超额收益，对基金整体收益影响较大。 表7：基金经理任职期间单期重仓股表现 5风险提示 本报告结论完全基于公开的历史数据进行统计、测算，文中部分数据有一定滞后性，同时存在第三方数据提供不准确风险；对基金产品和基金管理人的研究分析结论并不预示其未来表现，也不能保证未来的可持续性，亦不构成投资收益的保证或投资建议；产品的表现受宏观环境、行业基本面超预期变动、市场波动、风格转换等多重因素影响，存在一定波动风险，投资者需充分认知自身风险偏好以及风险承受能力，基金有风险，投资需谨慎。