Q2稳定增长，有望长期保持平稳高质量发展

2023年07月16日 Q2稳定增长，有望长期保持平稳高质量发展 贵州茅台(600519) 评级： 买入 股票代码： 600519 上次评级： 买入 52周最高价/最低价： 2077.0/1333.0 目标价格： 总市值(亿) 21,737.00 最新收盘价： 1753 自由流通市值(亿) 21,737.00 自由流通股数(百万) 1,256.20 事件概述 公司发布23年上半年经营数据公告，23H1预计实现营业总收入706亿元左右，同比+18.8%左右；预计实现 归母净利润356亿元左右，同比+19.5%左右；其中茅台酒营业收入591亿元左右，同比+18.3%左右，系列酒营业 收入99亿元左右，同比+30.3%左右。收入略超市场预期，业绩基本符合市场预期。 分析判断: ►中期直销占比提升+系列酒及非标放量支撑收入业绩表现 23Q2预计实现营业总收入312亿元左右，同比+18.9%左右；预计实现归母净利润148亿元左右，同比 +18.0%左右；其中茅台酒营业收入254亿元左右，同比+20%左右，系列酒营业收入49亿元左右，同比+17.2%左右。我们认为Q2收入业绩表现较好主因茅台酒中非标的持续放量和直销渠道占比的持续提升，系列酒收入同比稳定提升，主因茅台1935在千元价格带的势能的持续释放。中期来看，我们认为随着年份酒、生肖酒、精品酒、低度等非标产品的持续放量，以及直营门店数量提升+i茅台占比提升，中期非标放量+直销占比增加仍可以继续支撑公司收入业绩的良好表现。 ►飞天批价平稳，我们预计回款发货稳定下全年规划有望稳定实现 根据近日酒价，整箱/散瓶飞天茅台批价分别2915/2730元/瓶，端午节以来批价稳定，我们认为飞天茅台的渠道投放量相对稳定，渠道库存量好，奠定茅台酒体量基础，非标放量提升茅台酒产品结构并贡献收入增量。23Q2系列酒增速相对放缓，我们认为主因茅台1935度过了低基数时间区间，产品批价1030元/瓶基本持平（根 据近日酒价）我们认为茅台1935产品整体投放和渠道动销相对稳定。整体来看公司全年规划有望稳定兑现，产品结构提升和直营渠道占比提高有望带来良好业绩释放。 ►我们认为管理层有信心通过战略维持公司长期经营稳定，保持平稳高质量业绩释放 5月18日公司公告拟出资成立产业发展基金；6月公司股东大会上与投资者交流时，董事长提及“茅台始终致力于与经销商、供应商、投资者、消费者等构建良好的相关方关系，努力构建利益共同体、情感共同体和命运共同体”。同时，丁董事长上任以来企业经营的稳定性，以及业绩的稳定性都有所提升，我们认为管理层持续思考和规划公司的长期发展。在茅台强大的龙头产品、品牌和渠道力影响下，我们有信心看到茅台实现长期业绩的平稳和较高质量释放。 投资建议 根据公司业绩预告上调盈利预测，23-25年营业总收入由1476.4/1705.1/1963.7亿元上调至1484.1/1714.3/1974.5亿元；归母净利利润由728.2/843.4/976.3亿元上调至735.5/854.4/990.5亿元；EPS由57.96/67.14/77.72元上调至58.55/68.02/78.85元，2023年7月14日收盘价1753元对应PE分别为30/26/22倍。维持“买入”评级。 风险提示 经济复苏情况不及预期，市场竞争加剧，食品安全问题等 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 财务摘要2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元)109,464 127,554 148,408 171,426 197,448 YoY（%）11.7% 16.5% 16.3% 15.5% 15.2% 归母净利润(百万元)52,460 62,716 73,547 85,444 99,050 YoY（%）12.3% 19.6% 17.3% 16.2% 15.9% 毛利率（%）91.5% 91.9% 92.3% 92.6% 92.8% 每股收益（元）41.76 49.93 58.55 68.02 78.85 ROE27.7% 31.8% 31.0% 30.1% 29.4% 市盈率41.98 35.11 29.94 25.77 22.23 盈利预测与估值 资料来源：wind，华西证券研究所分析师：寇星 邮箱：kouxing@hx168.com.cnSACNO：S1120520040004 联系电话： 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 127,554 148,408 171,426 197,448 净利润 65,375 76,612 89,004 103,177 YoY(%) 16.5% 16.3% 15.5% 15.2% 折旧和摊销 1,688 2,671 2,726 3,025 营业成本 10,199 11,464 12,677 14,225 营运资金变动 -29,127 -1,485 -3,480 894 营业税金及附加 18,496 21,816 25,028 28,630 经营活动现金流 36,699 77,960 88,380 107,213 销售费用 3,298 3,710 4,114 4,541 资本开支 -5,306 -9,584 -7,048 -7,399 管理费用 9,012 10,537 11,828 13,426 投资 -210 -2 -3 -2 财务费用 -1,392 -1,748 -1,392 -1,488 投资活动现金流 -5,537 -9,512 -6,965 -7,303 研发费用 135 74 86 99 股权募资 0 0 0 0 资产减值损失 0 0 0 0 债务募资 0 0 0 0 投资收益 64 74 86 99 筹资活动现金流 -57,425 -33,917 -38,942 -45,223 营业利润 87,880 102,658 119,204 138,153 现金净流量 -26,262 34,531 42,472 54,687 营业外收支 -178 -236 -215 -216 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 利润总额 87,701 102,422 118,990 137,937 成长能力 所得税 22,326 25,810 29,985 34,760 营业收入增长率 16.5% 16.3% 15.5% 15.2% 净利润 65,375 76,612 89,004 103,177 净利润增长率 19.6% 17.3% 16.2% 15.9% 归属于母公司净利润 62,716 73,547 85,444 99,050 盈利能力 YoY(%) 19.6% 17.3% 16.2% 15.9% 毛利率 91.9% 92.3% 92.6% 92.8% 每股收益 49.93 58.55 68.02 78.85 净利润率 50.5% 49.6% 49.8% 50.2% 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 总资产收益率ROA 24.7% 24.5% 24.1% 23.8% 货币资金 58,274 92,805 135,278 189,965 净资产收益率ROE 31.8% 31.0% 30.1% 29.4% 预付款项 897 1,032 1,268 1,422 偿债能力 存货 38,824 43,969 51,106 54,000 流动比率 4.41 4.86 5.40 6.00 其他流动资产 118,615 118,520 118,528 118,540 速动比率 1.19 1.76 2.39 3.14 流动资产合计 216,611 256,326 306,179 363,927 现金比率 1.19 1.76 2.39 3.13 长期股权投资 0 0 0 0 资产负债率 19.4% 17.7% 16.1% 14.6% 固定资产 19,743 25,211 28,159 30,901 经营效率 无形资产 7,083 9,444 10,987 12,579 总资产周转率 0.49 0.53 0.52 0.51 非流动资产合计 37,753 44,432 48,543 52,703 每股指标（元） 资产合计 254,365 300,758 354,722 416,630 每股收益 49.93 58.55 68.02 78.85 短期借款 0 0 0 0 每股净资产 157.23 188.77 225.79 268.64 应付账款及票据 2,408 2,687 3,088 3,234 每股经营现金流 29.21 62.06 70.35 85.35 其他流动负债 46,657 50,078 53,578 57,387 每股股利 21.91 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 49,066 52,765 56,666 60,621 估值分析 长期借款 0 0 0 0 PE 35.11 29.94 25.77 22.23 其他长期负债 334 334 334 334 PB 10.98 9.17 7.66 6.44 非流动负债合计 334 334 334 334 负债合计 49,400 53,099 57,001 60,955 股本 1,256 1,256 1,256 1,256 少数股东权益 7,458 10,522 14,083 18,210 股东权益合计 204,965 247,659 297,721 355,675 负债和股东权益合计 254,365 300,758 354,722 416,630 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师与研究助理简介 寇星：华西证券研究所执行所助、食品饮料行业首席分析师，2021年新浪金麒麟新锐分析师，清华经管MBA，中科院硕士，曾就职于中粮集团7年，团队覆盖食品全行业，擅长结合产业和投资分析。 郭辉：10余年白酒产业经验，8年行业知名咨询公司从业经验，历任某基金公司白酒研究员，现任华西证券食品饮料研究员。 任从尧：11年白酒行业营销及咨询从业经验，曾服务于汾酒、古井、舍得等多家上市酒企，并曾就职于国窖公司负责渠道管理相关业务工作，擅长产业发展规律研究及酒企发展趋势判断。 卢周伟：华西证券食品饮料行业研究员，主要覆盖调味品、啤酒、休闲食品板块；华南理工大学硕士，食品科学+企业管理专业背景，2020年7月加入华西证券食品饮料组。 王厚：华西证券食品饮料行业研究助理，英国利兹大学金融与投资硕士，会计学学士，2020年加入华西证券研究所。 吴越：华西证券食品饮料行业研究助理，伊利诺伊大学香槟分校硕士研究生，2年苏酒渠道公司销售工作经历，2022年加入华西证券研究所。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 月内行业指数的涨跌幅 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 为基准。 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10% 评级说明 公司评级标准投资说明 华西证