可转债周报：转债估值回落，警惕高价转债赎回风险

证券研究报告 固定收益报告 转债估值回落，警惕高价转债赎回风险 可转债周报（7.10-7.14） 2023年07月17日 投资要点 上证转债-上证指数走势图 30% 10% 10% 30% 上证指数中证转债 - - 22-07 22-0922-1123-0123-0323-05 % 1M 3M 12M 上证指数 0.16 -2.30 -4.96 上证转债 0.64 -0.05 -2.98 黄红卫分析师 执业证书编号:S0530519010001 huanghongwei@hnchasing.com 刘文蓉分析师 执业证书编号:S0530523070001 liuwenrong@hnchasing.com 相关报告 1可转债主题研究系列（一）：五条主线挖掘“中特估”转债机会2023-07-13 2可转债周报（7.3-7.7）：转债逆势上涨，估值处于高位2023-07-10 3可转债月报（5.4-5.31）：等待股市企稳，关注政策预期2023-06-05 二级市场跟踪。1）转债跟随正股上涨。截至7月14日，上证指 数周环比上涨1.29%，收于3237.7点；上证转债周环比上涨0.51%，收于354.74点；中证转债周环比上涨0.43%，收于408.04点；深 证转债周环比上涨0.3%，收于301.7点。利率债小幅上行。7月 14日，1年期国债收于1.84%，周环比上行1BP；10年期国债收于2.64%，周环比持平。2）从转债所属行业来看，食品饮料、石油石化、电子等行业领涨，周涨幅分别为3.37%、1.73%、1.31%。3）个券表现。周涨跌幅排名前三位的转债分别为李子转债、商络 转债、联得转债，周涨跌幅分别为31.73%、14.97%、14.07%；周涨跌幅排名末三位的转债分别为蓝盾转退、英联转债、恩捷转债、， 周涨跌幅分别为-82.49%、-31.88%、-16.64%。4）转债估值分化。 截至7月14日，全市场转股溢价率的中位数和算术平均数分别为 37.49%和46.73%，周环比分别下跌0.43个百分点和下跌1.97个百分点；其中分平价来看，平价低于100、100-110、110-120、120-130、高于130的转债的转股溢价率均值分别为59.57%、23.8%、21.21%、15.27%、16.16%，周环比分别下跌2.17、下跌1.64、下跌1.48、下跌4.93、下跌6.97个百分点。 一级市场跟踪。上周（7.10-7.14）共有2只转债发行，分别为金丹转债、武进转债，发行规模分别为7亿元、3.1亿元，所属行业分别为基础化工、钢铁；共有1只转债上市，为李子转债，发行规 模为6亿元，所属行业为食品饮料。截至2023年7月14日，待 发新券中已拿到证监会批文的转债37家，规模共计301亿元；已 通过发审委转债23家，规模共计217亿元。 核心观点：跟随正股上涨，高价转债估值回落。上周权益市场情绪回暖，转债跟随正股小幅上涨，但在英联转债超预期提前赎回引起的高价转债强赎预期担忧下，转债估值逆势回落，后续需警 惕高价转债强赎带来的估值回落风险。在国内经济复苏不及预期、提振经济政策未落地之前，我们预计股市将继续处于磨底阶段，仍处于结构性行情。总体来看，由于正股主线并未明朗，叠加转债估值处于高位，目前转债择券难度较大。建议主要关注以下三条主线：一为在复苏方向上寻找结构性机会，结合中报业绩改善的确定性和估值性价比，建议关注医药、新能源等板块；二为数字经济和国产替代相关方向，数字经济或仍为全年主线，可关注落地可行性大、政策支持等方向；三为中国特色估值体系下具备中长期配置价值的央国企，目前估值仍处于历史较低水平，低估值央国企仍有修复空间。 风险提示：转债估值回落风险，股市波动风险。 此报告考请务必阅读正文之后的免责条款部分 内容目录 1核心观点3 2二级市场4 2.1市场行情4 2.2估值分析6 3一级市场7 4风险提示8 图表目录 图1：上证指数和转债指数走势（点）4 图2：上证指数和转债指数周涨跌幅（%）4 图3：各期限国债到期收益率窄幅震荡（%）4 图4：各期限国开债到期收益率窄幅震荡（%）4 图5：利率债期限利差收窄（BP）5 图6：中美10Y国债利差走阔（%，BP）5 图7：权益市场行业周涨跌幅（%）5 图8：可转债行业周涨跌幅（%）5 图9：全市场转债价格中位数和算术平均数变动（元，%）6 图10：全市场转股溢价率中位数和算数平均数变动6 图11：不同平价转债的转股溢价率变动（%）7 表1：涨幅前十和跌幅前十的可转债（7.10-7.14）6 表2：转债发行和上市情况（7.10-7.14）7 表3：证监会核准和发审委批准的转债明细7 1核心观点 股市：市场情绪回暖。上周在社融信贷数据超预期、平台经济政策利好释放、美国通胀数据持续回落等多重利好下，A股市场情绪回暖。后续A股走势将取决于国内经济 基本面。4月份以来，地产和消费复苏不及预期是经济承压及A股偏弱的核心原因，尽管6月份社融和信贷数据有所好转，但未来修复的持续性仍存疑。通常A股政策底会领先或同步于市场底，目前政策底已经开始显现。从央行货币政策委员会例会从跨周期调节到逆周期调节的转变、央行上半年金融统计数据新闻发布会指出支持和鼓励商业银行与借款人自主协商变更存量贷款利率等来看，国内陆续在出台稳经济的举措，预计后续将适时推出提振经济的相关政策。政策底已经开始逐步显现，市场总体机会大于风险。但从今年两会以来的政策动向来看，政策端始终保持定力，预计今年后续政策出台的速度和力度可能相对温和，市场在底部震荡时间可能偏长。 债市：短债小幅调整，长端维持平稳。从资金面来看，相对上周资金小幅收敛，但银行间流动性整体仍维持宽松的状态；且央行近期的表态意味着后续宽货币政策出台的概率上升。从基本面来看，消费和地产复苏不及预期；6月下旬以来票据利率下行，意味 着实体融资需求仍然较为不足；恢复尚不牢固的经济基本面对债市有着一定的支撑。从政策面来看，在提振经济的相关财政政策未出台、靴子没有落地之前，长端利率可能会继续维持震荡。往后看，需要关注7月底的政治局会议，如果政策没有超出市场的预期，在经济基本面的支撑下，长端上行风险不大，可能还会有继续下行的空间。 转债：跟随正股上涨，高价转债估值回落。上周权益市场情绪回暖，转债跟随正股小幅上涨，但在英联转债超预期提前赎回引起的高价转债强赎预期担忧下，转债估值逆 势回落，后续需警惕高价转债强赎带来的估值回落风险。在国内经济复苏不及预期、提振经济政策未落地之前，我们预计股市将继续处于磨底阶段，仍处于结构性行情。总体来看，由于正股主线并未明朗，叠加转债估值处于高位，目前转债择券难度较大。建议主要关注以下三条主线：一为在复苏方向上寻找结构性机会，结合中报业绩改善的确定性和估值性价比，建议关注医药、新能源等板块；二为数字经济和国产替代相关方向，数字经济或仍为全年主线，可关注落地可行性大、政策支持等方向；三为中国特色估值体系下具备中长期配置价值的央国企，目前估值仍处于历史较低水平，低估值央国企仍有修复空间。 2二级市场 2.1市场行情 转债跟随正股上涨。截至7月14日，上证指数周环比上涨1.29%，收于3237.7点； 上证转债周环比上涨0.51%，收于354.74点；中证转债周环比上涨0.43%，收于408.04 点；深证转债周环比上涨0.3%，收于301.7点。 图1：上证指数和转债指数走势（点）图2：上证指数和转债指数周涨跌幅（%） 500 400 300 200 上证转债中证转债 深证转债上证指数（右） 3800 3400 3000 2600 1.4 1.29 0.51 0.43 0.30 1.2 1.0 0.8 0.6 0.4 0.2 0.0 22-0622-0822-1022-1223-0223-0423-06 上证指数上证转债中证转债深证转债 资料来源：IFIND，财信证券资料来源：IFIND，财信证券 利率债小幅上行。7月14日，1年期国债收于1.84%，周环比上行1BP；10年期国债收于2.64%，周环比持平。1年期国开债收于2.1%，周环比上行3BP；10年期国开债 收于2.77%，周环比持平。 利率债期限利差收窄，中美10Y国债利差走阔。7月14日，10Y-1Y国债期限利差 收于80.59BP，周环比收窄1BP；10Y-1Y国开债期限利差收于67.09BP，周环比收窄3BP。美国10年期国债收益率收于3.83%，周环比下行23BP，中美利差收于-118.56BP，周环比走阔23BP。 图3：各期限国债到期收益率窄幅震荡（%）图4：各期限国开债到期收益率窄幅震荡（%） 3.2 1Y国债3Y国债5Y国债10Y国债 3.2 1Y国开债3Y国开债5Y国开债10Y国开债 2.8 2.8 2.4 2.4 2.02.0 1.6 22-0322-0522-0722-0922-1123-0123-0323-0523-07 1.6 22-0322-0522-0722-0922-1123-0123-0323-0523-07 资料来源：IFIND，财信证券资料来源：IFIND，财信证券 图5：利率债期限利差收窄（BP）图6：中美10Y国债利差走阔（%，BP） 10Y-1Y国债10Y-1Y国开债中美利差（右）中国10Y国债美国10Y国债 1205200 1004100 8030 602-100 40 22-0322-0522-0722-0922-1123-0123-0323-0523-07 1 22-0122-0322-0522-0722-0922-1123-0123-0323-0523-07 -200 资料来源：IFIND，财信证券资料来源：IFIND，财信证券 行业表现。权益市场来看，电子、食品饮料、基础化工等行业领涨，周涨幅分别为 3.36%、3.02%、2.87%；房地产、煤炭、轻工制造等行业领跌，周跌幅分别为-1.75%、-1.36%、 -1.03%。转债市场来看，食品饮料、石油石化、电子等行业领涨，周涨幅分别为3.37%、1.73%、1.31%；社会服务、通信、计算机等行业领跌，周跌幅分别为-6.18%、-3.7%、-2.41%。 图7：权益市场行业周涨跌幅（%）图8：可转债行业周涨跌幅（%） 64 2 30 -2 0-4 -3 电食基传石有商通电非银医计美建机环社建纺农钢国公汽家交综轻煤房 子品础媒油色贸信力银行药算容筑械保会筑织林铁防用车用通合工炭地 -6 -8 食石电基煤钢商汽机环非交银电美建纺医传家农公建轻有国计通社品油子础炭铁贸车械保银通行力容筑织药媒用林用筑工色防算信会 饮化石金零设金生机护材设服装服牧军事电运制产 饮石化零设金运设护材服生电牧事装制金军机服 料工化属售备融物理料备务饰饰渔工业器输造 料化工售备融输备理料饰物器渔业饰造属工务 资料来源：IFIND，财信证券资料来源：IFIND，财信证券 个券表现。周涨跌幅排名前五位的转债分别为李子转债、商络转债、联得转债、超 达转债和银信转债，周涨跌幅分别为31.73%、14.97%、14.07%、13.24%和12.15%；周涨跌幅排名末五位的转债分别为蓝盾转退、英联转债、恩捷转债、润建转债和华锋转债，周涨跌幅分别为-82.49%、-31.88%、-16.64%、-14.53%和-12.6%。 表1：涨幅前十和跌幅前十的可转债（7.10-7.14） 转债 周涨幅（ % ） 行业 转债 周跌幅（% ） 行业 李子转债 31.73 食品饮料 蓝盾转退 -82.49 计算机 商络转债 14.97 电子 英联转债 -31.88 轻工制造 联得转债超达转债 14.0713.24 电子汽车 恩捷转债润建转债 -16.64-14.53 电力设备通信 银信转债 12.15 计算机 华锋转债 -12.60 汽车 天铁转债贵轮转债 11.469.02 基础化工 汽车