康复器械行业深度：需求与供给共振，业绩与估值双击

康复器械行业深度： 需求与供给共振，业绩与估值双击 证券研究报告|行业深度 生物医药 2023年7月24日 证券分析师 姓名：陈铁林 资格编号：S012052108001 邮箱：chentl＠tebon.com.cn 证券分析师 姓名：刘闯 资格编号：S0120522100005 邮箱：liuchuang＠tebon.com.cn 研究助理 姓名：王艳 邮箱：wangyan5＠tebon.com.cn 0 投资摘要 千亿市场需求+低渗透率，康复行业蓝海市场：1）康复医疗为现代四大医学之一，可改善患者预后、提高医疗机构运营效率，发展康复医疗兼具社会、经济意义。康复医疗覆盖全生命周期，涉及盆底、精神康复、美容康复、老龄康复、康养多类不同疾病，受众体量庞大，柳叶刀测算2020年我国康复需求达4.6亿人。2）对比庞大需求人口，我国康复医疗基础设施供给有限，预计床位缺口10.6万张，致使我国康复医疗渗透率低（2018年康复科出院患者占比仅为1%)。对比发达国家，我国人均康复费用、三级康复体系建设、康复医疗结构及介入期限均存在显著改善提升空间。3）政策全方位支持康复医疗发展，在供给端持续推动基础设施及康复医师数量提升，支付端国家、地方层面医保政策持续加码扩大支付范围，政策支持下行业市场规模超千亿级别，康复行业为朝阳蓝海赛道。 康复器械：技术持续迭代升级，国产持续发力高潜力赛道：1）器械为康复治疗的重要辅助工具，疗法丰富、受众多元，具有副作用小、患者接受度高等优势，2022年规模超500亿。技术端，康复器械经历了电刺激、磁刺激、电生理、康复机器人的技术升级迭代，走向高端化、智能化、精准化和远程化发展，技术融合创新持续满足复杂康复医疗治疗。产业端，政策支持下国内康复行业自2011年来步入快速发展期。2）各国产厂商采用差异化的策略争先布局康复的不同高潜力赛道，推动各个产品技术持续迭代升级，近年来自研新品持续上市，竞争格局百花齐放；3）细分康复市场，①盆底康复具有200亿级广阔市场空间，以产科看国产伟思医疗、麦澜德市占率超40%；②精神康复电磁刺激治疗抑郁症已获指南充分认可，2021年起多地陆续将经颅磁刺激纳入医保覆盖范围。③在患者认知提高、指南共识推出、医保覆盖等多因素驱动下，多科室康复器械正加速放量。 疫后弹性修复，股权激励彰显行业发展信心：疫后康复器械厂商23Q1业绩高弹性恢复，继麦澜德给予4年30%复合增长激励目标，伟思发布23/24年增速不低于60%、31%股权激励，23Q1恢复高增长，股权激励目标有望持续兑现。 行业处于估值底部，2023年有望迎来戴维斯双击：我们复盘上市以来的业绩与估值表现，受到疫情影响以及部分公司内部调整等原因，伟思医疗、翔宇医疗上市以来业绩下滑较多，整个康复器械板块受到市场较大质疑，估值从最高150xPE位置持续调整，当前PE处于历史1/3以下分位，2023年行业重回快增长，或具备板块业绩+估值戴维斯双击的大机会。 投资推荐：1）麦澜德：专注女性健康，持续拓展产品线，4年30%增长股权激励；2）伟思医疗：磁刺激为主，“一体两翼”跨科室布局；3）翔宇医疗：产品广度竞争优势明显，产品医保覆盖率94%；4）诚益通：深耕六大康复专科，产品组合丰富度 高，重点发力基层大市场。 风险提示：市场竞争加剧；疫后诊疗修复不及预期；产品研发不及预期；下沉市场拓展不及预期1 目录 CONTENTS 一、千亿市场需求+低渗透率，康复行业蓝海市场 二、康复器械：技术持续迭代升级，国产持续发力高潜力赛道 三、疫后弹性修复，股权激励彰显行业发展信心 四、行业处于估值底部，2023年有望迎来戴维斯双击 五、投资建议 2 01 千亿市场需求+低渗透率，康复行业蓝海市场 3 康复医疗价值凸显，受众群体规模可达4.6亿 •康复医疗为四大医学之一，可改善患者预后、提高医疗机构运营效率。康复医学与预防医学、保健医学、临床医学并称现代“四大医学”，对比以疾病治疗为中心的临床医疗，康复医疗以疗愈功能障碍为中心，通过改善、代偿，提高功能质量，康复医疗的及时、正确干预能够改善患者预后、减轻家庭经济负担、提高医疗资源利用率，具有多维度发展价值。 •康复医疗覆盖全生命周期、多类不同疾病，受众体量庞大。康复医疗广泛覆盖老年康复、慢性病康复、残疾人康复、重疾康复、儿童康 复、烧伤康复、脑卒中康复、脊髓损伤康复、运动损伤康复等多治疗领域，各细分领域均拥有庞大的受众体量，孕育广阔市场规模。 改善患者愈后 对患者 对医疗机构 减少患者疼痛、加快恢复速度、避免残疾或减轻残疾程度 减轻家庭经济负担 缩短住院周期、减少药品使用，降低疾病复发率 提高医院运营效率 提高医疗治疗水平，缩短住院周期提高床位周转率 提高医疗资源的利用率 通过康复医疗服务，提高二级及以下医疗机构利用率 对政府 减轻社会保障体系负担 患者重返社会，能够再次提供劳动，减少残疾补助、失业保障的支出； 改善患者预后，减少医保基金的使用 图：康复医学的价值体现 新生儿阶段 图：康复医学的受众规模（不完全统计） 青少年及成人阶段 老年阶段 儿童康复残疾人产后康复 3041 特殊儿童近千万2021年出生人口1062万 运动康复 理论运动损伤人群 3.7亿 精神康复慢性病、失能 1.5亿老龄慢性病人口 4000 2000 28112946314532193404356636813780 5000 0 2804 325135013853420346334594 0 20132014201520162017201820192020 20132014201520162017201820192020 持证残疾人数量（万人） 中国精神医院诊疗人次数（万人） 2020年柳叶刀《全球疾病负担》：我国康复需求人口达4.6亿 资料来源：亿欧智库，广东省体育局，国家统计局，微信公众号“黑板洞察”，36氪研究院，新华网，艾瑞咨询等，德邦研究所4 居民康复意识弱叠加基础设施供给有限，当前康复治疗渗透率低 •受限于患者康复治疗意识弱、康复基础设施建设不足，当前我国康复医疗渗透率有限。一方面，由于“生病后静养”、“伤筋动骨一百天”等观念根深蒂固，而当前临床医生也缺乏对患者的康复治疗引导，居民自主接受康复治疗的意识薄弱；截至2020年，中国医院康复医学科床位24.7万张，占床位总数的3.5%，与《综合医院康复医学科基本标准（试行）》要求的5%标准仍存在缺口尚待补齐（差距10.6万张），距离《北京市医疗卫生服务体系规划（2016-2020年）》中的2030年人均康复床位目标（即每千人0.5张）估算差距45.9万张。多因素影响下，我国康复医疗渗透率较低，2018年康复科出院患者占比仅为1%，对比庞大康复需求群体，渗透率仍有较大提升 空间。 图：全国医院康复医学料床位数量 3.3%3.5% 24.7 2.6% 2.9%3.1% 22.4 20.1 1.5%1.6%1.8% 5.05.97.3 2.0%2.2%2.4% 17.6 9.110.9 12.914.9 30 25 图：2019年全国综合医院康复医学科科室情况 三级综合医院 二级综合医院 政策要求 2019年 政策要求 2019年 康复医学科配置比例 100% 74.36% 100% 18.23% 建筑面积 ≧1000㎡ 248家不达标 （占比17.77%） ≧500㎡ 154家不达标 （占比3.29%） 60 4% 50 图：我国康复科门急诊人数 11.8% 10.1% 15.0% 10.0% 3% 20 152% 405.4% 31 30 8.4% 5.9%7.0% 8.3% 5.0% 10 1% 5 00% 2034 10 0 38404345 495348 0.0% -5.0% -8.2% -10.0% 医院康复医学科床位（万张） 床位构成占比（%） 201220132014201520162017201820192020 门急诊人次数（百万人次）yoy 资料来源：亿欧智库，艾瑞咨询，德邦研究所5 对比发达国家成熟的康复医疗体系，我国康复医疗供给缺口明显、介入时机较晚 •总体来看，对比美国、欧洲等完善的三级康复体系，我国康复转诊体系尚在建设初期，康复医疗机构、技师、辅具等基础设施配备率均存在较大差距，人均康复费用显著低于美国。 图：中美康复医疗基础设施差距明显 美国 中国 市场规模 200-250亿（美元） 约200亿人民币 人均康复费用 约80美元 约15人民币 康复技师人数占比 5/十万人 0.4/十万人 康复辅具服务率 82% 7.30% 康复体系 完善的三级医疗体系：急性康复机构、急性期后治疗机构和长期照顾机构 急性期以及长期照护机构缺乏，康复医院数量不足 资料来源：前瞻产业研究院，诊锁界官网，德邦研究所 图：美国三级康复医疗体系 就医地点 急性期 门诊 康复门诊/社区门诊 住院 住院康复机构（IRFs) 长期急性期护理机构 (LTACs) 院中院业务(ARUs) 家庭护理 家庭护理/临终关怀 专业护理机构(SNFs) 长期随访期 康复期 6 对比发达国家成熟的康复医疗体系，我国康复医疗供给缺口明显、介入时机较晚 •分结构来看，我国康复科室更集中于收治神经康复及骨关节康复患者，感觉系统障碍、精神障碍等病种仍存在大量需求未得到满足； •分期限来看，当前我国的康复需求大多数在康复科室、康复专科医院完成，但除术后康复等常规需求外，骨科、脑卒中等手术在围手术期的康复治疗对患者的康复效果至关重要，在我国仍存在较大空白区间，康复治疗的介入时机相对美国等发达国家较晚，影响患者手术预 后。 骨科 脑卒中 术前 术后远期 图：2018年我国康复科收治病种图：2019年全球康复服务需求占比图：发达国家康复“一体化”手术模式 31% 44% 25% 脑卒中 脊柱关节退行性变 其他（包括：骨折与运动损伤后、脑外伤、脊髓损伤、关节置换术等) 资料来源：亿欧智库，KPMG，健康时报，德邦研究所 骨关节肌肉损伤感觉系统障碍 神经损伤精神障碍 慢性呼吸系统疾病 心血管疾病 肿瘤 71.1% 28.1% 10.6% 7.8% 4.9% 1.5% 0.7% 0%20%40%60% 80% 术前康复教育，骨科与康复医学学科医护人员共同会诊、制定康复方案 患者术后当天立即开展床旁康复，病情稳定后进入康复医学科病房强化康复 围手术期 脑卒中康复讲究越早越好，在生命体征平稳后康复治疗便可与临床治疗同时进行，六个月内是卒中康复的黄金期。 骨科患者的康复效果主要取决于围手术期康复质量 发生脑卒中后，急救、溶栓，甚至开颅手术过程中，除神内神外科医生外，康复科医生也到场 患者按照康复方案在专科医院、社区、家庭进行后续康复，骨科康复医师定期随访，患者门诊复查 社区康复机构进行康复锻炼，对于尚在工作年龄的患者有专门机构进行工作培训 7 多维度政策陆续出台支持康复医疗发展，基层康复治疗大有可为 •政策鼓励下，康复治疗建设日益完善，民营康复医院和康复执业医师数量快速增加。政府及有关部门逐步加强康复服务试点，促进康复专业人才培养，推动康复辅助器具产业发展，优化医疗器械审批，鼓励创新和知识产权保护，民营康复医院和康复执业医师数量快速增加，加速提高我国康复服务质量与发达国家水平拉齐。 •医院端看，盈利能力促进医院康复科发展。康复项目按照服务单次收费，不受集采影响，是医院很好的收入来源。 •基层康复医疗投入产出比高，有望在国家推动分级诊疗体系大背景下释放增量需求空间。根据亿欧智库，相对于等级医院内康复，基层/社区康复是一种费用低、受益人群广的模式。国家卫生健康委员会姚建红曾提及，国外医院的康复人均费用100美元仅覆盖20%康复对象，而社区康复人均费用仅9美元却覆盖80%康复对象，基层康复医疗具备高性价比，为康复医疗行业的进一步发展提供有力着力点。 颁布日期 颁布主体 政策名称 主要内容及