科技金融及券商行业2023年中期策略：业绩修复确定性较强，垂类模型引领行业变革

证券研究报告 科技金融及券商行业2023年中期策略 ——业绩修复确定性较强，垂类模型引领行业变革 证券分析师：胡翔 执业证书编号：S0600516110001联系邮箱：hux@dwzq.com.cn 证券分析师：朱洁羽 执业证书编号：S0600520090004联系邮箱：zhujieyu@dwzq.com.cn 证券分析师：葛玉翔 执业证书编号：S0600522040002联系邮箱：geyx@dwzq.com.cn 二零二三年七月十八日 核心要点 科技金融：政策与技术共振，垂类模型打开想象空间。1）平台整改暂告段落，互联网金融进入常态化监管期。蚂蚁集团自2020年暂缓上市以来，多项整改措施取得实质性进展；蚂蚁消金于2022年11月14日公布拟增资105亿元，释放金融科技暖风渐近信号；2023年7月7日，金融管理部门公布对蚂蚁集团等平台企业的处罚结果，平台企业金融业务集中整改工作暂告段落，大型平台企业将正式进入常态化监管阶段。2）数字经济建设进程加速，科技金融市场规模扩大。数字经济蓬勃发展，在国民经济中的“稳定器”和“加速器”特征日益凸显；信息安全政策发力，国产化替代进程加速，金融信创直接受益；银行/券商信息技术投入持续提升，其快速增长的IT投资需求为科技金融公司提供广阔发展空间；全面注册制落地，金融IT行业直接受益；财富管理黄金时代已至，智能投顾所代表的财富管理产品科技化趋势也为金融科技行业的成长提供了温床。3）AI+金融落地场景丰富，垂类模型值得期待。近年来，监管主体集中发布一系列文件，AI+金融的促进政策正逐步完善；金融机构数字化转型需求不断提升，在多个业务场景中释放出大量对智能化转型产品的需求，金融科技核心技术不断迭代，为解决金融实际场景中的问题提供完备的技术手段；金融领域专用模型纷纷面世，为行业大模型应用提供新范式，推动行业垂类模型的加速落地。 投资建议：1）推荐【东方财富】、【同花顺】、【恒生电子】、【海德股份】，建议关注【顶点软件】等金融科技相关标的。风险提示：1）金融监管影响创新进度；2）对外开放海外竞争加剧；3）中美贸易摩擦加剧。 证券：行业景气度回升，估值修复可期。1）资本市场持续深化改革，券商展业环境不断优化。全面注册制正式落地，推动资本市场健康发展，利好券商投行业务链（投行、研究、投资、做市等）；公募基金降费，财富管理行业迎来全面高质量发展机遇；股权再融资迅速降温，券商杠杆有望实现扩容；行业马太效应叠加国央企剥离非主业趋势，券业或迎来并购风潮。2）行业景气度处于向上通道，预计2023H1业绩稳增。2023Q1市场行情回暖，自营驱动行业业绩回升，营业收入同比+37%，归母净利润同比+78%。随着利好政策不断落地以及市场交投活跃度升温，我们预计证券行业2023H1将实现归母净利润842亿元（同比+10%），其中自营和投行业务贡献主要增量，资管业务稳中有进，经纪、两融业务逐步实现边际改善。3）估值底部区间，静待估值修复行情。当前券商估值逼近板块二十年的底部（截至2023年7月17日，证券板块PB估值为1.16x，处于历史分位数1.86%），下行空间有限；预计随着行业景气度回升以及资本市场改革持续深化，证券板块将迎来估值修复。 投资建议：1）首推最具成长性的零售券商龙头【东方财富】；2）全面注册制落地背景下，建议关注投行业务突出的【国金证券】；3）市场交投活跃度提升背景下，具有财富管理特色的标的有望脱颖而出，推荐【广发证券】、【国联证券】，建议关注【东方证券】、【华林证券】；4）行业集中度提升背景下，持续推荐头部券商【中信证券】和【中金公司（H）】。 风险提示：1）宏观经济不及预期；2）市场交投活跃度下降；3）证券行业创新政策不及预期。 科技金融——政策与技术共振，垂类模型打开想象空间 平台整改暂告段落，互联网金融进入常态化监管期。蚂蚁集团自2020年整改以来，在纠正支付业务不正当竞争、打破信息垄断等方面取得实质性进展，蚂蚁消金于2022年11月14日公布拟增资105亿元，释放金融科技暖风渐近信号；2023年7月7日，金融管理部门公布对蚂蚁集团等平台企业的处罚结果，意味着平台企业金融业务集中整改工作暂告段落，大型平台企业将正式进入常态化监管阶段。 数字经济建设进程加速，科技金融市场规模扩大。数字经济蓬勃发展，在国民经济中的“稳定器”和“加速器”特征日益凸显，科技金融市场规模增量显著；金融机构数字化转型全面推进，资本市场深化改革，银行/券商信息技术投入持续提升，其快速增长的IT投资需求为科技金融公司带来广阔发展前景；全面注册制落地，金融IT行业直接受益；财富管理黄金时代已至，头部券商纷纷以科技手段助推财富管理业务，智能投顾所代表的财富管理产品科技化趋势也为金融科技行业的成长提供了温床。 AI+金融落地场景丰富，垂类模型值得期待。近年来，监管主体密集发布一系列文件，AI+金融的促进政策正逐步完善；金融机构数字化转型需求不断提升，在多个业务场景中释放出大量对智能化转型产品的需求，金融科技核心技术不断迭代，为解决金融实际场景中的问题提供完备的技术手段；金融领域专用模型纷纷面世，为行业垂类模型应用提供新范式。 投资建议：在金融科技发展信号逐步增强、数字经济持续推进、金融领域垂类模型加速落地的背景下，我们看好金融科技板块在延续高景气度。具备较大金融交易数据基础、较好应用场景入口的公司将受益明显，推荐【东方财富】、【同花顺】、【恒生电子】、【海德股份】，建议关注【顶点软件】等金融科技相关标的。 风险提示：1）金融监管影响创新进度；2）对外开放海外竞争加剧；3）中美贸易摩擦加剧。 1.1平台整改暂告段落，互联网金融进入常态化监管期 1.2数字经济建设进程加速，科技金融市场规模扩大 1.3AI+金融落地场景丰富，垂类模型值得期待 1.4投资建议 1.5风险提示 蚂蚁集团处罚落地，互联网金融进入常态化监管期。1）蚂蚁集团多项整改措施取得实质性进展。自2020年11月蚂蚁集团暂缓上市以来，蚂 蚁集团的整改方案围绕纠正支付业务不正当竞争行为、打破信息垄断、纳入金融控股公司监管等方面取得实质性进展。2）蚂蚁消金增资落地，释放金融科技暖风渐近信号。2022年11月14日，蚂蚁集团更新增资方案，本轮总增资金额为105亿元，用于解决消金发展规模的瓶颈问题，为未来业务规模增长拓宽空间。3）蚂蚁集团处罚落地，意味着互联网金融监管进入常态化，行业发展或迎来新阶段。2023年7月7日，金融 管理部门公布对蚂蚁集团等平台企业的处罚结果，意味着平台企业金融业务集中整改工作暂告段落，大型平台企业将正式进入常态化监管阶段。 图表：蚂蚁集团整改时间线梳理 时间 事件 2020.11.02 央行、银保监会、证监会及国家外汇管理局对蚂蚁集团实际控制人马云、董事长井贤栋、总裁胡晓明进行了监管约谈。蚂蚊集团回应称，会深入落实约谈意见，继续沿着“稳妥创新、拥抱监管、服务实体、开放共赢”的十六字指导方针，继续提升普惠服务能力，助力经济和民生发展。 2020.12.18 蚂蚁集团下架互联网存款产品。 2021.04.12 人民银行、银保监会、证监会、外汇局等金融管理部门再次联合约谈蚂蚊集团，明确了整改方案的五大要求，重点提出了蚂蚊集团整体申设为金融控股公司的方向，特别要求蚂蚁集团纠正在支付宝链路中嵌套信贷业务等违规行为。蚂蚊集团回应，称蚂蚊集团全面对标监管要求，近期已完成整改方案的研究和制定工作。 2021.06.03 重庆银保监局发布关于重庆蚂蚁消费金融有限公司开业的批复。 2021.06.25 中国人民银行、银保监会、发展改革委、市场监管总局联合发布《关于降低小微企业和个体工商户支付手续费的通知》。支付宝随即公布降费具体措施，商家收钱码免费提现服务后延至2024年9月30日。符合标准的商户，在支付宝平台上的网络支付服务费享受优惠，优惠后价格不高于现行标准九折。 2021.09.22 花呗公告称正在有序推进接入金融信用信息基础数据库的工作，将账户开立日期、授信额度、额度使用及还款情况等信息纳入征信系统。 2021.11.07 借呗启动品牌隔离工作，银行等金融机构独立提供的信贷服务会在“信用贷”页面展示，显著标识出金融机构信息。 2021.11.24 花呗启动品牌隔离工作，银行信贷将被分离为“信用购”。 2021.11.26 钱塘征信有限公司（筹）申请个人征信牌照。 2021.12.24 中国信达公告拟出资60亿元认购蚂蚁消金20%股权，蚂蚁消金拟增资至300亿元。 2021.12.28 相互宝公告于2022年01月28日关停。 2022.01.13 中国信达公告不参与蚂蚁消金增资扩股计划，鱼跃医疗和舜宇光学公告暂缓参与蚂蚁消金增资计划。 2022.11.14 鱼跃医疗公告显示，重庆蚂蚁消金的注册资本金将由原来的80亿元增至185亿元，包括蚂蚁集团、杭州金投数字科技、舜宇光学、传化智联、鱼跃医疗、博冠科技、重庆农信投资在内的多家公司参与增资认购。 2023.12.30 重庆银保监局官网显示已批复通过重庆蚂蚁消金的增资方案。 2023.07.07 央行、证监会、国家金融监督管理总局宣布对蚂蚁集团处以71.23亿元人民币的罚款，并要求蚂蚁集团关停违规开展的“相互宝”业务。 数字经济蓬勃发展，“稳定器”“加速器”作用日益凸显。2005-2022年中国数字经济规模年均增速为17.9%，占GDP比重逐年增加。截至2022年数字经济规模达到50.2万亿元，同比增速10.3%（高于同期名义GDP增速5个百分点），占GDP比重达到41.5%，数字经济在国民经济中的地位更加稳固、支撑作用更加显著。在数字化的浪潮下，金融机构的数字化转型需求不断提升。 银行/证券业IT投入增长态势迅猛，科技金融市场规模扩大。截至2021年，银行业和证券业IT投入1,861亿元，2012-2021年CAGR为8.9%，其中2021年IT投入同比增长约14.0%。银行业和证券业快速增长的IT投资需求为科技金融公司带来广阔发展前景。 图表：中国数字经济规模增长迅速图表：银行业和证券业IT投入整体呈增长趋势 中国数字经济规模（万亿元）占GDP比重（%） 60 45% 2000 银行业和证券业IT投入（亿元）同比（右轴） 2012-2021年银行和证券IT投 20% 2005-2022年中国数字经济规模CAGR为17.88% 41% 40% 36% 39% 33% 34% 25% 19% 14% 15% 40% 50 35% 4030% 25% 30 20% 2015% 10% 10 5% 00% 1500 1000 500 0 入CAGR为8.9% 11%11%12%11% 18% 12% 9% -8% 14% 15% 10% 5% 0% -5% -10% 2005200820112014201720182019202020212022 2012201320142015201620172018201920202021 全面注册制落地，金融IT行业直接受益。全面注册制落地后，券商投行业务逻辑与业务范围发生巨大变化，相关IT基础设施及信息系统需要进行配套改造和升级，金融IT公司增长潜力进一步释放。参考过往经验，资本市场政策变化往往伴随着金融IT行业收入的高速增长。1）2013-2015年期间内，新股发行体制改革不断深化，在政策变化以及市场行情高涨的多重利好下，金融IT需求大幅提升，2013-2015年金融IT行业收入增速分别为12%/18%/30%，增速下滑趋势被成功扭转。2）2019-2021年期间内，科创板正式开板，北交所成立。受益于市场扩容及交易规则变化，金融IT行业收入增长重回加速通道，2020-2021年金融IT行业收入增速分别为14%/21%。 财富管理业务打开券商成长空间，金融科技成为重要赋能手段。1）财富管理黄金时代已至，头部券商纷纷以科技手段助推财富管理业务。当 前我国