2023年半年报业绩点评：中场龙头博收引领行业恢复，旺季客房容量充足、物业升级将带动非博彩收入持续高增

当地时间2023年7月19日，金沙中国控股股东LAS VEGAS SANDS CORP.公布2023年半年报业绩。 金沙中国二季度业绩符合预期，2Q23金沙中国净收益总额/经调整物业EBITDA分别恢复至2Q19的76.1%/70.6%。1）2Q23公司实现净收益总额16.3亿美元，环比+28%，恢复至2019年同期的76.1%；2）博彩/非博彩业务分别贡献12.1/4.2亿美元净收入，其中非博彩占比25.5%，较2019年同期上升5.1pct，环比1Q23基本持平。 3）2Q23公司实现经调整物业EBITDA5.4亿美元，同比扭亏，环比+36%，恢复至2019年同期的70.6%；4）盈利能力方面，2Q23公司整体经调整物业EBITDA率为33.2%，较2019年同期低2.6pct，但环比提升1.9pct。我们认为随着利润率较高的中场客流加速恢复，非博彩业务占比进一步提升，公司盈利弹性有望进一步释放。 博彩业务：2Q23公司总博收环比增长27%至15.0亿美元，恢复至2019年同期的71.1%，领先全澳门二季度恢复程度达9.1pct。其中，公司贵宾/中场（含角子机）博彩毛收入为1.8/13.2亿美元，分别恢复至2019年同期的32.4%/85.1%，我们判断贵宾业务恢复略超预期主要系：1）中介贵宾转化为直接贵宾情况较好；2）公司采取全新市场营销手段以吸引海外贵宾客户。虽然分业务来看公司的贵宾和中场业务恢复率均略低于行业平均水平，但整体博收恢复程度仍然远超行业平均，我们认为主要原因系：1）公司的中场/贵宾的业务比为全行业第一；2）公司在中场业务的行业领先地位，3）全行业中场引领复苏。同时我们认为公司博彩业务恢复程度较行业平均水平的优势有望进一步扩大，主要系：1）全国除广东以外的访澳旅客数仅恢复至疫情前水平的51%，恢复空间仍然较大。展望三季度，我们认为非广东旅客的持续复苏将为澳门带来更多中场客流。2）公司物业对旅行团的吸引力较强，而2023年1-5月参团旅客占比仅为3.7%，较2019年1-5月的24.0%仍有较大差距，我们认为参团旅客占比提升也将进一步强化公司的竞争优势。 非博彩业务：劳动力供给限制逐步解除，酒店入住率持续回升，物业升级带动非博彩收入持续高增。2Q23，公司运营房间数恢复至整体房间数的90%（约10,700间），实现客房净收益1.9亿美元，较2019年同期增长8.5%。我们判断公司客房净收益恢复程度较好，主要系：1）公司在疫情期间对自有物业进行翻新升级，带动日均房费稳步上升；2）澳门威尼斯人和巴黎人酒店入住率超过2019同期，其余三间物业入住率环比大幅提升，接近2019年同期水平。公司现预计于三季度开放几乎全部客房（约12,000间）。此外，公司持续投入物业升级改造，迎合高端市场需求。 2Q23公司零售业务恢复至2019年同期的81.9%，四季名店奢侈品零售租用率达到100%，高端零售恢复动力充足。2023年下半年，公司将开始澳门伦敦人二期翻新工作，引入更多的非博彩元素。我们预计公司随着公司客房完全开放及高端化的继续推行，公司非博彩收入有望实现持续增长。 盈利预测与投资评级：1）公司为澳门中场博彩和非博彩业务龙头，品牌优势显著，叠加新翻新的澳门伦敦人有望在2023年赴澳旅游需求强劲复苏的推动下迅速放量。 2）考虑到澳门博彩业已进入暑期旺季，公司酒店客房数量行业第一，优势显著，有望容纳更多旅客，充分受益于需求复苏。我们上调公司2023-2025年净收入预测至578.2（上调13%）/648.9（上调7%）/712.1（上调8%）亿港元；上调经调整物业EBITDA预测至203.7（上调16%）/235.9（上调7%）/278.6（上调8%）亿港元。 当前股价对应2023-2025年EV/EBITDA分别为15/13/11倍，维持“买入”评级。 风险提示：澳门旅游复苏低于预期、内地签注政策超预期收紧、海外博彩市场分流。