自研能力卓越，核心管线ABSK021具有BIC潜力

TGCT近年来发病率上升，大量存量患者急需有效治疗药物 根据流行病学数据显示，TGCT发病率自1998年至2012年从28/百万人上升至49/百万人。中国和美国每年新发人数约~6万人和~1.4万人并且有大量存量患者急需药物治疗。目前针对TGCT主要采取手术治疗，但仍有部分患者无法进行手术切除，并且手术切除后或有复发风险。CSF-1R的靶向治疗策略可能是一种治疗TGCT的有前景的策略。截至2023年6月，全球范围内获批上市的用于治疗TGCT的CSF-1R靶向药物仅有第一三共的培西达替尼，并且由于安全性问题，培西达替尼被FDA给予黑框警告。 ABSK021 Ib期初步有效性数据大幅好于同类竞品，临床开发加速推进中 相较于同靶点竞品培西达替尼及在研药物Vimseltinib，ABSK021在疗效性及安全性上展现出了显著优势。疗效性方面，ABSK021 Ib临床试验初步ORR为77.4%，高于培西达替尼的39%和Vimseltinib的38%。安全性上，ABSK021没有明显肝毒性，展现出良好的安全性。 FGFR管线积累丰富，有望持续推出优质品种 公司自研能力强，临床/临床前项目储备充足。公司FGFR管线全球领先，5款在研药物治疗领域涵盖FGFR各个亚型的野生型及多种突变型患者。其中ABSK011在2L肝癌患者中取得较好的疗效，Ⅰ期临床初步数据显示，对FGF19（FGFR4配体）高表达的肝癌患者，ORR达到22.2%。 ABSK091在携带FGFR3突变的2L尿路上皮癌的患者中取得了44%的ORR数据，疗效显著。 盈利预测与投资评级 我们预计公司2023至2025年营业收入为0亿、0亿、1.83亿元，实现归母净利润-4.63亿、-8.06亿、-6.56亿元人民币。对应合理市值45.63亿港元，目标价6.50港元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：创新品种研发失败风险；盈利不及预期风险；政策及监管风险； 测算主观性风险 1.和誉医药：自研能力卓越，核心管线具备BIC潜力 1.1.和誉医药：致力小分子肿瘤疗法发现，核心管线具有BIC潜力 上海和誉生物医药科技有限公司成立于2016年，是一家致力于发现与开发治疗癌症及其他疾病的新型、差异化疗法，研发驱动、临床阶段的生物制药公司。其核心竞争优势在于经验丰富的管理团队，发现小分子肿瘤精准治疗及小分子肿瘤免疫治疗等疗法的内部研发团队，主要靶向FGFR、EGFR及KRAS的小分子肿瘤精准治疗候选药物组合，靶向肿瘤免疫细胞的小分子肿瘤免疫治疗早期候选药物组合。2021年控股公司和誉开曼（02256.HK）于香港联交所主板上市。 图1：公司发展里程碑 1.2.核心管理层经验丰富，覆盖从药物早期发现到商业化多个阶段 公司的创始人具有丰富的创新药物研发成功经验，并拥有多家大型研发机构的丰富管理经验。公司创始人兼首席执行官徐耀昌博士拥有近30年的新药研发和管理经验，曾有礼来、诺华与翰森等公司的工作经历；公司联合创始人兼药物化学高级副总裁喻红平博士拥有近15年在大型药企从事新药研发的经历，曾领导和参与了十余个新药研发项目；公司联合创始人兼生物学高级副总裁陈椎博士在跨国制药公司拥有超过15年的新药研发经验，领导或参与了从早期发现到转化医学以及临床研发在内的多个新药研发项目。 公司核心管理团队拥有从药物早期发现到商业化各个阶段的经验。公司首席财务官张子栋博士曾在诺威健康集团与复宏汉霖担任CFO负责财务工作；公司首席医学官嵇靖女士拥有20多年跨国药企领导和管理新药临床开放的工作经验以及4年临床从医经验；公司副总裁兼CMC主管张臻博士拥有近20年行业经验，具有小分子CMC产品研发方面的深厚专业知识和成功经验；公司总法律顾问李勇毅先生拥有多年在知名跨国医药企业及全球领先的国际律师事务所的执业经验。 图2：公司高级管理层简介 2.核心临床管线：ABSK021具有BIC潜力，国际多中心III期临床试验开启 2.1.TGCT发病率呈增长趋势，或存在一定复发风险 腱鞘巨细胞瘤（TGCT）是由关节滑液、囊或腱鞘滑膜引起的罕见良性增生性炎症性疾病，根据生长模式可分类为弥漫性腱鞘巨细胞瘤 （D-TGCT） 和局限性腱鞘巨细胞瘤（L-TGCT）。前者更具侵袭性，多发病于膝关节、踝关节和髋关节，后者更常见，多发病于膝关节、手和腕关节。 虽然腱鞘巨细胞瘤（TGCT）属于一种罕见疾病，但根据流行病学数据，其发病率在1999-2012年间总体呈增长趋势，2012年发病率为49人每百万人。 手术治疗方式有一定复发风险 。一项荷兰的统计报告指出，2009-2014年间，近65%L-TGCT患者与49%D-TGCT患者使用开放性手术进行治疗，随访后计算复发率分别为4%与14%。另外有超过20%的TGCT患者使用关节镜手术进行治疗，随访后计算复发率分别为6%与40%。 图3：TGCT每百万人发病患者数 图4：TGCT复发率情况 2.2.CSF-1R抑制剂治疗TGCT机制明确，获批药物仅一款 CSF-1对TGCT具有决定作用。在TGCT中，CSF-1易位导致其蛋白过度表达，使得CSF-1通过激活其受体(CSF-1R)驱动肿瘤细胞增殖，并募集炎症细胞在TGCT中形成肿瘤。 图5：CSF-1驱动肿瘤细胞增殖并募集炎症细胞在TGCT中形成肿瘤 TGCT治疗方法主要有四种，CSF-1R是治疗TGCT的标准药物。TGCT的治疗方法包括手术、放射疗法、冷冻疗法、全身疗法。治疗结果表明，手术可以切除TGCT，但可能引起多种并发症多，且可能伴有有复发风险。CSF-1在所有TGCT中高表达，为靶向CFS-1R提供基础，使用CSF-1R抑制剂，可以显著缩小肿瘤，改善症状，实现长期的疾病控制。CSF-1R抑制剂中，培西达替尼是治疗TGCT的首选治疗方案，在个别情况下可以使用Imatinib和Nilotinib。 表1：TGCT治疗范式 目前，仅有一款CSF-1R抑制剂获FDA批准。截止至2023年6月，全球范围内获批上市的用于治疗TGCT的CSF-1R靶向药物仅有第一三共的培西达替尼，并且由于安全性问题，被FDA给予黑框警告。 和誉医药开发Pimicotinib（ABSK021）用于治疗腱鞘巨细胞瘤适应症被美国授予突破性治疗认证（Breakthrough Therapy Designation，BTD）。截止至2022年底，仅有首款CSF-1R培西达替尼和Pimicotinib获得美国BTD。 表2：全球CSF-1R抑制剂竞争格局(TGCT) 2.3.ABSK021在疗效和安全方面或具有同类最佳潜力 ABSK021在疗效性及安全性上展现出了显著优势。疗效性方面，在2022年世界结缔组织肿瘤学会年会公布的数据显示，ABSK021 Ib临床试验初步ORR为68%，且有一例完全缓解。在2023年ASCO会议公布的更新数据显示，ORR进一步上升至77.4%。 安全性上，ABSK021没有明显肝毒性，展现出良好的安全性。相比培西达替尼III临床试验的ORR为39%，Vimseltinib的II期临床试验的ORR为38%，以及AMB-05X的II期临床试验的ORR为38%，Pimicotinib的初步数据揭示患者临床获益大幅提升。 表3：CSF-1R药物疗效对比（TGCT） 表4：CSF-1R药物安全性对比（TGCT） 2.4.ABSK021临床研究进度快，已获中美欧三项BTD认证 ABSK021表现出理想的PK暴露量和PD靶点抑制。ABSK021具有优异的PK/PD特性，相对平坦的终末期和较长的终末半衰期支持每天一次给药方案和持续的靶点抑制效应，CD14dim/CD16+Non-classical单核细胞会大量减少，循环CSF-1水平升高。 图6：ABSK021-101试验数据 图7：ABSK021的PK数据 ABSK021具有多适应症开发潜力，其中TGCT进展最快。TGCT适应症国际多中心III期临床试验分别于2022年10月和2023年3月获得中国CDE以及美国FDA批准。试验计划入组约100名受试者，包括Part 1和Part2两部分，在Part 1中，符合条件的受试者随机分配至ABSK021治疗组或安慰剂组，在双盲的条件下，接受50mg QD的ABSK021或匹配的安慰剂治疗，每28天为一个周期，持续24周。完成Part 1研究的受试者将继续参与Part 2研究。Part 2为开放标签治疗阶段，进入本阶段的受试者将接受50mg QD的ABSK021治疗，直至完成24周的给药或退出研究，主要终点是基于盲态的独立评审委员会（BIRC）评估的25周客观缓解率（ORR）。预期将于2024或2025年递交新药上市申请，有潜力成为中国同类首创及全球同类最佳。 图8：ABSK021的TGCT适应症III期临床试验计划图 ABSK021用于治疗TGCT的临床试验效率高。2021年12月，完成首例TGCT患者给药，2022年7月获CDE授予的突破性疗法，10月获得CDE批准开展III期临床试验，11月在CTOS大会发布初步Ib期数据。2023年1月，获FDA授予突破性疗法，3月，获FDA批准开展III临床试验。2023年6月，被欧洲药品管理局授予优先药物资格。 ABSK021是全球第一个获得中美欧三地突破性疗法或优先药物资格认定的潜在CSF-1R同类最佳候选药物。 图9：ABSK021的TGCT临床研究进度 除腱鞘巨细胞瘤已经获得CDE获批临床和慢性移植物抗宿主病（cGVHD）适应症递交临床试验申请，和誉医药也在积极探索Pimicotinib在多种恶性实体瘤（包括胶质母细胞瘤、胰腺癌、骨肉瘤等）领域单一或联合疗法的临床潜力，探索其他CSF-1/CSF-1R和巨噬细胞依赖性适应症，其中晚期胰腺癌适应症已获批开展Ⅱ期临床试验。 3.公司研发管线储备充足，合作加速管线兑现 3.1.FGFR系列产品布局全面，初步数据体现临床潜力 公司泛FGFR1、2和3的高效抑制剂ABSK091已进入Ⅱ期临床试验阶段，适应症针对1/2线尿路上皮癌；ABSK061(FGFR2/3)已进入Ⅰ期临床试验阶段；FGFR4高效选择性抑制剂ABSK011已进入Ⅰb/Ⅱ期临床试验阶段，适应症针对肝癌；ABSK012(FGFR4变异)处在IND申报阶段，ABSK121(pan-FGFR变异)处在Ⅰ期临床阶段。其中ABSK011在2L肝癌患者中取得较好的疗效和安全性，Ⅰ期临床初步数据显示，对FGF19（FGFR4配体）高表达的肝癌患者，ORR达到22.2%，分别有8.3%和6.3%的患者出现谷丙转氨酶和谷草转氨酶升高的3级不良事件，但基本为短暂可控的，仅有个别患者因此中断或减少剂量。ABSK091在携带FGFR3突变的2L尿路上皮癌的患者中取得了44%的ORR数据，疗效显著，然而在FGFR3融合的患者中，应答不佳。 图10：和誉医药FGFR管线 公司针对PD-L1、EGFR Exon20、KRAS等靶点都有进行布局，将于未来开展进一步临床试验。 图11：和誉医药其他临床管线 3.2.合作加速管线兑现，维持现金流稳定 公司通过合作授权方式，为公司发展提供稳定现金流。公司与艾力斯医药就新一代EGFR抑制剂ABK3376在中国区域达成授权合作，该药可高效抑制三代EGFI-TKI耐药后产生的C797S突变，目前处于临床前阶段。公司可从协议中获得最高不超过1.879亿美元的首付款、开发及销售里程碑付款以及相应比例净销售额的许可提成费。 表5：和誉医药对外合作情况 4.盈利预测与估值 公司产品均处于研发阶段，进展最快的为核心产品ABSK021，目前处于III期临床阶段，在 2025年有望实现商业化。根据我们的预测，公司将在2024年产生产品销售收入，将于 2030年首次实现扭亏为盈。我们预测2025-2031年ABSK021的销售收入分别为1.83、 4.27、5.23、7.93、10.52、14.28