研究报告：智驾开启第二成长曲线

华西计算机团队2022年6月2日请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明仅供机构投资者使用证券研究报告|公司深度研究报告分析师：刘泽晶SAC NO：S1120520020002邮箱：liuzj1@hx168.com.cn中科创达，智驾开启第二成长曲线龙头新周期· 复盘系列（二） 核心逻辑复盘行情，汽车业务的成长是创达股价第一驱动力。复盘创达上市以来的两次行情：无人机行情、汽车行情（智能座舱+驾驶驱动），我们发现汽车业务是创达目前的行情第一驱动力，而历年股价波动主要受到行业、政策、业绩、景气度等多方面影响。主要跟踪指标包括汽车业务的增速、毛利率净利率；智能汽车行业增长；高通芯片市占率等。目前公司Kanzi One、DMS、融合泊车、全景环视等产品均已成型，从行业积累向IP转化。智驾公司蓄势待发，预计2024年实现整车操作系统产品量产，开启第二成长曲线。与高通紧密合作，用户粘性高、技术壁垒强。创达深耕智能手机+智能汽车+智能物联网三大业务，基于多年对芯片及OS的knowhow积累服务于终端厂商，技术壁垒高，同时多年来是高通芯片的核心合作伙伴。未来随着智能化的驱动，创达所在产业链环节重要性以及用户粘性有望攀升，持续助力行业智能发展。【座舱】8155渗透超预期，将迎来上量拐点，带来Royalty收入提升。根据我们的统计推测，高通座舱平台在中高端智能车型中的占有率快速提升，或由2021H2的60%左右上升至80%。22年内将迎来一波8155智能旗舰车型的上市潮，据我们统计，仅今年下半年至少有10款头部品牌的重磅智能车搭载高通8155平台。在目前汽车消费政策的直接刺激下，8155车型将迎来上量拐点，直接利好创达的royalty收入。【驾驶】智能驾驶业务有望开启公司第二增长曲线。1）高通Ride平台已获四个定点，于今年开启量产上车；在高通对智能驾驶的高度重视下，我们预计其下一代产品推出进度或追平英伟达，创达作为Ride核心合作伙伴业务有望爆发。2）高通智能驾驶芯片平台量产，公司相关开发业务有望复制座舱迎来新的爆发期。根据我们的测算，中长期视角下，智能驾驶业务空间是座舱的两倍，将成为公司成长的下一驱动力。投资建议：公司新兴业务所处行业高速发展，传统软件业务发展稳健，将持续推动公司增长，维持盈利预测如下：维持公司22-24年营收预测60.48/87.01/121.84亿元；维持每股收益（EPS）预测22-24年分别为2.21/3.16/4.39元，对应2022年6月2日116.60元/股收盘价，PE分别为53/37/27倍，强烈推荐，维持“买入”评级。风险提示：1）智能汽车行业发展不及预期风险；2）物联网行业发展不及预期风险；3）传统手机业务模式出现变化风险；4）宏观经济下行风险。1 nMzRoOrMsPnOzQtNoQoQoO7NbPbRsQmMmOnPkPrRsMlOoOsP7NqRqPuOtPnMwMnRpM目录201复盘：汽车业务是估值第一驱动力02壁垒：创达+高通共同助力智能化03展望：智能驾驶成为下一成长主线04 投资建议与风险提示 01复盘：汽车业务是估值第一驱动力3 1 行情复盘：上市至今，两轮行情4 中科创达股价走势及驱动因素【第一波行情】核心逻辑：无人机等智能终端带来的旺盛下游需求。触发因素：无人机产品进度超预期。业绩低于预期叠加板块性回调【第二波大行情】核心逻辑：网联车带来规模成长，公司积累knowhow成为技术型公司。触发因素：政策面利好+产品进度超预期。业绩兑现低于预期+物联网投入，引发对增长持续性的担忧 1行情复盘：收入规模增长驱动估值5 中科创达股价走势及驱动因素年份流动性估值中枢营收增速利润增速人均创收(万元)其他因素2016A高19038%3%30 2017A较低12637%-37%48 投入大+摊销计提项目多2018A低12726%119%43 2019A较低8125%42%37 2020A高11144%90%36 2021A高11757%46%36研发资本化率由16%升至38%2022E高7650%45%35+ 36%38%37%26%25%44%57%0%10%20%30%40%50%60%中科创达营业收入增速01002003004005006007008002015201620172018201920202021中科创达总市值（亿元）1.1.1中科创达股价复盘——目前智能驾驶是股价第一驱动力6 TurboX智能大脑基于骁龙820的VR一体机参考设计IoT云平台TurboXCloud高通820平台Hypervisor智能驾驶舱解决方案2.0智能混合仪表软件平台Kanzi Hybrid 1.0高通SA8155平台的智能驾驶舱3.0解决方案TurboXEdge Platform全栈边缘智能方案openEuler边缘计算商业发行版机器人整体解决方案RB5平台收购APPSYS、慧驰科技收购Rightware与高通成立智能网联汽车协同创新实验室收购MM Solutions与同济大学成立Kanzi Learning Lab 联合实验室与广汽研究院合作成立智能汽车软件技术联合创新中心与上汽集团零束软件分公司建立长期合作与华人运通成立合资公司收购辅易航，进军自动泊车与滴滴出行签署战略合作OS +AI高通宣布推出Snapdragon Ride自动驾驶平台《智能汽车创新发展战略》新能源汽车产业发展规划(2021-2035年)高通发布第4代高通骁龙汽车数字座舱平台宣布设立智能驾驶平台公司政策/合作因素产品/技术因素市值变化&营收增速发布年报及物联网定增与地平线成立合资公司发布基于高通8295座舱解决方案 1.1.2无人机、智能座舱、智能驾驶的规模增长刺激两轮行情每轮行情推动的主要逻辑：1.无人机行情：16年上半年，无人机市场驱动行情（15.12.10-16.6.7）。主要受到当时无人机市场的高速增长驱动。无人机市场规模预计在2015-2018四年内高速增长。此后17年股权激励、18年年报发布等曾刺激公司短期上涨。2.汽车行情上半场：19年迎来智能座舱行情（18.12.29-20.2.3）。主要受到当时国内座舱行业市场规模快速增长，以及多方面催化。3.汽车行情下半场：20年以来智能驾驶行情主驱动（20.2.3-至今）。20年以来智能驾驶主题受到各方面催化，公司在多方面能力积极推进，刺激关注度。7 15.0 23.3 39.5 67.3 110.9 55.3%69.5%70.4%64.8%0%20%40%60%80%020406080100120201420152016E2017E2018E无人机市场规模（亿元）同比增速中国无人机市场规模增速预测（2015年）2017-2025年中国智能座舱行业市场规模及预测38339744156764873983693010300%5%10%15%20%25%30%020040060080010001200市场规模（亿元）增速智能驾驶产业空间规模增速26006600170004002000960038.0%36.9%0%10%20%30%40%50%0500010000150002000020152020E2025E全球规模（亿元）中国规模（亿元）中国复合增速 0100200300400500600010203040502015201620172018201920202021市值（亿元，右轴）营业收入（亿元，左轴）1.1.3 创达成长图谱创达自上市以来市值成长约10倍，15-21年营收cagr达37%。1.贯彻技术型导向：公司自上市以来坚持以智能终端OS为主业，在项目之中积累knowhow，提升复用比例，非传统拼人头的项目制公司。2.横向拓展新业务：公司上市后从传统手机业务，拓展到汽车、物联网业务，规模伴随汽车与物联网等智能终端业务的需求而持续扩张。3.阵痛后华丽归来：创达在17、18年业绩表现不佳，主要受到新业务导入期，高投入的影响；短期阵痛后，估值与业绩均提升，戴维斯双击带来新一轮行情。8 2015-2021年营收CAGR约为37%上市至今市值成长约10倍创达业绩表现 1.2.1行情一：16年初，无人机催化第一阶段行情：上市-18年末。9 中科创达第一阶段大行情【平台期】1、公司业绩短期承压，成长性不高。2、行情流动性低靡。【16年上半年行情】核心逻辑：无人机OS有望成为公司第一个手机之后的爆款产品。【回落期】1、无人机逻辑未兑现。2、业绩未兑现。 1.2.1行情一：核心预期，无人机催化15.12.10-16.6.7——无人机行情。智能终端驱动公司发展，无人机当时被认为是手机后的第二个爆款产品，公司在无人机与机器人进展情况超出市场预期驱动行情。中科创达作为中间件龙头在智能终端中发挥能力，智能终端发展带动公司规模成长。此后由于无人机市场格局与预期相左，行情结束。无人机加速：16年4月24日，公司发布年报，披露公司1）面向无人机厂商销售的智能大脑模块已经研发完成，为客户提供芯片+操作系统+核心算法的整体解决方案，预计从2016年二季度开始向客户发货。2）此外面向机器人的核心板模块也基本开发完成，开始接受订单；3）面向VR的核心板研发开展顺利。零度（16年3月）、腾讯（16年3月）等品牌无人机均使用创达“智慧大脑平台”。其他催化：16年4月11日，公司收购爱普新思电子技术有限公司和北京慧驰科技有限公司100%股权，进入汽车领域加速。10 腾讯无人机使用创达“智能大脑”15.0 23.3 39.5 67.3 110.9 55.3%69.5%70.4%64.8%0%20%40%60%80%020406080100120201420152016E2017E2018E无人机市场规模（亿元）同比增速中国无人机市场规模增速预测（2015年） 1.2.1行情一：核心预期，无人机催化对过去的认可：1）创达在智能终端OS上的能力已经在手机上跑通；2）创达+高通的深度合作受到市场认可。对未来的预期：智能终端将出现下一个爆款——无人机，规模进入下一个高成长阶段。预期兑现情况：业绩未能兑现预期，2015-2017年三年归母净利增速低，2017年由于投入大+摊销计提项目多。业绩、尤其是物联网增速不及预期的根本原因在于，无人机行业的发展不及预期。11 2015-2017年创达营收、业绩增长及分业务占比情况总营收（亿元）营收同比增速归母净利润（亿元）归母同比增速手机占营收比物联网占营收比汽车占营收比20156.15 36.1%1.17 3.8%85.5%4.4%4.4%20168.48 37.8%1.20 3.1%77.6%15.1%5.4%201711.62 37.1%0.78 -35.1%64.1%22.6%13.0% 80%20%大疆其他70%30%大疆其他1.2.1本轮行情结束的原因：1）行业层面，无人机逻辑未兑现复盘本轮行情的结束，我们认为主要有1）行业层面、2）业绩层面两点构成。一、行业层面，无人机行业未兑现市场预期，导致第一轮行情结束。16年的行情结束主要是无人机格局与市场预期不一致：未达到百花齐放格局，而是大疆一家独领风骚，且创达与大疆未形成合作。根据前瞻产业研究院，2016至2019年全球无人机销量三年CAGR为41%，但无人机格局从2016年至2020年间，大疆均占据70%以上份额。市场格局保持集中，导致公司在无人机行业发展不及预期，行情结束。12资料来源：SPIR，SkylogicReasearch，前瞻产业研究院，华西证券研究所无人机全球市场份额(2020年)无人机全球市场份额(2016年)全球无人机市场保持高度集中33642063095025%50%51%0%10%20%30%40%50%60%020040060080010002016201720182019市场规模(万架)增速全球无人机销量及增速 10.35%6.46%6.06%4.44%4.36%3.64%3.13%2.96%2.64%2.52%2.45%2.41%1.78%1.72