2023年第三季度市场策略报告：市场继续磨底，中线机会大于风险

证券研究报告 策略深度 市场继续磨底，中线机会大于风险 2023年第三季度市场策略报告 2023年07月13日 投资要点 上证指数-沪深300走势图 上证指数沪深300 11% 1% -9% -19% 2022-072022-102023-012023-042023-07 中国高频经济数据边际走弱，期待政策发力。随着疫情压制需求在第 一季度集中释放后，4月份后国内高频经济数据开始走弱：（1）地产 端而言，地产板块走弱对经济造成较大拖累，中国经济时报曾发布《一线城市房地产限购应适时优化调整》文章。我们预计后续地产板块需求刺激政策有望出台，7月底政治局会议或是政策重要观察窗口（。2）消费端而言，消费复苏势头并未能延续，近两年5月份的社零年化增速仅2.54%，大幅低于疫情前水平（8%增速）。消费信心不足是消费复苏的重要掣肘，后续期待国家出台更多鼓励消费的政策。在低基数下，今年二季度的GDP增速或是年内最高。在宏观高频经济数据走弱下，第三季度宏观政策可能加码，但其效果将在四季度体现，再叠加低基数效应，第四季度国内经济有望小幅回升。 % 上证指数 1M 0.24 3M -2.73 12M-1.37 欧美经济仍有一定韧性，鹰派预期重新升温。2023年4月份后，欧美 经济运行指标普遍好于预期。考虑到本轮加杠杆主体为美国政府，我 沪深300 1.40 -4.85 -9.63 们认为本轮加息导致全球金融风险全面爆发的可能性偏低，并预计后续欧美经济大概率持续好于预期，2023年第三季度欧美主要经济体即 黄红卫分析师 执业证书编号:S0530519010001 huanghongwei@hnchasing.com 相关报告 1经济金融高频数据周报（7.3-7.7）2023-07-09 2财信宏观策略&市场资金跟踪周报（7.10-7.14）：市场继续磨底，中长线看好A股2023-07-09 3经济金融高频数据周报（6.26-6.30）2023-07-02 使发生衰退，预计衰退深度也不大。2023年第三季度，美国商品、住房对通胀的贡献都将实质性回落，工资-通胀螺旋也已出现降温迹象，预计第三季度美国通胀将继续处于实质性回落通道。虽然美联储已经暂停加息，但6月份点阵图和鲍威尔言论均偏鹰，如后续美国的通胀、就业和经济数据超预期，美联储在7-12月份仍存在继续加息的可能性，仍需提防加息预期对全球市场的扰动。短期不宜对美联储降息预期过高，第三季度贵金属价格走势大概率承压。 市场继续磨底，机会大于风险。目前外围市场运行平稳、暂未出现情绪恐慌买点；当下A股虽处于低估区间，但并非极度低估位置，短期 A股暂不支持情绪性反转，后续A股走势将取决于国内经济基本面。国内高频经济数据边际转弱是近期A股走势承压的核心原因。通常政策底会领先或同步于市场底。从央行货币政策委员会例会从跨周期调节到逆周期调节的转变、6月份降息等来看，政策底已经开始逐步显现，市场总体机会已大于风险。但从今年两会以来的政策动向来看，政策端始终保持定力，预计今年后续政策出台的速度和力度可能相对温和，市场在底部震荡时间可能偏长。从日历效应、经济弱现实、增量资金来看，在第三季度，A股市场将处于从主题投资向景气投资的切换过渡阶段，但风格切换并不完全，预计“主题投资+景气投资”将阶段性交替出现，市场风格将更均衡。 投资建议。第三季度重点把握结构性机会（：1）中报业绩有望超预期的板块，例如保险、白电、火电板块。（2）业绩驱动的消费板块，例如白酒、生猪养殖板块（；3）低估值的成长板块，例如估值大幅回落、基本面暂处低谷的生物医药、新能源板块（；4）中特估板块，关注具备低估值、高分红、高股息、业绩经营稳定的银行、地产、建筑板块 的优质国企和央企公司。 风险提示：海外经济深度衰退风险；中国高频经济数据继续走弱风险；海外金融风险全面爆发风险；俄乌冲突升级风险；贸易摩擦加剧风险。 此报告考请务必阅读正文之后的免责条款部分 内容目录 1市场概况：市场继续磨底，机会大于风险5 1.1行情演绎：第三季度，主题投资逐步向景气投资过渡5 1.2市场位置：权益市场低估，但情绪暂未恐慌9 1.3政策推演：预计政策很难强刺激，市场在底部震荡时间可能偏长12 1.4本章小结：政策底开始显现，A股机会大于风险13 2全球：欧美经济仍有一定韧性，鹰派预期重新升温14 2.1经济：欧美经济仍有一定韧性，强衰退的概率较低14 2.2通胀预测：第三季度美国通胀将继续回落16 2.3流动性：鹰派预期重新升温，预计年内还有2次加息17 2.4全球风险：金融风险概率低，存在轻度衰退的风险20 2.5本章小结：美国经济好于预期，鹰派预期重新升温20 3中国：高频经济数据边际走弱，期待政策发力21 3.1经济概况：4月份后国内高频经济数据开始走弱21 3.2投资端：期待地产刺激政策出台，但政策预期不宜过高22 3.3消费端：消费信心仍有不足，期待政策继续发力25 3.4出口端：当下仍具韧性，不宜过度悲观27 3.5生产端：经济增速（企业生产）尚未修复至潜在水平29 3.6本章小结：三季度宏观政策可能加码，但效果可能在第四季度显现31 4投资建议31 5风险提示32 图表目录 图1：2023年Q2，全球主要股指的涨跌幅（%）5 图2：2022年以来，万得全A指数的走势5 图3：2023年Q2，A股各个行业走势5 图4：2023年Q2，A股各大指数走势5 图5：各种在线服务达到100万用户所需的大致时间（天）6 图6：2023年迄今，纳斯达克100和纳斯达克指数明显跑赢标普500和道琼斯工业指数6 图7：2023年迄今，市值增加的前八强公司贡献了纳斯达克指数约79.88%涨幅7 图8：2023年迄今，市值增加的前八强公司贡献了纳斯达克100指数约84.94%涨幅7 图9：中国政府预期目标GDP同比增速及中国GDP（不变价）实际同比（%）7 图10：2021年迄今，万得一致预测PMI与实际PMI走势7 图11：2015年以来，A股股票型基金和混合型基金的发行份额（按照发行截止日统计、当月值）8 图12：北向资金的净流入金额（亿元）8 图13：2022年11月21日迄今，中特估指数、中字头央企指数大幅跑赢同期的wind全A指数，取得明显超额收益率9 图14：全球各主要股指的市盈率（TTM）估值分位数10 图15：全球各主要股指的市净率（LF）估值分位数10 图16：近十年以来，万得全A指数的风险溢价率以及所处历史分位数（%）10 图17：近十年以来，标普500指数的风险溢价率以及所处历史分位数（%）10 图18：申万一级行业的市盈率估值中位数分布11 图19：申万一级行业的市净率估值中位数分布11 图20：恒指波幅与恒生指数的走势11 图21：VIX与标普500指数的走势11 图22：2023年以来，DR007在OMO（7天）利率中枢波动13 图23：PMI持续低于荣枯线时，LPR存在较大下降预期13 图24：全球经济复苏的边际速度放缓14 图25：美国密歇根大学的消费者信心指数14 图26：6月份，韩国出口金额（前20日）同比+5.3%15 图27：美国在未来12个月经济衰退概率15 图28：2021年以来，美国CPI环比季调走势16 图29：2021年以来，美国CPI同比贡献拆解16 图30：美国就业市场仍处于历史较好水平17 图31：工资-通胀螺旋已出现降温迹象。17 图32：美联储联邦基金利率走势18 图33：加拿大和英国的政策利率走势18 图34：6月份点阵图预计2023年年底利率中值为5.6%，还将加息两次18 图35：美国联邦基金利率（月均）与美国失业率走势19 图36：黄金走势与10年期美债实际收益率高度负相关20 图37：金银比在一定中枢附近波动20 图38：2008年以来，美国政府是本轮加杠杆主体20 图39：2022年Q4底，政府部门杠杆率20 图40：中国PMI连续3个月低于荣枯线22 图41：万得一致预测GDP增速可较好预测实际GDP增速22 图42：私营企业固定资产投资增速趋势性下滑22 图43：中国经济政策不确定性指数开始回落22 图44：70个大中城市新建商品住宅价格指数环比转涨23 图45：30大中城市的商品房成交面积单周值23 图46：土拍市场并未明显回暖24 图47：中国房屋竣工面积与商品房销售面积增速24 图48：地方债总发行量当月值(亿元)24 图49：地方债净发行量当月值(亿元)24 图50：中国建筑业PMI走势25 图51：中国水泥发运率走势25 图52：中国社会消费品零售总额增速25 图53：中国核心CPI走势25 图54：中国居民住户存款激增26 图55：投资及消费占比下降，储蓄占比提升26 图56：国内消费复苏存在较大不确定性26 图57：消费者信心指数位处低位26 图58：中国消费对GDP贡献仍有大幅提升空间27 图59：中国贫困农村人均可支配收入较快增长（%）27 图60：出口对中国GDP累计同比的拉动27 图61：疫情期间出口高增长，疫后中国出口向常态增速回归27 图62：中国PMI新出口订单指数连续2月低于荣枯线28 图63：中国出口金额（人民币）同比增速及预测28 图64：2023年1-5月，中国对欧美日出口金额累计-9.26%28 图65：中国对一带一路国家的出口高增长28 图66：人民币汇率与美元指数走势29 图67：CFETS人民币汇率指数已破前低水平29 图68：社融增速约领先于工业企业利润总额增速同比1-2个月29 图69：社融增速约领先于股市市盈率估值增速1-2个月29 图70：2015年以来，社融与M2剪刀差走势30 图71：2010年以来，M1与M2剪刀差走势30 图72：2019年迄今，企业中长贷及同比新增30 图73：2019年迄今，居民中长贷及同比新增30 图74：中国工业增加值累计同比31 图75：中国工业企业利润总额及增速31 表1：2022年11月21日迄今，中特估指数、中字头央企指数、wind全A指数、人工智能指数的区间涨跌幅构成拆解（%）8 表2：A股各大指数的估值及估值分位数12 表3：各主要机构对全球经济的预测15 1市场概况：市场继续磨底，机会大于风险 1.1行情演绎：第三季度，主题投资逐步向景气投资过渡 2023年Q2全球指数大多上涨。2023年第二季度迄今（20230626），海外欧美国家通胀如期下降，且欧美国家并未出现明显经济衰退迹象，全球股指大多上涨，全球15个重点指数中，有9个上涨，涨跌幅中位数为1.32%，其中巴西IBOVESPA指数、日经225 指数、纳斯达克指数涨幅居前。但4月份以来，随着中国高频经济数据转弱，资本市场过度反应悲观情绪，恒生指数、深证成指、上证指数表现不佳。 6500 6000 5500 5000 4500 4000 2.00% 1.50% 1.00% 0.50% 0.00% 万得全A（左轴、点） 换手率（右轴、%） 图1：2023年Q2，全球主要股指的涨跌幅（%）图2：2022年以来，万得全A指数的走势 20.00% 15.00% 10.00% 5.00% 0.00% -5.00% -10.00% 2023年Q2涨跌幅（%） 资料来源：wind资讯（20230401至20230626期间涨跌幅），财信证券 资料来源：wind资讯（20220101至20230612期间涨跌幅），财信证券 2023年第二季度市场延续分化行情。第二季度A股市场延续了主题投资风格，人工智能和中特估两大主题明显跑赢其他板块，其中传媒、通信涨幅位列前二。由于“中特 估”蓝筹板块表现较好，上证指数相对抗跌。但新能源、医药消费表现低迷，创业板指破位下行、曾一度创下年内新低。 15.00% 10.00% 5.00% 0.00% -5.00% -10.00% -15.00% -20.00% -25.00% 2023年Q2涨跌幅（%） 0.00% -2.00% -4.00% -6.00% -8