二季度零售流水增长17%-19%，终端折扣环比缩窄

事项： 公司公告：2023年7月19日，公司发布2023年第二季度营运状况，特步主品牌线上线下全渠道零售销售流水同比增长高双位数，上半年流水增长高双位数，二季度零售折扣约7.5折，渠道库存周转少于5个月。 国信纺服观点：1）2023年二季度流水：特步主品牌在较高基数上零售流水增长高双位数，终端零售折扣缩窄，库存较健康；2）管理层指引：维持全年指引，上调特步品牌上半年收入指引；3）风险提示：消费需求复苏不及预期；品牌形象受损；品牌恶性竞争加剧；市场的系统性风险；4）投资建议：关注下半年库存去化和盈利弹性，中长期看好主品牌势能提升和多品牌布局下成长机遇。二季度零售流水在较高基数上增长良好、库存保持较好、终端折扣收窄。上半年在加盟商积极补单的推动下预计收入和净利润实现稳健增长，下半年低基数上盈利能力将会有较大恢复弹性，年末渠道库存将回归正常水平。中长期看，特步主品牌坚持大众定位、深耕跑步领域强化品牌势能，同时新品牌处于快速成长期，拓展加盟模式有望放量。 维持盈利预测，预计公司2023-2025年净利润分别为11.5/14.0/16.7亿元，同比增长24%/23%/19%，维持目标价11.5-12.5港元，对应2023年23-25xPE，维持“买入”评级。 评论： 2023年二季度流水：特步主品牌在较高基数上流水增长高双位数，终端零售折扣缩窄，库存较健康 2023第二季度主品牌流水同比增长高双位数 ， 在2022Q2增长15%的高基数下仍然实现良好增长 。 2023Q1/2023Q2分别同比2019Q1/2019Q2增长约90%/75%，上半年主品牌流水总体同比增长高双位数（接近20%）。流水情况具体拆分来看： 1）分月份看，4月和五一期间有35%的同比增长，4月比21年同期也实现25%的增长，5月下旬到6月上旬消费疲软压力开始显现，不过5月整体在去年基数正的基础上实现中双的同比增长，6月下旬开始消费大环境有所改善，6月整体在较高的基数上实现10%以上增长，7月至今仍然有10%以上的增长。 2）主品牌分品类看，特步童装二季度实现30%以上增长。特步的跑鞋上半年增长30%以上，其中高端跑鞋增长更快。 3）从新品牌看，索康尼和迈乐上半年实现100%以上的强劲增长，并且索康尼上半年盈利超过1000万元，索康尼在稳步拓展加盟店，目前有10家左右加盟店。帕拉丁中国区经营表现良好，不考虑后台费用的中国区部分接近盈亏平衡，但是海外表现不佳有所拖累，不过上半年帕拉丁和盖世威整体的毛利率超过40%好于预期，目前主要策略是控制海外渠道的拓展和加强费用管控，从而控制亏损幅度在预算范围内。 4）分渠道看，主品牌电商基本持平，增长依靠线下驱动。上半年主品牌店效达到18.5+万元/月，净开店120家以上。 二季度零售折扣同比和环比均缩窄，库存相对较好。折扣方面，第二季度特步主品牌零售折扣约7.5折，环比2023一季度、2022二季度的7-7.5折均有小幅缩窄。 二季度末库销比继续保持一季度末的较好水平，在5个月以内，下半年尤其是Q4会陆续清理2022年秋冬款，预计2023年末库销比回到4左右的正常水平。 表1：公司季度运营表现 管理层指引：维持全年指引，上调特步品牌上半年收入指引 1）特步主品牌：管理层预期主品牌上半年有中单位数补单，收入增长将好于前次指引（前次指引：高单位数），主品牌毛利率提升、广告推广费用率提升（接近11%-13%的上限），综合来看经营利润率会提升，净利润增长更快。维持全年流水增长20%的指引。 2）新品牌：上半年索康尼和迈乐流水增长100%以上，上半年将贡献1000万元以上的利润。帕拉丁和盖世威国内业务良好，上半年毛利率40%以上超预期，但是海外业务表现疲软。 3）集团方面，预计全年收入增长15%-20%，净利润增长快于收入。其中，上半年集团净利润预计会有双位数增长，和收入增长相近。 4）库存方面，2022年底渠道库销比5.5个月，2023上半年在5个月内，目标2023年底降至4个月内的健康水平。 投资建议：关注下半年库存去化和盈利弹性，中长期看好主品牌势能提升和多品牌布局下成长机遇 二季度销售流水在较高基数上增长良好、库存保持较好、零售折扣改善。上半年在加盟商积极补单的推动下预计收入和净利润实现稳健增长，下半年低基数上盈利能力将会有较大恢复弹性，年末渠道库存将回归正常水平。中长期看，特步主品牌坚持大众定位、深耕跑步领域强化品牌势能，同时新品牌处于快速成长期，拓展加盟模式有望放量。维持盈利预测，预计公司2023-2025年净利润分别为11.5/14.0/16.7亿元，同比增长24%/23%/19%，维持目标价11.5-12.5港元，对应2023年23-25xPE，维持“买入”评级。 表2：盈利预测及市场重要数据 表2：可比公司估值表 风险提示 1、疫情反复冲击消费需求；2、品牌形象受损；3、品牌恶性竞争加剧；4、市场的系统性风险。 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 免责声明