橡胶软管行业引领者，高价值酸化压裂软管放量

投资要点 推荐逻辑：1）公司多年被中国橡胶工业协会胶管胶带分会评为中国胶管十强企] 业，位列国内液压胶管细分行业第一名；2）部分产品主要性能指标已达到或超过国际知名品牌，深入大客户供应体系，公司2020年对三一重工销售额达4356.2万元，与徐工集团正在复制与三一重工的合作模式；3）募投项目2500万米软管产能逐步释放，新增两条酸化压裂软管产线投产后产值将达5亿元。 胶管行业领先企业，盈利能力快速提升。公司主营液压橡胶软管及软管总成的研发、生产和销售，深耕行业二十年，被评为“胶管十强企业”、国家级专精特新“小巨人”企业。产品广泛应用于工程机械、煤矿机械、化工、石油钻采、食品等行业。 传统液压胶管业务深入大客户供应体系，新增产能逐步释放。公司传统液压软管业务性能优异，部分高端产品性能技术指标优于国内同类产品，达到国际同类产品水平。公司深入三一重工、宇通重工、郑煤机等知名客户的供应链体系。 对比国际知名企业的产品，公司液压管具备明显的价格优势与服务优势，逐步实现了部分高性能产品的进口替代。此外，公司募投项目“年产4000万米工业软管自动化制造项目”新增2500万米产能逐步释放，有望推动业绩上行。 新业务工业管中，高价值酸化压裂软管有望快速放量。近年，公司发力工业管业务，全面掌握了工业管产品的生产技术，定位于石油能源等高经济附加值的行业领域，产品部分性能指标已经达到或超过国际知名工业管产品。2022年，酸化压裂软管实现收入约8千万元，带动公司胶管总成及配套管件毛利率提升40.5pp至62.7%。公司新建的两条酸化压裂软管产线投产在即，届时年产能换算成产值将达到5亿元，公司盈利能力有望快速提升。 盈利预测与投资建议。预计公司2023-2025年归母净利润分别为1.2/1.4/1.6亿元，CAGR为25.1%，对应PE为9/8/7倍。考虑到2024年同行业平均估值为14倍，公司作为国内胶管行业领先企业，液压胶管业务保持稳中有升，以酸化压裂软管等高价值产品放量，带动盈利能力快速提升，同时募投项目产能释放，有望推动公司业绩高增。考虑到不同市场间的流动性差异，我们给予公司2024年10倍PE，对应目标价为13.70元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：市场竞争的风险、行业政策波动风险、原材料供应风险、工业管产品市场开拓风险、经营业绩下滑的风险、汇率变动风险、产能不及预期风险。 指标/年度 1橡胶软管行业领先者，深耕行业二十载 公司主营业务为液压橡胶软管及软管总成的研发、生产和销售。公司致力于以先进的技术为客户提供适应复杂工业环境要求的橡胶软管，是一家研发、生产、销售“低弯曲、高压力、长寿命”高性能钢丝增强液压橡胶软管的国家级高新技术企业。公司连续多年被中国橡胶工业协会胶管胶带分会评为“胶管十强企业”。公司研发中心获得了CNAS颁发的实验室认可证书，被评为河南省高压橡胶软管工程技术研究中心。公司共参与了胶管行业四项国家标准的起草，截至2022年底，公司共拥有17项发明专利、8项实用新型专利、3项外观专利，全面掌握了液压橡胶软管的核心技术。 国家级专精特新“小巨人”企业，深耕橡胶软管行业20年。公司成立于2003年，自成立之初一直从事橡胶软管的生产制造，经过长时间的反复试验、生产工艺优化、装备能力提升、员工技能培养，公司拥有效率高、成本可控的胶管生产工艺技术。2014年，公司推出品牌“大力神”；2015年，公司成功挂牌新三板；2017年，公司推出“超级大力神”系列产品；2021年2月，公司成功登陆北交所；2022年，公司被认定为国家级专精特新“小巨人”企业。 图1：公司历史沿革 1.1股权高度集中，董事长夫妇为实控人 股权结构集中，实控人董事长夫妇持股45.07%。公司董事长兼总经理赵洪亮先生、董事刘雪苹女士分别持有公司2861.0、1905. 4万股，分别占公司股份总额的27.1%、18.0%，两人为配偶关系，夫妻二人合计持有公司45.1%股份，是公司的实际控制人。 图2：公司股权结构（截至2023年7月10日） 1.2产品包括液压软管、工业管，覆盖工程机械、石油钻采等领域 公司主要为工程机械、煤矿机械、化工、石油钻采、食品等行业提供各类高、中、低压钢丝增强软管、纤维增强软管、橡塑复合多功能软管、石油钻采软管、软管总成等产品。公司主要产品为液压橡胶软管（钢丝缠绕液压橡胶软管、钢丝编织液压橡胶软管）、工业管、软管总成。其中，钢丝缠绕液压橡胶软管产品应用于高压、高温、高脉冲的重型装备和液压传动设备；钢丝编织液压橡胶软管多应用于中高压液压设备；工业管应用于流体输送、石油钻采等设备；软管总成是由高压钢丝编织或缠绕胶管及软管连接件经专用设备加工而成。 表1：公司主要产品类型 产品出口多个国家和地区，广泛应用于工程机械、煤矿机械、石油钻采等领域。公司产品出口到欧洲、南北美洲、东南亚、俄罗斯、澳大利亚等20多个国家和地区，同时为三一重工、宇通重工、郑煤机、徐工集团、双汇集团、洛阳一拖、山河智能等知名企业配套高性能的液压橡胶软管及软管总成产品，产品广泛应用于工程机械、煤矿机械、化工、石油钻采、食品等行业领域。 表2：公司产品的主要用途、应用场景及主要客户类型 公司采取直销的模式，分为自主品牌的销售和ODM销售。公司营销中心下设国内销售部、国际贸易部和市场推广部。国内销售部主要负责国内市场的开发、产品销售和售后服务； 国际贸易部主要负责国际市场的开发、产品销售和售后服务；市场推广部主要负责国内外专业展会活动的组织、产品的线上推广及询盘转化等。公司建立了完善的国内外销售网络，公司采取“以销定产”的销售模式。营销中心获得客户订单后，生产部门根据订单组织生产。 此外，公司也会对一部分热销产品保有一定的库存量，客户需要时可以立刻交货。 1.3营收稳步增长，盈利能力快速提升 营业收入稳步增长，高毛利新品酸化压裂软管总成带动盈利水平快速提升。2016-2022年，公司营业收入由1.6亿元增长至3.8亿元，年化复合增长率达14.8%；归母净利润由1523.6万元增长至8316.5万元，年化复合增长率为32.7%。其中，2021年，上游原辅材料价格大幅上涨对公司经营利润造成不利影响。2022年，公司以酸化压裂软管总成（配套开采石油页岩油气所使用的压裂车等设备）为代表的高附加值工业管系列产品逐步被海内外市场认可，带动公司综合毛利率由2021年25.8%上升至2022年的38.0%，同年获得上市补贴800万元，对公司净利润增长做出了突出贡献。未来，随着酸化压裂软管总成产品持续放量，公司经营业绩有望进一步提升。 图3：营业总收入及增速 图4：归母净利润及增速 境内外销售双轮驱动，自有品牌为主要销售模式。近年来，公司高压、超高压系列产品质量赢得客户信赖，产品服务于更多的主机配套企业，境内销售收入的规模呈上升趋势。同时，公司酸化压裂软管总成等高附加值工业软管系列产品逐步被海内外市场认可，公司国外销售占比不断提升。2022年，公司出口大幅增加，境外收入占比首次超过境内，达到57.6%。 销售模式来看，公司境内销售主要采用自有品牌销售模式，境外销售主要采用ODM销售模式。 图5：公司主营业务收入按地区构成情况 图6：公司主营业务收入按销售方式构成情况 液压橡胶软管作为公司传统业务，是主要的收入及利润来源。公司液压橡胶软管（含编织软管和缠绕软管两大类）收入占比在70%以上，是公司收入的主要来源，液压橡胶软管主要用于工程机械、煤矿机械、建筑机械等设备。公司液压橡胶软管收入占比逐年下降，主要原因为液压橡胶软管是工业半成品，需要与软管接头组装后才能直接用于车辆或设备使用，为提升产品附加值，公司加大了设备投入，软管总成产品的销售和占比呈上升趋势。工业管为公司近年来研发的新产品，此类产品由于技术含量较高，对软管的脉冲次数、耐磨系数、压强系数等指标要求较高，多为跨国公司垄断，未来随着客户认可度的提升，工业管将成为公司重要的利润增长点之一。公司液压橡胶软管产品毛利率保持在30%左右，2022年胶管总成及配套管件毛利率大幅提升至62.7%。 图7：公司分产品收入占比 图8：公司分产品毛利率 利润率稳步提升，费用率持续摊薄。近年来，公司毛利率和净利率水平整体呈上涨趋势，主要是公司产品逐步被市场认可，销量增加所致。2022年，公司毛利率为38.0%，净利率为22.2%，较上一年分别增长12.2pp、13.1pp，盈利能力稳步提升；2023年一季度，公司毛利率、净利率进一步提升至47.1%、24.7%。伴随着规模扩张，公司期间费用率持续下降，2022年降低至14.3%；2023年一季度，由于公司销售人工费用增加、加大市场开拓力度导致差旅费、广告费等相关费用增加使得销售费用率有所提升，整体期间费用率小幅上升至16.0%。 图9：公司毛利率及净利率情况 图10：公司期间费用率情况 2橡胶软管行业格局两极分化，国产厂商寻求出口突破 2.1产业政策支持，橡胶软管行业不断发展 公司隶属于橡胶制造业子行业橡胶软管行业，我国橡胶软管行业起于20世纪60年代，随着我国液压工程机械、石油开采、煤矿开采、海油化工以及建筑业的快速发展，对橡胶软管的需求日益增加；同时随着我国橡胶软管工艺技术、高分子材料研究的不断进步和发展，使得我国橡胶软管行业获得了迅猛发展。近年来，各部门、协会陆续提出多方面的政策法规，促进橡胶行业健康发展。 表3：公司所属行业有关主要产业政策 2.2全球工业软管市场规模将达170亿美元，我国是胶管产销大国 橡胶软管市场持续扩容，2024年全球市场规模将达170亿美元。橡胶软管具备柔韧性好、密封性强、具有耐高压、耐高温等诸多优点，已广泛应用于国民经济各个行业。根据Marketsand Mark ets市场调研，全球工业软管市场将从2019年的128亿美元增长至2024年的170亿美元，从2019年到2024年的年复合增长率为5.8%。 图11：全球工业软管市场规模（亿美元） 工业、农业的快速发展为我国橡胶软管行业提供了广阔的空间，胶管行业已成为我国橡胶工业的主要产业之一。与发达国家略显饱和的市场不同，国内汽车、机械、化工、钢铁、建筑、农业、石油等工业的蓬勃发展带来了对胶管持续旺盛的需求。经多年发展，胶管行业已成为我国橡胶工业的主要产业之一，根据华经产业研究院数据，我国胶管产量逐年增加，2022年达到19.7亿标米。目前，我国胶管生产企业众多，产品品种齐全，应用范围涉及汽车、机械、化工、钢铁、建筑、农业、石油等领域，性能基本满足国内各行业需求。其中，汽车用胶管向耐热、耐燃油、耐高压、渗透低等性能发展，开发重点主要集中在燃油胶管、空调胶管和增压器胶管方面；石油工业用胶管除了钻探胶管、振动胶管外，目前已向海上输油胶管发展；煤炭工业用胶管主要有液压支架胶管、煤层探水封孔器伸缩胶管等，各类胶管逐步实现了树脂化、编缠化、多功能以及结构上的突破，满足了国内配套单位的需要，对促进我国国民经济的发展及科技进步都起到了一定作用。 2.3低端产品格局分散，高壁垒高端产品竞争相对缓和 橡胶软管行业竞争两极分化，高端产品竞争较为缓和。胶管产品种类繁多、需求多样的特征使得行业内的竞争存在两极分化的局面。低端产品由于性能要求较低，生产制造的技术难度不大，因此低端产品的生产存在投资小、见效快的特点，导致生产企业众多，产品品质良莠不齐，行业集中度较低。中端产品方面，国内本土品牌制造商各自制造的中端产品形成激烈竞争，由于部分客户对产品性能指标要求不高，中端产品还面临部分低端产品的价格竞争压力。高端产品的性能要求较高，技术难度较大，形成了较高的进入门槛，因此能够提供高端产品与服务的企业很少，国内本土品牌制造商与国际知名品牌制造商形成直接竞争，市场竞争激烈程度相对较低。在胶管需求量大幅增加的大背景下，胶管产品的市场供需存在结构性缺口，尤其在中高端市场，国内供给方提供中高端产品的能力较弱，使得开发该类产品具有很大的市场潜力。 国内厂商转向中高