一体化压铸照进现实，免热合金龙头腾飞

经营稳健，全产业链协同发展。公司实控人为臧氏家族，2015年于深交所上市，主营业务为中间合金，2018年和2020年分别从实控人手中收购立中股份、新天津合金和新河北合金股权，新增铝合金车轮和铸造铝合金业务，2021年向上游延伸，拓展新能源锂电新材料业务，形成公司“3+1”的业务格局，上下游协同发展。2020年公司营收规模迈入百亿级，2022年公司共实现营收/归母净利润213.71/4.92亿元，同比增长14.69%/9.41%，毛利率和三费占比基本稳定，铸造铝合金/亮面车轮/中间合金业务实现毛利5.81/11.24/2.40亿元，占比28.58%/55.33%/11.82%。 一体化压铸市场加速成长，公司免热合金业务从1到10。自2020年特斯拉首次宣布将一体化压铸技术用于Model Y车型后，各车企纷纷跟进，新势力中蔚来、极氪、高合、小鹏已有应用一体化压铸的车型发布，沃尔沃、大众、奔驰等传统车企同样加速一体化压铸产业化进程，压铸厂文灿股份近日收到国内头部新能源车企一体化压铸共计3个前舱、后地板项目，一体化压铸渗透率预计进入快速提升阶段。 免热合金材料作为一体化压铸的必然之选受益颇多，我们测算到2025年国内/全球免热合金市场规模将达到99.1/172.8亿元，国内企业中公司具备技术、客户、产能三大优势，市占率将稳步提升。 铸造铝合金：再生铝材料占比高,未来市场广阔。公司铸造铝合金产能为130万吨，2021/2022年销量为86.68/83.70万吨，再生铝原材料采购量为54.91/56.63万吨，未来电解铝产能天花板限制下，再生铝将成为铝工业的原材料供给的重要来源，汽车轻量化与双碳趋势下，市场空间广阔。 铝合金车轮：轻量化产品占比提升，产销量维持高增。公司现拥有铝合金车轮产能2370万只，车轮模具产能1200套，车轮组装能力300万套，轮胎组装产能300万套，2020-2022年产量年复合增长率为16.06%，预计产能利用率提升带动产量继续维持高增长。从公司重点项目方向看，轻量化车轮为公司主要发展方向，产品结构优化，单轮盈利将有提升。 中间合金：中间合金龙头，高附加值产品表现亮眼。公司现拥有总产能11万吨，年产5万吨铝基稀土功能性中间合金新材料项目投产后，总产能将达到16万吨。细分产品上，2022年高端晶粒细化剂和航空航天级特种中间合金营收同比增速达131.67%/64.88%，表现亮眼。 锂电业务：一期投产在即，打造第二增长曲线。公司锂电材料项目一期项目投产在即，量产后的氟化盐将作为中间合金产品的添加剂使用，实现降本提质的目标，同时1万吨六氟磷酸锂将直接对外销售，打造公司的第二增长曲线。 盈利预测： 盈利预测和财务指标 1公司介绍 1.1全产业链发展，实控人为臧氏家族 公司成立于1984年，1998年设立清苑县四通铝业有限公司，2015年在深交所上市，主营业务为中间合金，上市公司简称为四通新材；2016年8月收购英国MQP有限公司，奠定了公司国际研发的技术基础；2018年和2020年分别从实控人手中收购立中股份、新天津合金和新河北合金股权，新增铝合金车轮和铸造铝合金业务，形成从熔炼设备研发制造→铸造铝合金研发制造→功能中间合金研发制造→车轮模具研发制造→车轮产品设计、生产工艺技术研究制造极具规模化的完整产业链。2021年上市公司更名为立中集团，并且进一步向上游延伸，拓展新能源锂电新材料业务。 图表1：公司发展历程 图表2：公司业务格局及主要下游 公司实控人为臧氏家族，持股比例为33.46%，旗下主要子公司河北立中合金集团负责铸造铝合金业务，天津立中车轮实业集团负责铝合金车轮业务，母公司立中集团负责中间合金业务。 图表3：公司股权结构及主要子公司 1.2聚焦汽车产业链，上下游协同发展 公司经历两次资产并购，营收规模提升至百亿级。2013-2017年公司以中间合金产品为主，年复合增速为20.97%，2017年达到11.50亿元，2018年并入铝合金车轮业务，实现营收和盈利的跨越式增长，2018/2019年分别实现营收67.55/64.27亿元，实现归母净利润3.90/4.37亿元，2020年并入铸造铝合金业务后，营收规模提升至百亿级，2022年公司共实现营收/归母净利润213.71/4.92亿元，同比增长14.69%/9.41%。 图表4：2013-2023Q1公司营收变化（亿元） 图表5：2013-2023Q1公司归母净利变化（亿元） 铝合金车轮业务毛利贡献最高。分业务看，2022年公司铸造铝合金/亮面车轮/中间合金业务实现营收116.05/71.07/19.31亿元 ，占比54.3%/33.25%/9.03%， 实现毛利5.81/11.24/2.40亿元，占比28.58%/55.33%/11.82%。 图表6：2022年公司分业务营收占比（%） 图表7：2022年公司分业务毛利占比（%） 2020年后毛利率和三费占比基本稳定。盈利能力方面，公司铝合金车轮毛利率最高，2018-2020年维持在19%-20%，带动公司整体毛利率提升至18-20%，2021-2022年受海运费、原材料价格上涨影响下滑至15%左右，中间合金业务和铸造铝合金业务毛利相对稳定。费用方面，公司2020年后三费占比基本维持在4%-5%区间，其中销售费用、管理费用随着规模扩大，人员配置增加，呈稳步上涨趋势，财务费用相对下滑。 图表8：2013-2022年公司分业务毛利率变化（%） 图表9：2013-2022年公司三费占比变化（%） 公司客户主要集中于汽车产业链。从公司前五大客户占比看，2022年前五大客户集中度为26.47%，分别为长城汽车（6.39%）、兴龙集团（5.60%）、东凌集团（5.27%）、克莱斯勒（4.71%）、文灿集团（4.50%）。 图表10：2020-2022年公司前五大客户营收占比 2一体化压铸腾飞在即，公司免热合金业务从1到10 2.1一体化压铸方兴未艾，产业链企业加速布局 压铸是汽车零部件主要加工形式。汽车轻量化是未来汽车行业发展方向之一，铝合金是仅次于钢材的汽车用金属材料，以加工形式的不同分为压铸、挤压和压延三种形态。其中，压铸件在汽车领域的用量占比最高，达到80%左右，挤压件和压延件在汽车上的应用占比各约10%左右。 一体化压铸方兴未艾，优势明显。一体化压铸是指采用特大吨位压铸机，将多个单独、分散的零部件高度集成，压铸一次成型为几个大型铝铸件，从而替代多个零部件先冲压再焊接或铆接组合的方式。2020年9月，马斯克首次宣布将一体化压铸技术用于生产Model Y后车身底板的生产，并将逐步用2-3个大型压铸件替换整个车身底板370余个结构件，开启汽车大型部件铝合金一体化压铸的新篇章。 图表11：一体化压铸产业链 相比于传统汽车制造工艺，一体化压铸的优势主要集中在1）占地面积小；2）原材料利用率高；3）人力成本节约；4）生产效率提升；5）整车精度和性能提高等方面。 以特斯拉德国柏林工厂制造的Model Y为例，一体化压铸的后地板比Model 3后底板减少79个零件，焊点由700-800个减少至50个，制造时间由传统工艺的1-2小时缩减至3-5分钟。 图表12：一体化优势相对于传统工艺优势 新势力一体化压铸车型陆续上市，传统车企加速布局。除特斯拉外，国内造车新势力如蔚来、理想、极氪、小鹏等纷纷跟进，目前实现一体化压铸的车型主要有特斯拉ModelY、蔚来ET5、极氪009、高合HiPhi Y、小鹏G6，此外理想、问界等车企应用一体化压铸的车型或将于今年下半年上市，传统汽车厂商如沃尔沃、大众、奔驰等同样加速一体化压铸产业化进程。 压铸厂文灿股份收获大单，一体化压铸大规模量产或启动。根据文灿股份7月22日公告，公司全资子公司天津雄邦被国内某头部新能源汽车制造商选为其两个新生产平台的一体化车身结构件供应商，开发、生产大型一体化铝压铸前舱和后地板零部件，生命周期4年，总销售金额预计约为人民币23-26亿元，预计于2024年第三季度逐步开始量产。 一体化压铸渗透率预计进入快速提升阶段。2022年一体化压铸在汽车产业的渗透率仅为11%，但随着轻量化、电动化成为汽车消费主流，全产业链从上游材料、中游加工、下游车企纷纷布局，2023年将成为一体化压铸快速发展阶段，2024-2025产销量将有爆发式增长。 图表13：各车企一体化压铸进展 2.2市场空间：2025年渗透率增至30%，免热合金市场规模达172亿元 免热合金是一体化压铸必然之选。由于一体化铸件在铸造过程中会因热处理产生微小形变，大型压铸件形变会进一步放大，致使产品不满足车辆要求，因此超大型零件无法进行热处理，免热处理铝合金材料成为必然之选。 2025年全球免热合金市场达172.8亿元。我们认为2023-2025年将是一体化压铸市场从1到10的腾飞阶段，全球纯电动汽车/插混的渗透率将增长至30%/10%，国内/全球免热合金需求量达到49.6/86.4万吨，假设免热合金单价由于市场竞争从2022年的25元/kg下滑至2025年的20元/kg，国内/全球免热合金市场规模将达到99.1/172.8亿元。 图表14：新能源汽车免热合金市场规模测算 2.3竞争格局：免热合金市场火热，公司在国内具备比较优势 市场上主要的免热处理合金可分为Al-Si系和Al-Mg系两大类，基本是Al为基础元素，添加并控制硅、镁、铁、铜、锰、锌等元素的含量及相互关系，使材料具备符合要求的强度、韧性、延展性等。其中Al-Si系是目前的主流路线。 国外免热合金代表性企业为美铝、德国莱茵哈特和麦格纳，此外特斯拉也加入自研行列。 1、美铝：C611合金是美铝公司开发的一款非热处理压铸合金，该合金的Si含量相对较低，这是因为固溶热处理可以改善共晶硅的形貌，通常可以容许更高的Si含量来获得良好的强韧性，然而铸造态下超过8%的Si不能够进一步提升铸件的强度，但是断后伸长率会有所下降，因此非热处理合金采用偏低的Si含量是更合适的。该合金含有一定的Mg元素，这意味着该合金并非严格意义上的非热处理材料，对该合金铸件进行T5热处理或者进行T85（涂装烘烤处理）可以进一步提升屈服强度。目前国内帅翼驰公司已取得C611合金的独家代理，国内蔚来汽车宣布成功将C611 EZCast™合金运用于一体化压铸件。 2、德国莱茵哈特：Castasil-37为莱茵铝业开发的成熟商用Al-Si系免热处理压铸铝合金材料牌号，该合金具有优异的铸造性能，且铸态下具有高强度和高韧性。合金中通过复合添加Mo和Zr元素，综合利用其产生的固溶强化和细晶强化来提高合金的强度，同时保证具有较高的延伸率。合金中Mg质量分数控制在0.06%以下来防止铸件发生自然时效而降低零件本体的延伸率，从而有利于保证零件的性能稳定性及可连接性。 3、麦格纳公司：公司主要开发Aural 5合金和Aural 6合金，Aural 5合金的化学成分与C611基本一致，该合金在铸造后和涂装烘烤前良好的塑性与自然时效稳定性可以满足车身结构件的SPR连接要求，涂装烘烤后强度会进一步提升，此外还可以满足205℃下1 h的短周期热稳定性以及150℃下1000h的长周期热稳定性要求。Aural 6合金的化学成分与Castasil37十分相似，但是该合金不添加Mo和Zr，而是含有少量的Mg来获得一定的强化效果，但热稳定性因此收到影响。 4、特斯拉：特斯拉在其Model Y车型上一体化压铸后部下车身所使用的专利新型铝合金材料也是Al-Si系，其铸态屈服强度和极限尖冷弯角分别大于135 MPa和24°，以满足铸件的性能要求，同时还要求合金具有极好的流动性能。该专利通过控制Cu/Mg质量分数比以利于析出AlCuMgSi相取代Mg2Si和Al2Cu相，来实现强度提升的同时不会引起塑韧性的明显下降。 此外，该合金中添加了Sr元素对Si相进行变质处理，添加V元素析出球状的AlFeSi(Mn+V)相，减少了片状的富铁相，均