有色（铝）半年报：下半年供应预期走强 铝价重心或有下移

黑天鹅灰犀牛齐舞有色仍在强势风口 铝、氧化铝 下半年供应预期走强铝价重心或有下移 2023年7月2日 国信期货有色（铝）半年报 主要结论 分析师助理：张嘉艺 从业资格号：F03109217电话:021-55007766-6619 邮箱:15691@guosen.com.cn 分析师:顾冯达 从业资格号：F0262502投资咨询号：Z0002252电话:021-55007766-6618 邮箱:15068@guosen.com.cn 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 独立性申明： 氧化铝：价格反弹后维持震荡 氧化铝方面，国内矿石供应的紧俏已成为常态，叠加河南矿石预期减产，下游消费增强，预计下半年国产矿石价格重心将稍有上移，进而保持坚挺。进口矿石仍将是重要的补充，且在国产矿石的减产之下，进口矿石的需求量可能会进一步提升，汇率变动之下，进口矿石的价格预计不占优势，氧化铝成本预计坚挺。未来，在电解铝复产预期的带动下，我们预计氧化铝将呈现出一段时间的震荡上行，消化需求预期。鉴于氧化铝整体产能过剩，供应灵活、弹性较大，价格上方的压制较强，叠加电解铝产能复产的速度及最终的总量仍有不确定性，因此氧化铝价格预计难以达到较高位，成本将是氧化铝底部价格的重要支撑。总结而言，下半年，氧化铝预计将在电解铝产能复产推进的一段时间内，在2700-3200元/吨震荡偏强运行，随后维持区间震荡，成本将是重要的底部支撑线。操作上，单边可逢低布局多单，在价格遇到压力位时，震荡思路对待。 电解铝：重心下移，16500-19000元/吨区间震荡 展望下半年铝供应，海外方面，欧洲电解铝产能前期受到能源问题影响，电价飙升，大幅减产，目前未有大规模复产。海外通胀具有韧性，高利率下需求也有所抑制，而电解铝产能启停成本高，复产面临阻碍，预计海外电解铝复产推进较慢，持稳为主，难有较为明显的涨幅。就国内供应而言，随着云南复产推进以及新投产能释放，预计整体供应将持续增加，但增长的速度及幅度受诸多因素影响，较为不确定。总体来看，下半年铝供应较上半年有所增加，供应端面临一定压力，同时需要警惕异常天气和铝厂复产情绪带来的干扰。需求方面，政府预计将继续出台温和刺激性政策，促进新能源汽车消费的增长并缓慢推进房地产行业复苏，其他板块需求也将有维持，国内需求保持韧性，交易需求端的政策刺激预期。而海外需求受到地缘政治争端以及高利率的影响，贸易、需求都将有所受限。整体来看，未来终端需求增量依旧需要依靠内需的提振，随着我国经济的缓慢复苏，铝需求预计随之稳步提升，可重点关注新能源、光伏等新增长点。成本上，未来电解铝行业成本还将有一定下降空间，预计10月前后，电价将有上行，电解铝成本或将有较为明显的涨幅。综合以上因素，我们预计电解铝未来供应稍有偏松的压力，基本面供增需减的偏弱局面将有持续，并在旺季来临之际稍有好转，随后再度转弱。因此，未来铝价预计维持一段时间的偏弱运行，重心下移，下半年价格在16500-19000元/吨区间震荡。操作上，前期可适当逢高沽空，待价格寻找到阶段性支撑点后，震荡思路对待。 一、行情回顾 1.氧化铝行情回顾 氧化铝期货于6月19日正式上市交易，挂牌基准价为2665元/吨，上市后，主力合约呈震荡偏强运行，呈现出back结构。回顾2023年上半年氧化铝现货的价格走势，1-2月价格仍处于上行通道，达到2900-3000元/吨。随着2月底云南电解铝的又一轮限电减产落地，氧化铝需求随之下降，而供应却持续放 量，自此，在供增需减的局面之下，氧化铝现货价格开启了弱势运行。时至6月，氧化铝在云南电解铝产 能逐步开启复产的情况之下，需求转好，需求预期走强，现货也逐渐企稳于2800元/吨一线，并有上涨的 迹象。截至6月30日收盘，氧化铝主力合约收于2812元/吨，上涨0.46%。 图：氧化铝主力合约日K线图 数据来源：博易云 2.铝行情回顾 2023年上半年，内外盘铝价整体呈现出宽幅震荡的走势，经历了由宏观主导，到基本面主导铝价的过 程。 图：沪铝主力合约日K线图 数据来源：博易云 图：伦铝（电子盘）日K线图 数据来源：博易云 具体来看，2023年1月春节前，内外铝价经历了近两周的持续上涨，沪铝一度站上19500元/吨高点， 伦铝也一度触及2679.5美元/吨高点，主要是由于市场对中国疫后经济恢复向好以及美联储加息放缓的预期性交易，使铝价在淡季拉涨，我国市场时隔三年重现格外强势的“春季躁动”抢跑行情。然而，此番“躁动行情”在节后逐渐落下帷幕，内外铝价开启震荡下行，于3月20日下行至该阶段低点。这期间，基本 面经历了节后的复工、累库以及云南的又一轮限电减产，导致120万吨产能受到影响，供应收紧，但铝价整体重心下移，一方面是因为宏观因素更为主导，海外宏观对美联储加息的预测从预期回归现实，美联储的加息未止住步伐，高利率下整体需求不甚乐观，大宗商品价格受到压制，海外一系列银行风波扰动下，金融风险偏好回落，资金避险情绪飙升；另一方面则是云南减产从消息到落实经历了一定时间消化窗口，需求端“旺季不旺”的特点明显，基本面的利多因素不足以支撑铝价持续上行。 4月开始，基本面因素逐渐回归到铝价的主导位置，供应端的扰动因素以及旺季需求持续回升利多铝价，宏观数据的影响更多带来的是市场预期以及情绪的波动，短时间内对价格形成冲击。5月，进入二季度中期，宏观情绪一度转向悲观，美联储5月如期加息，银行风波再现，避险情绪再起，市场交易衰退预期。而此后海内外宏观数据的公布显示出美国通胀的粘性以及国内经济恢复有所放缓，不及预期，宏观偏 空情绪一度加重。此后，美联储官员基于宏观数据，对后续加息的观点“鹰鸽不一”，而美国“债务上限”问题也迟迟未有定论，市场风险偏好再度承压。与此同时，供应端产能持续复产，并弥补云南2月减产带来的缺口，下游需求逐渐向淡季过度，成本一再下行，基本面逐渐出现转弱迹象，利空共振，内外铝价震荡下行，沪铝跌至上半年最低点，触及17455元/吨。触及低点后，沪铝在6月进入反弹修复，至18300元/吨一线徘徊。此期间，云南复产的相关消息络绎不绝，但由于不确定性因素较多，且铝锭维持去库和低库存，因而未能有力压制铝价。云南复产逐渐开启后，基本面供增需减的弱势局面进一步确立，铝价震荡偏弱运行，重心稍有下移，截至6月30日收盘，沪铝主力合约收于18010元/吨，上涨0.17%，伦铝收于2156美元/吨，下跌0.23%。 图：沪铝价格走势与基差图：伦铝价格走势与基差 数据来源：Wind国信期货数据来源：Wind国信期货 二、宏观热点追踪 进入2023年，宏观经济仍然主导和牵动着大宗商品市场的走向。总体来看，2023年上半年，海外通胀有所回落但仍具有韧性，国内经济整体温和恢复，但有结构上的不平衡，并呈现出“弱复苏”的特点。重要经济指标数据的公布会对宏观情绪有所影响，并反映在商品价格的波动上。总体来说，下半年内外宏观较难形成共振，以震荡看待。 1.海外成矛盾焦点 1.1欧美加息进入尾声 2023年上半年，美联储及欧央行均继续加息以抑制通胀，但幅度上有所缩小。美联储上半年先后加息三次，加息决议前后，受各方影响，市场情绪波动较大，美元指数也走势震荡。1月，市场交易美联储紧缩降温的预期，美元震荡偏弱，2月鲍威尔“鹰派”表态后市场从预期向现实回归。3月美国硅谷银行暴雷事件发生后，市场恐慌情绪和资金避险情绪飙升，系统性金融风险发生的可能性让市场对美联储减轻紧缩货币政策的预期上升，最终3月加息25bp，幅度小于事件发生前市场预测的加息50bp。4月，OPEC+多国突然宣布石油减产，市场对美国通胀的担忧又一次被激发，美元走强，偏空情绪对大宗商品价格形成压制。5月，在宏观经济数据并不乐观的情况下，美联储官员对后续加息进程的观点“鹰鸽不一”，银行风 波再起，美国第一共和银行被正式接管，银行业风波威胁再现，“债务上限”问题迟迟未有定论，市场风险偏好一度承压，切换频繁。6月，美联储“跳过”加息，但再次对7月及后续的加息释放“鹰派”言论，并称后续会根据经济数据做出相应调整。 图：美国CPI同比图：2023年1-6月美元走势变化 数据来源：Wind国信期货数据来源：Wind国信期货 1.2“俄乌战争”爆发一周年，对俄贸易制裁不降反增 自2022年2月俄乌战争爆发已有一年，欧美各国对俄罗斯多方面的贸易制裁不降反增。1月起，英国停止进口俄罗斯的液化天然气；2月5日，欧美宣布对俄石油产品实施新限价，挪威也对俄罗斯的石油产品价格设置价格上限。针对俄铝的制裁也进一步升级，自3月10日起，美国对俄铝及其制品加收200%关 税，并将于4月对俄罗斯原铝进一步加收关税；加拿大也于3月10日禁止进口俄罗斯铝产品。俄罗斯作为全球第二大电解铝生产国，约占全球总产能的6%，是全球最大原铝出口国和第四大铝合金出口国。然而LME没有在美国仓库注册的俄罗斯原铝仓单，加拿大此番禁止进口举措对海外铝供应格局的影响也不大，因加拿大作为全球第四大铝生产国，自身并不缺铝反而是美国铝市场主要供应商，因而，此次美加的举措更多是一种出于政治目的的行为。从全球贸易流来看，目前世界铝现货充满挑战，充分展现了全球区域经济割裂与地缘政治危机裂痕。数据显示，2022年以前美国是俄罗斯最大的铝及铝合金出口流向国，但自俄乌冲突爆发以来，围绕俄罗斯金属制裁的相关争议消息络绎不绝，虽然2022年没有受到最为直接的制裁，但在不稳定的市场氛围下，欧美开始收紧与俄罗斯贸易。就铝来说，由于制裁和贸易关税或禁令，全球铝市贸易流向转向两个不同体系，欧美刻意打压俄国铝产品，促使俄铝被迫更多流向中国、东南亚等市场。 在衰退的叙事背景下，叠加接连不断的各类金融事件，及地缘政治摩擦，海外宏观情绪波动较大，未来仍需要警惕波动及风险偏好的切换。 2.国内经济“弱复苏” 一季度初起，各地防疫政策逐步放松，市场对经济复苏的预期一度高涨。1-2月各项经济数据显示出，我国生产需求回升向好、就业物价总体稳定、经济循环逐步改善、市场主体活力趋于增强。3月初，两会顺利召开并落幕，两会政府工作报告指出2023年国内生产总值增长5％左右，但政策上拒绝“大水漫灌”，此外，扩大内需、刺激消费是今年的首要任务。两会再次定调我国经济将复苏但速度较缓的趋势。海关3 月公布的进出口数据表现亮眼，一度提振海外对中国经济恢复的预期，但后续进出口数据的向好趋势并未得到延续。 央行为推动经济实现质的有效提升和量的合理增长，打好宏观政策组合拳，提高服务实体经济水平，保持银行体系流动性合理充裕，决定于2023年3月27日降低金融机构存款准备金率0.25个百分点。政策将助力房地产从低迷中复苏，激发实体企业融资等，从而进一步推动经济向好。6月，央行将一年期和五年期贷款市场报价利率（LPR）分别下调10个基点至3.55%和4.20%，不及预期，LPR的下调将有效降低企业融资成本以及居民消费信贷成本，国内宏观利好有限，市场对未来刺激消费政策仍有一定预期。 整体来看，2023年上半年宏观扰动频繁，尤其是3月以来，矛盾的焦点主要出现在海外，内外铝价受宏观影响波动震荡，但面对宏观风险展现出了不同程度的抗跌性，逐渐呈现出“内强外弱”的特点。随着时间的推移，宏观对沪铝价格影响的主导作用有所减弱。总结而言，海外宏观在衰退的叙事背景下，叠加接连不断的各类金融事件，及地缘政治摩擦，海外宏观情绪波动较大，未来仍需要警惕波动及风险偏好的切换。我国经济预计将继续维持“弱复苏”，政策预期将一定程度上提振市场情绪。总体来说，下半年宏观较难形成共振，以震荡看待。 三、铝产业链分析 1.印尼禁矿令影响有限，关注环保政策下国内矿石产量变化 印尼铝土矿石出口禁令于6月10日开始实施，并鼓励在印尼国内加工和提炼铝土矿，至此，此前一度处于摇摆中的印尼禁矿令终于落地。此次印尼禁矿令的实施，目前对于我国铝产业链来说影响较为有限