周观：央行发布会释放了什么信号？（2023年第27期）

固收周报20230716 证券研究报告·固定收益·固收周报 周观：央行发布会释放了什么信号？（2023年第27期） 观点 2023年7月14日，国新办举行2023年上半年金融统计数据情况新闻发布会，央行的发言释放了什么信号？对债市影响几何？（1）我国经济整体处于疫情转段后恢复的通道上，经济长期向好的基本面没有改 变。央行指出我国疫情平稳转段刚半年左右，经济循环和居民收入、消费等已出现积极好转。就物价水平而言，受需求恢复滞后以及高基数效应的影响，今年以来CPI同比涨幅震荡回落，2023年6月CPI同比持平，环比下降0.2%，7月可能持续下行，但随着政策效果不断显现，供需缺口将进一步弥合，8月份后CPI有望开始逐步上行。总体来看，我国当前以及2023年下半年没有通缩风险，预计全年CPI总体呈U型走势。年内物价水平先降后升，年底有望向1%靠拢。（2）继续精准有力实施稳健的货币政策，必要时可创设新的政策工具。6月13日以来，央行开启了“OMO→SLF→MLF→LPR”的连续降息操作，对6月信贷增长超预期形成了一定的支撑。但总体来看，目前我国消费、出口和投资持续偏弱，经济修复的内生动能明显不足。央行表示，后续将根据经济和物价形势的需要，加大宏观调控力度，精准有力实施稳健的货币政策，必要时可创设新的政策工具。在内外需不足的背景下，经济修复仍需增量政策的助力，我们预计货币政策仍将维持宽松，降准、降息的政策空间充足。（3）支持和鼓励存量房贷利率调整，居民消费需求有望提振。央行指出，2023年上半年，个人住房贷款累计发放3.5万亿元，较去年同期多发放超过5100亿元，但个人住房贷款余额总体减少，反映居民提前还贷现象大幅增加。目前，99%的房地产按揭贷款利率是由�年期以上LPR和加点共同构成。近年来，LPR多次调降，但加点在合同期间无法调整，难以准确反映市场资金的供求关系。此次，央行表态支持和鼓励商业银行与借款人自主协商变更合同约定，或者是新发放贷款置换原来的存量贷款。若存量放贷利率调整政策落地，将有助于减轻居民还贷压力，稳定和扩大居民消费需求。央行发布会为宏观经济发展注入强心针，根本上缓解了市场对于经济陷入通缩风险的隐忧。房地产政策方面，引导金融机构继续对房企存量融资展期、加大保交楼金融支持，同时支持和鼓励存量房贷利率调整，政策落地短期内可能对债市产生一定扰动。货币政策方面，降准降息操作空间充足，宏观调控力度取决于经济修复的程度，在内外需疲弱的背景下，资金面预计仍将处于宽松区间。此外，考虑到10年国债收益率相较于去年8月的历史低点仍有较大下行空间，中长期来看，长端利率或将保持震荡下行格局。 美国6月CPI超预期降温，美债收益率和美联储加息路径未来预计如何变化？本周2Y和10Y美债收益率较上周持续冲高后有所回落，10Y美债收益率降至4%以下后，维持在在3.7-3.9%高位震荡；2Y美债收益 率则在4.6-5.0%间震荡。当前美国经济形势复杂，短期来看，美联储频频“放鹰”，物价压力仍远高于美联储的目标，7月加息仍有可能；但考虑到联储过往1-1年半中体现出来的高灵活性，无论加息、降息都无法解读为趋势性。美联储加息路径不确定性进一步加大，我们认为其原因在于：（1）通胀虽仍下行趋势，但仍高于美联储目标水平。本周公布的CPI数据显示，美国6月CPI同比涨幅从5月的4%继续回落至3%，低于预期3.1%，连续第12个月下降，且为2021年3月以来最低；CPI环比上升0.2%，高于前值0.1%，但低于预期的0.3%。尽管通胀已大幅降温，但剔除食品和能源后的核心通胀指标仍高于美联储定下的2%的目标。同比通胀还可能反弹，当前大幅下降部分受益于基数效应和核心CPI粘性的小幅回落。美国6月核心商品分项环比-0.1%相较前值大幅回落，2023年以来首次跌回负增长区间，二手车分项压力的回落也作出了积极贡献。但当前通胀仍然高于美联储目标水平，联储仍存在过度调控风险。（2）租金CPI的粘性导致通胀下降缓慢。6月核心CPI的组成项目中，住房租金是很大的驱动因素。租金环比上涨0.5%，5月为环比 2023年07月16日 证券分析师李勇 执业证书：S0600519040001 010-66573671 liyong@dwzq.com.cn 证券分析师陈伯铭 执业证书：S0600523020002 chenbm@dwzq.com.cn 证券分析师徐沐阳 执业证书：S0600523060003 xumy@dwzq.com.cn 研究助理徐津晶 执业证书：S0600121110024 xujj@dwzq.com.cn 相关研究 《绿色债券数据周度跟踪 （20230710-20230714）》 2023-07-15 《二级资本债周度数据跟踪 （20230710-20230714）》 2023-07-15 1/35 东吴证券研究所 涨0.5%；业主等价租金环比上涨0.4%，5月为环比涨0.5%；由于租金及自有住房的等价租金同比变化滞后于CS房价同比变化18个月左右，当前租金仍在高位，粘性仍将持续一段时间。租金CPI的粘性使核心CPI下降趋势变缓。（3）PPI也超预期放缓，抗通胀进一步取得进展，也可能是衰退的信号。继6月CPI超预期降温，增速为近三年来的最低水平，延续了一年来的通胀放缓趋势。美国劳工部发布的数据显示，美国6月PPI同比增速从5月的1.1%放缓至0.1%，几乎没有增长，低于预期的0.4%，并创2020年8月以来新低；环比上升0.1%，低于预期的0.2%。剔除波动较大的食品和能源，6月核心PPI同比上涨2.4%，低于预期的2.6%。全球供应链正常化、大宗商品价格企稳以及消费者需求从商品转向服务的广泛转变，有助于缓解生产者层面的通胀压力。PPI数据表明，随着6月中间需求品价格同比下降9%以上，降幅甚至超过了疫情封锁期间的低谷，抗通胀进一步取得进展，但也可能是经济衰退的信号。综合上述分析，短期来看，通胀虽有下降但仍远高于目标水平。虽然6月美国通胀降至两年多来的最低水平，增加了美联储在本月可能的加息后停止加息的可能性，但仅仅一个月的通胀大幅放缓是不够的。短期美债收益率反弹回升概率犹存；中期来看，美联储货币政策将会特别谨慎与灵活，我们认为中期10年期美债国债收益率或将维持筑顶格局，顶部存在被突破风险的同时，中期看向3.5-4.0%区间震荡。 风险提示：变种病毒超预期传播、宏观经济增速不及预期、全球“再通胀”超预期、地缘风险超预期。 2/35 东吴证券研究所 内容目录 1.一周观点6 2.国内外数据汇总11 2.1.流动性跟踪11 2.2.国内外宏观数据跟踪15 3.地方债一周回顾18 3.1.一级市场发行概况18 3.2.二级市场概况19 3.3.本月地方债发行计划20 4.信用债市场一周回顾20 4.1.一级市场发行概况20 4.2.发行利率22 4.3.二级市场成交概况22 4.4.到期收益率23 4.5.信用利差25 4.6.等级利差28 4.7.交易活跃度32 4.8.主体评级变动情况33 5.风险提示34 3/35 东吴证券研究所 图表目录 图1：CPI同比和环比（单位：%）6 图2：个人住房贷款相关利率（单位：%）7 图3：美债收益率回落（单位：%）8 图4：美国6月CPI同比上升3%，超预期降温（单位：%）8 图5：二手车与核心商品6月CPI环比较前值大幅回落（单位：%）9 图6：租金通胀继续放缓，但仍有粘性（单位：%）9 图7：美国6月PPI环比上升0.1%，低于预期（单位：%）10 图8：货币市场利率对比分化（单位：%）11 图9：利率债两周发行量对比（单位：亿元）11 图10：央行利率走廊（单位：%）12 图11：国债中标利率和二级市场利率（单位：%）12 图12：国开债中标利率和二级市场利率（单位：%）12 图13：进出口和农发债中标利率和二级市场利率（单位：%）13 图14：两周国债与国开债收益率变动（单位：%）13 图15：本周国债期限利差变动（单位：BP）13 图16：国开债、国债利差（单位：BP）14 图17：5年期国债期货（左轴单位：亿元，右轴单位：元）14 图18：10年期国债期货（左轴单位：亿元，右轴单位：元）14 图19：商品房总成交面积涨跌互现（单位：万平方米）15 图20：Myspic钢材价格指数（单位：元/吨）15 图21：焦煤、动力煤价格（单位：元/吨）16 图22：同业存单利率（单位：%）16 图23：余额宝收益率（单位：%）16 图24：蔬菜价格指数（单位：元/吨）17 图25：RJ/CRB商品及南华工业品价格指数17 图26：布伦特原油、WTI原油价格（单位：美元/桶）17 图27：地方债发行量及净融资额（亿元）18 图28：本周地方债发行利差主要位于10BP以下（只）18 图29：分省份地方债发行情况（单位：亿元，%）18 图30：分省份地方债成交情况（单位：亿元，%）19 图31：各期限地方债成交量情况（单位：亿元，%）19 图32：地方债发行计划（单位：亿元）20 图33：信用债发行量及净融资额（单位：亿元）20 图34：城投债发行量及净融资额（单位：亿元）21 图35：产业债发行量及净融资额（单位：亿元）21 图36：短融发行量及净融资额（单位：亿元）21 图37：中票发行量及净融资额（单位：亿元）21 图38：企业债发行量及净融资额（单位：亿元）22 图39：公司债发行量及净融资额（单位：亿元）22 图40：3年期中票各等级信用利差走势（单位：%）25 图41：3年期企业债信用利差走势（单位：%）26 图42：3年期城投债信用利差走势（单位：%）27 4/35 东吴证券研究所 图43：3年期中票等级利差走势（单位：%）29 图44：3年期企业债等级利差走势（单位：%）29 图45：3年期城投债等级利差走势（单位：%）30 图46：各行业信用债周成交量（单位：亿元）33 表1：2023/7/10-2023/7/14公开市场操作（单位：亿元）11 表2：钢材价格涨跌互现（单位：元/吨）15 表3：LME有色金属期货官方价总体上行（单位：美元/吨）15 表4：本周地方债到期收益率涨跌互现（单位：%，BP）19 表5：本周各券种实际发行利率22 表6：本周信用债成交额情况（单位：亿元）22 表7：本周国开债到期收益率总体上行（单位：%，BP）23 表8：本周短融中票收益率总体下行（单位：%，BP）23 表9：本周企业债收益率涨跌互现（单位：%，BP）24 表10：本周城投债收益率涨跌互现（单位：%，BP）24 表11：本周短融中票利差全面收窄（单位：%，BP）25 表12：本周企业债信用利差呈分化趋势（单位：%，BP）26 表13：本周城投债信用利差呈分化趋势（单位：%，BP）27 表14：本周短融中票等级利差呈分化趋势（单位%，BP）28 表15：本周企业债等级利差总体走阔（单位：%，BP）29 表16：本周城投债等级利差呈分化趋势(单位：%，BP）30 表17：活跃信用债32 表18：发行人主体评级或展望调高情况33 5/35 1.一周观点 Q1：2023年7月14日，国新办举行2023年上半年金融统计数据情况新闻发布会，央行的发言释放了什么信号？对债市影响几何？ A1：此次新闻发布会，央行官员围绕2023年上半年金融数据展开，并且就经济发展趋势、信贷及货币政策走向等问题答记者问。我们认为以下三点值得关注。 （1）我国经济整体处于疫情转段后恢复的通道上，经济长期向好的基本面没有改变。央行指出我国疫情平稳转段刚半年左右，经济循环和居民收入、消费等已出现积极好转。就物价水平而言，受需求恢复滞后以及高基数效应的影响，今年以来CPI同比涨幅震荡回落，2023年6月CPI同比持平，环比下降0.2%，7月可能持续下行，但随着政策效果不断显现，供需缺口将进一步弥合，8月份后CPI有望开始逐步上行。总体来看，我国当前以及2023年下半年没有通缩风险，预计全年CPI总体呈U型走势。年内物价水