美国6月非农就业数据解读：美国就业或未降温

宏观动态跟踪报告 美国就业或未降温——美国6月非农就业数据解读 海外宏观 2023年7月9日 证券分析师 钟正生投资咨询资格编号 S1060520090001 ZHONGZHENGSHENG934@pingan.com.cn 范城恺投资咨询资格编号 S1060523010001 FANCHENGKAI146@pingan.com.cn 平安观点： 美国6月就业或未降温。美国2023年6月新增非农就业意外下降，服务 业就业下降尤为明显。但其他数据显示就业市场仍然强劲：6月失业率如期回落至3.6%，未突破近15个月波动区间；6月劳动参与率连续四个月保持不变，新增劳动力人口恢复速度较新冠疫情前水平仍偏慢；结合5月职位空缺调查，美国就业市场供需缺口保持缩窄趋势，但绝对水平仍远高于疫情前；美国6月非农平均时薪环比和同比增速均持平于前值，且薪资 环比增速略高于1-5月均值（0.33%）。除非农数据外，近期公布的6月ADP就业（“小非农”）以及非制造业PMI就业分项均明显走强。综合多项数据看，尽管新增非农意外遇冷，但美国6月就业市场可能并未降温， 反而有边际升温迹象，并进一步威胁通胀回落的前景。 7月加息预期得以巩固。非农数据公布后，市场对7月加息的预期得以巩 固，9月继续加息的预期也小幅升温。CME数据显示，美联储7月加息概率由前一天的87%上升至93%，9月再加息一次的概率由21%上升至24%。10年美债收益率先降后升，收于4.06%，较前一日上涨1BP，反映债券市场预期美联储加息“更高更久”。但是，当日美元指数持续下跌，收于102.23，当日下跌0.9%。我们认为，当前市场的“紧缩恐慌”情绪更高于“衰退恐慌”，因此就业数据的韧性，更多反映在市场对美联储紧缩加码的担忧。如果美联储9月及以后延续加息，那么美国金融风险以及中期衰退风险均可能上升，这也是美元指数回落以及美股收跌的主要原因。 往后看，在就业市场维持韧性的背景下，即将公布的6月通胀数据（尤其核心通胀）或难以大幅降温，继而美联储大概率7月加息。但也需注意，由于美联储加息未止，货币和信贷紧缩的影响仍在累积，美国经济发展趋势或保持下行。继而，美联储9月及以后的利率决策仍有较大不确定性。对市场而言，预计市场对经济走弱的证据或保持高敏感性，所以“紧缩交易”的空间或有限，反而更需要警惕“衰退交易”的突然升温。 风险提示：美国经济韧性超预期，美联储紧缩超预期加码，美国金融风险超预期上升等。 宏观报 告 宏观动态跟踪报 告 证券研究报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 美国2023年6月新增非农就业意外降温。不过，除非农外的其他数据显示，美国就业市场韧性仍强，包括失业率回落、薪资增速保持粘性、“小非农”数据强劲以及非制造业PMI就业分项走强等。综合来看，美国就业市场可能并未降温，反而有边际升温迹象，并进一步威胁通胀回落的前景。因此，美联储7月加息预期得以巩固。但是，美联储9月及以后的利率决策仍有较大不确定性。未来一段时间，投资者仍需评估美联储紧缩路径的变数及其影响。 一、美国6月就业或未降温 美国2023年6月新增非农就业意外下降，服务业就业下降尤为明显。美国时间2023年7月7日公布的就业数据显示，美 国6月新增非农就业（初值）为20.9万人，低于预期22.5万人，较前值30.6万人明显回落，为2020年12月以来最低水平。此外，4月新增非农就业从29.4万人下修至21.7万人，5新增非农就业从33.9万人下修至30.6万人。结构上，6月服务生产新增就业“腰斩”，由前值23.6万人大幅减少至12万人，其中批发、零售、运输仓储等行业就业出现负增长。6月 商品生产新增就业2.9万人，政府部门新增6万人，均高于前值。 图表1美国6月新增非农就业回落图表2美国6月服务业新增就业大幅放缓 季调,万人美国新增非农就业人数 美国新增非农就业分项 (50)050100150200250 120 100 80 60 40 20 0 (20) (40) 服务生产 商品生产 总计 20.9 12.0 2.9 商品生产(合计)29千人 服务生产(合计) 批发业零售业 运输仓储业 专业和商业服务 (4) (11) (7) 120 21 19-12 20-0620-1221-0621-1222-0622-1223-06 教育和保健服务休闲和酒店业政府部门(合计) 732023-06 212023-05 60 资料来源：Wind,平安证券研究所资料来源：Wind,平安证券研究所 美国6月失业率如期回落至3.6%，未突破近15个月波动区间。美国6月U3失业率回落0.1个百分点至3.6%，符合预期；U6失业率则上升0.2个百分点至6.9%。6月新增失业人数环比小幅减少14万人，劳动力人口保持小幅增长，继而令U3失业率小幅回落。2022年3月以来截至目前，美国U3失业率保持在3.4-3.7%区间低位波动，同期U6失业率保持在6.5-7.1% 区间。 图表3美国6月U3失业率小幅回落图表4美国6月失业人数环比小幅下降 季调%美国失业率 千人新增失业人数(右)千人 U3U6 9 6.90 7 5 3.60 3 8,000 7,500 7,000 6,500 6,000 5,500 5,000 美国登记失业人数 1,000 500 0 -500 -1,000 19-0519-1120-0520-1121-0521-1122-0522-1123-0521-0621-1222-0622-1223-06 资料来源：Wind,平安证券研究所资料来源：Wind,平安证券研究所 美国6月劳动参与率连续四个月保持不变。美国6月新增劳动力人口13万人，劳动参与率为62.6%，已经连续四个月保持 不变。值得注意的是，目前新增劳动力人口恢复速度较新冠疫情前水平仍偏慢。我们测算，以2015-19年劳动力人口增速为 基准，截至6月美国劳动力缺口仍有247万人，且这一缺口已连续第二个月反弹，暗示劳动力人口修复遭遇瓶颈。 图表5美国6月劳动参与率继续持平图表6美国6月劳动力缺口小幅反弹 季调%美国劳动力人口及劳动参与率 百万人,季调 十万人劳动力缺口(相对于2015-19趋势)千人 64.0 63.0 62.0 61.0 60.0 1.0 新增劳动力人口(右) 劳动力参与率 62.60 0.5 0.0 (0.5) (1.0) 19-0620-0621-0622-0623-06 1,700 1,650 1,600 1,550 21-06 21-1122-0422-0923-02 6,000 美国劳动力人口 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 0 资料来源：Wind,平安证券研究所资料来源：Wind,平安证券研究所 结合5月职位空缺调查，美国就业市场供需缺口保持缩窄趋势，但绝对水平仍远高于疫情前。美国时间7月6日公布的职 位空缺调查（JOLTS）显示，5月职位空缺数大降49.6万人至982.4万人。我们测算，以美国16岁以上就业人数与职位空 缺数之和为就业“需求”，以劳动力人口为就业“供给”，则截至5月美国就业市场“供需缺口”为373万人，保持缩窄趋 势，但仍是2019年均值（116万人）的3.2倍。这一数字表明，目前美国就业市场供不应求的格局，尚未根本改变，要实现“逆转”仍有很长距离。 图表7美国5月就业供需缺口仍达到373万人图表8美国当前就业缺口明显高于疫情前水平 美国劳动力人口 截至2023年5 月：373万人 百万人美国就业人数+职位空缺数 175 170 百万人美国就业市场供需缺口 10 5 0 165(5) (10) 160 (15) 155 19-0119-0920-0521-0121-0922-0523-01 (20) 19-0119-0920-0521-0121-0922-0523-01 资料来源：Wind,平安证券研究所资料来源：Wind,平安证券研究所 美国6月非农平均时薪环比和同比增速均持平于前值。美国6月非农平均时薪环比增长0.36%，同比增长4.4%，高于预期的4.2%。从绝对水平看，美国6月薪资环比增速略高于1-5月均值（0.33%），薪资增长出现加快迹象。从相对水平看，目前美国薪资同比增速已经高于PCE同比增速，如果薪酬增长持续快于物价水平，那么因就业市场紧俏带来的通胀压力可能 会更为明显。 图表9美国6月时薪环比和同比增速均持平图表10美国时薪同比增速开始超过PCE通胀率 %美国私人非农平均时薪 环比(右) 同比 4.4 10.0 8.0 6.0 4.0 2.0 0.0 19-0920-0420-1121-0622-0122-0823-03 %1.0 0.8 0.6 0.4 0.2 0.0 同比%非农平均时薪 非农平均时薪:非管理人员 PCE物价 8 6 4 2 0 19-0720-0120-0721-0121-0722-0122-0723-01 资料来源：Wind,平安证券研究所资料来源：Wind,平安证券研究所 除非农数据外，近期公布的6月ADP就业（“小非农”）以及非制造业PMI就业分项均明显走强。7月6日公布的6月ADP就业大幅增长49.7万人，是市场预期值的两倍以上。虽然近一年美国新增非农和ADP就业的月度数据相关性不佳，但是两组就业人数的趋势是一致的。对比来看，我们认为ADP就业较非农就业更为“敏感”，例如2019年当美国经济边际降温时， ADP就业也开始下降，但非农就业仍保持增长。因此，当前边际上行的ADP就业，可能暗示美国就业市场具有升温势头。另一方面，最新ISMPMI就业分项显示，非制造业就业指数升至53.1。 综合多项数据看，尽管新增非农意外遇冷，但美国6月就业市场可能并未降温，反而有边际升温迹象，并进一步威胁通胀回落的前景。 图表11美国ADP数据对经济周期或更为敏感图表12美国非制造业PMI就业分项走强 美国ADP就业(右) 百万人美国非农就业 158 156 154 152 150 148 146 144 142 140 百万人 130 128 126 124 122 120 118 116 114 112 指数美国ISMPMI:就业分项 非制造业 制造业 65 60 55 50 45 16-0117-0118-0119-0120-0121-0122-0123-01 21-0121-0521-0922-0122-0522-0923-0123-05 资料来源：Wind,平安证券研究所资料来源：Wind,平安证券研究所 二、7月加息预期得以巩固 7月7日非农数据公布后，市场对7月加息的预期得以巩固，9月继续加息的预期也小幅升温。CME数据显示，美联储7 月加息概率由前一天的87%上升至93%，9月再加息一次的概率由21%上升至24%。 图表13CMEFedWatch美联储加息预期（截至2023年7月7日） MEETINGPROBABILITIES MEETINGDATE 425-450 450-475 475-500 500-525 525-550 550-575 575-600 加权平均 2023/7/26 0.00% 0.00% 0.00% 7.00% 93.00% 0.00% 0.00% 5.23% 2023/9/20 0.00% 0.00% 0.00% 5.20% 70.60% 24.20% 0.00% 5.30% 2023/11/1 0.00% 0.00% 0.00% 4.00% 56.20% 34.50% 5.40% 5.36% 2023/12/13 0.00% 0.00% 0.50% 10.90% 53.30% 30.60% 4.60% 5.31% 2024/1/31 0.00% 0.10% 3.30% 22.30% 47.20%