相控阵T/R芯片龙头，低轨卫星将塑新增长极

2023年07月03日 公司研究●证券研究报告 铖昌科技（001270.SZ） 公司快报 相控阵T/R芯片龙头，低轨卫星将塑新增长极投资要点事件：2023年4月27日，铖昌科技发布2023年第一季度报告。2023年Q1公司实现营业收入0.4亿元，同比增长98.39%，实现归母净利润0.12亿元，同比增长15.36%，实现扣非归母净利润0.08亿元，同比增长43.97%。有源相控阵天线优势明显，专注T/R芯片研发生产。公司主营业务为微波毫米波模拟相控阵T/R芯片的研发、生产、销售和技术服务，是国内少数能够提供相控阵T/R芯片完整解决方案的企业之一。目前，有源相控阵天线成为雷达及通信技术发展的主流趋势，公司产品相控阵T/R芯片是相控阵系统最核心的元器件之一，负责信号的发射和接收并控制信号的幅度和相位，从而完成波束赋形和波束扫描，其指标直接影响系统的指标，对整机的性能起到至关重要的作用。经过长期技术积累，公司所研制的芯片已形成几百种产品，产品质量等级可达宇航级，目前公司产品已批量应用于星载、地面、机载、车载相控阵雷达及卫星互联网等领域，并逐步拓展至5G毫米波通信等领域。得益于赛道景气持续及专业化产品积累，公司业绩不断攀升，2023年Q1公司实现营业收入0.4亿元，同比增长98.39%，实现归母净利润0.12亿元，同比增长15.36%，实现扣非归母净利润0.08亿元，同比增长43.97%。重视科技研发投入，打造行业内技术护城河。公司注重自主创新及核心技术能力的提升，2023年Q1公司研发费用达1088.58万元，同比增长154.99%，研发费用率达27.13%。公司研发投入在2个方向重点布局，一是结合客户对芯片产品的功能和性能等需求，持续迭代升级已有产品系列，为下游应用提供更全面、完整的产品解决方案；二是在前瞻性技术应用领域进行布局，加强技术预研产品的开发，持续加固自身竞争力。目前，公司产品涵盖整个固态微波产品链，包括GaAs/GaN功率放大器芯片、GaAs低噪声放大器芯片、GaAs收发前端芯片、收发多功能放大器芯片、幅相多功能芯片、模拟波束赋形芯片、数控移相器芯片、数控衰减器芯片、功分器芯片、限幅器芯片等十余类高性能微波毫米波模拟相控阵芯片，频率可覆盖L波段至W波段，并建立起完整的科研、生产销售、供应链及人才培养等体系能力，促进了相控阵T/R芯片在相关领域的低成本、大规模应用。融合产品优势与行业风向，布局低轨卫星赛道。公司充分把握卫星互联网发展风向，领先推出星载和地面用卫星互联网相控阵T/R芯片全套解决方案，推动与拓展T/R相控阵芯片在卫星互联网领域的应用。围绕低轨卫星互联网通信相控阵天线高性能、低成本、小型化的需求，公司凭借多年积累的丰富行业经验和技术储备，在多通道多波束硅基波束芯片设计、多通道射频芯片自动化测试、高效率功率放大器线性化技术、低噪声放大器高性能低功耗设计、宇航级微波射频芯片可靠性提升技术等方面充分发挥技术创新优势，取得了集成度、功耗、噪声系数等关键性能上的领先地位，进一步夯实了公司在低轨卫星互联网领域的核心技术。2022年，公司已进入主要客户核心供应商名录，并与科研院所及优势企业开展合作，卫星互联网有 投资评级增持-B(首次)股价(2023-07-03)89.29元交易数据总市值（百万元）13,977.29流通市值（百万元）6,362.39总股本（百万股）156.54流通股本（百万股）71.2612个月价格区间146.80/75.64一年股价表现 资料来源：聚源 升幅%1M3M12M相对收益12.7412.7925.47绝对收益13.548.8912.62 分析师李宏涛 SAC执业证书编号：S0910523030003lihongtao1@huajinsc.cn 相关报告 关产品已进入量产阶段并持续交付中，未来将形成公司新的业务增长点。 投资建议：公司是国内少数能够提供相控阵T/R芯片完整解决方案的企业之一，产品覆盖星载、地面、机载、车载相控阵雷达及卫星互联网等多个领域，在相控阵T/R芯片领域已具有较为突出的实力。我们预测公司2023年至2025年收入4.18/5.90/8.02亿元，同比增长50.5%/41.2%/35.8%，公司归母净利润分别为1.94/2.55/3.33亿元，同比增长46.2%/31.5%/30.5%，对应EPS为1.24/1.63/2.13元，PE为72.0/54.8/42.0，首次覆盖，给予增持-B建议。 风险提示：产品研发不及预期，项目及交付不及预期，下游市场竞争加剧。 财务数据与估值会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 211 278 418 590 802 YoY(%) 20.6 31.7 50.5 41.2 35.8 净利润(百万元) 160 133 194 255 333 YoY(%) 251.7 -17.0 46.2 31.5 30.5 毛利率(%) 77.0 71.3 71.5 71.9 72.1 EPS(摊薄/元) 1.02 0.85 1.24 1.63 2.13 ROE(%) 22.9 9.7 12.8 14.7 16.4 P/E(倍) 87.4 105.3 72.0 54.8 42.0 P/B(倍) 20.0 10.2 9.2 8.1 6.9 净利率(%) 75.8 47.8 46.4 43.2 41.5 数据来源：聚源、华金证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元)利润表(百万元) 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 流动资产 633 1206 1401 1596 1905 营业收入 211 278 418 590 802 现金 67 498 691 744 850 营业成本 49 80 119 166 224 应收票据及应收账款 284 371 325 462 607 营业税金及附加 2 2 4 5 7 预付账款 13 20 22 41 43 营业费用 8 10 16 22 30 存货 79 126 173 159 215 管理费用 15 18 28 38 53 其他流动资产 191 190 191 190 191 研发费用 30 43 65 92 125 非流动资产 117 211 196 220 234 财务费用 -0 -1 2 8 16 长期投资 0 0 2 3 5 资产减值损失 -8 -6 -10 -15 -22 固定资产 32 58 69 85 103 公允价值变动收益 1 1 1 1 1 无形资产 11 9 7 4 2 投资净收益 4 4 5 5 5 其他非流动资产 75 145 119 128 126 营业利润 152 140 207 272 356 资产总计 751 1418 1597 1816 2139 营业外收入 3 2 1 1 1 流动负债 36 39 66 67 101 营业外支出 0 0 0 0 0 短期借款 0 0 0 0 0 利润总额 155 142 208 273 357 应付票据及应付账款 2 13 10 22 22 所得税 -5 9 14 18 24 其他流动负债 33 26 56 45 80 税后利润 160 133 194 255 333 非流动负债 17 14 15 15 15 少数股东损益 0 0 0 0 0 长期借款 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 160 133 194 255 333 其他非流动负债 17 14 15 15 15 EBITDA 160 137 203 270 357 负债合计 53 53 82 82 116 少数股东权益 0 0 0 0 0 主要财务比率 股本 84 112 157 157 157 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 资本公积 404 885 841 841 841 成长能力 留存收益 209 342 521 752 1046 营业收入(%) 20.6 31.7 50.5 41.2 35.8 归属母公司股东权益 698 1364 1516 1734 2023 营业利润(%) 206.8 -7.5 47.6 31.6 30.6 负债和股东权益 751 1418 1597 1816 2139 归属于母公司净利润(%) 251.7 -17.0 46.2 31.5 30.5 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 77.0 71.3 71.5 71.9 72.1 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 净利率(%) 75.8 47.8 46.4 43.2 41.5 经营活动现金流 22 -5 225 131 193 ROE(%) 22.9 9.7 12.8 14.7 16.4 净利润 160 133 194 255 333 ROIC(%) 22.7 8.8 11.8 13.7 15.5 折旧摊销 8 9 11 15 20 偿债能力 财务费用 -0 -1 2 8 16 资产负债率(%) 7.1 3.8 5.1 4.5 5.4 投资损失 -4 -4 -5 -5 -5 流动比率 17.6 30.8 21.1 23.8 18.8 营运资金变动 -150 -150 25 -141 -169 速动比率 15.1 27.1 18.2 20.8 16.3 其他经营现金流 8 9 -3 -1 -1 营运能力 投资活动现金流 -209 -70 11 -33 -28 总资产周转率 0.3 0.3 0.3 0.3 0.4 筹资活动现金流 -1 507 -43 -46 -59 应收账款周转率 0.9 0.8 1.2 1.5 1.5 应付账款周转率 28.9 10.2 10.2 10.2 10.2 每股指标（元） 估值比率 每股收益(最新摊薄) 1.02 0.85 1.24 1.63 2.13 P/E 87.4 105.3 72.0 54.8 42.0 每股经营现金流(最新摊薄) 0.14 -0.03 1.44 0.84 1.23 P/B 20.0 10.2 9.2 8.1 6.9 每股净资产(最新摊薄) 4.46 8.72 9.70 11.09 12.93 EV/EBITDA 85.5 97.0 64.5 48.2 36.3 资料来源：聚源、华金证券研究所 公司评级体系 收益评级： 买入—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数15%以上；增持—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数5%至15%； 中性—未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5%至5%；减持—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数5%至15%； 卖出—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数15%以上；风险评级： A—正常风险，未来6个月投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动； B—较高风险，未来6个月投资收益率的波动大于沪深300指数波动； 分析师声明 李宏涛声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 华金证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。 免责声明： 本报告仅供华金证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告基于已公开的资料