周报：宏观环境震荡向上，中观景气度延续复苏

证券研究报告 2023年07月03日 │ 宏观环境震荡向上，中观景气度延续复苏 专题内容摘要 宏观环境-震荡向上 ——周报20230630 截至2023年06月30日，宏观环境信用、长端利率和PMI整体向好，预期后续会延续向好发展态势。 中观景气度-延续复苏 当前景气指数为11.70，自2023年1月末底部筑底以来，景气指数快速上升后转入震荡期，后续看好整体复苏，预期复苏节奏将逐步加快。 微观结构-宽基指数风险整体偏低 A股整体结构性风险系数([0,1]范围取值)延续低值区间，自4月中旬调整以来，宽基指数风险释放充分。后续在中特估的带领下，继续看好有核心竞争力的制造业和央国企。预期弱复苏将逐步进入整体复苏，从而带动宽基指数出现阶段性行情。 资金流-北向今年净流入1830多亿元 2023年1月以来，北向资金净流入1830多亿元，北向资金上周大幅流出的行业为食品饮料、银行和商贸零售，流入排名前三的行业为基础化工、机械设备和家用电器。两融资金从2023年1月以来共流入929亿元，上周净流出63.11亿元。 定量配置信号-震荡向上 根据定量配置模型，宏观环境刻画的logit值延续高位震荡。中证1000经过4月中旬回调以来，行情转为震荡对待。沪深300和中证500在中特估的加持下，有很强的韧性。权益端整体震荡向上，持续看好三季度行情。 风险提示 量化模型存在失效风险，历史数据不代表未来。 分析师：朱人木 执业证书编号：S0590522040002邮箱：zhurm@glsc.com.cn 联系人康作宁 邮箱：kangzn@glsc.com.cn联系人陆豪 邮箱：luhao@glsc.com.cn 相关报告 1、《本周市场先抑后扬，基金发行热度维持》 2023.07.02 2、《A股市场6月第5周(6.26-6.30)因子周报》 2023.07.01 3、《北向资金流入化工、电子，ETF现大幅流入》 2023.07.01 金融工程 金融工程定期 正文目录 1.宏观环境—震荡向上3 1.1宏观变量选取3 1.2当前宏观变量变化3 1.3最新Logit预测结果4 2.中观景气度—延续复苏4 3.微观结构—宽基指数风险整体偏低5 4.资金流—北向今年净流入1830多亿元7 4.1.北向资金—上周净流出84.81亿元7 4.2.两融资金—上周净流出63.11亿元8 5.定量配置信号—震荡向上9 6.风险提示9 图表目录 图1：宏观环境变量选取3 图2：宏观环境变量(平稳化处理)当期变化及影响系数3 图3：宏观Logit模型最新预测值4 图4：宏观Logit模型历史预测值20170103至202306304 图5：刻画景气—中观高频指标选取4 图6：构建景气度指数—领先预测A股盈利扩张周期20070102至202306305 图7：中观景气变化截至202306305 图8：微观结构风险刻画5 图9：各宽基指数微观结构风险变化6 图10：月度-各宽基指数微观结构风险变化，20150101至202306306 图11：北向资金近1年周度净流入7 图12：北向资金上周各行业净流入额7 图13：北向资金上周行业净流入前5，净流出前58 图14：融资净买入额、融资净买入额占比A股成交额8 图15：三维度刻画权益资产配置价值9 图16：权益资产配置信号9 1.宏观环境—震荡向上 1.1宏观变量选取 从短期货币流动性、长端利率、信用、经济增长以及汇率五个维度刻画宏观环境运行状态。 图1：宏观环境变量选取 短期货币流动性 频率 长端利率&汇率 频率 信用 频率 PMI 频率 银行间债券质押式回购 月 3年期国债 到期收益率 日 社融：新增人民币贷款 月 PMI：新订单 PMI：新出口订单 月 SHIBOR：3个月 月 5/10年期国债到期收益率 日 信用利差：全体产业债 月 欧元区：制造业PMI 月 R-007 日 2/10年期美债到期收益率 日 M1：同比 月 日本：制造业PMI 月 1年期国债 到期收益率 日 人民币汇率指数 日 M2：同比 月 美国：ISM制造业PMI 月 资料来源：wind，国联证券研究所 1.2当前宏观变量变化 截至2023年06月30日，宏观环境信用、长端利率和PMI整体向好，预期后续会延续向好发展态势。 图2：宏观环境变量(平稳化处理)当期变化及影响系数 类型 变量 前值 (2023-06-25) 最新值 变化值 变化方向 影响系数 短期货币流动性 银行间债券质押式回购 0.709 0.702 -0.007 2.292 SHIBOR：3个月 -0.304 -0.327 -0.022 -0.897 R-007 -0.673 -0.564 0.109 -1.497 1年期国债到期收益率 0.241 0.226 -0.015 0.500 长端利率 3/5/10年期国债到期收益率 0.641 0.641 0.000 1.495 2/10年期美债到期收益率 0.636 0.698 0.061 1.719 汇率 人民币汇率指数 -3.114 -3.075 0.039 -4.973 信用 社融：新增人民币贷款 -0.451 -0.462 -0.011 -1.192 信用利差：全体产业债 0.003 0.036 0.033 0.133 M1：同比 1.008 1.043 0.035 2.738 M2：同比 -0.442 -0.447 -0.005 -1.497 国内经济增长 PMI：新订单&新出口订单 -2.518 -2.509 0.009 -4.166 海外主要经济体 欧元区：制造业PMI 1.999 2.070 0.070 3.434 日本：制造业PMI -1.457 -1.388 0.070 -2.265 美国：ISM制造业PMI 1.959 2.050 0.091 3.586 资料来源：wind，国联证券研究所 1.3最新Logit预测结果 宏观状态事件预测模型最新logit预测值为0.774，上月末值为0.768。宏观环境从2022年11月以来持续上行，目前处于高位震荡区间。 图3：宏观Logit模型最新预测值 最新(20230430) 最新(20230531) 最新(20230630) 宏观Logit预测值 0.875 0.768 0.774 资料来源：wind，国联证券研究所 宏观Logit模型历史预测值： 图4：宏观Logit模型历史预测值20170103至20230630 资料来源：wind，国联证券研究所 2.中观景气度—延续复苏 采用中观高频的数据来刻画景气度指数。 图5：刻画景气—中观高频指标选取 工业产量 频率 工业利润 频率 经济活跃度 频率 产量：家电：当月同比 月 工业企业：利润总额：累计同比 月 民航货邮周转量 日 产量：汽车：当月同比 月 工业企业：亏损企业亏损总额：累计同比 月 工业GDP增速 季 产量：水泥：当月同比 月 工业增加值：国有及国有控股企业：当月同比 月 产量：钢材：当月同比 季 企业景气指数：黑色金属冶炼及压延加工业 季 资料来源：wind，国联证券研究所 拼接所有因子数据，按季度采样，用PCA合成大类因子，回归目标为上证指数的归属母公司股东的净利润(同比增长率)。然后将因子提升频率至日频，用训练好的模型预测。 中观高频景气度指数—与A股盈利趋势变化契合，并且具备领先预测性。回归训练集(样本内)：2001.12.31—2016.12.31。 景气度指数历史预测值： 图6：构建景气度指数—领先预测A股盈利扩张周期20070102至20230630 资料来源：wind，国联证券研究所 当前景气指数为11.70，自2023年1月末底部筑底以来，景气指数快速上升后转入震荡期，后续看好整体复苏，预期复苏节奏将逐步加快。 图7：中观景气变化截至20230630 变量 最新值 前值(2023.05.31) 前值(2023.04.30) 中观景气度 11.70 11.64 12.64 DIF->景气&萧条状态 -3.65 -2.98 -2.51 MACD->上行&下行 -5.33 -7.06 -7.88 资料来源：wind，国联证券研究所 3.微观结构—宽基指数风险整体偏低 以估值、风险溢价、波动率以及流动性四类均值回复性较强的因子刻画各宽基指数的微观结构风险。 图8：微观结构风险刻画 结构风险 刻画方式 估值 市盈率与市净率在过去5年中所处分位数的均值 风险溢价 ERP(ep-rf:市盈率倒数减去一年期定存利率)在过去5年中所处的分位数 波动率 50日波动率在过去5年中所处分位数 流动性 自由流通市值换手率在过去5年中所处分位数 结构风险因子 四因子等权相加 资料来源：wind，国联证券研究所 A股整体结构性风险系数([0,1]范围取值)延续低值区间，自4月中旬调整以来，宽基指数风险释放充分。后续在中特估的带领下，继续看好有核心竞争力的制造业和央国企。预期弱复苏将逐步进入整体复苏，从而带动宽基指数出现阶段性行情。 图9：各宽基指数微观结构风险变化 宽基指数 估值 风险溢价 波动率 流动性 结构风险 中证全指 0.375 0.276 0.178 0.299 0.325 沪深300 0.174 0.137 0.145 0.193 0.304 中证500 0.448 0.330 0.162 0.134 0.347 中证1000 0.468 0.409 0.128 0.261 0.308 资料来源：wind，国联证券研究所 图10：月度-各宽基指数微观结构风险变化，20150101至20230630 资料来源：wind，国联证券研究所 4.资金流—北向今年净流入1830多亿元 4.1.北向资金—上周净流出84.81亿元 2023年1月以来，北向资金净流入1830多亿元。 图11：北向资金近1年周度净流入 资料来源：wind，国联证券研究所 北向资金上周大幅流出的行业为食品饮料、银行和商贸零售，流入排名前三的行业为基础化工、机械设备和家用电器。 图12：北向资金上周各行业净流入额 资料来源：wind，国联证券研究所 北向资金行业净流入前5、净流出前5。 图13：北向资金上周行业净流入前5，净流出前5 资料来源：wind，国联证券研究所 4.2.两融资金—上周净流出63.11亿元 两融资金从2023年1月以来共流入929亿元，上周净流出63.11亿元。 图14：融资净买入额、融资净买入额占比A股成交额 资料来源：wind，国联证券研究所 5.定量配置信号—震荡向上 根据定量配置模型，宏观环境刻画的logit值延续高位震荡。中证1000经过4月中旬回调以来，行情转为震荡对待。沪深300和中证500在中特估的加持下，有很强的韧性。权益端整体震荡向上，持续看好三季度行情。 图15：三维度刻画权益资产配置价值 资料来源：wind，国联证券研究所 图16：权益资产配置信号 资料来源：wind，国联证券研究所 6.风险提示 量化模型存在失效风险，历史数据不代表未来。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 评级说明 投资建议的评级标准 评级 说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的6到12个月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A股市场以沪深300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标