研究报告：智驾开启第二成长曲线

华西计算机团队 2022年6月2日 分析师：刘泽晶 SACNO：S1120520020002 邮箱：liuzj1@hx168.com.cn 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 仅供机构投资者使用证券研究报告|公司深度研究报告 龙头新周期·复盘系列（二） 中科创达，智驾开启第二成长曲线 核心逻辑 复盘行情，汽车业务的成长是创达股价第一驱动力。复盘创达上市以来的两次行情：无人机行情、汽车行情（智能座舱+驾驶驱动），我们发现汽车业务是创达目前的行情第一驱动力，而历年股价波动主要受到行业、政策、业绩、景气度等多方面影响。主要跟踪指标包括汽车业务的增速、毛利率净利率；智能汽车行业增长；高通芯片市占率等。目前公司KanziOne、DMS、融合泊车、全景环视等产品均已成型，从行业积累向IP转化。智驾公司蓄势待发，预计2024年实现整车操作系统产品量产，开启第二成长曲线。 与高通紧密合作，用户粘性高、技术壁垒强。创达深耕智能手机+智能汽车+智能物联网三大业务，基于多年对芯片及OS的knowhow积累服务于终端厂商，技术壁垒高，同时多年来是高通芯片的核心合作伙伴。未来随着智能化的驱动，创达所在产业链环节重要性以及用户粘性有望攀升，持续助力行业智能发展。 【座舱】8155渗透超预期，将迎来上量拐点，带来Royalty收入提升。根据我们的统计推测，高通座舱平台在中高端智能车型中的占有率快速提升，或由2021H2的60%左右上升至80%。22年内将迎来一波8155智能旗舰车型的上市潮，据我们统计，仅今年下半年至少有10款头部品牌的重磅智能车搭载高通8155平台。在目前汽车消费政策的直接刺激下，8155车型将迎来上量拐点，直接利好创达的royalty收入。 【驾驶】智能驾驶业务有望开启公司第二增长曲线。1）高通Ride平台已获四个定点，于今年开启量产上车；在高通对智能驾驶的高度重视下，我们预计其下一代产品推出进度或追平英伟达，创达作为Ride核心合作伙伴业务有望爆发。2）高通智能驾驶芯片平台量产，公司相关开发业务有望复制座舱迎来新的爆发期。根据我们的测算，中长期视角下，智能驾驶业务空间是座舱的两倍，将成为公司成长的下一驱动力。 投资建议：公司新兴业务所处行业高速发展，传统软件业务发展稳健，将持续推动公司增长，维持盈利预测如下：维持公司22-24年营收预测60.48/87.01/121.84亿元；维持每股收益（EPS）预测22-24年分别为2.21/3.16/4.39元，对应2022年6月2日116.60元/股收盘价，PE分别为53/37/27倍，强烈推荐，维持“买入”评级。 风险提示：1）智能汽车行业发展不及预期风险；2）物联网行业发展不及预期风险；3）传统手机业务模式出现变化风险；4）宏观经济下行 风险。 目录 01复盘：汽车业务是估值第一驱动力 02壁垒：创达+高通共同助力智能化 03展望：智能驾驶成为下一成长主线 04投资建议与风险提示 01复盘：汽车业务是估值第一驱动力 中科创达股价走势及驱动因素 【第一波行情】 核心逻辑：无人机等智能终端带来的旺盛下游需求。 触发因素：无人机产品进度超预期。 业绩低于预期叠加板块性回调 【第二波大行情】 核心逻辑：网联车带来规模成长，公司积累knowhow成为技术型公司。 触发因素：政策面利好+产品 进度超预期。 业绩兑现低于预期+物联网投入，引发对增长持续性的担忧 中科创达股价走势及驱动因素 年份 流动性 估值中枢 营收增速 利润增速 人均创收(万元) 其他因素 2016A 高 190 38% 3% 30 2017A 较低 126 37% -37% 48 投入大+摊销计提项目多 2018A 低 127 26% 119% 43 2019A 较低 81 25% 42% 37 2020A 高 111 44% 90% 36 2021A 高 117 57% 46% 36 研发资本化率由16%升至38% 2022E 高 76 50% 45% 35+ 政策 /合作因素 收购APPSYS、慧 与高通成立智能网联汽车协同创新实验室 《智能汽车创新发展战 略》 与广汽研究院合作成立智能汽车软件 新能源汽车产业发展规划 发布年报及物联网定增 驰科技 收购Rightware 收购MMSolutions 与同济大学成立 KanziLearning Lab联合实验室 与滴滴出行签署 战略合作OS+AI 技术联合创新中心 与上汽集团零束软件分公司建立长期合作 (2021-2035年) 收购辅易航，进军自动泊车 与华人运通成立合资公司 宣布设立智能驾驶平台公司 与地平线成 立合资公司 800 市值变化&营收增速 700 600 500 400 300 200 100 0 2015 36% 2016 38% 2017 37% 26% 2018 25% 2019 44% 2020 57% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 2021 产品 /技术因素 基于骁龙820的VR一体机参考设计 IoT云平台TurboXCloud 中科创达总市值（亿元） 智能混合仪表软件平高通SA8155台KanziHybrid1.0平台的智能 TurboX Edge 中科创达营业收入增速 高通宣布推出SnapdragonRide 机器人整体解决方案RB5平台 openEuler边缘计算商业发行版 TurboX智能大脑 高通820平台Hypervisor智能驾驶舱解决方案2.0 驾驶舱3.0 解决方案 Platform全 栈边缘智能方案 自动驾驶平台 高通发布第4代高通骁龙汽车数字座舱平台 发布基于高通8295座舱解决方案 每轮行情推动的主要逻辑： 1.无人机行情：16年上半年，无人机市场驱动行情（15.12.10-16.6.7）。主要受到当时无人机市场的高速增长驱动。无人机市场规模预计在2015-2018四年内高速增长。此后17年股权激励、18年年报发布等曾刺激公司短期上涨。 2.汽车行情上半场：19年迎来智能座舱行情（18.12.29-20.2.3）。主要受到当时国内座舱行业市场规模快速增长，以及多方面催化。 3.汽车行情下半场：20年以来智能驾驶行情主驱动（20.2.3-至今）。20年以来智能驾驶主题受到各方面催化，公司在多方面能力积极推进， 刺激关注度。 中国无人机市场规模增速预测（2015年）2017-2025年中国智能座舱行业市场规模及预测智能驾驶产业空间规模增速 120 100 80 60 40 20 0 110.9 69.5%70.4% 64.8% 55.3% 67.3 39.5 15.0 23.3 80% 60% 40% 20% 0% 1200 836 1030 930 567648 739 383397441 1000 800 600 400 200 0 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 20000 15000 10000 5000 0 17000 20152020E2025E 50% 38.0% 36.9% 9600 6600 2600 400 000 2 40% 30% 20% 10% 0% 201420152016E2017E2018E 无人机市场规模（亿元）同比增速 市场规模（亿元）增速 全球规模（亿元）中国规模（亿元） 中国复合增速 创达自上市以来市值成长约10倍，15-21年营收cagr达37%。 1.贯彻技术型导向：公司自上市以来坚持以智能终端OS为主业，在项目之中积累knowhow，提升复用比例，非传统拼人头的项目制公司。 2.横向拓展新业务：公司上市后从传统手机业务，拓展到汽车、物联网业务，规模伴随汽车与物联网等智能终端业务的需求而持续扩张。 3.阵痛后华丽归来：创达在17、18年业绩表现不佳，主要受到新业务导入期，高投入的影响；短期阵痛后，估值与业绩均提升，戴维斯双击带来新一轮行情。 创达业绩表现 上市至今市值 成长约10倍 2015-2021年营收CAGR 约为37% 50 40 30 20 10 0 2015201620172018201920202021 市值（亿元，右轴）营业收入（亿元，左轴） 600 500 400 300 200 100 0 第一阶段行情：上市-18年末。 中科创达第一阶段大行情 【16年上半年行情】核心逻辑：无人机OS有望成为公司 第一个手机之后的 爆款产品。 【回落期】 1、无人机逻辑未兑现。 2、业绩未兑现。 【平台期】 1、公司业绩短期承压，成长性不高。 2、行情流动性低靡。 15.12.10-16.6.7——无人机行情。 智能终端驱动公司发展，无人机当时被认为是手机后的第二个爆款产品，公司在无人机与机器人进展情况超出市场预期驱动行情。 中科创达作为中间件龙头在智能终端中发挥能力，智能终端发展带动公司规模成长。此后由于无人机市场格局与预期相左，行情结束。 无人机加速：16年4月24日，公司发布年报，披露公司1）面向无人机厂商销售的智能大脑模块已经研发完成，为客户提供芯片+操作系统+核心算法的整体解决方案，预计从2016年二季度开始向客户发货。2）此外面向机器人的核心板模块也基本开发完成，开始接受订单；3）面向VR的核心板研发开展顺利。零度（16年3月）、腾讯（16年3月）等品牌无人机均使用创达“智慧大脑平台”。 其他催化：16年4月11日，公司收购爱普新思电子技术有限公司和北京慧驰科技有限公司100%股权，进入汽车领域加速。 腾讯无人机使用创达“智能大脑” 中国无人机市场规模增速预测（2015年） 69.5% 70.4% 64.8% 55.3% 67.3 39.5 15.0 23.3 120 100 80 60 40 20 0 110.9 80% 60% 40% 20% 0% 201420152016E2017E2018E 无人机市场规模（亿元）同比增速 对过去的认可： 1）创达在智能终端OS上的能力已经在手机上跑通；2）创达+高通的深度合作受到市场认可。 对未来的预期： 智能终端将出现下一个爆款——无人机，规模进入下一个高成长阶段。 预期兑现情况： 业绩未能兑现预期，2015-2017年三年归母净利增速低，2017年由于投入大+摊销计提项目多。业绩、尤其是物联网增速不及预期的根本原因在于，无人机行业的发展不及预期。 2015-2017年创达营收、业绩增长及分业务占比情况 总营收（亿元） 营收同比增速 归母净利润（亿元） 归母同比增速 手机占营收比 物联网占营收比 汽车占营收比 2015 6.15 36.1% 1.17 3.8% 85.5% 4.4% 4.4% 2016 8.48 37.8% 1.20 3.1% 77.6% 15.1% 5.4% 2017 11.62 37.1% 0.78 -35.1% 64.1% 22.6% 13.0% 复盘本轮行情的结束，我们认为主要有1）行业层面、2）业绩层面两点构成。 一、行业层面，无人机行业未兑现市场预期，导致第一轮行情结束。 16年的行情结束主要是无人机格局与市场预期不一致：未达到百花齐 放格局，而是大疆一家独领风骚，且创达与大疆未形成合作。 根据前瞻产业研究院，2016至2019年全球无人机销量三年CAGR为41%，但无人机格局从2016年至2020年间，大疆均占据70%以上份额。 市场格局保持集中，导致公司在无人机行业发展不及预期，行情结束。 1000 800 600 400 200 0 全球无人机销量及增速 950 50% 630 51% 420 336 25% 2016201720182019 市场规模(万架)增速 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 无人机全球市场份额(20