办公椅龙头内外并进，全球产能布局领先

办公椅龙头内外并进，全球产能布局领先 —永艺股份(603600)公司首次覆盖报告 2023年07月16日 李宏鹏轻工行业首席分析师 S1500522020003 lihongpeng@cindasc.com 证券研究报告公司研究 公司首次覆盖报告永艺股份(603600)投资评级增持上次评级 永艺股份沪深300 30%20%10% 0% -10%-20% 22/0722/1123/03 资料来源：聚源，信达证券研发中心公司主要数据收盘价（元）9.6452周内股价波动区间11.44-8.63(元)最近一月涨跌幅(％)2.88总股本(亿股)3.33流通A股比例(％)100.00总市值(亿元)32.09 资料来源：聚源，信达证券研发中心 信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 办公椅龙头内外并进，全球产能布局领先 2023年07月16日 报告内容摘要: ⯁专注“坐健康”，办公椅龙头国内外双循环并重，盈利逐步修复。永艺股份专注健康坐具研发制造，与全球多家知名品牌展开长期ODM合作，并积极发展跨境电商业务；同时加快推进国内市场和自主品牌建设。22 年公司外销、内销占比分别约80%、20%。22年及23Q1受海外需求放缓影响，营收同比有所下降，公司努力提升市场份额、对冲市场短期下行，营收增速好于品类出口总体水平。盈利方面，22年下半年以来随着主要原材料铁件、塑料件等价格回落，盈利能力逐步修复。23Q1综合毛利率22.45%，同比+5.8pct，实现归母净利0.52亿元，同比增长9.5%，好于营收表现；展望23年下半年，在原材料压力减轻、美元升值、自主品牌营收增长、内部运营优化及营收边际改善多因素催化之下，我们预计公司盈利修复趋势有望延续。 ⯁全球化产能前瞻布局，深耕研发&大客户战略，出口竞争优势凸显。我国为全球办公椅最大出口国，产品主要销往欧美国家。1）市场规模：美 国办公家具需求稳步增长，据GrandViewresearch数据，2022年美国办公家具市场规模约149亿美元，预计到2030年美国办公家具市场规模将达222亿美元，2022-2030年行业CAGR达5.3%。2）市场格局：据公司最新定增申报稿，2020年北美和欧洲前十大办公座椅企业市场份额分别高达77%、57%。从中国出口份额来看，我国办公椅制造已形成以安吉为中心的坐具产业集群，以永艺股份、恒林股份为代表的龙头公司出口份额在过去几年中持续提升，16-22年公司办公椅出口份额从约7%提升至约11.5%。公司方面，重研发重制造，出口基本业务稳步增长，17-22年外销营收CAGR达18%，多年深耕宜家、Staples、OfficeDepot、Nitori等零售大客户，持续推行KAM大客户价值营销体系。随着全球贸易环境的变化，公司自18年起前瞻性布局海外产能，率先形成中国+越南+罗马尼亚三大基地协同。当前优质海外产能已成稀缺资源且先发优势明显，近年随着越南基地订单及产能释放，公司在美国市场份额和大客户渗透率持续提升；罗马尼亚基地于23年上半年投产出货，有望为公司加快开拓欧洲及其他海外市场提供支撑。 ⯁国内自主品牌以电商为突破口，线下多渠道并进。公司2017年起以电商为突破口发力内销自主品牌，若剔除按摩椅椅身收入，17-22年公司国内收入CAGR达20%。公司将国内市场开拓作为战略性任务：1）聚焦 自主品牌线上渠道建设，稳步提升天猫、京东等电商主渠道运营质量，并积极布局抖音、社群私域营销平台等新渠道。据久谦中台，23年1-5月电商全域（天猫+京东+抖音）排名前十品牌销售额市占率合计仅约38%，对比欧美国家50%以上的品牌集中度提升空间较大。2）加快布局线下自主渠道，围绕全国大中型城市设立办事处，加强与区域经销商的沟通服务，经销商数量进一步增长，同时针对直营大客户打造灯塔标杆，有效提高B端项目获客能力，国内线下自主渠道业务快速增长。 ⯁盈利预测与投资评级：公司作为办公椅出口龙头，从“外销ODM业务为主”逐步向“内外销并重、自主品牌和ODM模式并重”加快转型。外销基本业务依托海外稀缺产能布局优势，有望持续扩大出口份额，内销市 场加快开拓值得期待。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为 3.44亿元、3.93亿元、4.60亿元，分别同比增长2.6%、14.4%、16.8%，目前股价对应23年PE为9X，低于行业平均，首次覆盖给予“增持”评级。 ⯁风险因素：原材料价格波动风险，国际贸易摩擦风险，人民币汇率波动 及出口退税率政策变动风险。 重要财务指标营业总收入(百万元) 2021A4,659 2022A4,055 2023E3,877 2024E4,399 2025E5,041 增长率YoY% 35.7% -13.0% -4.4% 13.5% 14.6% 归属母公司净利润 (百万元)增长率YoY% -22.0% 84.9% 2.6% 14.4% 16.8% 毛利率% 14.6% 19.3% 21.1% 21.5% 22.0% 净资产收益率ROE% 12.5% 19.0% 15.3% 15.3% 15.5% EPS(摊薄)(元) 0.54 1.01 1.03 1.18 1.38 市盈率P/E(倍) 17.70 9.57 9.33 8.16 6.98 市净率P/B(倍) 2.22 1.82 1.43 1.25 1.08 181335344393460 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2023年07月14日收盘价 目录 一、办公椅出口龙头，深耕研发制造&大客户战略5 1.1公司简介：专注“坐健康”，国内外双循环并重5 1.2财务概况：营收受海外需求扰动暂时承压，盈利有望逐步改善6 二、海外稀缺产能助力出口份额提升，国内自主品牌成长可期8 2.1国外：欧美办公椅需求稳增，产能全球布局比较优势凸显8 2.2国内：自主品牌以电商为突破口，线下多渠道并进12 三、盈利预测与估值13 3.1盈利预测及假设14 3.2估值与投资评级15 四、风险因素15 表目录 表1：公司出口三大市场及主要客户情况11 表2：公司收入预测简表14 表3：公司盈利预测简表14 表4：可比公司23年平均PE约14X15 图目录 图1：公司发展历程5 图2：2017-2022年主要产品营收情况6 图3：2017-2022年公司三大主要产品营收占比6 图4：2017-23Q1营业收入与同比增速6 图5：2017-23Q1归母净利润与同比增速6 图6：2017-23Q1毛利率与净利率7 图7：2017-2022年成本结构以材料成本为主7 图8：2017-2022年分销售渠道/模式收入情况7 图9：线上毛利率高于ODM毛利率7 图10：2017-2022年公司期间费用率8 图11：2017-2022年公司现金流情况8 图12：中国为全球办公椅主要出口国9 图13：2016-2022年中国办公椅出口金额与同比增速9 图14：2022年中国办公椅主要出口公司市占率9 图15：2016-2022年公司出口市占率持续提升9 图16：欧美为全球办公椅主要进口国10 图17：2022-2030E美国办公家具市场规模CAGR预计约5.3%10 图18：2017-2022年公司国外和国内营收占比10 图19：2017-2022年公司国外收入与同比增速10 图20：2017-2022年公司前�大客户占比11 图21：2018-2025E中国办公椅行业规模与增速预测12 图22：2017-2020年公司国内（除按摩椅椅身）收入与同比增速13 图23：2017-2022年线上渠道收入与同比增速13 图24：23年1-5月电脑椅天猫、京东、抖音品牌竞争格局13 一、办公椅出口龙头，深耕研发制造&大客户战略 永艺股份专注健康坐具研发制造，与全球多家知名品牌长期开展ODM合作，并积极发展跨境电商业务；同时加快推进国内市场和自主品牌建设。22年公司外销、内销占比分别约80%、20%。22年及23Q1受海外需求放缓影响，营收同比有所下降，公司努力提升市场份额、对冲市场短期下行，营收增速好于品类出口总体水平。盈利方面，22年下半年以来随着主要原材料价格回落，盈利能力逐步修复。展望23下半年，在原材料压力减轻、美元升值、自主品牌营收增长、内部运营优化及营收边际改善多因素催化之下，我们预计公司盈利修复趋势有望延续。 1.1公司简介：专注“坐健康”，国内外双循环并重 公司专注于研发、生产和销售健康坐具，国内国外双循环并重。永艺股份自2001年成立，公司坚持不懈走高质量发展之路以“融合科技与艺术，让工作与生活更健康”为使命、以 “成为全球领先的坐健康系统提供商”为愿景，国内外双循环并重。一方面，公司积极拥抱内循环，将国内市场开拓提升至战略级高度，围绕“坐健康”多品类布局，线上线下多渠道推进自主品牌。另一方面，公司充分把握全球市场贸易政策，深耕大客户，利用中国+越南+罗马尼亚三大基地、新产品等差异化优势继续扩大美国市场份额的基础上，加快拓展欧洲等市场，提高在全球主要市场占有率；同时，公司加快发展跨境电商，致力于实现区域市场、客户份额的“数一数二”。 当前，公司业务以为国际知名家具品牌提供ODM为主的产品解决方案为主，与全球多家知名采购商、零售商、品牌商建立了长期战略合作关系，包括全球著名品牌HON（美国）、AIS（美国）、Global（加拿大）、Okamura（日本），世界�百强宜家家居、Staples、OfficeDepot，加拿大最大的采购商之一Performance，日本最大的家居零售商NITORI等。经过多年发展，公司产品涵盖办公椅、沙发、按摩椅椅身、休闲椅、升降桌等健康家具，产品先后获得中国外观设计优秀奖、中国轻工业优秀设计金奖、德国红点奖和iF设计奖、美国尖峰设计奖、德国设计奖等众多奖项。 图1：公司发展历程 资料来源：公司官网，公司公告，信达证券研发中心 专注“坐健康”，办公椅、沙发、按摩椅为公司主要产品。经过多年发展，公司产品涵盖办公椅、沙发、按摩椅椅身、休闲椅、升降桌等健康家具，产品先后获得中国外观设计优 秀奖、中国轻工业优秀设计金奖、德国红点奖和iF设计奖、美国尖峰设计奖、德国设计奖等众多奖项。当前公司第一大产品为办公椅，该产品营收占比自2017年至今始终高于60%，2022年公司办公椅产品的营收额达27.76亿元，占比68.5%。沙发为公司第二大产品， 2022年营业收入达8.18亿元，营收占比为20.2%，按摩椅椅身为第三大产品，2022年营业收入为3.5亿元，营收占比为8.6%。公司其他产品主要为升降桌、休闲椅、配件等产品。 图2：2017-2022年主要产品营收情况图3：2017-2022年公司三大主要产品营收占比 3,500 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 500 - 办公椅按摩椅椅身沙发 亿元 功能座椅配件休闲椅其他业务其它 2017年2018年2019年2020年2021年2022年 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 其他按摩椅椅身沙发办公椅 201720182019202020212022 资料来源：公司公告，信达证券研发中心资料来源：公司公告，信达证券研发中心 1.2财务概况：营收受海外需求扰动暂时承压，盈利有望逐步改善 外销占比80%，营收受海外需求扰动，多重压制因素改善净利润提升。收入方面，由于公司22年外销收入占比80%，海外需求变化对收入影响较为显著。22年以来，受主要国家通胀较高，叠加海运拥堵缓解后货物集中到港导致欧美进口商库存较高，市场需求有所收 缩，2022年公司实现营业收入40.55亿元，较上一年有所下降，公司努力提升市场份额、对冲市场短期下行；23年Q1外销仍有承压，实现收入6.97亿元，同比下降31%。 利润方面，得益于持续推进研发创新、供应链优化整合