EMDE 中做生意 <unk> 暴风的财源 ： 外围河道的用 （ 汉 ）

BIS工作文件 编号1110 EMDE通货膨胀风险的财政来源：外部渠道的作用 作者：RyanBanerjee，ValerieBoctor，AaronMehrotra和 FabrizioZambolli 货币和经济部 2023年7月 JEL分类：E31；E52；E62；E63。 关键词:财政赤字,通货膨胀,汇率贬值,主权风险,新兴市场和发展中经济体,原罪,通货膨胀目标制 本文是2022年11月17日至18日在墨西哥城举行的关于“Covid和其他冲击后通货膨胀和产出动态的结构性变化”的BIS美洲协商委员会(CCA)研究会议的一部分。国际清算银行工作文件由国际清算银行货币和经济部成员撰写，并不时由其他经济学家撰写，并由银行出版。这些论文涉及主题 ，并且具有技术性。其中表达的观点是作者的观点，不一定是国际清算银行的观点。 该出版物可在BIS网站（www.bis.org）上获得。 ©BankforInternationalSettlements2023.Allrightsreserved.Briefexcerptsmaybereplicatedortranslatedprovidedthesourceisstated. ISSN1020-0959(打印) ISSN1682-7678(在线) EMDE通货膨胀风险的财政来源：外部渠道的作用∗ RyanBanerjee†ValerieBoctor‡亚伦·梅罗特拉§FabrizioZambolli¶2023年6月 14日 Abstract 我们研究了财政赤字的变化如何影响新兴市场和发展中经济体（EMDE）的近期未来通胀。使用具有固定效应的分位数面板回归的新方法，我们发现财政赤字的增加对通货膨胀具有高度的非线性影响 -也就是说，对上行尾部风险的影响大于对平均通货膨胀的影响。EMDE的这些影响比发达经济体大得多。然后，我们表明，财政赤字的增加会增加未来货币贬值的风险，从而放大了最初的通货膨胀反应。这种外部渠道与主权风险密切相关，当外币主权债务份额较大或外国居民持有主权债务份额较大时，这种外部渠道会更大。最后，我们发现，财政赤字对未来通货膨胀的影响在通货膨胀目标制制度中大大减弱，并且还受到货币政策约束的影响。 JEL代码：E31;E52;E62;E63。 关键词:财政赤字,通货膨胀,汇率贬值,主权风险,新兴市场和发展中经济体,原罪,通货膨胀目标制 ∗我们感谢AgustinCarstens，SandileHlatshwayo（讨论者），EnriqueMartinez-Garcia（Dis- cssat），LizPereira和HySogShi发表评论，建议和讨论。我们还感谢BIS，Aix-马赛经济学院，第十二届BISCCA研究会议和CEBRA2022年年度会议的研讨会和会议参与者的意见和建议。BereiceMartiez提供了出色的研究援助。本文中表达的观点是作者的观点，不一定反映国际清算银行的观点。 †国际清算银行。电子邮件地址：ryan.banerjee@bis.org ‡加州大学伯克利分校。电子邮件地址：valerieboctor@econ.berkeley.edu §国际清算银行。电子邮件地址:aaron.mehrotra@bis.org ¶国际清算银行。电子邮件地址:fabrizio.zampolli@bis.org 1Introduction Covid-19大流行重新点燃了人们对通货膨胀财政决定因素的兴趣。在经济重新开放后，许多国家的通货膨胀达到了过去二十年来的最高水平。尽管供应中断发挥了作用，但强劲的需求也发挥了作用。后者不仅受到极度扩张性货币政策的推动，而且受到了 -事实上，人们担心财政政策可能会火上浇油，尤其是在财政纪律和高通胀历史陷入困境的国家 （参见例如Esquivel等人（2019）和世界银行（2021））1。 因此，了解财政政策可能影响通货膨胀的渠道最近变得更加突出。财政扩张有助于增加国内总需求 。随之而来的较小的经济疲软通过标准的菲利普斯曲线导致更高的通货膨胀。然而，与此同时，其他渠道也可能是相关的。 一个通过汇率起作用。在教科书模型中，财政扩张通常会导致货币升值(例如ProcedreAerbach和Gorodicheo（2016）），然后部分抵消了较小的经济疲软对通货膨胀的影响。然而，如果财政扩张预计会严重恶化财政账户，它可能会导致投资者信心的侵蚀和货币贬值，然后放大最初的通货膨胀反应（例如ProcedreGhosh等人。(2013))。该渠道在新兴市场和发展中经济体（EMDE）中可能比在发达经济体（AE）中更重要。 在本文中，我们研究了财政赤字如何影响EMDE的通货膨胀风险。此外，我们分析了汇率随着赤字的增加而在多大程度上随着EMDE从汇率到通货膨胀的强烈传递而变化。然后，我们探讨了主权债务的构成如何影响通货膨胀和汇率对 1有关最近有关美国财政刺激措施的通胀后果的辩论，请参阅克鲁格曼（2021）和萨默斯（2021）。 更高的赤字。重要的是，近年来，EMDE主权国家已经从对外币债务的依赖转向了更多的外国投资者持有本币债务。Procedres.从“原罪”（Eichegree和Hasma（1999）和Hasma和Paizza（2003））转变为“原罪redx”（Carstes和Shi（2019））。最后，我们研究了通货膨胀目标制和开放经济体面临的货币政策约束在多大程度上影响了财政赤字与通货膨胀之间的关系。 为了评估赤字-通胀关系，我们使用具有固定效应的分位数面板回归的新方法（Machado和SatosSilva（2019）），这使我们能够研究更高的赤字如何影响通货膨胀的整个预测分布。实际上，中央银行通常不仅对预测赤字对通货膨胀结果的平均或模态影响感兴趣，而且对评估围绕这些中央预测的风险感兴趣。这使他们能够采取行动，以减少非常高（或非常低）通货膨胀结果的可能性（例如ProcedreGreespa(2004),KiliaadMagaelli(2008))。 我们的论文有四个主要发现。图1说明了我们的第一个主要发现，即EMDE中财政赤字的增加对通货膨胀有很大的非线性影响。使用六十年来的数据，该图显示了财政赤字的两个标准偏差的增加如何将EMDE中的一年前通胀预测分布从灰色变为红色（左侧面板）。我们的估计表明，财政赤字的增加对EMDE通胀有很大影响。此外，赤字的增加大大增加了EMDE通胀的上行尾部风险-右尾明显向右移动。这与发达经济体赤字增加的影响形成对比(右图)，后者对赤字水平和右尾的影响都弱得多。 其次，汇率渠道很重要，而且EMDE的汇率渠道也比发达经济体强得多。我们表明，随着赤字增加，EMDE货币平均贬值，这放大了最初的通货膨胀对赤字增加的反应。我们进一步记录了财政赤字和汇率之间的非线性， (a)新兴市场和发展中经济体(b)发达经济体 图1:在EMDE中，较高的赤字对通货膨胀预测分布的影响更大。这个数字显示了未来一年通货膨胀率的条件预测分布。灰色阴影密度显示了在所有变量的样本平均值下评估的条件分布。红色密度显示了在财政赤字变化的两个标准偏差增加时评估的条件分布，其他控制变量处于其均值。左侧面板显示了以新兴和发展中经济体为样本估计的通货膨胀的条件分布。右侧面板显示了发达经济体样本的通货膨胀条件分布。 赤字增加了大型EMDE货币贬值的风险。我们还表明，随着赤字上升，主权风险的衡量标准恶化 ，这与观察到的货币贬值相一致。 第三，根据“原罪”和“原罪减免”的机制，我们发现，当外币主权债务份额较大或外国居民持有相当大的债务份额时，赤字越高，汇率贬值和通胀越高。 第四，我们表明，货币政策的框架和约束对赤字-通货膨胀联系以及相关的非线性非常重要。我们发现，在通货膨胀目标制制度中，较高的赤字对通货膨胀的影响大大减弱。我们表明，在这种制度下，赤字上升对汇率的影响也会减弱，这削弱了我们为EMDE记录的外部渠道。有趣的是，在以通货膨胀为目标的EMDE中，我们发现了随着财政赤字的增加而升值汇率的教科书效应。此外，货币政策约束。 开放经济对财政赤字和通货膨胀之间的关系有意义的影响。特别是，更大的汇率稳定性和资本账户开放度都与较弱的赤字-通货膨胀联系有关。 我们的论文与各种文献有关。许多论文研究了财政赤字如何影响通货膨胀(例如。ProcedreCatao和Terroes(2005)；Li和Ch(2013)；Fischer等人。（2002）；Bordo和Levy（2021））。从这些文献中发现的一个发现是，在通货膨胀率高的经济体中，赤字的影响更大。我们通过研究EMDE中的货币政策制度和EMDE债务结构如何影响财政赤字对整个通货膨胀预测分布的影响来增加这些文献。 我们还增加了分析财政政策变化如何影响汇率的文献。一些论文从经验上检验了财政政策对发达经济体实际汇率的影响（例如ProcedreMoacelli和Perotti（2010）；Kim和Robii（2008）；Beetrix和Lae（2013）），而Ilzetzi等人。(2013)研究了发达经济体和发展中经济体对实际汇率的影响。Alberola-Ila等人。（2021）在理论模型中表明，货币和财政政策对汇率的影响取决于财政制度是否为李嘉图主义，并为巴西提供了支持该模型预测的证据。我们在两个方面为这项研究做出了贡献。首先，我们强调了具有不同宏观金融脆弱性程度的经济体之间汇率效应的重要差异，例如外国持有主权债务或外币债务份额。其次，我们研究了财政赤字对整个汇率变动分布的影响，据我们所知，这在以前的文献中没有得到研究。 Ourpaperisalsorelatedtostudythatexaminedwhetherthemonetarypolicyregimeofinflationtargisinginflationresultsandexpectations(e.e.g.BallandSheridan(2004);LinandYe(2007);Gu_rkaynaketal.(2010)).Whilethefind （Duncanetal.（2022）；Banerjeeetal.（2020））。我们通过高度照亮EMDE中的通胀目标如何帮助缓解因财政赤字增加而产生的通胀和汇率风险，从而为本文做出了贡献。 最后，我们的论文增加了强调菲利普斯曲线非线性的研究。一系列文献显示了某些因素的影响在传统的通货膨胀预测分布中如何变化(例如ProcedreL'opez-Salido和Loria(2020)；Bsetti等人。(2021)；Baerjee等人。（2020年））。我们通过关注财政赤字对通胀预测分布的非线性影响，以及通过研究货币政策框架如何与财政赤字相互作用以影响这种非线性，为这些文献做出了贡献。 本文的其余部分结构如下。下一节将介绍方法和数据源。第3节介绍了基线经验结果，随后在第4节中进行了稳健性检验。第5节研究了主权风险的重要性，主权债务和外汇储备的构成。第六节考察了货币政策框架的重要性。第七节结束。 2方法和数据 我们评估赤字对未来通胀影响的基线规范如下： it πit+1=ai+X′β+ϵit,(1) 其中因变量π它+1是国家提前一年的通货膨胀i解释变量的向量为: it X′=DEFit,it,∆yit,∆excit,∆油it，主权危机it),(2) 其中取决于DEF它是整体财政赤字占GDP百分比的同比变化； π它是当前的总体通货膨胀水平；÷y它表示实际GDP的同比变化；Δexc它是对美元的双边汇率的变化；Δ油它表示以当地货币计价的石油价格的变化；以及主权危机它是一个虚拟变量，可以捕获一年中主权债务危机的发生t.yit,∆excit,和Δ油它是各个变量的自然对数的变化，并乘 以100。 为了研究财政赤字的变化导致通货膨胀更大的尾部风险的可能性，我们使用具有固定效应的面板分位数回归的新方法（参见Machado和SantosSilva（2019）