原油价格在金融压力与地缘支撑间维持震荡

中信期货研究所油气及制品组桂晨曦CFA从业资格号：F3023159投资咨询号：Z0013632 重要提示：本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人的投资建议。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容，而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 投资咨询业务资格：证监许可【2012】669号 原油价格在金融压力与地缘支撑间维持震荡 2023/07/02 【中信期货油气及制品】周报目录 上篇：国际原油 1逻辑 油价展望 重点逻辑 中期供需 2需求 中国 美国 欧洲 3供应 俄罗斯 欧佩克 美国 4库存 原油 汽油 柴油 5价量 价格持仓 月间价差 裂解价差 下篇：中国油品 1原油 原油期货 开工利润 价格比较 2汽柴油 周度评述 价量表现 供需进展 3燃料油 周度评述 价量表现 供需进展 4沥青 周度评述 价量表现 供需进展 5液化石油气 周度评述 价量表现 供需进展 中信期货研究所桂晨曦CFA从业资格号：F3023159投资咨询号：Z0013632 *可在PDF阅读器中展开书签栏目，或点击链接直接跳转至对应章节 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户，市场有风险，投资需谨慎。 原油期货价格走势 Brent原油期货连续合约 （美元/桶） 90 650 INESC原油期货连续合约 （元/桶） 85600 80550 75500 01/01 01/15 01/29 02/12 02/26 03/12 03/26 04/09 04/23 05/07 05/21 06/04 06/18 01/01 01/15 01/29 02/12 02/26 03/12 03/26 04/09 04/23 05/07 05/21 06/04 06/18 70450 中信期货研究所桂晨曦CFA从业资格号：F3023159投资咨询号：Z0013632 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户，市场有风险，投资需谨慎。 供需动态均衡，油价宽幅震荡 国际原油价格半年度展望 展望 下半年暂时维持70-100美元的宽幅震荡预期 逻辑 •金融压力向下：美欧高利率下的经济衰退预期，施压油品需求预期•地缘支撑向上：欧佩克实质减产、俄罗斯宣布减产、美国产量放缓•供需动态均衡：供应减产对冲需求放缓，动态匹配维持平衡 短期 基本面角度，原油供应下降、油品需求不弱、库存相对低位，为估值提供支撑。但在宏观情绪压制下，原油期货基金净多持仓低位，油价偏弱运行。 中期 不考虑金融危机或地缘冲突等极端风险，在金融压力和地缘支撑相互制衡下，油价预计维持宽幅震荡。关注需求预期兑现程度。如果温和衰退导致需求回落，可能70-80；如果需求维持目前修复进展，可能80-90；如果提前复苏启动去库，可能升至90-100。 长期 待衰退预期消退，经济共振复苏后，可能迈入下轮趋势上行周期。信号关注：油品进入去库趋势、美国产量开始下降、美联储启动降息、经济数据回升等。 风险 •上行风险：产油国地缘冲突；欧佩克和俄罗斯扩大减产；油品需求超预期等•下行风险：金融系统风险；海外深度衰退；中国需求不及预期等 中信期货研究所桂晨曦CFA从业资格号：F3023159投资咨询号：Z001363 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户，市场有风险，投资需谨慎。 •油品需求周期与经济周期高度相关。2020年疫情导致需求大幅回落，2021年疫后复苏带动需求快速修复，2022年欧美央行紧缩需求增速放缓，2023年海外经济压力仍大。 •美国方面，目前制造业表现疲弱，但就业数据尚好。美联储放缓加息，短期转向降息 概率较低。如维持高利率，金融条件收紧诱发金融风险担忧。 •中国方面，一季度疫情放开推动经济快速修复，二季度增长动能再度放缓。初期增长主要来自前期受疫情抑制的居民消费反弹拉动，后期工业修复则需要更多政策发力。 •总体而言，目前仍处周期尾部低位震荡期，下方空间有限。但在共振复苏周期来临前，也缺乏趋势向上动力。 5% 0% -5% 1980 1982 1984 1986 1988 1990 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022 -10% 6 4 2 0 -2 全球实际GDP增速全球油品需求增速 -4 55 45 35 全球GDP(左,%)全球综合PMI 全球制造业PMI全球服务业PMI 2020/05 2020/07 2020/09 2020/11 2021/01 2021/03 2021/05 2021/07 2021/09 2021/11 2022/01 2022/03 2022/05 2022/07 2022/09 2022/11 2023/01 2023/03 25 中信期货研究所桂晨曦CFA从业资格号：F3023159投资咨询号：Z0013632 数据来源：国际能源署中信期货研究所 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户，市场有风险，投资需谨慎。 •由于全球原油供应高度垄断集中特性，产油国供应政策对原油价格和供需平衡至关重要。 •欧佩克方面，2022年10月、2023年4月、2023年6月三次宣布扩大和延长减产。2023年 5月产量相比2022年10月减少约170万桶/日，实现超额减产。 •俄罗斯方面，2023年2月普京宣布主动减产50万桶/日，4月宣布减产延长至年底。4-5月 成品油出口回落，6月原油出口小幅下降。 •美国方面，原油产量增长停滞，钻机数量下降半年。若持续或导致后期美国产量回落。此外美国战略储备库存回购一旦启动，将进一步加强油价底部支撑。 3400 3200 3000 2800 2600 2400 2200 欧佩克原油产量（千桶/日） 同比（右轴）产量 600 400 200 0 -200 -400 -600 -800 2014/01 2014/04 2014/07 2014/10 2015/01 2015/04 2015/07 2015/10 2016/01 2016/04 2016/07 2016/10 2017/01 2017/04 2017/07 2017/10 2018/01 2018/04 2018/07 2018/10 2019/01 2019/04 2019/07 2019/10 2020/01 2020/04 2020/07 2020/10 2021/01 2021/04 2021/07 2021/10 2022/01 2022/04 2022/07 2022/10 2023/01 2023/04 -1000 中信期货研究所桂晨曦CFA从业资格号：F3023159投资咨询号：Z0013632 数据来源：欧佩克中信期货研究所 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户，市场有风险，投资需谨慎。 •全球经济增速放缓预期对油品需求和价格形成下行压力，欧佩克等产油国通过减产来对冲需求疲弱为油价提供托底支撑。产油国根据需求预期，主动调节供应匹配，从而实现全球原油供需的动态均衡。 •基准情形预期下，2023年全球油品供应/需求同比+1.5%/+1.6%。近端供需相对均衡，估值中枢较为稳定，油价或将维持震荡。2024年全球油品供应/需求初步预计同比 +1.3%/+1.7%。供应放缓需求修复，油品累库转为去库，远端估值逐渐抬升。 2000 1500 1000 500 全球原油供需平衡（万桶/日） 库存净变化总供应（右轴） 10500 10000 9500 9000 3300 3100 2900 OECD商业油品库存(纵轴，百万桶)vsBrent油价(横纵，美元/桶) 2011.01-2014.06 2014.07-2016.01 2016.01-2019.12 2020.01-2020.06 2020.07-2021.12 2022.01-2023.05 0 2020/01 2020/05 2020/09 2021/01 2021/05 2021/09 2022/01 2022/05 2022/09 2023/01 2023/05 2023/09 2024/01 2024/05 2024/09 -500 8500 8000 2700 中信期货研究所桂晨曦CFA从业资格号：F3023159投资咨询号：Z0013632 2500 20406080100120 数据来源：EIA中信期货研究所 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户，市场有风险，投资需谨慎。 Brent原油期货连续合约（美元/桶） 90 85 海外经济放缓美欧央行加息金融风险事件 金融压力 80 75地缘支撑 欧佩克减产 01/01 01/15 01/29 02/12 02/26 03/12 03/26 04/09 04/23 05/07 05/21 06/04 06/18 70俄罗斯减产 美国战略库存回购 中信期货研究所桂晨曦CFA从业资格号：F3023159投资咨询号：Z0013632 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户，市场有风险，投资需谨慎。 中信期货研究所桂晨曦CFA从业资格号：F3023159投资咨询号：Z001363 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户，市场有风险，投资需谨慎。 •从历史上看，原油价格与油品库存高度相关。 •2020年，需求降幅大于供应，油品累库油价下跌。2021年，需求增幅大于供应，油品去库油价上涨。2022年上半年油品库存止跌企稳（-2万桶/日），下半年则转为大幅累库（+86万桶/日）。对应原油价格上半年大幅上涨，下半年大幅回落。 •2023年，供需预期相对均衡，预计上半年累库+80万桶/日，下半年去库-11万桶/日。原油供需估值前低后高。2024年，全球经济和油品需求预期修复（+1.7%），欧佩克维持减产使供应增幅放缓（+1.3%），或将转入去库周期，提振远端油价估值预期。 3300 3100 2900 2700 2500 商业库存及油价预估 OECD商业油品库存（百万桶） WTI原油价格（美元/桶，右轴逆序） 0 20 40 60 80 100 120 140 全球油品库存同比预期调整（万桶/日） 2002021库存变化2022库存变化 2023库存变化2024库存变化 100 0 -100 -200 201901 201905 201909 202001 202005 202009 202101 202105 202109 202201 202205 202209 202301 202305 202309 202401 202405 202409 202001 202003 202005 202007 202009 202011 202101 202103 202105 202107 202109 202111 202201 202203 202205 202207 202209 202211 202301 202303 202305 -300 中信期货研究所桂晨曦CFA从业资格号：F3023159投资咨询号：Z0013632 数据来源：国际能源署中信期货研究所 重要提示：本报告难以设置访