- 珠海工厂参观的积极外卖

2023年7月26日 CMB国际全球市场|股票研究|公司更新 三一国际（631香港） 珠海工厂参观的积极收获 昨天（7月25日），我们与30多名投资者一起参加了三一在珠海港口机械生产基地的工厂参观之旅。主要利好因素：（1）三一有信心在2023E/24E实现海外港口机械收入同比增长100％/50％；（2）伸缩式叉车的收入将在2023E达到10亿元人民币，并在2024E翻一番；（3）堆垛机和空集装箱搬运工的电气化进展良好；（4）大型港口机械的毛利率正在提高。积极的管理基调重申了我们对三一结构性增长前景的积极立场。虽然昨天股价创下历史新高，但我们预计这种势头将继续，催化剂将来自8月份中期业绩发布后的积极指导 。重申。购买TP不变，为16.2港元（19x2023E）。三一仍然是我们的行业首选。 伸缩叉车的巨大潜力。伸缩叉车(伸缩臂叉车）是在欧洲和美国广泛应用的产品（占全球需求的80％），主要的下游应用在工业（70％）和农业部门（30％）。全球市场规模约为400亿元人民币。三一一直与美国四大租赁公司合作。目前，三一的伸缩 式叉车在印度生产（每月产能150台），那里的劳动力成本仅为中国的一半。尽管使用了海外组件（为了降低欧洲和美国的关税风险），三一还是保持了成本优势（比JLG和JCB等主要竞争对手低10%）。目前毛利率约为25%。SANYI计划在土耳其建立新工厂。 小型港口机械电气化。堆垛机的电动比率(正面吊)和空集装箱搬运工(堆高机）分别为20％和80％。电动堆垛机的价格为〜300万元人民币，而柴油型号为〜250万元人民币。电动堆垛机的年运行成本仅为〜10万元人民币 ，远低于柴油型号（400-500万元人民币），对客户非常有吸引力。持续的电气化将有助于推动ASP的发展。 大型港口机械：扎实积压和利润扩张。随着大型港口机械产能的扩大，三一有信心扩大市场份额。三一最近收到了和黄的超过40台龙门起重机的订单。此外，为了实现零净目标，Maers逐步增加了电动起重机的采购。三一目前积压的大型港口机械超过30亿元人 民币。最重要的是，毛利率已显著提高到约14%(去年为个位数)。 收益汇总 (YE12月31FY21AFY22AFY23EFY24EFY25E 收入（人民币元mn) 10,195 15,537 22,695 29,924 35,935 同比增长(%) 38.4 52.4 46.1 31.9 20.1 调整后净利润（百万元） 1,086.7 1,664.9 2,434.0 3,226.7 3,874.5 每股收益（调整后）（人民币） 0.35 0.53 0.77 1.03 1.23 共识每股收益（人民币） na na 0.74 0.97 1.29 市盈率（x） 23.8 19.3 13.8 10.4 8.7 P/B(x) 3.5 3.2 2.8 2.4 2.0 收率(%) 1.3 1.6 2.2 3.0 3.6 净资产收益率(%) 13.2 17.8 22.1 24.5 24.4 净资产负债率（%） (18.3) (11.8) 16.5 12.9 0.3 资料来源：公司数据，彭博社，CMBIGM估计 请阅读过去的分析师认证和重要披露PAGE 来自彭博社的更多报告：重新设置CMBR<GO>或http://www.cmbi.com.hk 目标价16.20港元 （以前的TP为16.20港元） 涨/跌38.0% 现价11.74港元中国资本货物 WayneFUNG,CFA (852)39000826 凯瑟琳NG (852)37618725 库存数据 市值上限（港元mn)37,248.7 平均3个月t/o（百万港元）54.1 52w高/低(港元)11.74/6.44 已发行股份总数(mn)3172.8来源 ：FactSet 股权结构 三一重型设备66.4% 投资公司 自由浮动33.9% 来源：港交所 份额业绩 绝对相对 1-mth19.7%16.3% 3-mth25.7%26.9% 6-mth43.5%62.8% 来源：FactSet 12个月的价格表现 来源：FactSet 相关报告： 三艺（631香港，买入）-所有气缸射击-2023年6月8日（链接） 三一（631香港，买入）-收购石油和天然气压裂设备的积极举措-2023年4月13日（链接） 三一（631港元，买入）-2022年核心净利润同比增长53%，符合预期；2023年3月21日第四季度利润率回升（链接） 三艺（631HK，买入）-以雄心勃勃的目标向新能源设备领域扩张-2023年1月9日（链接） 三艺（631HK，买入）-业绩后电话会议和 NDR的主要收获-2022年11月2日（链接 ） 1 三一珠海生产基地 图1:电动堆垛机(左);电动空箱处理机(中);珠海生产基地伸缩叉车(右) 来源：CMBIGM 图2：在珠海生产基地工作的焊接机器人 来源：CMBIGM 经营假设图3：主要经营假设 （百万元人民币） 2018 2019 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 收入道路集管 1,079 1,408 1,249 1,834 2,970 3,321 3,455 3,524 联合煤矿单元(CCMU) 966 1,073 1,640 1,733 2,968 4,007 5,129 6,411 小型港口机械 1,305 1,547 1,798 2,459 3,217 3,942 4,651 5,442 大型港口机械 551 686 720 840 1,377 2,066 2,685 3,222 矿用卡车 88 388 952 1,512 2,923 5,019 7,144 9,086 售后服务 428 554 603 706 1,136 1,250 1,400 1,567 机器人 - - 400 1,150 1,060 1,187 1,330 1,489 锂电池设备 - - - - - 600 1,000 1,500 石油和天然气设备 - - - - - 1,304 3,131 3,694 Total 4,417 5,656 7,362 10,234 15,651 22,695 29,924 35,935 增长（同比）道路集管 53.8% 30.5% -11.3% 46.8% 61.9% 11.8% 4.0% 2.0% 联合煤矿单元(CCMU) 268.0% 11.1% 52.8% 5.7% 71.3% 35.0% 28.0% 25.0% 小型港口机械 45.3% 18.5% 16.2% 36.8% 30.8% 22.5% 18.0% 17.0% 大型港口机械 61.3% 24.5% 5.0% 16.7% 63.9% 50.0% 30.0% 20.0% 矿用卡车 285.1% 340.9% 145.4% 58.8% 93.3% 71.7% 42.3% 27.2% 售后服务 67.9% 29.4% 8.8% 17.1% 60.9% 10.0% 12.0% 12.0% 机器人 - - - 187.5% -7.8% 12.0% 12.0% 12.0% 锂电池设备 - - - - - - 66.7% 50.0% 石油和天然气设备 - - - - - - 140.0% 18.0% Total 78.0% 28.1% 30.2% 39.0% 52.9% 45.0% 31.9% 20.1% 毛利率道路集管 39.9% 40.6% 41.6% 43.1% 41.5% 42.0% 41.0% 41.0% 联合煤矿单元(CCMU) 14.7% 25.1% 23.4% 16.4% 16.2% 17.5% 17.8% 18.0% 小型港口机械 32.1% 33.0% 33.0% 25.0% 25.0% 25.0% 25.0% 25.0% 大型港口机械 15.0% 9.0% 9.0% 5.0% 5.0% 11.5% 12.2% 12.7% 矿用卡车 10.0% 12.0% 14.0% 13.3% 15.4% 16.5% 17.0% 17.0% 售后服务 45.0% 38.0% 43.0% 37.0% 41.9% 38.0% 38.0% 38.0% 机器人 - - 20.0% 20.0% 20.0% 19.0% 20.0% 20.0% 锂电池设备 0.0% - - - - 20.0% 22.0% 25.0% 石油和天然气设备 0.0% - - - - 35.0% 34.5% 34.5% 混合毛利率 28.9% 29.5% 27.6% 23.7% 23.8% 23.9% 23.8% 23.5% 资料来源：公司数据，CMBIGM 估价 我们16.2港元的TP基于19x2023EP/E，相当于自2017年开始的上行周期以来的高端交易区间。鉴于2023E-25E的预期收益复合年增长率为33%，我们认为我们的目标倍数是合理的。 图4：三一的P/E波段图5：三一的P/B波段 10月9 日2月 10日5月10日8月10日11月10日3月11日6月11日 9月11 日12月 11日4 月12日 7月12 日10月 12日1 月13日 5月-13 日 8月13 日11月 13日3 月14日 6月14 日 9月14 日12月 14日4 月15日 7月15 日10月 15日1 月16日 5月-16 日 8月16 日11月 16日2 月17日 6月17 日 9月17 日12月 17日3月18日7月18日10月 18日1月19日4月19日8月 HKD20 18 16 14 12 10 8 6 4 2 0 19x 16x12x9x 5x HKD16 14 12 10 8 6 4 2 10月9 日2月 10日10 月10日 2月11 日6月 11日10 月11日 2月12 日10月 12日-2月13日6月13日2月14日10月14日10月15日6月15日2月16日6月16日10月16日10月16日10月17日10月21日 -10月 19日10 月21日 10月24 日-24 日10月 - 0 3.1x 2.5x 1.8x 1.2x 0.5x 来源：彭博社，公司数据，CMBIGM估计来源：彭博社，公司数据，CMBIGM估计 主要危险因素：（1）采矿活动疲软；（2）新产品开发低于预期；（3）原材料成本反弹。 财务摘要损益表 2020A 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E YE12月31日（百万元人民币）收入 7,364 10,195 15,537 22,695 29,924 35,935 销货成本 (5,403) (7,805) (11,908) (17,271) (22,792) (27,479) 毛利润 1,961 2,390 3,628 5,424 7,132 8,456 销售费用 (430) (567) (933) (1,362) (1,795) (2,156) 管理费用 (707) (1,053) (1,177) (2,088) (2,723) (3,198) 其他收入 237 391 447 658 868 1,042 其他费用 (31) (1) (25) (68) (90) (108) 其他收益/（损失） 257 347 54 454 598 719 联营公司/合资企业（亏损）/利润份额 0 0 0 0 0 0 EBITDA 1,535 1,756 2,287 3,396 4,452 5,307 折旧 249 249 293 378 462 553 EBIT 1,286 1,507 1,994 3,018 3,990 4,755 利息收入 36 51 59 43 34 43 利息支出 (132) (120) (132) (162) (181) (183) 净利息收入/（费用） (96) (69) (73) (119) (147) (140) 税前利润 1,190 1,438