铜2023年半年报告：紧缩现实PK稳增长预期，铜价宽幅震荡

2023年7月6日 紧缩现实PK稳增长预期，铜价宽幅震荡 核心观点及策略 投资咨询业务资格 沪证监许可【2015】84号 李婷 021-68556855 li.t@jyqh.com.cn从业资格号：F0297587投资咨询号：Z0011509 黄蕾 021-68556855 huang.lei@jyqh.com.cn 从业资格号：F0307990投资咨询号：Z0011692 高慧 021-68556855 gao.h@jyqh.com.cn从业资格号：F03099478投资咨询号：Z0017785 上半年海外通胀韧性较强，欧美央行兑现了更高更长的紧缩预期，下半年美联储将放缓加息步伐但并不代表紧缩周期结束，高利率背景下海外经济增长放缓风险加剧；上半年中国经济复苏强预期未能兑现，制造业下滑至收缩区间，降息引发的中美利差走扩拖累人民币持续贬值，但稳增长政策下半年有望出台从而拉动国内总需求企稳回升。 供应方面，上半年铜精矿供应干扰二季度基本平息， 新投产矿山项目进展顺利，下半年供应将愈发宽松；上半年国内精铜产量总体保持稳定，受进口下滑影响，6月国内供应趋紧，显性库存显著下降，预计下半年进口量将逐步恢复，新增产能顺利投放预期下供应面将趋于宽松。 需求方面，新兴产业贡献了上半年终端需求的主要增量，预计下半年光伏和新能源汽车将维持高速增长，电网增速平稳，家电韧性较强，房地产维持弱复苏，风电增速或偏低，传统行业的需求减量仍一定程度拖累新兴产业的用铜增量，整体终端消费将稳中有升。 预计下半年国内稳增长政策有望出台，经济修复预期将会带来需求层面的回暖，低库存对铜价仍有较强支撑，铜价将宽幅震荡，下跌空间有限。沪铜主要运行区间在63000-73000元/吨，伦铜主要运行区间为7800-9000美元/吨。 策略建议：区间震荡操作 风险点：全球经济放缓超预期，海外央行提前降息 目录 一、上半年行情回顾4 二、宏观经济分析5 1、上半年全球经济放缓压力上升5 2、通胀预期不断抬升，海外央行维持鹰派基调6 3、宏观复苏强预期被证伪，稳增长政策有望落地6 三、铜矿供应分析7 1、一季度精矿干扰不断，二季度供应大幅回升7 2、下半年全球铜矿供应趋于宽松9 四、精铜供应分析10 1、上半年精铜产量维持高位10 2、下半年精铜产量小幅增长11 3、精铜进口下半年将逐步恢复11 4、废铜供应稳中偏紧，精废价差先扬后抑14 5、全球库存持续探底，下半年国内累库预期较强14 五、精铜需求分析14 1、电网投资增速平稳，全年有望超额完成目标16 2、房地产市场前端复苏乏力，下半年或在弱复苏趋势中运行16 3、空调产销延续火热，下半年逐步回归平静16 4、汽车产销平稳，新能源汽车保持高增长17 5、光伏装机量增长强势，风电增速仍然低迷17 6、下半年精铜终端消费稳中有升18 六、下半年行情展望19 图表目录 图表1铜期货价格走势4 图表2上海现货铜升贴水走势5 图表3发达国家GDP增速7 图表4欧美制造业PMI指数7 图表5中国GDP增速7 图表6中国PMI指数7 图表7全球主要铜矿企业2023年一季度产量情况（万吨）8 图表82023年全球主要铜矿项目增量跟踪(万吨)9 图表9国内冶炼检修计划（万吨）10 图表10ICSG全球精炼铜供需平衡走势12 图表11ICSG全球精炼铜消费变化12 图表12中国铜精矿现货TC走势12 图表13中国进口铜精矿年度长单TC走势12 图表14中国铜材产量及增速变化13 图表15中国未锻造铜及铜材进口量及增速变化13 图表16中国精炼铜产量变化13 图表17中国精炼铜消费量变化13 图表18中国精炼铜进口量及增速变化13 图表19中国精炼铜出口量及增速变化13 图表20中国废铜进口单月变化14 图表21中国废铜进口累计变化14 图表22全球显现库存变化情况15 图表23SHFE和保税区库存走势15 图表24电网投资完成额18 图表25房地产开工施工竣工增速18 图表26空调产量18 图表27家用空调库存18 图表28-29汽车产销量和新能源汽车销量19 一、上半年行情回顾 2023年上半年，铜价整体走势以震荡向下为主，经历了年初价格快速拉涨后维持了较长时间的高位宽幅震荡，4月中旬铜价开启了一轮大跌，5月底到6月中旬，出现一轮底部反弹后重新向下调整，整体上半年走势相对偏弱。进入2023年，随着疫情管控政策的全面放开以及我国宏观经济强预期的带动下，1月中上旬铜价快速拉涨，沪铜一度涨至71500元 /吨，创今年上半年价格高点，带动绝对价格中枢上移；从1年底到4月初，由于宏观复苏强预期和产业层面的弱现实始终处于博弈状态，沪铜进入了较长时间的高位宽幅震荡，波动区间在66160-70800之间，虽然在3月中旬铜价有短暂的跳空低开，一度跌至66000元/吨 一线，但此后快速反弹至70000一线继续盘整；到4月中旬，随着美债违约风险加剧叠加中国各项经济数据表现不佳，包括出口、工业产出、房地产及国内消费均出现增速放缓，宏观经济复苏强预期逐步被证伪，铜价开启了一轮较大幅度的下跌行情，沪铜一度跌至62690元 /吨一线，创今年上半年低点；到了5月底，随着美联储6月跳过加息的呼声愈演愈烈，海外央行货币紧缩暂停和终止预期不断升温，且美联储最终如期暂停加息，铜价经历了一轮较强的底部反弹，沪铜一度反弹至69370元/吨附近，反弹幅度高达10.7%；到了6月中旬，随着欧美央行超预期释放鹰派信号，美联储更是暗示下半年还将加息两次，利率终点或将升破5.5%，令市场情绪转向悲观，沪铜再度回归下行通道，最终沪铜主力合约收于67300元/吨，较去年底价格相比，小幅上涨1040美元，涨幅1.54%，波动区间在62690-71500元/吨，波动幅度为14.1%。LME铜较去年底价格相比，小幅下跌54.5美元，跌幅0.6%，波动区间在7867-9550.5美元/吨，波动幅度为21.4%，伦铜上半年走势相对弱于沪铜。 图表1铜期货价格走势 元/吨 75,000 沪铜主力LME3个月铜价 美元/吨 9,500 70,0009,000 65,0008,500 60,0008,000 55,0007,500 2023-06-22 2023-06-01 2023-05-11 2023-04-20 2023-03-30 2023-03-09 2023-02-16 2023-01-26 2023-01-05 2022-12-15 2022-11-24 2022-11-03 2022-10-13 2022-09-22 2022-09-01 2022-08-11 2022-07-21 2022-06-30 50,0007,000 资料来源：iFinD，铜冠金源期货 2023年上半年，国内库存先升后降，上期所总库存在2月底达到25万吨的高点后进入主动去库周期，随着二季度国内精铜消费的旺季需求逐步兑现，国内上半年现货升水走势一季度略显疲态后，在二季度低库存背景下保持强试运行。进入2023年后，国内铜材加工企 业开工复苏进度较慢，一方面由于今年春节假期在1月下旬，另一方面去年年底疫情管控放开以后，全社会生产经营活动仍在缓慢复苏当中，现货升水在春节过后维持了较长时间的贴水状态，最低一度跌至贴水-110元/吨，创今年上半年低点；进入4月份后，伦铜库存创下上半年新低，带动沪铜主力和次主力合约持续维持BACK结构并逐步深化，尽管4月国内终端需求仍未显著复苏，但在全球显性低库存背景下，沪铜升水重心上移，直到5月中旬，波 动区间在升水0-130元/吨；进入5月下旬后，国内库存显著下滑，以光伏和新能源汽车代表的新兴产业用铜增速边际增长较快，叠加今年上半年连月以来的精铜进口量偏少，导致现货市场逐渐进入供应偏紧格局，现货升水出现大幅上扬，并在6月下旬一度升至640元/吨，创今年上半年高点，虽然此后快速回落，但整体仍在高位运行。 元/吨 1,000 图表2上海现货铜升贴水走势 现货升贴水:1#电解铜(Cu_Ag>=99.95%):上海有色 800 600 400 200 0 -200 2023-06-12 2023-05-22 2023-05-01 2023-04-10 2023-03-20 2023-02-27 2023-02-06 2023-01-16 2022-12-26 2022-12-05 2022-11-14 2022-10-24 2022-10-03 2022-09-12 2022-08-22 2022-08-01 2022-07-11 2022-06-20 2022-05-30 -400 资料来源：iFinD，铜冠金源期货 二、宏观经济分析 1、上半年全球宏观经济放缓压力上升 2023年上半年全球主要经济体的经济增速都出现了一定程度的放缓。海外方面，美国一季度GDP季化环比终值增长2%，虽然较此前初值上修了0.7%，但由于高利率环境对于经济的负面效果逐步显现，美国制造业PMI二季度萎缩程度加剧，6月一度下滑至46.3，创上 半年低点。欧元区一季度GDP环比终值下降0.1%，已经连续两个季度GDP转负，欧洲经济已然步入技术性衰退，其中最大经济体德国一季度GDP环比下降0.3%，目前已有7国GDP环比增幅转负，欧元区同样面临工业生产收缩的困境，其中6月制造业PMI下滑至43.6，仍处于趋势性回落阶段，整体而言海外经济放缓的压力还在增加。 国内方面，中国一季度GDP同比增长4.5%，小幅超出预期，主因去年基础较低，去年下半年疫情反复导致的积压需求在今年上半年出现滞后释放，分项数据来看，二季度的出口、工业产出及三大分项的固定资产投资同比增速均不及预期，显示整体经济在积压需求得到脉冲式地释放以后，国内总需求的新增动能略显不足，整体经济强复苏的预期逐步被证伪。尤其房地产市场迟迟不见领先型指标的边际改善，汽车产销规模剔除新能源部分的贡献以外仍然未见起色，居民端消费也出现了一定程度的降级，尽管降息预期如期兑现，但幅度较小且进一步政策释放的空间有限，稳增长政策预计将在下半年陆续出台，整体宏观经济仍在弱复苏趋势中运行。 2、通胀预期不断抬升，海外央行维持鹰派基调 今年上半年，美联储在议息会议上一共加息三次，分别在1月、3月和5月，累计加息 幅度75个基点，仍然延续激进的超常规紧缩模式，本轮加息幅度已累计500个基点，尽管美联储在6月较为符合市场预期的跳过加息，但面对居高不下的核心通胀水平(5月核心PCE同比+4.6%)，以主席鲍威尔为代表的联储各官员在6月均表达了进一步延续紧缩政策的观 点，并暗示下半年还将加息两次，美国抗通胀或将持续至2025年，年内基本无降息预期。欧央行面对经济衰退的压力，仍然选择坚定维持鹰派基调，虽然欧洲短期通胀数据小幅回落，但核心商品价格仍然过高(6月核心CPI同比+5.4%)，服务业的成本还在持续上升，没有充分迹象表明通胀水平已经缓和，欧央行7月基本确定还将继续加息，9月以后持开放态度，整体鹰派基调比美联储更为坚定。 3、宏观复苏强预期被证伪，稳增长政策有望落地 上半年，中国经济在一季度超预期复苏后二季度修复力度逐步减弱，工业产出、固定资产投资、社零总额增速恢复程度均不及预期，但国家对于稳增长的今年经济总体工作目标基本不变。人民币汇率在二季度进入了较大幅度的贬值通道，一方面中美货币政策的走向分化导致中美10年期利差的持续走扩，另一方面中美经济数据的阶段性强弱表现助推了汇率持续处于弱势。出口方面，我国制造业仍在阶段性结构性调整阶段，以“电光锂”新三样为代表的新能源出口体系占比提升，但总量仍然较低，传统劳动密集型产品的对亚非拉国家的总量在增加，在对欧美等主要经济体下滑幅度较大，二季度出口增速持续回落，进一步增加汇率贬值压力。工业产出和固定资产投资同比增速不及预期，居民储蓄总量走高但未能如期转化为消费，国内总需求潜在空间较大但有效需求不足。6月国有银行存款利率及央行针对长 短期LRP利率均下调，显示降息预期逐步兑现，但整体幅度较小